從Initial Coin Offering 到Initial Exchange Offering 再到現在的Initial DEX Offering , 加密社區的token發行機制一直朝著更加“開放、公平、透明”的目標不斷演進。極富創造力的加密行業從業者在Token 發行機制的創新上持續不斷地做出了很多努力。通過本文，IOSG 邀請讀者與我們一同踏上這段旅程，了解近期Initial DEX Offering 主要的token 發行機制。
Uniswap V2
“所有發售由項目方一次性放入交易池。初始價格由項目方決定，成交價格由市場供需決定”
在Uniswap上進行首次token發行——Initial Uniswap Listing，項目方需要首先確定token發售的初始價格，根據初始價格和token發售數量，籌備同等價值的接受token（通常為ETH或USDT等token）。當發售開始，項目方向交易池注入等值的發售token和接受token（發售token:接受token=50%:50%），其後token的價格由市場供需根據Uniswap的恆定乘積公式自動調節。
需要注意的是，由於發售token是首次發行，在發售的剛開始，參與者只能從交易池中購買發售token而不能注入發售token。根據恆定乘積公式，這種交易行為會不可避免地推高發售token價格（相較於初始設定價格）。這樣的機製造成了參與者會盡量地讓自己的購買交易先於其他參與者成交，最終演變為一場“gas大戰”，早期低價成交的搶跑者可以在更高價格將發售token出售給其他參與者。這損害了大多數參與者的利益，與“公平發行”的理念背道而馳。此外，這套機制中，由於項目方提供的發售token是唯一來源，發售token的成交價將不可能低於初始設定價格，這樣的價格發現過程是單方向的存在缺陷的。
Balancer“所有發售由項目方一次性放入交易池。初始價格由項目方決定，成交價格由交易池的各資產比例調整和市場供需共同決定”
Balaner初次token發售原理同Uniswap上的類似，但其開創了Liquidity Bootstrapping Pool——流動性引導池來更公平、高效地進行首次token發售。通過自主設定其交易池中各資產初始比例（比如可以初始設置為發售token:接受token=90%:10%，而非Uniswap要求的50%:50%）項目方只需準備少量接受token即可開始發售，解決了Uniswap上token發售項目方需要籌備同發售token等值的接受token才能開始發售的問題，提高了項目方的資金效率。 Balancer上還可以設定交易池持續漸進調整兩種（或多種）資產在池子中的比例（如下圖一所示），以此來形成價格壓力（如下圖二所示），減弱參與者的“搶跑”動機。交易池中各資產比例調整而形成的價格壓力和參與者購買行為形成的價格上行動力，共同決定了token的發售價格。相較於Uniswap的機制，Balancer提供了一個更平衡的價格發現機制。
圖一：在交易池中不斷調整的各資產比例，發售token:接受token由開始的90%:10%在三天時間內按每小時1.11%的速率逐漸調整為10%:90%
圖二：在沒有任何購買、出售行為的情況下，發售token價格會隨著池子中各資產比例的調整而不斷下降
圖片來源：https://medium.com/balancer-protocol/a-primer-on-fair-token-launches-and-liquidity-bootstrapping-pools-11bab5ff33a2
Polkastarter
“不多於發售總量的token 由項目方持續注入交易池，以控制發售token價格恆定。發售總量全部注入後，價格由市場供需決定”
Polkastarter採用了固定資金池和跨鏈交換池。這種機制可能是最利於理解的一種，因為發售token的價格、數量和發售時長都是固定的。參與者只需要連接錢包並將要求的token注入到他們想投資的那個資金池中即可參與購買發售token。
相對於Uniswap上的Initial Uniswap Lisitng來說，這種機制最突出的優點是價格恆定，在整個發售期內發售token的價格無波動，參與者沒有”搶跑“的動機，相對公平。但是這種模式也有兩個主要的缺陷：首先是Polkastarter允許項目方決定哪些參與者能參與到融資中，並且絕大部分資金池都被項目方設定為“非公開”，只有白名單上的參與者有資格參與。因此token發售過程不夠開放。其次，由於發售token價格是固定的，這種模式在初次token發售階段並沒有有效的價格發現機制存在。
BSCPad、TronPad、Solstarter
“分層發售，以質押的平台token數量決定參與發售的級別、次序和token分配數量”
為了防止搶跑的情況發生，BSCPad, TronPad和Solstarter採取了類似的機制：token將分輪次銷售，token價格和數量由項目方決定並且在銷售過程中保持固定。儘管具體的要求有變化，但總體的邏輯是一致的，即token將被優先分配給質押平台token最多的參與者。以BSCPad，根據質押的$BSCPAD的數量不同，參與者被分為幾個等級。等級高的參與者可以參與首輪融資，並且等級越高，token配額也越多。當然，參與者也可以購買少於自己配額的token甚至是放棄投資。餘下的token將在次輪被銷售給等級低的參與者。
圖片來源：https://bscpad.com/
這種機制可以防止“搶跑”的發生，並且只要參與者質押了足夠多的launchpad原生token，就一定可以保證有配額，但是它依舊不是完美的。為了購買一種token，參與者需要質押足夠的平台token，投資的成本可能很高。如果參與者不是排名靠前的質押者，他們的配額就會較少。更不用說那些非質押者，還比發售可能在他們的輪次之前就結束了。
芒果市場代幣銷售
“參與者將接受token存入資金池，前24小時可存可取，後24小時只取不存，在第48小時集中成交”
近期，Mango Market的融資吸引了廣泛關注，一個原因是其融資金額高達7000萬美元，另一個原因是其融資的模式十分新穎。和之前的模型不同，Mango Market將價格的決定權完全交予了參與者。融資一共進行48小時，由兩段24小時的階段組成。第一階段，參與者可以自由地將資金注入或者取出，因此MNGO的價格會一直波動。第二階段參與者如果不接受當前的估值，可以將資金取出，但是不能注入了。因此從在第二階段，MNGO的價格只能下降。 MNGO最終的價格由金庫裡的資金總額/本輪發售的token數量（500,000,000）決定。
Mango Market的這種銷售模式確實很公開，沒有搶跑的現象且每位參與者買到的token價格都是相同的。可是這種機制存在一個主要的缺陷：即大型參與者可以操縱價格。對於這類參與者，他們可以預先將超額資金投入金庫中並將估值拉高，以此嚇退很多散戶。在第一階段的最後時刻將他們原本未打算注入的資金取出，將估值壓低。而實際上，我們的顧慮不是毫無根據的，融資中四個最大的賬戶就佔據了97%的USDC總供給量，他們可以很輕易地操縱價格，對於散戶不公平。
圖片來源：https://twitter.com/mgnr_io/status/1425100384306143232?s=20
天匯財經
“Token 數量固定，在發售期內勻速發售。成交價格完全由參與者共同動態決定”
Skyward Finance是NEAR生態上的一個代幣發售平台。其新穎的token發行機制提供了一種更開放、公平、透明的選擇。 Skyward Finance平台上發行的項目，項目方只能決定發售代幣數量、發售時長、接受token，價格完全由參與者共同決定。通過設定發售token數量和時長，token在發售期內以（總發售數量）/（總發售時長）=（剩餘未售token數量）/（剩餘發售時長）的速率勻速賣出。參與者可在發售截止前的任何時間通過存入接受token參與購買。在發售期內的任何一個時間點，勻速賣出的token以（池中總共的接受token數量）/（池中所剩的未售token數量）的價格成交。每一個區塊中成交的發售token會等比例地消耗（池中總共的接受token數量）和降低（池中所剩的未售token數量），這個比例在池中沒有額外注入或提走接受token的情況下是保持不變的（即瞬時成交價格不變）。由於成交是持續漸進的，參與者的接受token資金並不會一次性消耗完而是逐漸消耗的，Skyward Finance允許參與者在任何時間提出自己在池中剩有的接受token資金。隨著參與者存入或取出接受token資金，（池中總共的接受token數量）隨之而上升或下降，而（池中所剩的未售token數量）以固定速率降低，那麼瞬時的成交價格會跟著參與者的存取接受token行為來上升或下降。
Skyward Finance價格發現機制的亮點在於：（1）反搶跑：所有參與者獲得的即時成交價格一樣，雖然成交價格是由全體參與者動態決定的；（2）反價格操控：巨鯨無法操控價格來為自己牟利，存入接受token（對應開始購買/加大購買）會拉高成交價格，提取接受token（對應暫停購買/減少購買）會降低成交價格，嘗試操控價格只會損害自己的利益；（3）反女巫：嘗試分散資金用多個賬號參與購買與集中資金用一個賬號購買的效果完全一樣。
我們將各代表性IDO或launchpad平台的特點總結如下：
圖片來源：IOSG Ventures
加密社區樂見更開放、公平、透明的代幣發行機制不斷湧現，每一個創新的模型都是一次勇敢而智慧的嘗試。雖然短期內項目方可能會更傾向於高效的傳統融資渠道，新興的模型尚不會被大規模採用。但加密貨幣社區追求“開放、公平、透明”的趨勢不變，長期來看，新興的公平發行機制會大放異彩。
參考資料:
https://www.delphidigital.io/reports/uma-is-listing-on-uniswap-in-4-hours-we-can-already-tell-you-what-happens-2/
https://medium.com/balancer-protocol/a-primer-on-fair-token-launches-and-liquidity-bootstrapping-pools-11bab5ff33a2
https://docs.polkastarter.com/01.-what-is-polkastarter/what-is-a-fixed-swap-pool
https://bscpad.medium.com/bscpad-tiered-ido-model-89b630f6372e
https://docs.mango.markets/litepaper
https://skyward.finance/whitepaper/