摘要：所有參與者都處在一個黑暗森林中，不論是LP、交易者、套利者、狙擊者，在這片森林裡，他人就是是永恆的威脅。 Uniswap V3 宇宙中，同樣存在黑暗森林法則。 Uniswap V3 特殊的架構和機制引來了一個全新的賽道——流動性管理器，以幫助LP 更好地適應“無窮變化”的Positions（Un …
所有參與者都處在一個黑暗森林中，不論是LP、交易者、套利者、狙擊者，在這片森林裡，他人就是是永恆的威脅。 Uniswap V3 宇宙中，同樣存在黑暗森林法則。
Uniswap V3 特殊的架構和機制引來了一個全新的賽道——流動性管理器，以幫助LP 更好地適應“無窮變化”的Positions（Uni V3 上的LP 倉位），賦予普通LP 以強大的算法策略，將AMM 全面帶入基金階段。
很遺憾，我們可能要暫時給Uniswap V3 上的流動性管理器們“潑一盆涼水”。截止目前，我們還未從數據和原理的角度發掘出能夠真正改變“遊戲規則”的流動性管理器代表性項目，縱使當前的頭部Visor 和Charm 都還處於自我驗證的階段，不論是吸附的TVL 還是所倡導的核心做市策略，都無法應對Uniswap V3 上龐大的資金以及復雜的交易環境。下面是來自JNP 的一份模擬（A ‘real-world’ framework for backtesting Uniswap V3 strategies）。
JNP 的這次模擬，展示出了令人擔憂的結果：似乎任何打算追隨窄區間/再平衡的主動策略都將是失敗的。我們先拋開gas cost 不看（也許將來可以在二層解決），單是IL（無常損失）一項，不論是寬區間’STD_7D’-(4-4) 還是窄區間’STD_7D’-(0.25-0.25)，所獲得fee 均無法足夠覆蓋IL，甚至在0.25 時出現嚴重虧損。
該模擬展示了兩大類策略。表現最好的Fix_0D 是一種“被動策略”，即在建倉開始便指定一個“較寬”區間範圍並在隨後保持永恆不變；其餘的STD_7D 屬於“主動策略”，即會不斷跟隨市場匯率的變化“再平衡”新區間——
（1）’STD_7D’-(4-4) 代表一種寬範圍主動再平衡。在本次模擬中由於範圍較寬未出現再平衡操作，因此其產生的IL 是五個里最小的，但也因為其最寬的範圍，所獲得fee 收益也是最少的；
（2）’STD_7D’-(0.25-0.25) 代表一種極窄區間/高頻再平衡的策略。從上面表格里看，雖然其產生了最多的fee 收益，但在這345 次再平衡裡，也深深被IL 給挫敗，造成整體上虧損的局面。
（來自 Lixir，在 Uniswap v3 中，Alice 將其 68.3% 的資本集中在 +/- 1 標準偏差內，95% 集中在 2 σ 內，100% 集中在 3 σ 以內。 她的流動性集中度會是這樣）
下面展示了這五種策略如何調整區間（再平衡操作），以及各自的PNL（極窄區間很難產生正的PNL）。
雖然這是一次模擬，但這卻也是目前「流動性管理器」項目們最主流的策略嘗試——追踪窄/極窄區間+主動再平衡。而事實也證明，這些項目在吸附普通用戶資金時也是十分謹慎的，比如Visor 會限制單個LP 的存款量。所有已經實現的流動性管理器整體TVL 均在1000 萬美金規模以下，相比於整個DeFi 市場甚至NFT 市場，都是無法融入主流的。
舉例來講，對於持有ETH 的LP，他們本身是堅定的ETH 信仰者，但希望可以將ETH 參與到Uni V3 上做市以賺取利率收益。對於這部分群體來講，不論市場接下來是大漲還是大跌，都希望可提取的ETH 數量不能少於初始提供的。尤其是在牛市行情中，恆定乘積曲線會不斷減倉ETH，LP 們可提取的ETH 會越來越少。這在Uniswap V2 上是無法避免的現象，Uni V3 的到來給了LP 們更靈活的選擇。例如，雖然一開始固定了一個區間做市，但隨著牛市行情越來越明朗，ETH 不斷衝擊新高，作為堅定的ETH 信仰者可以立即撤出倉位（Position），此時所產生的IL 也已經固定，最理想的情況是，在過去所賺得的手續費收益足夠覆蓋IL，該用戶便可以立即用收益補回失去的ETH，最糟糕的情況是剛開始做市便迎來了超級大牛市，相當於該用戶在牛市啟動時賣出了一定的ETH，也就是所謂的IL（無常損失）。
所以這是一個很奇妙的博弈。
（1）對於信仰者和堅定的持有者，似乎他們並不適合去Uniswap 上做市，因為一旦開始上漲，不論是Uni V2 還是V3 都免不了減倉他們的ETH。如果一直漲、不回頭，這部分無常的損失也就變成了永恆的損失。對這部分群體而言是矛盾的，既堅信“永恆牛市”又懼怕匯率上漲；
（2）對於理智的“智者”，他們會預判行情的頂端並選擇分階段賣出。在V3 上可以按照自己對未來行情的判斷，將整體倉位分割成一段段，即便是上漲行情讓每一段的ETH 被全部清空，也等同於在理想價位分段賣出ETH。對這部分群體而言，無關牛熊，心態最好；
（3）對於普通LP，他們對ETH 看得併不是太重，本來也是因為要加入V3 做市才購買的ETH，他們只希望V3 可以持續帶來本金的增長。這部分群體反而更懼怕熊市的來臨，因為會讓他們的ETH 不斷貶值的同時還在繼續購入ETH。
可謂眾口難調。這也就意味著真正的“流動性管理器”應該是多樣化的用戶入口。例如，對於服務信仰者，保證可提取的ETH 永遠不少於初始倉位，這就意味著這部分流動性管理器（暫叫基金經理）要保持對市場短、中、長期的準確判斷。如果在牛市的上升初期，基金經理不應該動用太大的倉位來做市，甚至不要去做市，僅靠ETH 的上漲來為LP 增加財富，這也遠比手續費收益要高；當牛市行情迎來較為震蕩的階段，可以嘗試寬範圍做市，這樣不斷的均值回歸會帶來手續費收益的同時不會減持ETH。但如果回顧1 月份的行情，採取這種做法的基金經理可能後面就要下崗了，因為2 月後開啟了狂暴上漲模式，LP 一定會來找基金經理“維權”的。
所以確實很麻煩，我們不認為基金經理可以在牛市行情下服務好這類LP，相反，我們更認為在轉熊以及下行震盪（尤其是519 之後長達三個月的時間），才適合服務這類LP，不斷獲取手續費收益的同時也在不斷增持ETH，以等待今年下半年的超級大牛市（開個玩笑）。總之，服務信仰者是不太可行的事情，即便是uni v3 也不會保證ETH 倉位不變，只要存在上漲，總會出現再平衡問題，也就出現減持，任何試圖在再平衡後重新補回ETH 的前提也是所獲得的利潤足夠補回ETH，但這誰也不能保證。
那為什麼Uni V3 還會吸引這麼多的LP 以及交易量，其實大家的目的皆不同。 Uni V3 龐大交易量的背後是可觀的手續費利潤，只有頭部的LP 才能有資格分食。例如在USDC-ETH-0.3% 池子中最大的LP 佔據了整個TVL 的40%，而且該LP 竟然選擇了將所有資金集中在較窄區間（10%以內）。可想而知，該池每天50 萬美金的手續費基本上被他收入囊中。與此同時他也有可能付出高額的IL 代價，幸運的是在很長一段時間內，ETH 匯率始終在其所設區間內來回震盪，所以並沒有固定太大的IL，反而賺得盆滿缽滿。如果馬上出現大牛市，對他來講也許ETH 本來就想在3000～4000 賣掉，所以他也並不擔心是否衝出他的區間，只是一個階段的結束而已。我們會進一步追踪該LP 是否會不斷再平衡他的倉位。
對uni v3 的usdc-weth-0.3% 池子前50 大LP position（可以理解為LP top 50）進行了一個簡單統計，與所估計的類似：僅top one 巨鯨（橙色，該LP 提供的流動性佔據整個池子的40%）就基本統治了整個2.9k～3.3k 區間，所以我們看到的v3 上敢於聚集大量流動性於窄區間的操作來自於少數巨鯨群體，膽識和技能過人；除此之外，也存在明顯的抄底者（紫色，2941～2977 價格範圍），以及堅定的賣出大戶（淺藍色，3316～3807）；最後，其實絕大多數v3 的LP 參與者都不太會選擇窄區間或者限價單模式，還是在按照v2 的習慣向全區間（或者寬區間）平鋪流動性，這是穩健的。
對於更龐大的小戶群體，他們參與Uni V3 能夠獲取的手續費收益其實也不會特別多，所以他們大多還是選擇了在全區間添加流動性的方式，跟v2 保持一致，如同參與了一個恆定基金：ETH 放在中心化交易所裡，擔心控制不住自己，在牛市啟動前就賣掉，而放到Uniswap 上，可以始終保持ETH 的倉位，即便是在牛市最高點，也留有部分，如果熊市了，可以不斷增持ETH，讓一種自動模式替代人的心理，這種模式也會吸引很多人願意將自己的資產放入到uni 上，以解放自己。
因此，對於當前的流動性管理器們，無法保證ETH 倉位恆定，也就無法規避IL，一旦遇到極端上漲/下跌行情，IL 將會成為永恆損失，僅依靠手續費收益是無法彌補LP 損失。流動性管理器應該具備更複雜的用戶畫像，也應該嘗試更為中長期的策略（分階段賣出/無限網格就挺好）。其實這跟現實金融甚至量化金融的基金經理無異了，首先要保本，對於普通用戶，保的是法幣本金，對於信仰者，保的是ETH 本位，在這個基礎上，再找機會去實現手續費收益。如果某次出現判斷失誤產生了虧損，要能夠在後面的一段時間裡不斷補回，所以永遠要跟風險博弈。在一半時間裡，需要保本的LP 的資產不應當進入Uniswap，而在另外一半時間裡，才選擇進入去博弈手續費。這些問題無法解決的話，Uniswap V3 也就無法邁入流動性管理器時代。
Uni V3 與Uni V2 不同，Uni V2 是平台決定策略，是強勢的，LP 只有選擇接受與否，而Uni V3 本身是“無罪”的，它只是一個博弈場，一定會有人可以做到規避IL，一定也會有人加大IL。如果確實厭惡IL，可以隨時選擇部署V2 的流動性分佈，或者選擇那些能夠專攻“保本”的流動性管理器策略。然而這些在當前都是匱乏的，這段路需要更多的力量來不斷建設完善，才能具備跟CEX 更強大的較量。
（注：圖片來源於鏈聞ChainNews）
發展到最後可能會發現，所有參與者都處在一個黑暗森林中，不論是LP、交易者、套利者、狙擊者，都如同幽靈般潛行，在波動率夜幕之下，竭力不讓腳步發出一點聲音；他必須小心，因為無時不刻到處都是跟他一樣的獵人，如果他發現了別的人，能做的只有一件事：消滅。在這片森林裡，他人就是地獄，是永恆的威脅。 Uniswap V3 宇宙中，同樣存在黑暗森林法則。
簡而言之，言而總之，如果「流動性管理器」們能夠找到“開局之路”，整個Uni V3 的TVL 將再上一個量級—— 50～100 億美金，日交易額也將到50～100 億美金，整個Uniswap（v2+v3）的日交易量將超越Coinbase，才能最終實現“終局之戰”！
