一個圍繞兩個要素的平行金融體係正在形成。
前言：2022年1月18日，國際清算銀行總經理奧古斯丁·卡斯滕斯在歌德大學的法律與金融研究所(ILF)發表講話，在講話中，其認為貨幣的本質在於信任，而央行過去以及未來都將是這種信任的最佳創造者。因此，對於數字貨幣而言，央行數字貨幣應當成為未來數字支付系統的支柱和基礎。本人翻譯了該演講，僅供交流。
我要對組織者邀請我今天來到這裡表示感謝。很榮幸能在歌德大學發表這篇演講。當然，我希望我能親自去法蘭克福。
四年前，在這所大學的一次演講中，我談到了比特幣等加密貨幣的增長和隱患。從那以後，關於貨幣未來的辯論變得更加廣泛，但它繼續觸及貨幣體系的基礎。
今天，我將從貴大校的同名者那裡獲得靈感。偉大的約翰·沃爾夫岡·馮·歌德是一位遊歷四海的世界主義者，也是一位真正的普世主義者。他是詩人和小說家，劇作家和戲劇導演，科學家和政治家。值得注意的是，他的工作預見到了我們這個時代的一些關鍵經濟問題，包括中央銀行的獨立性。
歌德的工作直面了根本性的問題。在他的傑作“浮士德”中，他提到了“格雷琴弗蘭基”（Gretchenfrage）——這個術語已經成為生活中的“基本問題”的同義詞。
對於央行官員來說，Gretchenfrage一直是：貨幣的靈魂是什麼？今天，技術專家、創新者和未來學家正在為這個問題提供新的答案。有人說，在未來，貨幣和金融將只由幾家大科技公司提供。其他人夢想的是一個去中心化的系統，在這個系統中，區塊鍊和算法取代了人和機構。也許，所有這一切都將發生在“元宇宙”中。
我今天要傳達的主要信息很簡單：貨幣的靈魂既不屬於大科技公司，也不屬於匿名賬簿。貨幣的靈魂是信任。因此，問題就變成了：哪家機構最適合建立信任？對此，我認為，在數字時代，央行一直是並將繼續是提供信任的最佳機構。這也是確保高效和包容的金融體系造福所有人的最佳方式。
讓我從貨幣的製度基礎開始，詳細闡述這個主題。
貨幣的製度基礎
貨幣是一種社會習俗。人們今天接受貨幣，期望其他人明天也會接受。
從本質上講，對貨幣的信任將整個貨幣體系維繫在一起。與法律制度一樣，這種信任也是一種公共產品。維持這種信任對於社會的有效運作至關重要。
信任需要健全的經得起時間考驗的機構。一個確保貨幣作為經濟的主要記賬單位、價值儲存和交換媒介的穩定，並保證支付的安全性和完整性的機構。
縱觀不是以年而是以世紀來衡量的歷史，獨立的央行一直是支撐這種貨幣信任的關鍵機構。替代方案往往以糟糕的結局收場。有充分理由表明，大多數國家都設立了明確授權為社會服務的中央銀行。事實證明，作為公共政策機構，中央銀行在適應社會和經濟變化的同時，成功地維護了信任。
在執行這些任務的過程中，各國央行設法不斷適應技術、經濟和社會的變化。這就是各國央行積極參與數字創新的原因。他們正在開發新的央行公共產品，如批發金融市場基礎設施、零售快速支付系統和央行數字貨幣。
當然，在以市場為基礎的體系中，私人部門仍然是經濟的主要引擎。在今天的兩級貨幣體系中，存款是迄今為止公眾持有的最普遍的貨幣形式，因為持有的現金相對較少。反過來，銀行將自己的存款存入央行，作為“銀行準備金”。
在這種情況下，央行提供了一個開放、中立、可信和穩定的平台。私營公司利用其獨創性和活力來開發新的支付方式和金融產品和服務。這種結合一直是創新和福利的強大驅動力。
但我們不能認為這種成功的共生是天然形成的。最近的一些事態發展可能會威脅到貨幣作為公共產品的本質，如果走得太遠的話。
為了說明這一點，讓我為貨幣的未來提供三種看似合理的情景。
首先，大科技公司不僅與各國貨幣競爭，而且還相互競爭，導致貨幣體系的碎片化。
第二個是關於難以實現的加密及去中心化金融的承諾，或稱“Defi”，它聲稱提供一個沒有強大中介的金融系統，但實際上可能會導致非常不同的東西。
第三個目標是實現一個開放的全球貨幣及金融體系的願景，利用技術造福所有人。
你大概可以猜到我擁護哪一種願景。最後，我將討論實現這一目標需要做些什麼。
大科技公司
讓我們從大科技公司發行的穩定幣開始。穩定幣是一種加密貨幣，其價值建立在抵押品的基礎上，通常是以商業銀行存款或其他受監管的金融工具的形式。因此，他們倚仗主權貨幣的可信度。在第一種情景下，穩定幣是由大科技公司或主要活動是數字服務的大公司發行的。
大科技公司為金融服務做出了重要貢獻。他們的新產品和創新產品讓數以億計的新用戶進入正規金融系統。
在這一過程中，它們還在幾個主要經濟體確立了系統性相關性。例如，大科技公司佔據了中國94%的移動支付。
如果這些公司中的一家不受約束地發展，並圍繞其全球穩定幣創造一個占主導地位的、封閉的生態系統，這種趨勢可能會加速。
一旦這種地位確立，一家公司可能會對新進入者設置壁壘，導致市場主導地位、數據集中和競爭減少。此外，它的穩定幣可能會使現有銀行脫媒，這甚至可能對金融穩定構成風險。
此外，如果一家大科技公司站穩腳跟，其他公司將尋求效仿。我們最終可能會出現幾個占主導地位圍牆花園，它們既相互競爭，也與各國貨幣競爭，從而使國家和全球貨幣體系碎片化。隨著最初的好處的消退，眾所周知的市場集中度問題將很快接踵而至。
此外，可以促進普惠的相同經濟力量也可能會導致歧視、侵犯隱私和市場集中。其中一個原因是，數據受到很大的外部性的影響。例如，一個人的數據可能會洩露其他人的信息。此外，數據持有者最終可能比用戶自己更了解用戶的行為。擁有獨家數據訪問權限的大科技公司可以迅速擴大規模並主導市場。
讓我澄清一下：僅僅依靠私人貨幣是不可取的。用戶最初可能會發現，使用大科技全球穩定幣進行支付非常方便。但這樣做，他們可能會將我們貨幣體系的鑰匙交給私人實體，這些實體受到利潤的驅動，只對股東和其他內部人負責。這樣的安排可能會侵蝕信任。像貨幣這樣的公共物品需要從公眾利益的角度進行監管。
難以實現的去中心化承諾
關於貨幣未來的第二種看似合理的情景吸引了越來越多的狂熱愛好者。這一願景用分佈式分類帳技術(DLT)取代了機構，原則上允許任何人成為共享網絡中的驗證者。它體現在加密貨幣以及建立在加密貨幣基礎上的應用程序的增長上，例如所謂的去中心化金融或“Defi”。
Defi的狂熱分子提出了一些非常有吸引力的承諾：DLT將“金融民主化”，剔除大銀行等中間人。更廣泛地說，新的去中心化協議將為“Web3.0”或簡稱為“Web3”奠定基礎。在這個世界中，數據將從大科技公司那裡收回，企業家和藝術家將保留他們創造的更大份額的價值。
去中心化可能是一個崇高的目標。在許多應用中，當權力真正分散，並有適當的製衡時，治理就會改善。這一原則體現在自由競爭的市場中。
但這一原則並不是Defi應用所提供的。願景和現實之間存在著巨大的鴻溝。
到目前為止，defi空間主要用於投機活動。用戶在一個基本上不受監管的環境中投資、借貸和交易加密資產。缺乏了解你的客戶(KYC)和反洗錢規則等控制措施，很可能是Defi增長的一個重要因素。
事實上，一個圍繞兩個要素的平行金融體係正在形成。
第一種是自動以及自我執行的協議，或稱“智能協議”。但這些協議永遠不會足夠聰明，無法涵蓋所有可能的可能性，因此必須有人編寫和更新代碼，並運行平台。在實踐中，Defi存在大量的中央集權。國際清算銀行的經濟學家在最近的研究中討論了這種“去中心化錯覺”。
第二個因素也是穩定幣。這些都是Defi車輪上的潤滑劑。由於它們的目標是保持相對法定貨幣的固定價值，它們允許跨平台轉移，並形成了與傳統金融體系的橋樑。穩定幣是Defi中的結算工具，與治理代幣（令牌）和其他波動性更高的加密資產並存。
但穩定幣可能不是穩健的貨幣。一個缺點是，它們必須將自己的價值與受監管的資產捆綁在一起，才能“借到”自己的信譽（可信度）。它們的發行人有一種內在的動機，那就是以高風險的方式投資儲備資產，以賺取回報。如果沒有適當的監管，發行人可能會背離完全擔保，或者測試（挑戰）被視為安全資產的邊際——經驗已經一再證明這一問題。
更根本的是，去中心化是有代價的。對匿名系統的信任是由自私自利的驗證者維持的，他們在沒有中央權威的情況下確保分類賬的完整性。因此，該系統必須產生足夠的費用或租金，為這些驗證者提供適當的激勵。
這些租金主要積累給內部人，如比特幣礦工或那些持有更多治理令牌的人。這些租金也是Defi平台對風險資本投資如此有吸引力的一個原因。許多協議維護了內部人的利益，因為擁有更多比特幣的人擁有更大的權力。
歸根結底，內部人的高租金意味著用戶的高成本。因此，儘管向新用戶出售硬幣的內部人獲得了可觀的回報，但普通用戶的效率提升迄今仍未實現。在缺乏監管的情況下，欺詐、黑客攻擊和所謂的拉毯行為（rug pulls）變得猖獗。
此外，這種結構使得完全去中心化的系統很難擴大規模。在大型網絡中達成協議既耗費時間和精力，又耗費能源。賬本越大，就越難快速更新。
這就是為什麼到目前為止，許多DLT系統只能處理少量交易，並且經常受到網絡擁塞的影響。這也是比特幣需要這麼多電力的原因。解決這種取捨的技術方案多種多樣，但它們都會導致更大的複雜性。的確，在區塊鏈中需要租金來維持激勵是一個特點，而不是一個缺陷；這是一個“越多越遺憾”的情況，而不是“越多越快樂”的情況。
而不同區塊鏈的日益激增意味著許多相互競爭的候選者的目標是成為真理的唯一仲裁者。
與此同時，Defi與傳統金融服務一樣容易受到脆弱性的影響。高槓桿率、流動性不匹配以及與正規金融系統的聯繫意味著，Defi的脆弱性可能會破壞更廣泛的金融體系的穩定。與貨幣市場共同基金一樣，在衝擊期間，穩定幣可能面臨擠兌的風險。在自動化協議下，隨著流動性枯竭和損失在整個系統中層出不窮，也可能存在不可預測的相互作用。
因此，這種“魔力”一旦啟動，就有可能失控。就像歌德的Zauberlehrling(“魔法師的學徒”)一樣，Defi應用可能會有自己的生命，以不可預測的方式相互作用。當發生崩潰和貨幣損失時，用戶不可避免地會求助於值得信賴和經驗豐富的一方——公共當局——來馴服釋放出來的幽靈，恢復秩序。
一種更好的方法是可能的。建立在穩健貨幣的基礎上，新的應用可以站穩腳跟。它們不應該建立在匿名的基礎上，而應該建立在身份和信任的基礎上。他們應該遵守旨在保障系統安全的金融監管。無論在哪裡發行私人穩定幣，都需要對其進行充分的監管，以應對其帶來的風險，如擠兌、支付系統風險和經濟權力集中。我們還需要關於穩定幣安排的有效和一致的國際政策。
創新者不應該害怕監管機構，而應該與他們合作，讓他們的產品更健康、更可持續。
作為公共產品的開放的全球系統
在第三種情況下，現有的金融機構、大科技公司和新的創新進入者在一個開放的市場上競爭，以央行的公共產品為基礎，保證互操作性。這意味著最終用戶可以跨不同的提供商進行無縫交互——無論是在國內還是跨境。
這將帶來持續的創新，並為整體經濟帶來更好的結果。對貨幣的信任仍然是穩定的基石。最終用戶將看到低成本和便捷的服務，以及安全、隱私和廣泛的支付選擇。這種情況利用了大數據和DLT的好處，市場結構促進了競爭，促進了貨幣體系的公共產品性質。
在這一願景中，貨幣體係不會被分割成單獨的圍牆花園，也不會被少數幾家大公司主導。匿名網絡中的內部人也沒有高昂的租金。
這個體系的核心是中央銀行。他們的目標不是利潤，而是服務社會。他們對個人數據沒有商業利益。他們扮演著支付市場的操作者、監督者和催化劑的角色，為了公共利益對私人提供者進行監管和監督。通過合作，他們可以提供央行數字貨幣(CBDC)。與穩定幣不同的是，CBDC不需要藉入自己的信譽。由於它們是由央行直接發行的，它們繼承了公眾已經對其貨幣寄予的信任。因此，它們可以作為未來創新的堅實基礎。
央行可以在國內提供這一基礎，但也可以在全球範圍內提供。
想像一下CBDC的全球網絡。不同的中央銀行將設計和發行一種新形式的公共貨幣，根據其經濟和社會的偏好量身定做。
重要的是，各國央行可以相互合作，也可以與私人部門合作，以確保這些國內CBDC可以跨境互操作。這將需要技術兼容性、系統之間“相互使用彼此語言”的能力以及就權利和義務達成一致。為實現這一點，中央銀行可以選擇是否建立一個雙邊聯繫網絡，或者它們可以採用中心輻射式模式或單一的共同平台。 DLT可用於連接由不同央行發行的多個CBDC。這將是有用的，因為沒有一家央行可以跨越體系中所有不同的貨幣。
這樣的網絡將是建立在對央行信任基礎上的國內貨幣體系的全球版本。它可以降低跨境支付的成本，提高跨境支付的速度和透明度，並擴大不同國家用戶的使用範圍。私人提供商可以與客戶互動，進行了解客戶和其他合規性檢查。私人部門可以在這樣的體系之上建立一系列金融服務，從創新支付到貸款，再到保險和投資服務。但安全措施可以讓用戶控制個人數據。這並不需要出售投機性硬幣，因為投機性硬幣只會讓內部人致富。
國際清算銀行創新中心正在積極努力將這一願景變為現實，進行了幾項涉及央行和私人部門合作的實驗。值得注意的是，這些項目中的許多都是基於DLT的，在DLT上，央行扮演著關鍵角色。基於信任而不是租金，這些系統克服了擴大規模的固有問題。它們還提供了更高的安全性和效率。國際清算銀行創新中心的三個重要項目都利用DLT平台，多家央行在該平台上發行自己的批發CBDC，以便在參與者之間進行交易，從而實現更快、更便宜和更安全的跨境結算。
在Jura項目中，每個中央銀行在具有獨立子網的單一平台上保持對其自身CBDC的單獨控制。
在多邊央行數字貨幣貨幣橋（mBridge）項目中，每個參與的中央銀行發行自己的CBDC，並在共享系統中操作一個驗證節點。
Dunbar項目探討了支持通用多CBDC平台的不同DLT原型及驗證機制的優缺點。
總體而言，這些項目表明，如果以建立在貨幣體系現有製度框架基礎上的方式應用，包括DLT在內的新技術具有巨大的潛力。央行作為驗證節點，並不是為了通過開採硬幣來賺錢的。相反，他們將履行這一職責作為其公共服務任務的一部分。
國際清算銀行和東道國央行在受控環境下與行業合作夥伴合作，正在開發可以徹底測試的公共產品，並準備在現實世界中推出。
結論
讓我來總結一下。貨幣的未來由我們來塑造。雖然各國央行都對數字創新感到興奮，但我們意識到其中一些化身的潛在後果。
貨幣的設計產生了關係到整個社會的後果：貨幣和支付的完整性和穩定性、市場集中度、消費者權利和效率。因此，央行官員必須與其他公共機構和私人利益相關者合作，使我所描述的願景成為現實。
讓我們以健康、可持續的方式創新，以符合我們共同價值觀的方式利用數字技術的好處。特別是，讓我們確保我們的金融體系建立在現有的貨幣治理基礎上，服務於公共利益，並與私人部門合作。
所以，讓我回到我開始的地方，歌德。 Gretchenfrage的答案沒有改變：央行和公共當局仍然是維繫貨幣和金融體系的粘合劑。私人部門的服務和創新是必不可少的，應該在這個基礎上蓬勃發展。但信任永遠不能外包，也不能自動化。
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