撰文：Ben Giove，Bankless
原標題：《The Stablecoin Wars!》
編譯：楊樹
雖然 NFT、DeFi 和 DAO 在過去幾年中佔據了加密貨幣的中心舞台，但穩定幣一直在後台悄悄增長。
穩定幣現今已成為加密貨幣行業最大、增長最快的賽道之一，總市值超過1800 億美元，這一數字在過去的2021 年增長了約109%，在過去的2 年裡則增長了1748%。
雖然該領域最初由 USDT、USDC 和DAI 等主要參與者主導，但也有新的競爭對手進入市場並為自己打響名聲——FEI、UST、FRAX 等協議都有自己獨特的設計，並採取不同的發行策略。
加密行業的穩定幣賽道風險非常高，潛在市場規模達數万億美元，且作為一種貨幣形式，這些穩定幣資產受益於流動性帶來的巨大網絡效應，早期的贏家可以很容易地確立領先者的地位。
而現在競爭越來越激烈，每個項目都想成為數万億美元加密經濟的儲備穩定幣，這當然引出了一個問題：誰在贏得穩定幣戰爭？哪些增長速度最快？哪些是流動性最強的，並且被用於鏈上的各種用例？
讓我們來一探究竟，通過分析鏈上數據尋找答案。
「種子選手」
在深入研究鏈上數據以了解穩定幣戰爭的狀態之前，讓我們簡要介紹一下7 個主要的穩定幣/貨幣發行方，以便我們可以全面了解它們的工作原理，以及它們成功背後的一些驅動因素。
出於我們的目的，我們將涉及USDC、USDT、BUSD、UST、DAI、FRAX、FEI，以及OHM（儘管它不是穩定幣，而是一種非錨定貨幣）。
雖然這7 個穩定幣項目不一定是市值最大的，但它們（原因如下文所述）處於保持或擴大市場份額的最佳位置，並且處於DeFi 競爭最激烈的垂直領域之一。
中心化穩定幣
USDC、USDT 和BUSD
USDC、USDT 和BUSD 是三個最大的中心化穩定幣。由鏈下實體發行，三者（據稱）均由法定（即「真實」美元）抵押品以1:1 提供支持。
這導致不透明和完全中心化，但這種設計也已被證明是穩定幣中最具可擴展性的方案，這三者的總流通量為1442 億美元——佔整個行業的約80%。
雖然這三家公司實體無法在鏈上進行審計，但各自在不同程度上發布了其儲備的證明，USDC、USDT 的發行人 Circle 和Tether 持有低風險的短期資產，如商業票據等，以便為自己創造收益。
特別是 USDT 和USDC 的深度流動性使兩者能夠建立實質性的網絡效應，後者也是鏈上最廣泛採用的穩定幣（稍後會詳細介紹）。
去中心化穩定幣（UST、DAI、FRAX、FEI、OHM）
UST
UST 是一個去中心化的、算法化的、與美元掛鉤的穩定幣。
UST 利用簡單的鑄幣和銷毀機制來保持穩定性，用戶要鑄造UST，就必須燃燒LUNA（Terra 區塊鏈的原生資產，穩定幣UST 即在Terra 上發行），且燃燒的LUNA 與他們希望鑄造的UST 單位數量相等（即1:1）。
同樣，用戶可以通過燃燒等量的UST 來兌換他們的LUNA。
正如我們所看到的，UST 沒有任何外生抵押品的支持。相反，它依靠套利來維持其穩定性，當UST 的交易價格高於掛鉤匯率時，市場參與者被激勵通過鑄造新的UST 來擴大供應，以降低UST 價格，反之亦然。
然而，最近Terra 通過Luna Foundation Guard（LFG）籌集了包含 BTC 和 Avalanche 原生代幣 AVAX 在內的總價值約17.5 億美元的儲備基金，以幫助支持UST 實現掛鉤，這使UST 穩定幣以當前價格獲得了約9.3% 的儲備資產支持。
雖然這種設計有其自身的一系列重大風險，但它使UST 能夠快速擴展至超過186.5 億美元的流通供應量，在所有穩定幣中排名第3，是其下一個最接近的去中心化競爭對手DAI 的2 倍多。
DAI
DAI 是 MakerDAO 的去中心化、與美元掛鉤的穩定幣。 DAI 是超額抵押的，用戶可以將不同形式的抵押品（例如 ETH）存入金庫以鑄造穩定幣。用戶必須保持他們的頭寸超過抵押品，因為當它低於設定的抵押比率（因資產而異）時，協議可以將用戶的抵押資產清算。
DAI 是DeFi 歷史最悠久、最久經考驗的穩定幣之一，Maker 以其強大的去中心化治理系統和一流的風險管理政策而聞名，再加上DAI 和各種DeFi 協議的廣泛集成，使DAI 的市值增長到超過81.3 億美元，在所有穩定幣中排名第2，在去中心化穩定幣中排名第2。
FRAX
FRAX 是一種去中心化的、與美元掛鉤的穩定幣。顧名思義，FRAX 穩定幣既是部分抵押的，也是算法化的。
系統中的抵押品數量稱為抵押品比率（CR），由市場根據FRAX 的供需情況動態變化和設置。與UST 類似，FRAX 穩定幣的一部分（即1-CR）是無抵押的，通過FXS（協議的鑄幣稅和治理代幣）維持穩定性，當創建新的FRAX 並被用於服務贖回時，對應的FXS 就被燒毀了。
FRAX 還使用所謂的算法市場操作（AMO）來製定貨幣政策。這些AMO 允許協議將FRAX 及其儲備部署到 Curve、Uniswap 和 Aave 等各種DeFi 協議中，以產生收益並幫助實現戰略目標。
FRAX 的「兩全其美」設計以及AMO 和眾多合作夥伴的使用，使穩定幣的供應量擴大到超過26 億美元，在所有穩定幣中排名第7，並且在過去6 個月中處於本節所列7 種穩定幣的第2 高增長率。
FEI
FEI 是去中心化的、與美元掛鉤的、由 Fei 協議發行的穩定幣。 FEI 是完全資產支持的穩定幣，用戶可以通過存入各種資產來鑄造新FEI，這些資產可以隨時以1:1 的比例贖回。
FEI 只接受去中心化的抵押品，ETH 和LUSD 佔其支持的絕大部分。
FEI 幫助普及了協議控制價值（PCV）的概念，因為其儲備資產由TRIBE 代幣持有者通過去中心化治理（未來通過託管的 Balancer 池）進行管理。該PCV 被部署到各種DeFi 協議中以賺取收益，而協議本身可以針對超額儲備鑄造FEI（POF），以向他們選擇的場所提供流動性。
儘管FEI「只是」市值為5.66 億美元的第11 大穩定幣，但考慮到PCV 和POF 的總價值，該協議的最大資產價值為8.78 億美元。
這一點再加上他們與Rari Capital（無許可貨幣市場協議Fuse 背後的團隊）合併以形成Tribe DAO 的協同效應，應該能夠為FEI 提供擴大市場份額所需的資源。
OHM
OHM 是由Olympus DAO 發行的完全資產支持的自由浮動貨幣。這意味著 OHM 不是穩定幣，而是允許其價格由公開市場決定。
Olympus 利用債券和質押機制為其金庫積累資產並發行OHM。對於前者，該協議出售打折的OHM，可在幾天內行權，以換取各種資產，例如穩定幣或OHM 配對的LP 代幣；對於後者，OHM 持有者可以質押他們的代幣以獲得新發行的OHM，這有助於最大限度地減少債券的稀釋。
雖然這些調整對其價格產生了重大影響，但Olympus 開創的模式使該協議能夠擁有99.2% 的OHM 流動性，並使他們能夠積累價值超過3.37 億美元的金庫價值。
與Fei 和FRAX 一樣，OHM 持有者可以通過治理決定將這些儲備部署到各種DeFi 協議，以產生收益或實現進一步的戰略目的。
這筆資金也應該能夠使Olympus 繼續對穩定幣行業產生重大影響，從長遠來看，這將有助於推動其市值超過目前的3.68 億美元大關。
關於穩定幣市值、市場份額和增長率的說明
如上所述，UST 和FRAX 是過去六個月增長最快的，它們的供應量在過去兩個季度分別增加了547% 和300%。
其中UST 在過去三個月中繼續以最快的速度擴張，市值增長了65%，這導致UST 在穩定幣總供應量中的份額自2021 年11 月以來增長了近5 倍，從2.08% 增加到10.34%。
此外，UST 和FRAX 相對於整個穩定幣市場的高於平均水平的增長，也是一個例證——由於具有更高的資本效率，算法化設計的穩定幣可以更容易地擴展。
同時通過相互合作，兩者可能會繼續實現巨幅的增長，例如與4Pool 合作：Frax 和Terra 合作在Curve 上創建了一個UST、FRAX、USDC 和USDT 池，希望成為 DEX 上的基礎交易對。
增長率排名：
- UST
- FRAX
- USDC
戰場
現在我們已經了解了穩定幣戰爭中的主要參與者，讓我們來看看他們競爭的戰線，看看每個參與者各自的立場。
為此，我們將比較上面討論的8 種資產（USDC、USDT、BUSD、UST、DAI、FRAX、FEI 和OHM）以及MIM 和LUSD（按市值計算的第6 和第12 大穩定幣）。
為了評估每種穩定幣的採用和使用情況，我們將研究去中心化交易所、貨幣市場和跨鏈橋上的流動性和存款構成。
此外我們將檢查DAO 金庫資產負債表上的穩定幣持有量，並查看哪些最常被用作其他穩定幣的支持，以評估它們作為儲備資產的可取性和採用率。
1. DEX 上的流動性
DEX 是DeFi 的核心，用於促進整個生態系統的資產交換和流動性流動。正如瘋狂進行的「Curve War」所表明的那樣，DEX 是穩定幣的關鍵戰場，因為交易所的深度流動性有助於加強穩定幣自身的匯率掛鉤，並使穩定幣作為其他資產的流行交易對。
讓我們通過TVL （Curve、Uniswap、Balancer、SushiSwap 和 Bancor）來看看以太坊五個最大DEX 上穩定幣流動性的構成，看看我們選擇的10 個穩定幣之間的競爭格局。
正如我們所見，USDC 的流動性最高，為23.2 億美元，在5 個DEX 總計100 億美元的穩定幣流動性總額中佔比23.3%，其次是FRAX（19.6%）和DAI（18.4%），分別為19.6 億美元和18.3 億美元。
深入研究每個交易所的穩定幣流動性構成，我們可以看到，USDC 是迄今為止Uniswap 和Balancer 上流動性最強的穩定幣，在其中分別佔穩定幣流動性的39.7% 和45.8%。
不出所料，Curve 一直是DEX 中最具競爭力的協議，沒有任何一個單一穩定幣佔Curve 穩定幣流動性的四分之一以上。
而FRAX 則是Curve 上的領先者，雖然可能有點令人驚訝，但這是有道理的，因為該協議是CVX 的最大持有者—— CVX 是Convex Finance 的治理代幣（它控制著若干CRV 供應，以此決定DEX 上的代幣獎勵排放），並且向CVX 持有者支付了數千萬美元的賄賂，以便將更多的流動性引導到與FRAX 配對的池中。
鏈上流動性排名：
- USDC
- FRAX
- DAI
2. 貨幣市場存款
與DEX 一樣，貨幣市場是鏈上金融系統最重要的組成部分之一，它有助於促進借貸、定價風險並消除（有時）對槓桿的貪得無厭的渴望。
讓我們看一下以太坊最大的4 個貨幣市場Aave、Compound、Fuse 和Euler 的存款構成，以了解每個穩定幣之間的相對關係。
正如我們所見，USDC 是存款最多的穩定幣，超過48.2 億美元，佔四個平台鎖定的95.1 億美元穩定幣總額的50.7%。
DAI 和USDT 分別以23.2 億美元（24.4%）和20.5 億美元（21.6%）的存款位居第2 和第3 位。
Fuse 已被證明是穩定幣中最具競爭力的市場，FEI、FRAX 和OHM 在平台上擁有排名前三的存款份額。考慮到該協議的性質，這並不特別令人驚訝，因為 FEI、FRAX 這兩個項目都位於Tribe DAO 的保護傘下，因此存在眾多孤立和專門的礦池以及其它聯繫。
貨幣市場排名：
- USDC
- DAI
- USDT
3. 鎖定在跨鏈橋中的流動性和價值
跨鏈橋正迅速成為多鏈加密經濟中最重要的基礎設施之一。雖然每個跨鏈橋都有自己獨特的風險狀況和一套信任假設，但隨著替代型Layer1 和 Layer2 的興起，通過為用戶在網絡之間轉移資產提供一種快速、相對直接的方式，跨鏈橋的普及率呈爆炸式增長。
考慮到這一點，讓我們看看哪些穩定幣在5 種流行的橋接協議（Synapse、Wormhole、Stargate、Multichain 和Hop）上流動性最強，或者存款最多，這樣我們就可以了解哪些是在這些多鏈關係中流動性最強且利用率最高的穩定幣。
通過 DeepDAO 的數據所製作
令人意想不到的是，MIM 是5 個跨鏈橋中最受歡迎的穩定幣，緊隨其後的是UST 和USDC，分別鎖定了10.7 億美元、10.4 億美元和10.3 億美元的流動性/價值。
通過 DeepDAO 的數據所製作
然而，仔細觀察會發現這些數字有點偏差，因為 MIM 和UST 各自僅由5 個跨鏈橋中的一個支持。此外，我們可以看到，儘管USDC 總體排名第3，但 USDC 在Stargate、Synapse 和Hop 上擁有最大的市場份額，在Wormhole 和Multichain 上排名第2。
多鏈排名：
- MIM
- UST
- USDC
4. DAO 金庫持有價值
衡量穩定幣採用率的另一個重要用例是將其用作金庫資產。雖然許多協議的大部分資產負債表都是其原生治理代幣，但目前DAO 金庫已越來越多地將其持有的資產分散到眾多波動性較小的穩定幣資產中。
讓我們看看DAO 金庫中穩定幣持有量的構成，看看我們的10 種穩定幣在這方面的表現如何。
正如我們所見，USDC 佔被跟踪DAO 中穩定幣持有總價值的49.5%，其資產負債表上有4.775 億美元的穩定幣。 USDC 也是DAO 們持有最多的穩定幣之一，總計有92 個DAO 持有。 DAI 和USDT 在這兩個類別中均排名第二，分別佔22.7% 和16.7% 的份額。
在USDC、DAI 或USDT 以外的資產中，OHM 佔據主導地位，3 個DAO 在其資產負債表上的總價值為4750 萬美元，而FEI 由最多的個人實體持有，為7 個。
SM（Smart Money，巨鯨大戶）持倉排名：
- USDC
- DAI
- USDT
5. 外匯儲備
穩定幣的最後一個關鍵功能是充當其他貨幣的支持資產。隨著它們越來越多地經過實戰考驗，穩定幣已被更廣泛地用作競爭對手的儲備，它們缺乏波動性，增加了風險管理的便利性，同時也有助於調整激勵措施並鼓勵發行人之間的合作。
考慮到這一點，讓我們看看上面10 種穩定幣裡，儲備和抵押品採用率最高的8 種去中心化貨幣—— DAI、FRAX、FEI、OHM、alUSD、MAI、agEUR 和UST。
儘管還有許多其他著名的去中心化穩定幣，但這仍然讓我們了解每種穩定幣在其競爭者中作為儲備資產的可行性。
正如我們所見，USDC 絕對是最受歡迎的穩定幣儲備選擇，佔用作儲備的穩定幣總量的83.7%。
其中，DAI 和UST 以及LUSD 使用最廣泛，分別佔8.1%、5.7% 和1.4% 的份額。
儲備排名：
- USDC
- DAI
- UST
穩定幣的戰爭剛剛開始
領跑者：USDC
作為DEX 上流動性最強、存入貨幣市場最多、跨鏈橋上流動性第三以及DAO 國庫和資產支持最廣泛使用的穩定幣，很明顯，儘管按市值算，USDC 只是市場第二大穩定幣，但迄今為止，USDC 卻是加密世界中使用最多的鏈上穩定幣。
雖然較小的參與者已經能夠在個別場景中佔據市場份額，例如Curve 上的FRAX、Fuse 上的FEI 和Wormhole 上的UST，但USDC 到目前為止是穩定幣戰爭的明顯「贏家」。
然而，那些支持去中心化挑戰者的人還是有希望的—— UST 和FRAX 這兩個去中心化穩定幣可以視作替代品，儘管市值較小，但其增長速度遠遠超過USDC。
更不用說新挑戰者的到來，例如像Near 的USN 和Tron 的USDD 這樣的Layer1 算法穩定幣，以及像Frax 的FPI 和Volt Protocol 的VOLT 這樣的與CPI 掛鉤的穩定幣，這可能會改變競爭格局。
雖然USDC 可能處於早期領先地位，但我們只是處於穩定幣長期競賽的早期階段。
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來源：Foresight News