作者：Ivans
編者按：GBTC的套利玩法已不適用，即使BTC再度走牛，GBTC也難以回到從前的巔峰。
三箭資本在最近遭到了大規模的清算，不過灰度作為本次事件的主角之一同樣受到關注，因旗下的GBTC是造成三箭被清算的要素之一。三箭資本數十億美元的BTC資產被鎖定在GBTC，間接加劇了自身的流動性危機。
早期，GBTC創立大幅降低投資人投資BTC的門檻而受到追捧，但自去年開始，GBTC的溢價和行情都處於下滑通道。一度被加密投資者認為是香餑餑的GBTC，在近年何以跌下神壇？
什麼是GBTC？
先了解一下GBTC。 GBTC全稱為Grayscale Bitcoin Trust（灰度比特幣信託），是數字資產管理公司Grayscale Investments（灰度）的投資工具，已在SEC登記。通過GBTC，投資者能夠以BTC或美元支付的形式直接購買GBTC股票。這意味著，投資者不需要去創建加密貨幣錢包，也不需要到加密貨幣交易所也能買賣BTC。
GBTC的特點一，不可贖回。投資者只能買，無法贖回。這一特性直接消除了BTC的賣方流動性危機，完全不給拋售砸盤的機會，這也是GBTC被稱作BTC“貔貅”的緣由。特點二，GBTC份額可在二級市場交易，雖然不能贖回，但能以股票的形式在二級市場上流通。根據SEC的最新規定，投資者持有的GBTC必須鎖定6個月才能在二級市場上買賣。
GBTC造成三箭資本流動性不足，
下一個將輪到BlockFi？
從GBTC近期的消息面來看是十分消極的，三箭資本的流動性不足，跟資產被鎖定在GBTC有很大關聯。 GBTC是封閉式基金，投資在內的份額不能直接贖回，為此即使三箭資本並非資不抵債，也因為流動資金無法提出而被清算。
根據美國SEC的數據，截至2022年3月31日，三箭資本在GBTC裡擁有相當於38,888枚BTC的資產，BlockFi有相當於19,852枚BTC的資產，當時價值超過27億美元。
根據The Block獲得的投資文件，由三箭資本創始人Su Zhu和Kyle Davies運營的場外交易公司TPS Capital在危機爆發前向投資者推銷新的套利交易，即與灰度比特幣信託基金GBTC相關的套利機會，該公司計劃通過附屬的OTC公司收取20%的管理費。彭博ETF分析師James Seyffart解釋道：“這個操作相當於傳統金融中的結構化票據，但無論發生什麼，他們都會獲得你的比特幣的所有權，同時也在你的BTC上賺錢。他們得到你的BTC，並在任何一種情況下都從投資者那裡拿走回報。”
三箭資本的事件，讓另一家美國數字資產抵押貸款服務商BlockFi 也受到眾多幣圈人士關注。因為BlockFi是GBTC 的第二大持有機構，同時有分析認為BlockFi也可能曾放貸給三箭資本。
如果BlockFi也受牽連陷入流動性危機，或可能大幅拋售GBTC。但由於GBTC的折價，如今出售不能拿回成本價，且可能因大幅拋售GBTC造成踐踏現象。
負溢價超過1年，最低擴大至34%
再看看GBTC一些基本面數據，可以看出，不過即使沒有三箭資本被清算的事件，GBTC實際上早已輝煌不再。
溢價，是GBTC最受爭議的要素之一。 2021年2月24日，GBTC打開了負溢價的潘多拉魔盒。負溢價一般被視為看跌指標，這可能意味著投資者對該信託基金的未來不看好。
據coinglass 數據，今年6月18日，GBTC的負溢價一度擴大至34.09%，創歷史新低。
來源：coinglass.com
除了投資人對BTC走勢看淡，另一個造成負溢價的因素是，更多的BTC相關產品開始面世，打破了灰度一家獨大的局面。如GBTC的負溢價開始後不久，加拿大Purpose Bitcoin ETF正式推出。 2021年10月，美國首支BTC期貨ETF ProShares Bitcoin Strategy ETF獲准上市。這讓GBTC在市面上的競爭對手變得更多，從而讓投資者對GBTC的需求減弱。
不過，在GBTC負溢價的狀態下，很大程度上壓縮了機構利用GBTC進行套利的空間。此前，GBTC處於正溢價時，加密機構可以通過購買BTC，存入Grayscale，在GBTC 解鎖期結束後以更高的價格傾銷給二級市場的散戶和機構。
BTC不再增持，股價隨幣價走低
根據coinglass的數據顯示，灰度持有的BTC，在近1年內其持有量正逐步減少，與此前的增持態勢形成鮮明的對比。
來源：coinglass.com
這一現像是從2021年2月開始，即便是BTC經歷了兩輪60000美元以上的高峰也沒有再次增持。
來源：yahoo finance
此外，GBTC的股價走勢一如BTC價格，自去年11月高位處開始持續走低，截止至6月29日，GBTC報13.25美元，較11月10日，BTC的歷史高點，也是GBTC近1年的高點，53.42美元下跌超75%。
不過可以看出，即便在熊市期間，灰度即便不再增持，並不敢大幅拋售手上的BTC。機構抱團托市似乎成為目前穩定幣價的共識。 MicroStrategy和特斯拉等頭部持幣機構幾乎也是在熊市期間堅定持有。
總結
GBTC早期存在的套利空間，吸引了三箭資本這類加密機構的買入。但這種套利玩法已經不再適用，一方面是BTC看空情緒越大，另一方面是同質化產品的面世，讓GBTC的競爭力越來越低。且三箭資本的事件後，機構們更傾向從GBTC中抽身而非投入。總而言之，即使BTC再度走牛，GBTC也難以回到從前的巔峰。
