原文標題：《Q3 Protocol Outlooks》
作者：Rasheed Saleuddin，Blockworks
關鍵要點：
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我們預計在今年剩餘時間裡，價值將流向那些產生收入的DeFi 協議
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隨著Fraxlend 和fraxETH 的推出，Frax 有可能獲得更多市場份額。迄今為止，該協議已獲得3630 萬美元的收入
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Synthetix 和GMX 繼續在Optimism 和Arbitrum 上主導永續交易規模和TVL，每個協議帶來的日收入約為10 萬美元至30 萬美元
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dYdX (DYDX) 和Uniswap (UNI) 將在其代幣增值方面取得長足進步
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crvUSD 和GHO 的宣布標誌著圍繞特定協議穩定幣的新敘事的潛在開始。除其他功能外，原生穩定幣允許協議產生額外收入並推動其治理代幣的效用。 Curve 經過優化以提供深度穩定幣流動性，因此它很可能成為這種敘事的戰場
我們的第二季度最終報告側重於熊市期間DeFi 資產的發展演變，並探討了主要協議的未來發展。
從Maker 統治時期，到由Synthetix 和Compound 領導的DeFi 夏季，到「DeFi 2.0」和「不穩定」的穩定幣的虛假希望，再到現在OGs 原語的複興，DeFi 一直是一場漫長的鬥爭。在那段時間裡，TVL 被用作衡量成功的最佳標準。
由於用戶被不可持續的通脹原生代幣獎勵所吸引，TVL 失去了作為產品市場契合度(PMF) 指標的有用性。用戶加入項目以耕種和傾銷他們的收入。一旦獎勵減慢或停止，用戶就會離開。代幣價格下跌意味著承諾的APY 變得無法實現。
一個項目在啟動後的前五個月內支付了原始分配的14.7 倍，推動TVL 到2021 年創下歷史新高。隨著代幣釋放速度降至兩位數的年化通貨膨脹率，TVL 逃離。到第二季度末，每月獎勵從每月2000 萬美元的高位下降了99% 至200,000 美元。
PMF 可以通過用戶願意為服務支付的費用來更好地衡量。臨時獎勵可以幫助降低客戶獲取成本，但協議需要用戶在獎勵結束後留下來。
雖然目前很少有協議為協議金庫或代幣持有者帶來真正的價值，但用戶為藉入和交易代幣、賄賂流動資金池以及在DeFi 之外進行投資而付費。用戶還通過ETH 質押和鑄幣稅賺取實際費用。 Uniswap、dYdX、Convex、Frax、Aave、GMX、Synthetix、Curve 和MakerDAO 均在DeFI 費用排名前20 位。
成長型股票很少（如果有的話）派息。早期的加密協議同樣可能會考慮類似地積累和再投資費用收入來發展他們的業務。就代幣持有者有權最終從他們支持的成功企業中獲利而言，總費用將繼續是一個關鍵指標，無論他們的收入是支付還是再投資。
我們認為，下一個牛市將由具有當前或未來價值增值的代幣驅動。在本報告中，我們介紹了我們認為對DeFi 的未來至關重要的協議的最新消息和牛市案例。涵蓋的所有協議都擁有經過驗證的產品市場契合度(PMF) 並從真實用戶那裡賺取真實費用。
借貸
Aave
Aave 於2022 年第一季度末在6 個不同的鏈上推出了其V3 產品，為市場帶來了一些關鍵的新功能：
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Portals 是促進跨鏈交易的「許可上架」橋樑，允許資產在跨不同鏈部署的Aave V3 市場之間無縫流動。他們幫助解決了流動性分散問題
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高效模式（e-mode）讓用戶在同一資產類別中獲得更高的借貸能力，使借款人能夠從抵押品中獲得最大收益
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隔離模式使Aave 治理能夠隔離某些新上架的代幣並確定最大貸款價值比，從而限制協議對高風險資產的敞口。
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Gas 優化功能將所有交易的費用降低了20-25%
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L2 特定功能增強了以太坊擴展解決方案的用戶體驗
Aave V3 現在看到的DAU 比Aave V2 多：
展望未來，所有的目光都集中在Aave 最近提出的穩定幣：GHO。發行GHO 穩定幣的投票於7 月31 日以壓倒性的支持通過。該穩定幣將允許Aave 用戶用他們提供的繼續賺取利息的抵押品鑄造GHO。對於Aave DAO 來說，這可能是一個巨大的收入機會，100% 的借款收入都歸入Aave 金庫。 Aave 論壇上最常見的擔憂包括有必要適當審查潛在的促進者（即具有GHO 鑄造/ 銷毀特權的人）、類似於MakerDAO 的錨定穩定模塊（PSM）的重要性、圍繞DAO 控制利率的爭議、供應上限的重要性以避免Aave 協議存在風險，以及使用Chainlink 預言機跟踪GHO 價格所涉及的風險。 GHO 智能合約目前正在接受審計，隨後將提出一份單獨的提案，概述GHO 的一個強有力的起始狀態。
MakerDAO
Maker 在其現實世界的資產戰略上取得了長足的進步，決定從PSM 分配5 億美元給短期國債和公司債券，並與兩家主要機構合作：
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法國興業銀行為價值3000 萬美元DAI 的代幣化擔保債券再融資
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Huntingdon Valley Bank 獲得高達10 億美元DAI 的同等貸款合作夥伴關係，預計每年可產生3000 萬美元的協議收入
這繼續形成兩個陣營來解決他們的治理問題：不惜一切代價實現去中心化的陣營，以及支持董事會風格的治理結構以提高效率和增長的陣營。貸款監督核心單位（Lending Oversight Core Unit）治理投票是其歷史上所有決策中參與率最高的，參與投票的MKR 代幣數量超過293,911 枚，價值約3 億美元。投票以60%/38% 的票數否決了該實施，暗示支持更加去中心化的治理結構。
Maker 仍然是整個DeFi 的領先協議之一，在所有DeFi 協議中保持最多的TVL，約為85 億美元。作為藉貸平台，Maker 在加密貨幣市場對槓桿的大量需求時處於最佳狀態。這通常與DAI 供應的擴張和收縮相對應。雖然上半年DAI 的供應量下降了27%，但此後供應量一直在擴大。雖然7 月初的大部分上漲是由於PSM 的增長，但自7 月27 日以來，由於市場對槓桿的需求正在緩慢回升，1.5 億美元的DAI 已經從非穩定幣抵押品中鑄造出來。
Maker 還將繼續將RWA 作為進入H2 和該協議的長期願景的優先事項。他們相信創建一個「Maker 標準」，以便將現實世界的抵押品加入DeFi，這將使Maker 在RWA 的市場份額方面處於領先地位，並為其他DeFi 協議創建自己開始加入的劇本。 Real World Finance Core Unit 的成員Teej 認為，在獲得中小企業貸款平台Monetalis Clydesdale 和希望將短期債券ETF 代幣化的瑞士銀行Backed Finance 的資金之後，RWA 可能佔總抵押品的10% 和10 倍的盈餘緩衝，而目前為2% 的總抵押品和2 倍的盈餘緩衝。正在增加的RWA 與Maker 的旗艦加密借貸產品一起提供了非常可靠的收入流。
衍生品交易平台
dYdX
dYdX 是用於交易永續期貨的去中心化交易所。在第二季度，dYdX 改進了其用戶體驗和功能集。列出的新資產包括TRX、XTZ、ICP、CELO、RUNE、LUNA、NEAR 和ETC，並通過了治理提案，將再增加15 個。迅速上架代幣將dYdX 推向了可與任何永續期貨交易所競爭的受支持資產集。實施了新的訂單類型和更高的最大頭寸規模，為大型基金和交易者提供了遷移到dYdX 所需的工具。交易費用全面降低，並於8 月1 日對月交易量低於10 萬美元的用戶完全取消。此外，他們還推出了自己的iOS 應用程序，以提供無縫的移動交易體驗。
dYdX 有完整的路線圖。到2022 年底，dYdX 計劃從第2 層ZK-Rollup 遷移到使用Cosmos SDK 構建的自己的主權PoS 鏈。訂單簿存儲、匹配和驗證者集將去中心化，從而增加協議的抗審查性。 DYDX 代幣將具有一種新的增值機制，作為PoS 代幣，交易費用分配給質押者。前面有一些明顯的挑戰，但dYdX 完全定位為鏈上衍生品敘事的領導者，似乎正在獲得動力。
GMX
GMX 是一種現貨和永續交易所，支持Arbitrum 和Avalanche 的低swap 費用和零價格影響交易，儘管市場整體低迷，但在整個第二季度繼續得到採用。交易由多資產池(GLP) 支持，該池通過swap、做市和槓桿交易賺取LP 費用。它已成為Arbitrum 上最大的dApp，擁有大約3 億美元的TVL，並繼續在Avalanche 上以不到1 億美元的TVL 獲得牽引力。上一季度的一些亮點包括：
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6 月28 日，創紀錄的7,273 名新用戶湧入，可能是由於Arbitrum Odyssey 活動的推動（已被推遲）
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突破63 k 名獨立用戶
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現在已經為LP 產生了超過5000 萬美元的交易費用
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歷史交易者盈虧或部分LP 收入現在為3600 萬美元
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平均約1,000 個DAU，而去年為150 個
投資者預期GMX 將在2022 年下半年添加一些重要的新功能，除了UI 潤色和平台可靠性。 Synthetics 預計將在未來幾個月推出，這將為使用該產品的交易者提供更多選擇。此次發布後，GMX 團隊將開始在其他鍊和X4 上進行部署：這是一種AMM，旨在為礦池創建者和項目在其礦池功能上提供更大的靈活性。在標準AMM 中，礦池創建者很少有自定義選項。 GMX 團隊相信，他們可以在這方面勝過現有的AMM 並獲得可觀的市場份額。一些有趣的功能包括池的動態費用、允許交易者訪問各種代幣的自定義價格曲線、帶有收益代幣的池，或通過其他AMM（如Uniswap V3）聚合交易。 GMX 的計劃雄心勃勃，他們希望建立一個AMM，成為其他項目利用甚至構建的平台。
Synthetix
第二季度，Synthetix 上原子swap 的興起，允許即時執行並且涉及synths 的交易沒有滑點。比直接配對交易更優惠價格的原子swap 每日交易量高達3.5 億美元。隨著第三季度的開始，原子swap 仍然是Synthetix 的主要收入來源。
雖然1 inch 一直是原子swap 的主要需求來源，但他們仍然錯過了一個交易路由路線：用戶可以從USDC -> sUSD -> sETH 進行交換swap，反之亦然，但sETH -> ETH 的最後一步必須是手動完成。 1 inch 很快將為其路由器添加最後一步，這意味著我們可以預期通過synths 進行路由的數量會更多，因此SNX 質押者將獲得更多收入。此外，其他聚合器已經開始實施原子swap，包括已經使用synths 從ETH -> USDT 路由的OpenOcean。隨著Curve 宣布他們的OP 撥款提案，我們可以期待看到原子swap 也用於Optimism。我們預計原子swap 將在第三季度繼續廣泛用於路由訂單執行。
Synthetix 生態系統也看到了Optimism 的巨大增長，這主要得益於Kwenta 的永續期貨日交易量超過8000 萬美元。 Kwenta 上的永續交易將升級到V2，今年下半年的費用顯著降低，市場也更多。 V2 還包括移動UI 支持、交叉保證金交易、限價訂單、止損和KWENTA 代幣的推出（以及交易者可能的空投）。 SIP-254 還建議分配20% 的SNX 通脹來獎勵平台上的永續交易者，進一步激勵交易者使用Kwenta 作為他們選擇的平台。
自我們最近的研究報告以來，Synthetix 在願景和升級實施方面完成了幾項關鍵進展。 Synthetix 打算推出「流動性即服務」，允許任何創建新衍生品的人通過直接連接到synth，利用現有路由和深度流動性盡快增加流動性。這還包括一項新提案，使該協議能夠採取ETH delta 中性頭寸，以允許擴大sUSD 和其他合成器供應以充分滿足需求。投票託管的SNX 將為那些鎖定SNX 更長時間的人帶來更高的代幣通脹和費用收入。還有一些更重要的與V3 相關的SIP 在本質上更具技術性，這可能表明V3 非常接近代碼審計和發布。
穩定幣
Frax
Frax 通過幾種新機制進一步融入了Curve 生態系統，並介紹了一些即將在不久的將來推出的產品：
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Frax 基礎池：一種新的穩定幣池，可與Curve 配對，以推動更多FRAX 需求並鼓勵合作夥伴的資本效率。
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Frax 被列入鎖定CRV 的白名單：Curve 通過了一項提案，允許Frax 投票鎖定其用於veCRV 的CRV 代幣，這賦予Frax 對Curve 更大的治理權。
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Fraxswap：Frax 推出了一個新的DEX，使用戶能夠在一段時間內按時間加權購買各種資產，以減少價格影響。該原語對於尋求管理其資金庫的協議可能很有用。
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2000 萬美元的FXS 回購：Frax 目前正在使用應計收入在公開市場上回購FXS 代幣。該FXS 將被銷毀或分發給veFXS 持有者。已經購買了200 萬美元的FXS。
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Fraxlend：Frax 計劃推出一個新的借貸dApp，該應用程序將支持無需許可的借貸配對和自定義債務結構，這為現實世界的資產借貸、債券和抵押不足的借貸鋪平了道路。
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FraxETH：Frax 透露它正在信標鏈上運行兩個驗證者。 Frax 計劃創建一種ETH 抵押衍生品(fraxETH) 以支持其資金並創建新的ETH 產品。我們可以假設fraxETH 的所有收益都會以某種方式使veFXS 持有者受益。
今年下半年，Frax 的FXS 代幣可能會因新產品的推出而獲得大幅上漲。在今年早些時候幾乎腰斬後，FRAX 供應正在緩慢反彈，最終為FXS 帶來更多價值。自Frax Base Pools 推出以來，FRAX 的供應量增加了約1 億美元。目前，Frax 的金庫中包含3630 萬美元的應計利潤。 Fraxlend 和Fraxswap 開啟了該協議帶來更多收入的可能性，這將使FXS 持有者長期受益。
Fraxlend 將標誌著該協議的一個里程碑，它將作為一套完整的去中心化銀行服務軟件，包括AMM、借貸平台和穩定幣。該協議計劃在第一天啟動fraxETH 抵押品，這將使用戶能夠借用FRAX 來抵押其質押的ETH 抵押品。 Fraxswap 增加了兩個新的流動性對，FRAX/SYN 和FRAX/OHM，這可以為AMM 帶來更多的交易量。 Frax 與Curve 和Convex 的協同作用為希望接觸其產品套件的參與者提供了有吸引力的收益。
去中心化交易所
Curve 和Convex
Curve 和Convex 在第二季度都感受到了熊市的痛苦。上個季度我們看到：
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超過13 億美元的UST 存入Curve，導致Curve 和Convex 的TVL 收縮76%。
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Frax Base Pools 的推出和FIP-95 的批准加深了Frax、Curve 和Convex 之間的聯繫。根據當前的cvxCRV 價格，Frax 將通過Curve 池將高達95% 的CRV 獎勵換成cvxCRV，或將CRV 直接存入Convex，從而穩定cvxCRV 掛鉤。
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Convex 在6 月30 日解鎖了創紀錄的2750 萬個vlCVX。雖然交易員在活動中大量做空CVX，但大部分CVX 立即重新鎖定並造成暫時的空頭擠壓。最值得注意的是，Terra 錢包重新鎖定了其CVX，為新的Terra 生態系統穩定幣打開了大門。
Curve 正在推出一種原生穩定幣(crvUSD)，創始人Michael Egorov 表示該幣將被過度抵押並具有革命性的清算機制。白皮書尚未發布，因此我們只能推測其設計和含義。
與該協議密切相關的開發人員表示，LP 代幣和CRV 可以作為crvUSD 的初始抵押品。支持穩定幣的特定資產對其成功至關重要，因此Curve 可能會通過類似於其引入新指標的過程將接受的抵押品列入白名單。 Convex 目前持有Curve 53.9% 的投票權，因此獲批的LP 代幣很可能是Convex LP 代幣，而不是Curve LP 代幣，雙方協議互惠互利。 Convex 還能夠將cvxCRV 列入白名單，並且額外的實用程序將有助於加強cvxCRV/CRV 掛鉤並增加永久鎖定在Convex 中的CRV 數量。如果CRV 必須首先被投票鎖定為veCRV 才能成為合格的抵押品，那麼Convex 的金庫中仍然擁有超過3.6 億美元veCRV 的強大地位。 Convex 可以使用其veCRV 來鑄造crvUSD 並開始種植自己的CRV。新收入流產生的CRV 可以永久鎖定為cvxCRV 並支付給Convex LP 和vlCVX 儲物櫃，從而增加Convex 的價值主張，同時通過減少供應使Curve 生態系統受益。
雖然LP 代幣抵押品創造了對資產存款的需求並增加了Curve TVL，但CRV 和veCRV 抵押品將CRV 從流通中移除，這是Curve 可持續發展所必需的。全年鎖定CRV 總量穩步增長至41%，目前平均鎖定時間為3.6 年。此外，CRV 釋放量每年減少15.9%，下一次減少發生在8 月14 日。對鎖定CRV 的需求增加以及CRV 供應的減少為2022 年剩餘時間看漲CRV 創造了環境。
crvUSD 和Aave 的GHO 穩定幣的宣布標誌著圍繞特定協議的穩定幣的新敘事的潛在開始。除其他功能外，原生穩定幣允許協議產生額外收入並推動其治理代幣的效用。例如，Frax 通過開採FRAX 產生鑄幣稅收入，Aave 允許stAAVE 持有者為藉入的GHO 支付較低的利率。如果這種趨勢持續下去，將會有很多穩定幣爭奪流動性，Curve 很可能成為戰場，因為它經過優化以提供深度穩定幣流動性。圍繞Curve 和Convex 建立的賄賂市場使其他協議能夠通過利用CRV 釋放有效地為其資金池租用流動性。新池將推動TVL 和swap 的增加，使Curve 生態系統受益。此外，其他協議可以將原生穩定幣與Curve 上的Frax 基礎池（USDC 和FRAX）metapool 配對，為LP 生成FXS 和CRV 獎勵。 FraxBP 有能力成為穩定幣流動性的事實上的基礎池，進一步鞏固飛輪。
Uniswap
Uniswap 進軍NFT 的步伐才剛剛開始，下半年肯定會有更多消息。 6 月，Uniswap Labs 收購了NFT 聚合平台Genie。這次集成將使Uniswap 能夠促進所有數字資產的交易，而不僅僅是ERC20。 Uniswap 計劃與sudoswap 集成，讓交易者可以立即為其NFT 提供流動性。
隨著第二季度增加了兩個新部署，這個AMM 現在已經部署在七個鏈上，包括Gnosis、Moonbeam、Optimism、Polygon 和Arbitrum。 Uniswap 一直保持其DEX 市場領導者的地位，第二季度的月均交易量超過470 億美元。 Uniswap V3 自推出以來已完成超過1 萬億美元的交易量。在短時間內，Uniswap 的總費用是所有平台中最高的，超過了以太坊和比特幣。
UNI 治理正準備測試費用開關功能。 7 月21 日，一項衡量UNI 持有人關於實施費用開關的情緒的治理提案獲得通過。雖然具體細節尚未確定，但可能很快就會進行一項試驗，從V3 LP 的swap 費用中抽取一定比例並將其重新轉移到UNI DAO 控制的金庫中。這對於UNI 的增值來說是個大新聞。我們將在本週發布對該試驗的深入了解。
壽司（Sushiswap）
壽司一直在忙著交付新產品。他們部署了一個使用Stargate 進行橋接的跨鏈AMM，使用SushiGuard 發布了MEV 保護交易，並推出了MISO 2.0。 Miso 是一個初始dex 發行(IDO) 平台，任何人都可以輕鬆地為新代幣籌集資金。該交易所現在在九個鏈上運行，用戶可以一鍵進行交易。 Sushi 推出了限價單功能，並通過了一項重組DAO 組織的提案，以幫助對抗微觀治理。
Sushi 正在尋找新的領導人（「主廚」）並招聘大量職位。有了新的主廚和更好的支付貢獻者機制，Sushi 有望繞過他們過去看到的領導層爭議。與Uniswap 一樣，Sushi 在NFT 市場Shoyu 也有大量發展，包括稀有工具、更好的UI、優惠、掃貨功能、gas 效率和社交功能。
最後的想法
儘管市場條件不利，活躍DeFi 協議的開發人員仍繼續發布代碼更新。我們已經列舉了一些市場最愛的協議及其相應的上漲催化劑，這些催化劑可能會在未來產生積極的結果。目前，以太坊上的DeFi 繼續在該領域佔據主導地位。對於投資者而言，尋找具有增值價值的創收產品和代幣可能是今年剩餘時間的一個很好的策略。
