儘管我們正處於熊市之中，但比特幣礦企仍在通過大規模增發股票1的方式來提高2其自身算力。算力的提升也導致比特幣網絡難度在最近出現了多次的正向調整，目前處於歷史高位。
同時，幣價一直徘徊在2017年時2萬美元左右的“高點”，比相比於6.9萬美元的歷史高點低了71%。伴隨著挖礦難度攀升和幣價下跌，礦工的挖礦收益也在不斷減少。
這篇文章分析了礦工收益下降對其挖礦利潤的影響，並表明了許多挖礦業務目前正處於水深火熱之中。
比特幣礦機單位算力下比特幣產量未曾減少
礦機的工作其實是將電力轉化為算力，並從中獲取比特幣作為報酬。礦機每天在單位算力下所獲得的比特幣我們稱之為幣本位下的算力價格。這個數字由區塊補貼、交易費用和難度共同決定。
比特幣的區塊補貼是固定的，而交易費用佔比在過去一年中可以說是微乎其微，卻很穩定。因此，當我們分析幣本位下算力價格在近期的發展情況時，應該將重點置於挖礦難度上。
挖礦難度的上升意味著對比特幣區塊獎勵的競爭增加，以及單位算力下比特幣量減少。而難度上升導致了幣本位下挖礦收益或算力價格的下降。
圖一：算力價格和挖礦難度間的關係
上圖顯示了幣本位下算力價格和挖礦難度間的反比關係。 2021年時，挖礦難度比現在低將近50%，而礦工單位算力下可獲取的比特幣產量比目前高近50%。
為了顯示算力是如何影響比特幣產出能力的，我們可以看到一些大型礦企算力達到了EH/s的量級，而1EH/s現在每天可產出3.5枚比特幣，但一年前的產能可達6.7枚比特幣。只有那些在過去的一年中算力增加了一倍以上的礦工，才能賺取與去年10月相同數量的比特幣。
由於更多的算力上線，挖礦難度不斷增加，幣本位下算力價格可能會呈現持續下降的趨勢。長期來看，這種情況十分糟糕。 2024年春天，比特幣減半機制再次被觸發，區塊補貼將會從6.25枚減半到3.125枚，這將導致幣本位下算力價格大幅下降。
而算力價格的下降也意味著礦工長期保持其比特幣產量的唯一選擇只有迅速增長算力，從而在全網算力中占得更大份額。而這就是計劃著未來部署大量機器3的上市礦企的策略4。
比特幣礦機單位算力下美元收益未曾減少
不僅單位算力下產出的比特幣數量越來越少，而且本身比特幣的價值也在不斷縮減。 2021年10月是比特幣挖礦的黃金時期，當時比特幣的平均價格是5.9萬美元，而如今的價格只有其32%。
為了將幣價和幣本位下算力價格結合，Luxor提供了一個以美元計價的算力價格指數5。算力價格說明了影響比特幣挖礦收益的所有變量，顯示了礦機單位算力下的美元收益。這是一個衡量挖礦收益的偉大指標，最重要的是，它抓住了影響礦工收入的所有組成部分：比特幣難度，區塊補貼，交易費用，和比特幣價格。出於這個原因，Luxor最近推出了一個不可交割的算力價格NDF6，讓礦工可以完全對沖其挖礦收益。
圖二：美元本位下算力價格走勢
大多數礦工應該都希望這個算力衍生品產品可以早點出現，這樣的話他們便可能在2021年10月算力價格價格處於歷史高位時對沖他們的挖礦收益。自那時起，挖礦難度的增加導致比特幣產量下降了50%，加上幣價本身約70%的跌幅，致命的組合導致算力價格暴跌84%。
一個礦工若能在過去一年內實現算力的翻倍，那麼或許可以保持其比特幣產量不變，但其美元本位下的收益與幣價最高位時相比仍然下降了約70%。這表明，雖然算力的增長對保護礦工的挖礦收益（比特幣）很重要，但其收入仍然受到比特幣價格波動的巨大影響，這也使得對沖算力價格成為礦工的明智選擇。
低廉電價下礦機才能實現正向現金流
在無相應成本下降的同時收入減少84%對任何企業來說都是毀滅性的。在2021年的比特幣淘金熱中獲得巨大的利潤之後，礦工紛紛遭現實打臉，因為他們如今的利潤率已被大大壓縮。
在2021年10月的高峰期，假設電價為每兆瓦時60美元，市場上最節能的礦機可達到88%的挖礦毛利率。換句話說，一個電價尚可的礦工可以用僅值0.12枚比特幣的能源產出1枚比特幣。
圖三：不同效率等級礦機利潤率變化
但在過去的一年裡，挖礦的利潤率已被蒸發。在2021年的高峰期，機器的挖礦毛利率接近90%，而如今只能勉強維持在30%-40%。 30%的毛利率可能看起來不太糟糕，但請記住，這個利潤率應該包括所有非能源成本，如工資和管理成本等。
Antminer S19j Pro在2021年10月是市場上最節能的礦機型號，當時以88%的毛利率被廣泛運用於挖礦業務。但現在，其挖礦毛利率已降至38%。 Whatsminer M30s+也是相對節能的礦機型號，在每兆瓦時60美元的能源價格下，它的挖礦毛利率僅為28%。 Bitfarms的礦機機組大部分由該機器組建。
除了水冷版本，Antminer S19 XP是目前市場上最節能的礦機機型。諸多上市礦企對此機型進行了大量的訂購，第一批機器已在2022年7月交付。通過該機型進行挖礦業務的礦工仍能保持較好的利潤率，可達55%。有一點是肯定的，即這些機器將不會馬上被取代下線。
考量挖礦收入下降的另一種方法是觀察不同礦機型號的盈虧平衡電價。正如我們在下圖中看到的，Antminer S19 XP的盈虧平衡電價目前是129美元/兆瓦時。作為參考，能源危機影響下德國今年的平均電價為250美元/兆瓦時。 129美元/兆瓦時的價格雖對比特幣礦工來說仍相對較高，但大多數通過此機器挖礦的礦工還是可以獲得不錯的利潤率的。
圖四：不同礦機型號的盈虧平衡電價對比
當我們把目光轉向能源效率較低的機器時，局面則比較暗淡。 Antminer S19j Pro的盈虧平衡電價為94美元/兆瓦時。許多礦工的礦機託管電價應該都在這個價格範圍內。
再往下看自2016年以來一直在運行的忠誠的Antminer S9，我們看到它現在需要電價在低於28美元/兆瓦時時才能實現正向的現金流。如此低廉的電價在西方世界的任何電網中幾乎都是找不到的，除了像挪威北部這樣的少數區域，那裡今年的平均電價是15美元/兆瓦時。
圖五：不同機型在不同電價標準下達到各自盈虧平衡點時的算力價格對比
文章開頭解釋了算力價格在過去一年是如何暴跌的。而上表顯示了不同機型在不同電價標準下達到各自盈虧平衡點時的算力價格。
目前的算力價格是70美元/PH/s。擁有S19 XP的礦工即使在電價為0.1美元/度（每兆瓦時10美元）的情況下，也能賺取體面的利潤。而S19j Pro則只有在電價低於0.07美元/度的情況下才能獲得體面的毛利率。中等效率的機型S17若想其挖礦利潤達到23%，則其電價需要低於0.05美元/度。
而問題是，要想獲得如此廉價的電力是非常困難的，尤其是目前正處於能源危機，全球範圍內能源價格飆升。儘管最嚴重的能源價格上漲情況集中在歐洲，但美國也面臨著同樣的問題，石油、天然氣和煤炭等可運輸燃料的價格由於全球需求上升進而飆升。
圖六：美國各州礦機託管費用對比
能源價格上漲導致全球範圍內的託管費用大幅增加。上圖顯示了美國各州的平均託管費用。在大多數州，平均託管費用離Antminer S19j Pro的盈虧平衡點電價0.094美元/度不遠。
電價最便宜的州，如華盛頓州、俄勒岡州、路易斯安那州和紐約州，其平均託管費用都是0.075美元/度。該電價成本下S19j Pro的毛利率僅有20%，這意味著如果算力價格降到53美元/PH/s以下，這台機器在此託管費率下就會虧本。目前的算力價格是70美元/PH/s，這意味著與53美元/PH/s僅相差24%，而這很有可能在未來幾個月內發生，因為挖礦難度正在不斷飆升。
比特幣挖礦收益未來幾個月內的發展
正如本文所解釋的，比特幣挖礦收入取決於三個因素。比特幣價格、挖礦難度、交易費用。短期內我們應該重點關注比特幣價格和挖礦難度。
沒有人知道幣價的發展動向，Luxor無法預測熊市是否會惡化或牛市會突然爆發。因此，我將2萬美元的價格作為預測的基礎價格。關於難度，我相信隨著比特幣算力的不斷增加，它將一直呈增長趨勢至2023年。上市礦企在未來幾個月會有大規模的算力擴張計劃，私人礦企也在不斷增加其算力。持續的難度增長加上躺平的幣價，美元本位下算力價格也將進一步下降，可能會跌破0.05美元的水平線。挖礦收入減少，加上能源成本激增，無疑會給許多礦工帶來麻煩，其中一些人可能會未來一個月內關停挖礦業務。