深入理解和把握這三個概念的內涵外延、業務本質和技術手段，可為我國經濟部門盤活資產提供有益思路。
來源| 《當代金融家》雜誌2022年第11期
本文不僅對資產數字化、資產證券化、資產通證化進行了概念辨析，同時也探討了資產的盤活方式：資產數字化實現資產在企業內部的價值鏈中的無縫流轉，資產證券化和資產通證化則通過不同的可信方式使資產在企業體外也能流轉交易。深入理解和把握這三個概念的內涵外延、業務本質和技術手段，可為我國經濟部門盤活資產提供有益思路。
伴隨著數字技術發展及其與業務的深度融合，出現了許多新的名詞，如產業數字化、數字產業化、資產數字化、資產通證化⋯⋯對於這些概念，不同的人有不同的理解和定義。本文著重辨析了資產數字化、資產通證化的概念，並與資產證券化的內涵外延、業務本質和技術手段進行了比較分析，以區分不同概念的邊界和異同。
資產數字化
資產數字化（Asset Digitalization）是將物理世界的資產映射至數字空間轉化為數字形式的過程。從經濟視角看，資產產生於經濟活動，並以數目的形式體現在會計賬本。可以從兩個角度理解資產數字化。
一是賬本技術的數字化。為了記錄或證明經濟活動中產生和變化的各類資產，企業建立了各類賬本，如出納賬、現金日記賬、銀行存款日記賬、存貨日記賬、進銷存日記賬、應收賬款明細賬、固定資產明細賬、無形資產明細賬、實收資本明細賬等多種賬本，並編制資產負債表、利潤表、現金流量表三大財務報表，反映企業財務狀況和經營成果。在很長的時期，企業賬本是紙質賬本。隨著信息技術的發展，賬本逐漸向數字化演進，出現了各類會計數據庫。賬本的數字化節省了人工、便於查詢，檢索能力強、效率高。會計電算化已成為當今會計工作的主流。賬本的數字化實現了經濟活動結果的數字化，但記賬過程仍然高度依賴人力。
二是經濟活動過程的數字化。也就是經常提的數字化轉型。數字化轉型不僅是賬本的數字化，而且是企業經濟活動全流程、全領域的數字化，旨在利用數字技術對業務流程、服務模式、運營方式、組織形式、管理規範等進行數字化重塑和改造，降本增效，通過科技賦能創新發展。甚至可以利用數字技術將現實世界在數字世界全息重建。在數字化轉型過程中，業務與技術高度融合，業務流程化，流程數字化。一方面，資產數字化無須人工干預，資產可自動轉化為各類信息系統的數字形式；另一方面，數字資產化，業務流程產生的數據不斷沉澱和匯聚，通過加工、清洗、治理和挖掘，可轉化為有價值的數據資產，為企業的生產經營、投資、銷售和管理決策提供科學參考。數據已成為關鍵生產要素。資產數字化、數字資產化正成為驅動現代企業創新發展的“雙輪”。
資產數字化利用數字技術讓資產在企業內部的價值鏈中實現無縫流轉，但若要讓數字資產跳出單個企業的疆域，在更大範圍流轉，則取決於機構的可信程度以及資產的標準化程度。可信機構尤其是權威機構發行或登記的標準化數字資產更容易大範圍流轉。例如中央銀行或商業銀行發行的電子貨幣、中央證券存管機構登記的無紙化證券。而對於普通企業，要讓“趴”在企業內部信息系統的數字資產在企業外流轉起來，則需要藉助其他力量，在區塊鏈技術出現之前主要依靠資產證券化，區塊鏈技術出現之後還可通過資產通證化。
資產證券化
資產證券化（Asset Securitization）是指將基礎資產的未來現金流打包，以此為價值償付，發行資產支持證券（Asset-Backed Securities, ABS）的過程。一般來說，資產證券化包含構建資產池、破產隔離、信用增級、證券評級、證券銷售、掛牌上市、交易、存續期管理、到期支付等多個步驟，流程長，涉及多方面主體，包括發起人、特殊目的載體（Special Purpose Vehicle，SPV）、承銷商、投資銀行、信用增級機構、擔保機構、評級機構、託管人、律師、會計師等。其通過特殊的法律實體以協助轉移收益（風險），並可分層出具有不同風險/收益特徵的證券（Tranche)，是一種複雜的金融創新，甚至被稱為最高級的“金融煉金術”。
資產證券化雖然流程複雜，但原理其實簡單。核心在於將復雜、難以“他信”的基礎資產轉化為面向市場、可信的資產，然後將其標準化、可分割化，並供眾多投資者購買和交易。可信是資產流轉的前提。原始資產“藏”在企業的資產負債表裡，產權是否真實，是否清晰，是否可靠，外人是不知道的，因此難以“他信”，自然就無法流轉和交易。而資產證券化通過金融中介功能以及以SPV為核心的精緻設計，穿透資產負債表的層層迷霧，力圖展現原始資產的本來面貌，使其真實可信。
投資銀行、會計師對資產組合開展的盡職調查以及評級機構的評級服務、託管銀行的託管服務，保障了基礎資產的可信。以SPV為核心的法律設計則進一步保障了基礎資產的真實性、獨立性和完整性。一是真實出售（True Sale）。發起人將特定資產以及與該資產相關的全部風險與收益轉讓給SPV，在此之後，發起人的債權人與股東就不能再對證券化的基礎資產提出或行使任何追索權。二是破產隔離（Bankruptcy Remote）。即使發起人破產，也不影響證券化的資產，由此保障資產的相對獨立性和完整性。在基礎資產完成由難以“他信”變為真實可信之後，SPV還可利用外部擔保對基礎資產進行信用增級。
資產通證化
區塊鏈技術的出現使我們除了利用金融中介功能和法律手段，還可利用技術手段保障底層資產的可信。區塊鍊是信任機器（Trust Machine），它利用加密數據結構來驗證與存儲數據，利用分佈式共識算法來新增和更新數據，利用運行其上的代碼（即智能合約）來保證業務邏輯的自動強制執行，具有集體維護、難以篡改、全程留痕、易於追溯、公開透明等優點。隨著未來區塊鏈技術的廣泛應用以及5G、物聯網（IoT）的發展，區塊鏈技術有望使與資產有關的各類原生數據，無論是鏈上還是鏈下，均可以被穿透和追溯，可以被自證與他證。那麼，此時底層資產數據的可信就是底層資產價值的可信。數字是價值，價值是數字，原來分處“兩張皮”的數據與價值，真正聚合成物理與邏輯一體的數字資產。此類數字資產具有天然的可信優勢，因此具有天然的流動性，可交易、可流轉。
這就是資產通證化（Asset Tokenization），它通過可信技術的應用，使資產原生全量信息可穿透和可驗證，從而在保留原生全量信息的條件下，不用依賴傳統的金融中介就可流通起來，是一種完全不同於資產證券化的新型資產盤活術。它是更高級的資產數字化。它讓資產不僅以電子數據形式存在於企業的內部數據庫，還能以通證形式在區塊鏈上可信地呈現。
通證英文名為“Token”，Token在計算機身份認證中是令牌（臨時）的意思。隨著等加密貨幣的發展，Token又經常被翻譯成“通證”或“代幣”，代表區塊鏈上的一種權益證明。它可以是鏈上原生，如在比特幣系統，Token創建是為了獎勵礦工打包交易而提供工作量證明。根據是否通過豪威測試（Howey Test），鏈上原生通證可分為證券型通證(Security Token)和功能型通證(Utility Token)，前者本質是一種投資合同，屬於證券，後者則主要為用戶提供功能服務。它也可以是鏈下資產在鏈上的價值映射，即以某項資產（貨幣、證券、實物等各類資產均可）為抵押品，在區塊鏈上構建相應的通證。例如，穩定幣即是以法幣存款、高流動性資產作為抵押物而發行的數字貨幣。目前美國穩定幣發行商持有800億美元短期美國國債，占美國國債市場份額的2%，多於巴菲特旗下投資巨頭伯克希爾哈撒韋公司的持有量，位列於主權機構和外國銀行之後。某種意義上，美國國債和美元通過穩定幣“變相”實現了數字化。
通證還可分為同質化通證（Fungible Token，FT）和非同質化通證（Non-Fungible Token，NFT）。顧名思義，同質化通證是相同、可分割的，而非同質化通證則不可分割，即只能以完整狀態存在、擁有和轉移，以及不可替代，即獨一無二、不能複制、具有唯一性。 NFT通常包括一個元數據（Metadata）包，裡面有這枚NFT的名稱、描述、底層資產信息（比如數字媒體簽名、原始媒體文件存儲地址或者鏈下資產指向等信息），以凸顯唯一性。 NFT為用戶提供數字資產的權益證明，可點對點轉移。 NFT起先在卡通和遊戲領域試水，後續藝術家、拍賣行、數字媒體、文化公司、體育聯盟與區塊鏈公司合作向NFT注入各類文化IP（知識產權）。除了數字卡通、數字藏品，應該說，NFT的資產內涵是豐富多元的，可以是鏈上原生的數字內容，也可以是現實世界的資產，例如倉單、知識產權、合同、房產、土地、碳排放權等非標準化資產也可以NFT的形式在鏈上流轉交易。理論上，任何鏈下的非同質化資產均可上鍊成為NFT，因此有人提出一切都可NFT。在資產通證化過程中，如何保障鏈上資產和鏈下資產的價值映射是關鍵，否則，鏈上資產很可能是虛假資產，涉嫌欺詐。
結語
當前經濟穩中向好，但仍有下行壓力，保持各部門資產負債表健康穩健無疑具有重要意義。從負債端，要堅定不移“去槓桿”；從資產端，必須盤活資產。本文不僅對資產數字化、資產證券化、資產通證化進行了概念辨析，同時也探討了資產的盤活方式：資產數字化實現資產在企業內部的價值鏈中的無縫流轉，資產證券化和資產通證化則通過不同的可信方式使資產在企業體外也能流轉交易。深入理解和把握這三個概念的內涵外延、業務本質和技術手段，可為我國經濟部門盤活資產提供有益思路。
（本文僅代表作者個人學術觀點，不代表所任職機構意見）
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