原文標題：《加密市場的「五維投資法」》
原文來源：比特李爾王
一. 投資決策三要素
投資方法紛繁龐雜，但萬變不離其宗，影響最終收益的因素，脫不開三個方面：勝率、賠率、倉位，通俗來說：
勝率：這一項投資，贏面有多大？有多大的把握盈利而非虧損？勝率決定了一項投資最終賺錢的概率有多大。
賠率：如果可以賺錢，可以獲得多高的收益率？可以賺多少倍？賠率決定了收益率的高低。
倉位：需要在這項投資上投入多大倉位的資金？倉位很大程度決定了最終絕對收益的大小。
絕大部分熱衷於短期投機炒作的人，只會局限地關注高賠率，片面痴迷於撞上百倍的機會。殊不知，高賠率往往意味著高風險（即低勝率，贏面小），而高風險又往往意味著投資者在心態上不敢重倉位投入，最終結果就是，即使押中了高賠率的機會，絕對收益依然有限（除非賠率足夠高，但是能夠抓住這種機會的概率就更低了），而且能不能穩拿到百倍無疑也是個問題。
因此，好的投資策略，應該是尋求這樣的要素組合：足夠高的勝率，中等偏上的賠率，足夠重的倉位。
那如何提高投資決策的勝率？
如何找到中等偏上的賠率機會？
如何投入合適的倉位買入？
基於最近一輪牛熊的得失复盤和持續反思，我總結了一套加密市場的「五維投資法」。
這五維分別為：
1. 賽道
2. 週期
3. 競爭
4. 價格
5. 策略
並由這五個維度，經反复實踐复盤，總結了一套系統可執行的方法。
二. 加密市場的「五維投資法」
所謂「五維投資法」，就是從賽道、週期、競爭、價格、策略五個維度出發，去挖掘和評估一項投資機會，系統性地提升投資決策的勝率、賠率，並在此基礎上，更好地評估在一項投資裡應該投入多大的倉位，從而最終獲得較高的絕對收益。 「五維投資法」具體可以提煉為以下投資決策五個步驟。
1. 選賽道（賽道維度）
作為一場概率遊戲，投資就像釣魚。
如何釣到更多的魚？如何釣到更多的大魚？首先不在於有更好的釣魚技巧，重點在於：
去魚多的地方，並且是大魚多的地方。
在一個小河溝裡，即使有最好的釣魚技巧，也不可能釣到大魚——大水才會有大魚，所以，首先必須要找到一條足夠大的河流，或者直接跳到大海裡，然後，才可以談釣大魚的技巧問題。
同樣的道理類比到投資，要想找到足夠大、足夠好的機會，首先就需要找到足夠好的賽道，因為貧瘠狹窄的賽道，不可能跑出千里馬。
那怎樣的賽道才算好賽道？什麼樣的賽道才可能跑出千里馬？可以從以下幾個維度評估：
1) 賽道的厚度賽道的厚度，即賽道利潤的豐厚程度。
只有在厚厚的雪上，才可能滾出足夠大的雪球，也只有在一個利潤足夠豐厚的賽道裡，才可能跑出千里馬和獨角獸。
在Crypto Fees 網站上，可以看到鏈上協議手續費收入的排名，排名前10 的項目，基本上被兩個賽道的項目瓜分了：DEX 賽道(去中心化交易所，包含現貨交易和衍生品交易）和借貸賽道。
原因就在於，這兩個賽道涵蓋了一個區塊鏈生態繁榮起來必不可少基礎設施：交易和借貸，交易解決了一個區塊鏈生態內資產的自由流轉問題，借貸則解決了資本利用率的問題，由此構建起價值互聯網的基礎應用組件，因此，這兩個賽道可以攫取一個區塊鏈生態系統內絕大部分的價值。
同樣，若再把這兩個賽道相互比較，也同樣有優劣之分。 DEX 賽道面向的用戶交易需求更普遍、更高頻，因此DEX 賽道的利潤又比借貸賽道更厚。通過Crypto Fees 數據可以看到，在手續費排名前10 的項目裡，DEX 類占了7 個（UNI、GMX、SUSHI、CRV、SNX、Trader Joe、SpookySwap），而藉貸類則只佔據了3 個(Aave、COMP、MKR)，就印證了這一點。
在「DeFi 之夏」裡，DEX 應用Uniswap 和借貸應用AAVE 最終都成為DeFi 的頂流，原因就在於DEX 和借貸是DeFi 裡利潤最厚的賽道，這兩個賽道即使沒有UNI 和AAVE 沒有跑出來，也會有別的項目跑出來成為DeFi 頂流，因為只有肥水才能養出肥魚。
2) 賽道的寬度賽道的寬度是指賽道的可延展性和網絡效應的強弱。
一個賽道的可延展性越強，就意味著這個賽道有足夠大的寬度，有更多的利潤延展空間；
一個賽道的網絡效應越強，就意味著這個賽道裡會有很強的馬太效應，更有可能成長出贏者通吃的巨無霸。
舉例，同樣看DEX 賽道，其寬度要比借貸賽道寬得多。從交易的資產品類上看，DEX 可以從FT 交易擴展到NFT 交易，這從近期Uniswap 推出NFT 交易平台可以看出來；從交易類型上看，DEX 也可以從現貨交易擴展到豐富的衍生品交易，而隨著交易中槓桿需求的增加，DEX 也很容易延展到借貸市場。相反借貸賽道在賽道延展性上，則沒有DEX 賽道強。
在網絡效應層面，DEX 賽道天然具有網絡效應。隨著資產和交易需求的聚集，會帶來更好的交易深度，進而吸引更多的用戶，最終形成足夠強的馬太效應，大概率會出現巨無霸式的項目，而藉貸賽道的網絡效應則比DEX 賽道差很多，這些差異最終就會反映在整體項目市值上。
3) 賽道的長度賽道的長度是指一個賽道成長周期的長短。
只有在一個具有足夠長成長周期的賽道，才更有可能通過長期持有策略獲得超額收益，同時也能夠降低潛在機會選擇成本（一些賽道成長周期短，導致投資者會頻繁地切換投資賽道，繼而增加潛在的機會選擇成本）。
有些賽道是階段性的，甚至是短期的。
舉一個非加密行業的例子：在傳統移動互聯網行業，第三方手機系統工具的賽道就是階段性的，因為早期安卓系統的不完善，給第三方開發商創造了分一杯羹的機會，但是隨著安卓系統的不斷完善，手機開發商也直接將很多系統工具內置化，使得這些手機系統工具的賽道悄然沒落了。但是電子商務賽道卻是一個足夠長期的賽道，從互聯網誕生之初，就出現了簡單的電子商務模式，而直到現在，電子商務賽道的發展依然如火如荼。
在加密世界裡，各種短期概念炒作性賽道朝生暮死的例子，就更加不勝枚舉了。
4) 賽道的核心度所謂賽道的核心度，主要看兩個維度：
a. 該賽道在技術應用上，是否利用了區塊鏈的核心技術優勢
人們往往會誇大一項技術的潛力，比如在2000 互聯網泡沫破滅前，人們曾幻想互聯網可以解決絕大部分現實問題，並做了很多跨越時代乃至不著邊際的嘗試，但這些嘗試最終都證明，互聯網並非萬能。
任何一項技術都有其核心優勢，發揮其核心優勢並找到市場契合點，就可以無往不利。偏離其核心優勢，誇大或泛化一項技術的應用潛力，就可能創造出一堆純粹概念炒作性質的東西。
對於區塊鏈而言，其核心優勢就是由去中心化帶來的去信任優勢，以及圍繞著去中心化伴生的其他屬性，如：無准入、不可篡改、公開透明、可組合性、匿名性、抗審查、全球化等鮮明特徵，這些核心特徵就是區塊鏈的核心優勢。
一些賽道高度契合了區塊鏈的核心優勢，典型的如DeFi 賽道、NFT 賽道(NFT 本質上也是一種金融資產），但是另一些賽道，頂多只是套了個區塊鏈的殼子，並沒有將區塊鏈的核心優勢發揮出來，典型的如物聯網相關的項目，賽道的概念很大，但是並沒有很好地契合區塊鏈技術本身的優勢，或者說目前還沒有看到高度契合的點，這一類賽道對於加密世界而言，賽道核心度就很低，不是好賽道。
b. 該賽道在解決的問題上，是否解決了行業的核心問題
區塊鏈行業目前面臨著很多核心問題，比如底層的擴容、隱私問題，中間層的基礎設施問題，應用層的基礎設施缺乏、易用性差等問題，這裡只是列出的很小的一部分。一些賽道靠近這些核心問題，就意味著有巨大的機會；而另一些賽道，解決的是一些邊緣性、可有可無的問題，則該賽道核心度就會比較低，賽道對應的投資價值就比較小。
2. 判週期（週期維度）選定賽道之後，進一步需要判斷當前所處的周期階段。
週期階段有兩個層面，一個是具體賽道周期所處的階段，一個是加密市場的宏觀週期所處的階段。首先，看賽道周期階段。任何一個賽道，在發展過程中都存在一定的賽道周期。我把一個賽道發展週期劃分為四個階段，分別為：
1) 試錯探索期
2) 快速成長期
3) 穩定增長期
4) 成熟平穩期
在第1) 階段，賽道潛在的增長率很高，但是因為賽道內尚未跑出相對成型的模式，對於單個項目而言，就會有很大的試錯成本，投資決策就會面臨著很大的不確定性，一不小心就投到先烈項目。
而在3)、4) 階段，賽道內項目發展的確定性變高，這意味著投資該賽道項目的勝率會變高，但同時潛在的收益率也會下降。
因此，要想在一個賽道裡找到兼顧高勝率和高賠率的投資機會，應該選擇在該賽道處於2) 階段，即在處於快速成長期時進入。如何判定該賽道是否處於快速成長期？有三個標準：
a. 在該賽道內，已經有項目達到PMF（產品與市場匹配）階段。比如一些項目出現持續、有機的用戶快速增長趨勢，並出現很多其他項目持續跟進模仿的風潮，則大概率意味著，該賽道即將進入或已經處於快速成長期。
b. 在該賽道內，已經有項目探索出有效的商業模式。具有相對可預期的盈利模式，具備一定的可持續性。這一條是在第一條基礎上的補充，因為即使該賽道已經有項目達到了PMF 階段，也不一定意味著該賽道已探索出了可持續盈利的模式。
c. 在該賽道內，是否已經有一家佔據30% 甚至40% 以上的市場份額，馬太效應開始顯現出端倪。當然這個前提是，項目市場份額的增長必須是有機的，而不是單純通過各種經濟激勵措施帶來的虛假市場增長。
滿足以上三個標準，則基本可以斷定該賽道已經進入快速成長期。
其次，看加密市場宏觀週期。
宏觀週期方面，主要是指圍繞著BTC 減半週期，產生的加密市場行業周期。
小周期必須服從於大周期，即對於具體賽道周期的判斷，必須綜合加密市場宏觀週期情況進行考慮。原則簡單點就是，即使該賽道處於快速成長期，也不要在加密市場宏觀週期處於狂熱階段時參與投資（短險炒作則另談，因為這更多是投機而非投資範疇），因為任何一個賽道小的周期變化，相對於加密市場大的宏觀週期而言，都是微不足道的。
因此，要選擇在加密市場宏觀週期處於低谷期，且在具體賽道周期處於快速成長期時，進入該賽道尋找機會。典型的比如處於2019 年末、2020 年初的DeFi 賽道。
目前階段到未來的18 個月，將是加密市場宏觀週期裡絕佳的投資階段，押中一個已經處於快速成長期賽道裡的核心項目，將極有可能在下一輪牛市獲得超額收益。
3. 定頭部（競爭維度）
經過前面的兩步，我們已經選定了具有潛力的賽道，並經過長期的觀察和研究，確定了切入該賽道的時機，從而縮小了尋找優質投資機會的時空範圍。那還需要怎樣的分析，才能確定最終要投資的項目呢？
答案是：用更多的的實證，再輔以適當的分析。
有限的信息，最終只能得到有限的結論。
與其進行有限的蒐集分析，依賴投資者自身對項目有限的邏輯與判斷，不如相信市場的賽馬機制，因為拉長時間尺度看，市場才是真正全知全能的上帝，是騾子是馬，最終看賽馬的成績就知道了。如何更好地觀察賽馬游戲？只需要關注切中賽道本質的關鍵指標，是千里馬的項目，早晚一定會在核心指標上突出亮點。在這個基礎上，再去綜合地看團隊、產品、商業模式，自然就容易看出孰優孰略。最終只要關注賽馬的前三即可。
至此，具體的投資目標就被我們縮到了極小的範圍。在關注這場賽馬游戲的環節，同樣需要警惕的「虛榮指標」和「虛假繁榮」。舉例，對於一些賽道裡的項目而言，有些常見的業務指標，比如TVL 就可能沒有多大的參考意義，也許純粹就是一個「虛榮指標」；也有些項目通過激進的代幣激勵維持「虛假繁榮」，創造市場領先的假象，對於這些都需要警惕。
4. 看價格（價格維度）
經過前面的三步，我們只解決一個問題，就是：不斷縮小範圍，找到一個好項目。
但是，好項目，未必就是好的投資機會。
ETH 絕對是公認的好項目，但是4000 美元以上的買家可能已經被套得欲哭無淚，儘管長期這些可能都不是問題，但是時間成本也是成本。好項目、好價格——只有兩個條件都具備時，才會是一個好的投資機會。
那什麼樣的價格才是合適的價格？對於加密市場這樣一個全新的領域，炒作盛行，大部分的所謂估值方法，不過是瞎子算命，但是有一個規律顛撲不破：那就是在眾人恐慌時，價格大概率是便宜的。因此，選中了好項目之後，在下面這兩種情況下，通常是絕佳的撿便宜時機：
1) 在加密行業宏觀週期的低谷期。
加密市場宏觀週期和比特幣減半週期高度相關，在行業周期的低谷期，各種負面新聞不斷，四處瀰漫著恐慌，整個行業出現持續性的情緒低潮，這個時候大概率就是撿便宜的好時機。
2) 在出現難以遇見的「黑天鵝」時。
比如項目本身出現的黑天鵝，但有些「黑天鵝」只會導致投資者心理上的恐慌，並不會影響項目的核心價值，這個時候就是絕佳的撿便宜時機。
上面這兩種情況，是絕佳的出手時機。就像獵豹一樣，它通常不會頻繁地出獵，大部分時間它都是在枯燥地觀察、潛伏和等待，然後等到千載難逢的時機，迅速出擊，一擊致命。
5. 長持有（策略維度）
經過前面的四步：
1、選賽道；2、判週期；3、定頭部；4、看價格，基本就可以確定理想的投資標的，並找到合適的買入機會。
那買入之後呢？總結下，前面的四步，整體上解決了兩個問題：如何找到好項目、如何買到好價錢。若遇到同時符合這兩個條件的投資機會，能夠抓住已經實屬不易，因此買入後的最佳策略，就是穩穩拿住，長期持有（最少也要持有一輪週期），並對項目保持持續的關注，偉大的項目通常會在足夠長的時間裡，創造超額收益。以上就是「五維投資法」的初步框架，分別從五個維度出發，梳理了具體方法步驟，即：
1) 選賽道（賽道）
2) 判週期（週期）
3) 定頭部（競爭）
4) 看價格（價格）
5) 長持有（策略）
這是一個系統的框架，但是在實際的投資過程中，依然存在一定的局限，還需要另一個層面的補充。
三. 局限與完善
整體看「五維投資法」的五個步驟，可以看出，這是一個完整的自上而下的分析框架，即首先要站上一萬米高空，然後自上而下俯視全局，不斷縮小觀察研究範圍，並最終鎖定目標。
不過加密市場作為一個去中心化的全球市場，在這個生態裡，很多新生事物的出現都是自下而上湧現出來的，如果只是自上而下的去觀察研究，對於可以看清輪廓的賽道是有效的，但是對於一些新生的顛覆性創新類項目，就需要將自上而下和自下而上的方法相結合。具體的方法就是堅信一點，即：
現象即規律。
所謂現象即規律，有兩個層面的要義：
1）要對任何現象保持敏銳。對任何看似隨機的熱點和現像都保持高度敏銳，杜絕任何視而不見、不以為然、「不過如此」、「我懂了」的心態。
2）要堅信偶然皆必然。要堅信一切偶然現象的背後，或多或少一定預示了某種大的必然性，一切看似隨機的熱點現象背後，一定揭示了某個大的規律。
這兩點就是自下而上的方法，從現像到規律——當從現象感知到某種大的規律之後，就可進而從自上而下的「五維投資法」出發，從規律又去反觀現象，這樣就對現像有了一個更清晰的框架和背景視野，這是一個從微觀到宏觀，再從宏觀到微觀，不斷循環往復的過程。
以上，就是「五維投資法」的整體框架，既不是單純的自上而下，也不是單純的自下而上，而是自上而下和自下而上動態地結合。
四. 總結
回到問題的開始，「五維投資法」實際上最終是為了達成這樣一個目標：找到具備足夠高勝率，中等偏上賠率的投資機會。
借助「五維投資法」整體方法，選中一個好賽道，並在合適的周期選中頭部的項目，然後再以足夠便宜的價格買入並長期持有，基本上就可以保證高勝率、中上賠率。然後，在此基礎上，我們才敢做到文章開頭提到的第三點：足夠高的倉位。
至此，就實現了投資決策三要素的完美組合：高勝率、中上賠率、較高倉位，這樣，最終就可以大概率獲得足夠高的絕對收益。
以上，就是我的「五維投資法」的核心框架，源於對最近一輪牛熊經歷持續地複盤、反思和總結。方法重要，也不重要，因為凡事知之非易，行之猶難，只有堅持知行合一，精進踐行，才能立於不敗之地。
