原文作者：UkuriaOC，Glassnode
在本期數據分析中，我們將從消費活動的角度來探討這一點，以應對最近的價格上漲，目標是確定新興的行為模式，以衡量不斷變化的宏觀趨勢。
比特幣在經歷劇烈波動的一個月之後，其價格正回升到幾個群體的鏈上成本基礎之上。儘管BTC 回調了6.2%，至每週低點的2.26 萬美元，但目前持有者的賬戶平均處於盈利狀態，幾個宏觀鏈上指標表明，市場趨勢可能正在發生轉變。
在本期數據分析中，我們將從消費活動的角度來探討這一點，以應對最近的價格上漲，目標是確定新興的行為模式，以衡量不斷變化的宏觀趨勢。我們還將調查，隨著資本開始易手，出售的動機是否開始超過HODLing 的機會成本（我們如何識別這種轉變），以及成熟參與者和新參與者之間的關係。
恢復盈利狀態
我們將從分析最近一個週期中市場鎖定的已實現利潤開始我們的調查。我們可以看到，2020 年10 月份之後，由於貨幣政策異常，獲利回吐現象激增。可以看出，自2021 1 月達到峰值以來，這種情況急劇減少，在接下來的兩年內恢復到2020 年的水平。
最近的價格走勢反映出已實現利潤的複蘇，但對於2021-22 年整個週期所經歷的繁榮，它仍是暗淡的。
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市場在同一時間段內實現的損失在2021 年1 月之後開始擴大，並在2021 年5 月的拋售中達到初始峰值。
然而，我們可以看出，目前已實現損失水平已下降至約2 億美元/天的周期基線，損失概況總體收縮，除非出現明確的投降事件（例如LUNA/FTX）。
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通過計算已實現利潤和虧損之間的比率，我們可以確定兩者之間主導地位的結構性變化。在2021 年11 月市場達到ATH，然後價格走勢崩掉之後，隨之而來的是一種以虧損為主的製度，將已實現盈虧比推低至1 以下，並且隨著隨後的每次價格走勢投降，嚴重程度都在增加。
儘管如此，我們可以觀察到自2022 年4 月退出流動性事件以來的第一個持續盈利期，表明盈利機制發生變化的初步跡象。
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比特幣賣方風險比率（Sell-Side Risk Ratio）是我們可以用來比較總已實現利潤和損失佔已實現市值（網絡估值的一種衡量標準）百分比的指標。
從這個角度來看，與資產規模相比，已實現利潤和虧損的總量仍然相對較小。這表明支出事件的規模仍然很小，特別是相對於牛市期間經歷的興奮和FTX 投降事件而言。
總的來說，這表明大多數正在移動的幣，都是在相對接近當前現貨價格的情況下獲得的，因此不會鎖定大量「已實現」的有效載荷。
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重新上漲
淨未實現損益比率（NUPL）顯示，最近的反彈已經使比特幣的現貨價格高於更廣泛市場的平均收購價格。這使市場重新進入一種未實現利潤的狀態，在這種狀態下，平均持有者又回到了盈利狀態。
比較過去所有熊市中負NUPL 的持續時間，我們觀察到當前週期（166 天）與2011-12 年（157 天）以及2018-19 年（134 天）熊市之間的歷史相似性。 2015-16 年的熊市在持續時間方面仍然很突出，未實現虧損的時間幾乎是亞軍（2022-23 年周期）的兩倍長。
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市場持有的未實現利潤總額與其年平均值之間的比率，可以為複甦的市場提供一個宏觀指標。
最近價格走勢的飆升，已經超過了幾個聚合的鏈上成本基礎模型，導致市場財務狀況顯著改善。這一動量指標目前正接近均衡轉折點，與2015 年和2018 年熊市的複蘇情況相似。
從歷史上看，突破該平衡點的確認突破與宏觀市場結構的轉變同時發生。我們還注意到，在主要熊市中，低於這一平衡點的時間長度是相似的。
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SOPR（Spent Output Profit Ratio）指標的變體，可用於檢查在任何給定日期由各種市場群體鎖定的總利潤倍數。
對於短期持有者群體，可以看出STH-SOPR 現在持續在1.0 以上的值進行交易，顯示出自2022 年3 月以來的首次獲利了結，這反映了最近幾個月以較低價格購買的大量BTC。
更廣泛的市場在經歷了很長一段時間的嚴重虧損後，也恢復了盈利支出。
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評估長期持有者群體，我們可以觀察到自LUNA 崩潰以來虧損的持續狀態。儘管這一群體在過去9 個月中繼續遭受損失，但已有復甦的初步跡象，LTH-SOPR 的潛在上升趨勢開始形成。
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角色的轉變
Adjusted Reserve Risk 指標可用於評估HODLer 行為的變化。這個週期性震盪指標，量化了總的賣出動機與長期休眠BTC 的實際支出之間的平衡。
較高的值表示價格和HODLer 支出都在增加。較低的值表明價格和HODLer 支出都在下降。
趨勢的結構性變化似乎正在進行中，因為該指標繼續接近其平衡位置。這表明，HODLing 的機會成本正在降低，而出售的動機正在增加。
從歷史上看，先前突破該均衡位置標誌著從一種HODLing 制度，過渡到一種增加利潤實現的製度，以及資本從舊的熊市積累者轉向較新的投資者和投機者。
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我們可以通過檢查「已實現市值HODL Waves」來增加資本輪換論點的權重。在這裡，我們隔離了持有3 個月或更短時間的BTC，並記錄了兩個關鍵觀察結果：
新持有者持有的財富比例正在增加，儘管幅度很小。由於這是一個二元系統，這表明財富必須從舊持有者的手中轉移到新持有者手中。這個拐點的深度非常符合歷史先例。
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隨後，我們可以使用Realized HODL 比率來進一步補充上述觀察結果。
較高的值表明新買家和投機者持有的財富不成比例。較低的值表明長期、較高信念的HODLer 持有的財富不成比例。
在評估已實現HODL 比率時，變化率和趨勢方向通常比絕對值更重要。目前，我們正在見證一個週期底部結構的形成，這表明財富的淨轉移正在發生，並且趨勢開始轉向上行。
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以此為背景，我們可以引入RHODL 比率的新變體，它將單週期長期持有者(6 個月-2 年) 持有的財富與最年輕的短期持有者（1 天-3 個月）持有的財富進行比較。這旨在評估週期轉換期間的資本輪換轉折點。
目前，我們可以看到這個RHODL 比率變體出現了一個大而尖銳的拐點，這表明資本從上一個週期的長期持有者轉向了新的買家群體。
這一市場現像在之前的熊市中驚人地一致，資本流動的大幅變化表明市場特徵和結構發生了重大變化。
總結和結論
在經歷了持續不斷的去槓桿化事件，以及漫長、野蠻的熊市之後，有跡象表明，一個週期性轉變可能正在進行。
然而，無論是從持續時間的角度來看，還是從相對於市場規模的已實現利潤和損失的大小來看，這種趨勢仍然還很早期。正如先前在WoC#45 中所討論的，在過去12 個月中，資本從長期持有者向短期持有者的輪換一直是一個持續的趨勢。這很好地反映在短期持有者群體所持有的財富不斷增加，他們從長期持有者的手中吸收BTC，而長期持有者則繼續將這些BTC 分配到市場（通常處於虧損狀態）。
市場似乎處於一個過渡階段，從熊市的後期發展到新周期的開始。以過去的周期為指導，前方的道路依然艱鉅，參考例子是2015 年和2019 年。從歷史上看，這些過渡時期的特點是一個擴展的宏觀橫盤市場，並伴隨局部劇烈的雙向波動。