原文：《Blur 空投價值幾何？ NFT 交易所估值分析》
作者：CJ_Blockchain
TL;DR
- Opensea、Blur、X2Y2、和Looksrare 市場份額的佔比分別為36.77%、28.05%、24.35%、和7.42%
- 但剔除Wash Trading 後的真實份額約為59.1%，19.5%，13.2% 和2.9%
- 目前已經上幣的交易平台中，X2Y2 被低估，Looks 被高估
- Blur 的FDV 估值範圍約為：3.82 億-4.58 億美金
前言
Blur 將於2 月14 日推出平台Token，屆時大家在Blur 上的箱子和Points 將會轉換為Token。由於Blur 還沒有給出詳細的Tokenomics，也尚不清楚其Token有哪些utility。
因此本文主要從可比公司估值的角度來對Blur 進行估值。
同時，由於Blur 的可比公司（X2Y2、Looksrare）包括Blur 自身都存在有交易挖礦（Wash Trading）的嫌疑，因此本文的會對其交易量進行一定的處理，盡可能還原真實數據。
一、行業競爭情況
當前NFT 交易平台行業的競爭情況較為激烈。隨著NFT 市場的快速發展，越來越多的交易平台和平台開始涉足NFT 交易領域，導致行業競爭變得越來越激烈。
競爭對手包括各種類型的NFT 交易平台，如大型中心化交易平台、去中心化交易平台、專注於某種類型NFT 的交易平台等。為了吸引用戶和保持競爭優勢，許多NFT 交易平台已經開始提供更多的交易對、更低的交易費用、更高的安全性等。
不同鏈上的NFT 交易平台們的競爭情況各有不同，本文主要專注於Blur 的估值，因此此處主要討論Ethereum 鏈上的行業競爭情況。
當前Ethereum 鏈上的主流交易平台包括Opensea、Blur、X2Y2、和Looksrare。根據NFTscan 的數據顯示，最近一個月其市場份額的佔比分別為36.77%、28.05%、24.35%、和7.42%。
前面有提到，Blur、X2Y2、Looksrare 都存在交易挖礦（Wash Trading）的嫌疑。 X2Y2、Looksrare 刷量可以獲得平台Token、Blur 刷量可以獲得空投。由於各個平台的刷量邏輯不同，下面分兩種方式對交易量數據進行處理。
（一）X2Y2、Looksrare 真實交易量
針對這兩家交易平台，我們都知道交易NFT 需要繳納版稅和平台交易手續費，因此進行刷量交易的用戶會主要針對沒有設置版稅的NFT Collection 來進行刷量交易，比如在Meebits 還未設置版稅時，X2Y2 上的刷量玩家主要通過左右手對倒交易Meebits 來進行交易挖礦。所以這裡將針對無版稅NFT, 從A 地址交易到B 地址，再從B 地址交易到的A 地址的交易定義為交易挖礦行為。用這種方式剔除刷量交易後，X2Y2、Looksrare 真實交易數據如下所示：
X2Y2、Looksrare 最近一月內日均交易量分別為3.6M 和0.75M，30 日ETH 均價為1,546。由此可以得出X2Y2,Looksare 最近一月的真實交易量數據為69,857ETH 和14,553ETH。
（二）Blur 真實交易量
雖然Blur 在Airdrop 3 階段已經不單純的從交易量來衡量空投獎勵，但是Blur 上仍然存在著不少的刷量交易，包括但不限於項目方自己刷量（因為成本僅為Gas）、Rug 項目刷高交易量吸引用戶來BID 以此騙錢、單純的刷量以提高三階段獎勵等
由於Blur 並不收取強製版稅和平台交易手續費。因此無法用X2Y2、Looksrare 還原的方法。這裡我們從另一個角度來分析，準確度可能會降低，但也能提供一個參考。
上述為各平台近一個月內的交易量數據，從數據對比中不難發現，Opensea 的gas 消耗是blur 的3.92 倍，交易數量是Blur 的5.43 倍，但交易量卻只是Blur 的1.31 倍。從這誇張的數據對比中你不難發現，即便進入了Airdrop 3 階段，Blur 平台中還是存在著不少的刷量數據。
當然，因為很多藍籌在Blur 上無法收取版稅，交易者們傾向在Blur 上交易藍籌可能導致Blur 的客單價高於Opensea，但也不至於差距那麼大。
因此在還原真實數據時，我們假設Opensea 的每單位Gas 消耗和每筆交易金額是行業的平均水平。而由於很多單價較高的藍籌NFT 在Blur 上不收取版稅，會導致Blur 的客單價高於Opensea，此處個人主觀估計Blur 的客單價水平是Opensea 的1.5 倍左右
在Opensea 上，每ETH 的Gas 可以支持48.3ETH 的交易量，每筆交易的客單價為0.177ETH
由此推出Blur 的加權平均交易量約為98,600ETH（(76,410.6+55,059)0.51.5）
（三）真實市場份額
到這裡，我們就可以初步估算各個NFT 市場的真實市場份額了。由上文測算可知，Opensea，Blur，X2Y2, Looksrare 最近一月的真實交易量數據分別為299,224 ETH, 98,600 ETH,69,857 ETH 和14,553ETH。其市場份額佔比分別為59.1%，19.5%，13.2% 和2.9%。
這個數據讓人有點驚訝，Blur 的真實交易量數據表現並沒有一些統計網站表現的那麼好。我認為主要有兩個方面因素：一方面，我的測算並沒有嚴格的根據鏈上交互來剔除可疑的刷單交易，通過Opensea 的數據來等價測算可能存在不准確性。另一方面，近一個月來由於Opensea 的排他協議，導致Blur 有大量的交易都通過Seaport 來完成，使得Blur 的交易數據有所下滑。
二、NFT 交易平台估值分析
當前已經有一定市場估值的交易平台分別是Opensea、X2Y2、Looksrare。其中Opensea 為私募輪，X2Y2 與Lookrare 為Token 估值。由於很多數據的缺失，我們需要做出一定的假設來進行估值，估值的主要假設如下：
Opensea 在2022 年1 月完成了130 億美元的融資，當時NFT 市場的周均交易量大約為現在的5 倍左右，而且當時Opensea 在行業內處於絕對的壟斷地位。如果Opensea 現在發幣的話，綜合考慮C 輪的估值和現在的行業情況，給一個30 億美元的估值我認為是公允的。
從圖表中看出，2022 年上半年NFT 市場的交易量顯著的大於下半年，出於對當前市場環境的考慮，我們假設今年的各個NFT 交易平台的交易量總額由最近一個月的交易量年化得到。
基於上述假設我們可以得到下面的估值數據：
基於2023 年2 月6 日的價格數據，我們得到了Opensea、X2Y2、Looksrare 的P/S 值分別為0.51、0.05、0.25。平均值為0.27；PE 分別為20.25、19.04、16.88。平均值為15.39。
通過上面的數值測算，如果不考慮交易挖礦這種虛增交易量的因素，不難看出Opensea 的估值最高，X2Y2 的估值最低。當我們把交易挖礦考慮進去，可以發現Opensea 的真實PE 為20、X2Y2 的真實PE 為25.65，而Looksrare 的真實PE 高達70。
由於交易數據分為剔除交易挖礦和未剔除交易挖礦兩種，因此下面對Blur 的估值也會分為兩個維度來進行，再考慮到Blur 目前並未收取交易手續費，我們假設Blur 在Token發行後會將交易手續費上調至0.5%。
未剔除交易挖礦：
從P/S 角度：
將Blur 的估值分別對標X2Y2、Looksrare、Opensea，可以得到其估值分為別2.04 億美金、11.44 億美金、22.89 億美金。
從P/E 角度：
將Blur 的估值分別對標X2Y2、Looksrare、Opensea，可以得到其估值分為別2.04 億美金、3.82 億美金、4.58 億美金
剔除交易挖礦：
從P/S 角度：
將Blur 的估值分別對標X2Y2、Looksrare、Opensea，可以得到其估值分為別0.88 億美金、4.94 億美金、9.89 億美金。
從P/E 角度：
將Blur 的估值分別對標X2Y2、Looksrare、Opensea，可以得到其估值分為別0.88 億美金、1.64 億美金、1.97 億美金。
因為總共的樣本就三個交易平台，而且其token 交易的場所也並不相同，比如Opensea 的估值基於其私募估值、X2Y2 還沒有上大交易平台，而Looksrare 上了OKX。其估值數據有較大差異，遮住名稱但看數據你甚至不會覺得他們在同一行業競爭，所以我們得到的估值結果的範圍很大幾乎沒有參考性，所以接下來需要做一些縮小範圍的事情。
第一步，我們是否需要用剔除交易挖礦數據的方式來進行估值？
首先要明確我們處在一個信息非常不對稱的市場中，市場有效性非常差，也就是說市場中大量的交易者甚至沒有意識到他們在數據網站看到的數據是包括了很多刷量交易的。也就是說市場價格是基於未剔除挖礦交易數據而形成的。所以在對Blur 的最終估值範圍進行確認的時候，短期內我更傾向於使用未剔除交易挖礦的交易量進行估值。
但這並不代表著我們之前剔除挖礦交易（Wash Trading）的做法是沒有意義的，真實的交易數據決定了其長期的價值，在未來交易挖礦獎勵機制消失後能讓你做到心中有數。
第二步，PS 和PE 哪個是更好的估值參數？
NFT 交易平台的交易量和最後的手續費收入其實並不是完全的正向的線性關係。手續費收入可以拆解為交易量*手續費比例。 Opensea、Looksrare、X2Y2、Blur 分別為2.5%、1.5%（2022 年10 月Looksrare 下調了手續費比例）、0.5% 和0%。拋開Opensea 不談，剩下三家交易平台的手續費比例排名正好跟其交易量排名相反。市場對手續費的敏感度其實很高，如果上調手續費比例很容易導致交易量的下滑，所以交易平台的交易量，也就是我們數值中的S 的波動是很大的。而手續費收入這個指標相對交易量來說更穩定並且更能反應持幣者的直接收入。因此我認為PE 是更好的估值參數
綜上所述，綜合考慮Blur 的市場熱度，業務數據表現，以及很多交易平台已經宣布會上線Blur 等多因素，我認為Blur 的估值應該高於Looksrare 但是低於Opensea。
Blur 的估值應該介於3.82 億美金-4.58 億美金之間。
三、風險分析
（一）Blur Token模型風險
由於Blur 尚未公佈其Token模型，我們無法確定其Token是否像Looks、X2Y2 那樣能夠捕獲手續費，無法確定其首發比例，也就是不確定其MC 和FDV 之間的關係。無法確定首次發行時流通的Token是否主要由空投構成。
而上述這些不確定因素都是影響其估值的重要參數，因此最終的測算結果可能跟實際存在差異
（二）Blur 競爭風險
由於Opensea 的排他協議，Blur 其實在過去的一段時間裡交易量受到了很大的影響，雖然最近Blur 通過使用Seaport 合約繞開了Opensea 的限制，但是如果交易的發生的實際合約是Seapot 而不是Blur 自己開發的合約，那麼Blur Token就算能夠捕獲手續費，也將無法實現，並且使用Seaport 合約Blur 是無法收到手續費的（這點可能需要合約專家確定一下，至少目前從鏈上交易我看到的是這樣）
有關Blur 與Opensea 的排他協議可以參考我的這個Thread：https://twitter.com/nanbeiblock/status/1620624125529300993?s=20&t=hdKr8KEczXB1Pt3UbbtwFg
如果我的分析對你有用，歡迎關注我的推特：@nanbeiblock
