作者：Jesse Myers，onrampbitcoin；編譯：金色財經xiaozou
6月15日，BlackRock向美國證券交易委員會（SEC）提交了一份S-1文件，該註冊報告對其擬推出的比特幣信託（Bitcoin Trust）產品進行了詳細說明。從技術上講，該產品並非ETF，但它在功能上相當於ETF，因為它支持每日訂閱和贖回。
這一進展之所以引人注目，部分原因在於BlackRock與監管機構和內部人士關係密切，他們往往不會在不確定結果的情況下採取行動。事實上，這些年來，在BlackRock的576個ETF申請中，SEC已經批准了575個。所以，我們有理由為之興奮。
SEC尚未支持基於現貨（而非期貨）的比特幣ETF。 “現貨”比特幣產品是代表投資者持有實際比特幣產品；而“期貨”比特幣產品持有的是衍生品合約（對比特幣的未來價格進行押注），而無需持有實際資產。 “現貨”產品產生了對供應量有限的實際比特幣的需求，因此本質上是看漲比特幣的；而“期貨”產品並非如此，其本質上是中性的，儘管它在牛市期間對散戶投資者的狂熱情緒進行反向押注（並通過拋售壓力抑制這種狂熱）特別有用。
由於這些事實，人們普遍認為，SEC拒絕基於現貨的ETF，而同時允許基於期貨的ETF，表明了美國政府不願幫助比特幣成為美元的競爭對手。
但這並沒有阻止對比特幣的需求，而華爾街各公司一直都在觀望。
顯然，這些大玩家不想錯過下一輪牛市。
1、Grayscale的優化
BlackRock專門設計了新的比特幣信託/ETF，以改進Grayscale現有的比特幣敞口工具Grayscale Bitcoin Trust (GBTC)。 GBTC最大的問題是，該信託不允許實物贖回。換句話說，投資者可以購買信託股票，並擁有標的現貨比特幣的代表份額，但他們永遠無法提取這些比特幣。他們所能做的就是把自己的股票賣給別人，然後拿著錢去購買現貨比特幣。
這樣的交易產生了一項應稅事項，可能要繳納30%的稅。很殘酷。但卻不必如此。
並沒有什麼能夠嚴格禁止Grayscale支持實物贖回，而維持這種結構——允許美元流入GBTC，變為比特幣，永遠不允許比特幣流出——非常符合Grayscale創始人Barry Silbert的利益。
這樣，Barry每年就可以收取2%的管理費。由於GBTC在近十年的運營中吸收了60萬枚比特幣，也就是說Barry每年收取12,000枚比特幣（3億美元）。真是一隻下金蛋的鵝。這對Barry來說是件大好事，但對客戶來說卻很糟糕。
2、BlackRock的比特幣ETF產品
BlackRock可能比任何人都更了解ETF業務，所以他們幾乎也一定意識到了授予人信託模式對他們自己來說是可行的。但無論如何，BlackRock提出的比特幣信託是同類產品中的第二家。
從某些方面來說，BlackRock的新信託是一款看漲比特幣價格的好產品。 （BlackRock管理著約10萬億美元的資產，是比特幣總價值5000億美元的20倍。BlackRock資產管理規模的一部分可能很快就會用於購買比特幣。）
從其他方面來說，這卻是一個糟糕的產品，嚴重損害了客戶的權利，並且威脅到了比特幣的核心價值。
BlackRock比特幣信託是一種投資工具，對投資者來說其整體質量取決於兩個基本組成部分：信託機制及信託的託管和治理。就像自行車的兩個輪子一樣，這兩個重要組成部分可以根據各自的優點進行評估，但必須適當地結合才能服務於用戶的利益。
以下是作為投資工具的BlackRock比特幣信託：
（1）優點：授予人信託模式
簡而言之，授予人信託模式非常符合客戶的利益。 BlackRock著重強調了對投資者的兩點主要好處：
· 稅收考量
– “就美國聯邦所得稅而言，股票所有者將被視為擁有信託資產的相應份額。”
– 這意味著，就稅收而言，擁有BlackRock比特幣信託的股份就等於擁有標的資產——比特幣。
· 實物贖回
– 在BlackRock信託提案的若干部分內容中，有多處涉描述及到實物贖回政策和程序。
– 實物贖回確保了對資產淨值的任何溢價或折扣都可以被套利，從而消除了GBTC投資者曾遭受的一個主要痛點。
總的來說，這些條款比Grayscale和類似的基金更好，特別是因為授予人信託模式允許在不納稅的情況下提取比特幣。
這是好的一面，是一個正常的圓形車輪。而下面則是一個搖搖晃晃的方形車輪……
（2）缺點：BlackRock託管和治理
BlackRock提議的比特幣信託的主要問題是，它是由BlackRock管理的。特別是，這意味著該信託的管理方式是典型的傳統資產格局和BlackRock廣為人知的政治化許可金融品牌。
· 實物贖回——陷阱：
– 在S-1文件內文有這樣一段具體描述：“受託人將向贖回授權參與者交付與贖回籃子相對應的比特幣數量……股票只能用於贖回（整個比特幣）”。只有與BlackRock簽訂單獨合同的註冊經紀商才被指定為“授權參與者”。換句話說，能夠從信託中提取比特幣的特權是為那些受到BlackRock青睞的投資公司保留的，這個名單隨時都可能發生變化。比特幣的實物贖回只能（通過“授權參與者”）提交整個比特幣贖回，不能從信託中提取部分比特幣。
· 再抵押
– 在傳統資產領域，ETF的操作慣例是把它們負責的資產池中資產借給市場參與者（比如空頭）。 BlackRock自然會將這種做法擴展到其比特幣信託中，因為提案文件裡沒有任何禁止再抵押的內容。
– 顯然，這裡的問題在於，BlackRock比特幣信託的投資者將擁有比特幣的所有權，這些比特幣本應由BlackRock保管，但實際上已被借出。在這種情況下，信託投資者只擁有BlackRock不再持有的比特幣的債權。
– 這意味著BlackRock的比特幣信託將成為創造紙質比特幣的巨大來源。 FTX破產時，他們欠客戶14億美元的紙質比特幣債權，但卻沒有比特幣可以分發給這些賬戶。
– 我不確定你是怎麼想的，但我寧願投資那些不支持比特幣再抵押的比特幣信託，因為資產仍然保存在鏈上金庫中。
· 分叉
– BlackRock的文件明確指出：“在發生分叉的情況下，（BlackRock）將……確定哪個網絡被普遍接受為比特幣網絡而應被視為合適的網絡，並將相關資產視為比特幣，以符合信託目標。”
– 公平地說，這是一種可以用來解決分叉可能性的言語（即，當一個分裂的團體改變比特幣代碼並試圖說服足夠多的人遵循修改後的代碼版本將其視為“真正的”比特幣）。
– 然而，這種言語也允許BlackRock對外施加自己對什麼才是“真正的”比特幣的觀點。
– 鑑於比特幣由企業主導分叉的歷史以及BlackRock的政治化金融的歷史，這一點尤其令人擔憂。 2017年，比特幣現金分叉是由比特幣領域的大型利益集團推動的——一些人猜測是由政府利益推動的。同樣，BlackRock也是“ESG評分”的創始者，ESG評分是一種企業社會信用評分，無疑是在與政府利益合作之下制定和推廣的。
– 總之，這創造了一個合理的場景：BlackRock的ETF可能會成為一個非常成功的投資工具，讓機構獲得比特幣敞口，並擴展到佔據比特幣總供應量的很大一部分。 BlackRock可能會突然決定，它將支持比特幣的一個新的ESG分支，並將無視現有的比特幣網絡，認為其不是“真正的”比特幣。
– 雖然我不認為這種攻擊足以說服消息靈通、態度強硬的比特幣投資者與BlackRock的政治目標保持一致，但這可能意味著BlackRock比特幣信託的無數客戶將不自覺地成為BlackRock權力遊戲中的人質。最終，BlakcRock的客戶可能會遭受與比特幣現金投資者相同的命運。
