本週，Curve 攻擊事件鬧的沸沸揚揚。編程語言層面的漏洞已不足成為焦點，創始人面臨的巨量清算讓市場人心惶惶，生怕出現DeFi 的全面崩盤。儘管是一起相對獨立的事件，但針對CRV 的FUD 映射出了長期困擾DeFi 的病徵。仔細挖掘，此次漏洞利用事件背後，是Curve 持續面臨的流動性困境、DeFi 無法改善的收益率難題，以及Curve 創始人為之展開的、維持長達數月的博弈。
「多空主戰場」，梳理CRV 時間線
實際上，針對CRV 的FUD 已經不是第一次。從去年底開始，CRV 就成了多空力量對決的主戰場。在過去的半年多時間，Curve 以及它的創始人總是以各種「奇特」的方式出現在我們的視野中。
2022 年11 月：「DeFi 保衛戰」
2022 年11 月底，「鏈上大空頭」ponzishorter.eth（以下稱ponzishorter）盯上了Curve，試圖做空其代幣CRV。不久前，同樣遭到他攻擊的Mango Market 損失了近1 億美元。所以此次應對CRV 做空勢力的對決，被DeFi 老玩家們稱為「DeFi 保衛戰」。
11 月13 日起，ponzishorter 看準創始人「抵押套現」的利空好時機，決定立刻行動。隨後將約4000 萬USDC 存入Aave，借入大量CRV 進行拋售，而這些被借出的CRV 中，大部分都是Curve 創始人Michael Egorov 為了借入穩定幣而抵押的。
11 月22 日下午，ponzishorter 決定發起總攻，從Aave 中陸續借入8, 000 餘萬枚CRV 進行拋售。散戶們注意到了價格異動，團結起來軋空，Curve 創始人Michael 也往Aave 補交2000 萬枚CRV 以確保自己的倉位不被清算。隨現貨市場的購入和借貸池中的代幣不斷借出，CRV 流動性驟減，價格也從0.4 美元附近上漲至0.6 美元附近。
大約晚上9 點，CRV 漲破0.63 美元，ponzishorter 開始面臨清算。最終，其抵押的6, 000 餘萬美元倉位全部被強平，並在Aave 平台留下約170 萬美元壞賬。次日，Curve 發布其Stablecoin「crvUSD」代碼和白皮書，CRV 價格從0.6 美元飆升至0.74 美元，「DeFi 保衛戰」以空頭的徹底失敗告終。
2023 年5-6 月：買豪宅、欺詐門以及「借貸套現」
5 月28 日，據Australian Financial Review 報導，Curve 創始人Michael Egorov 與其妻子Anna Egorova 花費4100 萬美元買下位於墨爾本的豪宅Avon Court，一舉創下今年以來澳大利亞維多利亞州房產最高的成交紀錄。此外，他們還被曝出在去年3 月以1825 萬美元的價格買下了一座兩層五居室意大利式豪宅。社區嘩然。
Egorov 位於墨爾本的豪宅Avon Court
隨後在6 月初，ParaFi、Framework Ventures 和1kx 三家知名VC 又對Egorov 提起訴訟，指控其涉嫌欺詐行為和盜用商業機密。三家VC 聲稱Egorov 欺騙他們將資金用於招募開發人員、律師和其他工作人員，但實際上卻將這些資金用於獲取Curve 治理權。對此Egorov 辯護團隊回應指控是「取巧說詞」。
ParaFi、Framework Ventures 和1kx 針對Egorov 的訴訟文件
月底，有人發現Egorov 再度向Aave 存入了約3800 萬枚CRV。由於價格的持續下跌，Egorov 必須補交更多抵押品，以降低自己的清算風險。截止此時，Egorov 已向Aave 存入了價值約1.8 億美元的CRV，總計數量2.77 億枚，並藉出6, 423 萬枚USDT，借貸健康係數為1.68 。
按照CoinGecko 顯示的8.5 億餘枚流通供應量計算，Curve 創始人掌握了CRV 約三分之一的流通盤。 Egorov 的借貸行為因此被許多人解讀為在市場流動性不足背景下的「套現行為」。但也有聲音認為，這或許是一種「誘空」行為。
dForce 創始人mindao 認為Egorov 的「抵押套現」是一種誘空行為
2023 年7-8 月：「二次保衛戰」
過去幾天，行業又開始討論DeFi 大崩盤的可能性了。 7 月31 日凌晨，以太坊EVM 編譯器Vyper 官方推特帳號發布推文表示，部分Vyper 版本容易受到重入鎖故障的影響，任何依賴這些版本的項目都應立即與團隊聯繫。隨後Curve 團隊發推表示，部分穩定幣池已遭到攻擊。
據派盾監測，僅數小時時間，Curve 就損失了約5200 萬美元。受事件影響，Curve 的TVL 也從32 億美元驟降至24 億美元，CRV 價格也迅速跌破0.6 美元。另據dexscreener 信息顯示，CRV 在凌晨時分瞬時價格曾一度接近歸零。很快，人們關注的重點就來到了Curve 創始人身上。由於價格下跌，Egorov 的鏈上CRV 抵押借貸健康率開始下降，其本人也向Aave 再次轉入1600 萬枚CRV。
中午時分，比特大陸和Matrixport 聯合創始人吳忌寒在社交媒體發文表示：「在即將到來的RWA 浪潮中，CRV 是最重要的基礎設施之一。我已抄底買入，不構成財務建議。」但Egorov 的借貸健康情況似乎不容樂觀，其在Fraxlend 約1580 萬美元的貸款利率為105.%，並將在3 天后達到10, 000% 。 CRV 隨後下行跌破0.5 美元， 24 小時跌幅20% 。人們開始擔心，DeFi 是不是要亡了？
Egorov 的借貸健康情況曾一度接近清算臨界點
但事態很快發生了轉機。晚間12 點左右，黃立成在社交媒體上確認自己通過OTC 從Curve 創始人處收購375 萬枚CRV 並質押鎖定在Curve 協議中。次日，孫宇晨的相關地址也向Egorov 地址轉入200 萬枚USDT，並獲得500 萬枚CRV。坊間開始傳聞：Curve 創始人正以0.4 美元均價進行CRV 場外交易。
緊接著就是Yearn Finance、Stake DAO 等項目，以及DWF 等一眾機構和VC 紛紛參與到CRV 的救火行動中。據監測，Egorov 當日累計出售5450 萬枚CRV，回籠約2180 萬美元的資金，其主要貸款頭寸健康率均恢復至1.6 以上水平。隨後，CRV 價格也回升至0.6 美元左右，關於CRV 的多空爭奪戰再次告一段落。
DeFi 真正在發生什麼？
不止一次刻意誘空，將協議和整個DeFi 置於風險之下。我們不禁會問，Curve 創始人究竟在想什麼？不可否認，和其他創始人比起來，Egorov 的確很有「個性」。但Curve 所面臨的困境並不是個例，現在，整個DeFi 都患上了「收益病」。
再博弈一次
關於DeFi，我們談論最多的是去中心化和安全性。這兩者固然重要，但不管是傳統金融還是去中心化金融都離不開一個核心點，就是要能賺錢，尤其是要能讓有錢的人賺錢。對於坐擁千萬美金鍊上資產的鯨魚和機構，這一點至關重要。讓這些人賺錢，是DeFi 面臨的最現實的問題。
隨隨便便APY 上百的「土狗」是不可靠的，DeFi 需要至少能容納百萬資金量，並為LP 提供可觀、穩定收益的「大池」。比如過去的LUNA，它的金融引擎Anchor 能為180 億美元的資金提供20% 固定年化收益。 LUNA 暴雷後，老牌DeFi 又「香了」。雖然APY 沒有20% 那麼高，卻經受住了市場和時間的考驗。然而遭受LUNA、3AC 和FTX 三連擊後的加密市場並沒有給這些老協議提供太多東山再起的機會，尤其是Curve。
作為DeFi 穩定幣市場最重要的基礎設施之一，沒有人質疑Curve 在生態中所扮演的重要角色。但就賺錢效益來說，Curve 的確疲態盡顯。同樣拿穩定幣基礎收益來說，Curve 與Aave 上TVL 前五名的流動性池在收益方面有著明顯的差距，尤其在近期激烈的鏈上多空博弈催化下，Aave 的基礎收益更是遠超Curve。而Curve 大部分流動性池的主要收益，則還是來自CRV 的排放。
Curve 與Aave TVL 前5 名流動性池的收益率情況，數據來源：DeFi Llama
在與BlockBeats 的訪談中，Smrti Labs 創始合夥人Bowen 表示，在當前的DeFi 領域，像Lybra 和GMX 這樣能容納一定資金規模，同時又有可觀收益率的協議更受大戶的青睞。 Lybra 提供的eUSD/USDC 池，目前APR 能達到11.3% ，而在GMX 上的穩定幣池過去30 天的平均收益率也能達到9.57% 。都是穩定幣，但對於大戶來說，哪裡更能賺錢便會去哪裡，因此Curve 便一直面臨著流動性只減不增的問題。
Lybra eUSD 以及GMX 各池收益率情況，數據來源：Lybra Finance、DeFi Llama
基礎收益低，幣價表現又不好，怎麼改善LP 們的收益情況呢？ Curve 創始人的想法是在市場上搏一搏，讓CRV 的價格再高一些。
與其他老牌DeFi 不同，Curve 在這方面確實有一些獨特「優勢」。
首先，由於Curve 的veToken 賄選機制刺激，大部分CRV 代幣多處於鎖倉狀態，這使得CRV 在流動性方面，比其他大市值DeFi 代幣要差很多。有時，在Aave 上面借出CRV 的成本甚至比在交易所直接購買還低，因為過低的流動性會使買方在購買過程產生較大的溢價。
另外，上文提到，Curve 創始人掌握著CRV 流通總量的三分之一，這為一個想要控制幣價的團隊提供了很多操作的可能，其中一種方法就是假借「惜賣」來進行誘空行為。
從結果上看，這種方式在去年底的「DeFi 保衛戰」中運用效果非常不錯，不僅抬升了幣價，還讓Curve 再次成為了市場關注的焦點，為即將推出的crvUSD 做了一波PR 。而在這次CRV 多空對決中，Curve 創始人似乎輸的很慘，不僅幣價沒能回到先前水平，自己還被迫變賣了不少CRV 持倉。
但從另一個角度看，Evgorov 還是得到了他想要的結果，用Bowen 的話說，就是「綁架大家一起來幫CRV 抬轎子」。現在Evgorov 的CRV 持有量佔總流通量比例下降至20% 左右，但CRV 又獲得了一批極具實力的支持者，包括吳忌寒、杜均、孫宇晨等頭部玩家，以及DWF 等一眾「機構朋友」。
現在，大家都有了共同的利益，Curve 和CRV 又未來可期了。這樣看，Egorov 這一搏也不算太差。
收益困境：大戶在DeFi 賺不到錢了
LUNA 暴雷後，流動性問題就開始在整個加密市場蔓延開來。隨後倒下的三箭資本（3AC），就是因市場活動減少而無法產生目標收益，導致大型客戶撤資，並最終崩盤。據部分3AC 前內部員工向BlockBeats 透露，到公司運作後期，團隊所管理的大規模資產幾乎找不到任何可以產生預期收益的場景。年末的FTX 暴雷，更讓市場雪上加霜。
自美聯儲開啟加息進程，流動性緊縮就一直在侵蝕全球的各類市場，被定義為風險資產的加密貨幣尤為明顯。儘管幾場暴雷下來，人們對去中心化金融的公開透明和抗風險係數津津樂道，但這並不能阻止緊縮匕首慢慢插入DeFi 的心臟。
美國一年、兩年及十年期國債收益率情況，數據來源：FRED
截至目前，美國一年期、兩年期以及十年期國債的收益率分別為5.37% 、 4.88% 和3.97% 。拋開收益率曲線不談，無論是短期還是長期國債，收益率自2021 年底便開始穩步上升。相較Curve、Aave 等主流DeFi 協議，即便是十年期國債目前的收益率也明顯高出其平均收益率。
與之相對的，是DeFi 逐步下滑的收益水平。據DeFi Llama 數據顯示，DeFi 收益中值已從去年初的6% 降至今年7 月的2% ，對於大戶而言，這幾乎已是無利可圖。 「為什麼還要冒著兩三倍的風險乘數在DeFi 裡拿3% 的收益，當你在美國國債裡就可以拿5% 的收益呢？」Bowen 這樣向BlockBeats 解釋道。
DeFi 收益率中值變化，數據來源：DeFi Llama
對於資金體量大的客戶，現在的DeFi 早已不如從前。過去別說一年，光是一天就能有3% 的收益。因此在流動性緊縮以及監管陰影的雙重籠罩下，仍將資金留在DeFi 裡似乎並不是一個明智的選擇。 Bowen 認為，現在仍然留在DeFi 市場裡的資金，大部分或許是不方便甚至無法「上岸」的資金。 「其他的錢，能跑的早就跑了」。
既然走不了，那就需要在內部解決問題。除了PoS 質押獎勵和協議代幣排放外，還有什麼可以為大戶們提供穩定、可觀收益的方式呢？
首先想到的是Real Yield。本質上，Real Yield 就是指協議根據其實際收入，以ETH 等生態原生Token 或USDC 等穩定幣計價，向用戶支付收益，消除代幣排放帶來的通脹和收益不穩定的情況。去年底開始火熱的GMX 就是這一敘事的龍頭代表。
據Nansen 數據顯示， 2022 年8 月底，GMX 的交易數量一度超過Uniswap，成為Arbitrum 網絡單週交易數量最多的協議。在GMX 的白皮書中團隊明確提到，GLP 代幣持有者（即LP）除了獲取GMX 代幣獎勵之外，還獲得以ETH 計價的平台費用收益。在GMX 代幣價格在9 月大幅上漲至56 美元後，Real Yield 敘事也成了拯救DeFi 的新希望。
但實際上，在熊市期間，這種依靠所謂「協議實際收入」產生的收益並不可靠。很快大家就發現，除了Uniswap、GMX 這類有大引力、能容納大資金量的協議外，大部分DeFi 協議並不能在熊市期間創造收益。在與BlockBeats 的訪談中，1inch 聯合創始人Anton Bukov 透露，如果沒有DeFi 聚合器產品，大部分DEX 根本無法在熊市期間存活，因為這些DEX 並沒有流動性可言。
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經歷年初短暫的「春季躁動」後，市場在今年4 月進入深熊。除了「擼毛工作室」的批量操作外，鏈上行為已經到了屈指可數的程度，Real Yield 敘事也很快死去。不過令人意外的是， 6 月以來Compound、MakerDAO 這兩個老牌DeFi 的代幣開始上漲，並創造出年內新高。
MKR 與COMP 代幣價格變動，數據來源：CoinGecko
市場為上漲作出的解釋是：RWA。
在加密市場，Real World Asset 這個概念過去幾年被反复炒作，這次又被用在了DeFi 領域。既然沒有辦法在鏈上產生足夠的收益，能否將現實世界的收益帶入DeFi 呢？此前，MakerDAO 創始人在Tornado Cash 風波後發表的《Endgame》提案文章，就曾引起一輪關於RWA 的討論。
現在市場又有傳聞，MakerDAO 通過用國庫資金購買美國國債，收入在過去幾月顯著提升。而Compound 創始人也在6 月底宣布了自己創立的新公司Superstate，專門負責將債券等資產帶到鏈上，為潛在客戶提供比肩現實世界的收益。消息公佈後，COMP 代幣價格24 小時上漲幅度超23% 。
關於Compound 創始人新公司Superstate 的報導
香港合規浪潮下，RWA 的熱度來到了新的高點。香港6 月以來的Web3 線下活動，絕大多數都與RWA 有關。人們不僅希望通過這一敘事獲得更好的鏈上收益，還希望依靠它吸引更多的傳統資金進場，創造新一輪加密週期的風口。
但就目前來看RWA 或許還不能從根本上解決DeFi 的「收益病」。因為資產管理模式尚未成熟，當前的RWA 基本限於對國債，尤其對美國國債的敞口。這一方面降低了DeFi 的抗監管能力，另一方面，也意味著一旦美聯儲反轉，依靠美債的RWA 協議將再次失靈，進入收益下降的不可逆趨勢。而在許多人看來，美聯儲距離反轉已經不遠了。
不管是Staking、veToken 等代幣經濟學，還是Real Yield、RWA 等敘事風口，都反映出DeFi 在「收益病」面前的痛苦掙扎。當前DeFi 領域的創新，似乎皆是治標不治本。或許想要治好這一病症，只剩「等待牛市」這一味藥方了。
