OP Crypto 研報：MEV現狀及未來展望

原文作者：Michael & Serein

原文來源：OP Crypto

前言

近日，以太坊基礎設施Flashbots (MEV-Boost)以10億美金估值完成約6000萬美金的融資，由VC、Layer 2 、Angel Investors、DEX以及 MEV 供應鏈參與者共同完成此輪融資。

MEV貫穿區塊形成的整個進程，作為公鏈重要基礎設施衍生的市場，OP Crypto團隊在MEV方向上關注了很多項目，而本文將詳細介紹我們視角里MEV產業的發展以及潛在的機會。

MEV市場從何而來

MEV在不同的利益相關方前有不同的價值體現，但通常來說大家理解為(Maximum Extractable Value) 最大可提取價值，是通過添加、刪除並且更改區塊中的交易順序來衡量驗證者在向鏈中添加區塊時可以獲得的利潤。我們不難得出結論：由於區塊生成過程交易可被調控，因此MEV必然存在。在後文我們將詳細講述它們之間的關係。

由此，MEV衍生出了多種形式的獲利方式，主要包括套利、三明治攻擊以及清算。根據Eigenphi有關2022年各MEV交易頻率的數據，我們可以看到套利交易的頻率最高，平均約佔68%，而三明治攻擊平均約佔30.6%。

三種MEV方式的發生機制如下：

套利

通過縮小市場之間的價差獲得套利收益

三明治攻擊

通過識別交易意圖搶先買入和賣出

清算

通過在市場波動期間利用債務和抵押品價值之間的差異來獲得清算回報

不難發現，套利與清算都是能夠實現鏈上市場平衡的MEV形式，而三明治攻擊則是屬於人為竊取用戶交易果實的不公平交易行為。

MEV有利有弊，比如套利能夠提高DeFi高效率，依靠Searcher能夠迅速扳平價差；但三明治攻擊卻會影響用戶體驗，造成高的滑點，且由於攻擊者會通過提高Gas費用來獲取優先交易權，導致網絡擁堵和很差的用戶體驗。

以太坊區塊生成與MEV之間的關係

在以太坊PoW時代，MEV的主要參與者包括搜索者(Searcher)和礦工，礦工佔據MEV收入的大頭，且很大一部分的礦工本身也會去成為搜索者。而自Merge以來，由於區塊生成進程的改變（執行層與共識層），驗證者的多樣性（Liquid Staking等），以太坊的PoS機制改變了原先的MEV生態。以太坊在Merge後的區塊生成的邏輯如下：

從中，我們仍然可以看到交易排序過程是不夠去中心化的：交易定序看似由執行層和共識層共同決定的，但能夠上鍊的區塊構建與驗證是同一人，且由這一人決定交易序列。

MEV市場規模

收入視角

2022年，2717個MEV Bots為MEV市場創造了約3億美金的收入，套利的毛利高達52%。收入規模僅此於OpenSea、LooksRare等頭部項目。

以Lido DAO的執行層APR為例，主要以MEV收入為主，約佔stETH總收入的1/3。當鏈上交易火爆時，其一度佔比近70%（2023年3月11日）

因此我們可以推測，當牛市到來時，MEV 收入仍將占到 Stake 總收入的 70%。牛市期間MEV市場收入水平規模與LSD市場收入水平相當。

交易量視角

從交易量來看，2022年三明治攻擊給市場帶來了2870億美元的交易量，明顯高於套利的410億美元交易量，佔比87.5%，足以媲美頭部DeFi項目的年交易量。

而從鏈上交易的場景來看，MEV在DeFi頭部項目貢獻的交易量佔比也非常高：

MEV價值鏈與產業格局

基於以太坊的當前結合了區塊生成體系，我們梳理出了MEV價值鏈，如下圖所示：

1. 1. 上游

主要為PRC提供方，完成簽名，然後將交易從本地廣播至網絡中。

1. 2. 中游

中游即是在在公開或隱私環境中實現區塊構建（交易定序），並直接尋找MEV機會，確定MEV利潤分配方式。目前主流的方案仍是Flashbots MEV-Boost，其在以太坊上的時隙份額都達到了90%的水平，MEV-Boost上線至今不到一年時間的總MEV收入獲取高達250k ETH (當前價值約$469m)。

中繼器模式理論上將Builder與Validator分離，但事實上，這也意味共識層的Validators不參與bundle競價且難以分享到MEV收入，但我們在“市場規模”部分提到Lido執行層收益大部分來自於MEV，因此我們可以推斷Flashbots下的PBS並沒有很好的落地。

展開中游的利益相關者，我們可以看到礦池、LSD Stakeholders等已經深深嵌入MEV獲取的生態中，並且MEV收入佔據了總收入的相當比例。反過來說，只要MEV機會存在，利益相關方仍然會以低成本的獲取方式參與。

（左圖為Relay 參與者的格局，右圖為Builder參與者格局）

3. 下游

主要負責提議（驗證）新區塊，使用戶的交易和提取MEV交易被網絡共識並最終獲得MEV收入。驗證者本身來自於CEX、Liquid staking、機構質押或個人質押。當然，隨著流動性質押中的新機制出現，比如基於DVT的新質押池等，下游格局可能會發生一些變化，本文將不展開論述。

解決方案分享

1. Flashbots

Flashbots是一個研發公司，旨在減輕MEV導致的負外部性（例如鍊上擁堵）。 Flashbots推出了幾個產品，例如Flashbots Auction(with the Flashbots Relay), the Flashbots Protect RPC, MEV-Inspect, MEV-Explore and MEV-Boost等。在這裡著重介紹一下Auction（MEV-GETH）和MEV-Boost兩款產品。

• MEV Auction

MEV Auction是以太坊PoW時代的產物，當時的MEV參與者是Searcher和礦工，Flashbots Auction 提供了Searcher和礦工之間的私密通信渠道，通過透明和公平的方式來協商交易定序和價格。

MEV Auction具體流程如下：

• 提交拍賣：Searcher將交易打包成Bundles提交到Flashbots Auction，同時為Bundles指定一個最低價格
• 礦工競價：礦工在拍賣系統中對感興趣的 Bundle 進行競價並指定最低價
• 構建區塊：礦工從拍賣系統中選擇一個或多個競價最高的Bundle，將其包含在區塊中
• 結算和執行：區塊中包含的交易和 Bundle將按照拍賣中達成的順序和價格進行執行

在原始的MEV獲取中，Searcher之間需要通過高Gas來爭奪交易優先權（如果Searcher不是礦工的話），這導致了很強的負外部性，而MEV Auction的本質在於有交流協商交易排序的問題，對於Searcher來說，通過規避Gas戰爭來節省失敗的費用；而對於礦工來說，能夠在不參與Search MEV的前提下極大程度的享受MEV收入。

但隨著以太坊轉向PoS，Flashbots又推出了MEV-Boost。

• MEV-Boost

其本質邏輯就是將Validator構建區塊的過程外包，Builders打包區塊，並通過中繼器傳遞給Block Producer（也就是以太坊上的Validator），最終形成區塊，也就是上文提到的PBS 。

具體流程如下：

在MEV-Boost中Builder也需要承諾不參與Front-run，否則會被slash，但很明顯這是一種授信方式。

MEV-Boost本質上帶給MEV的好處與MEV Auction相同，都能夠公平有效的實現交易定序，並創建市場使得MEV收入在Searcher與Validator間自由分配。區別在於Validators能夠徹底外包區塊構建工作，Builder的存在能夠加速區塊的生成，提高區塊鏈效率。

2.Shutter Network

Shutter Network 是一個開源項目，旨在通過使用基於閾值加密技術的分佈式密鑰生成（DKG）協議來防止以太坊上的搶先交易。該協議通過閾值加密隱藏交易信息，使攻擊者無法確定交易的具體信息，包括買入或賣出、交換的代幣或價格。

具體流程如下：

• 密鑰持有者合作生成公鑰，只有 N 個密鑰持有者中的 N 個合作（N 稱為閾值），才能生成私鑰
• 一批交易由 eon 公鑰加密(由 Keypers 向用戶廣播）
• 用戶通過檢查 N 個 Keypers 是否提交了相同的 eon 公鑰來驗證密鑰是否正確
• 用戶在本地自動生成一個批號，並獲得一個 eon 密鑰
• N 個密鑰使用者使用各自的私鑰對Batch進行解密
• Batch將被發送到 L1/Rollup 進行驗證

其本質是一個關於Keypers的DAO治理平台，Shutter通過閾值加密與分佈式密鑰生成實現區塊構建過程的加密，以確保交易序列在上鍊前是不可被觀察和修改的。但Shutter的方案也會讓MEV市場每年至少失去1.3億美金的收入。採取類似方案的項目還有Penumbra，Osmosis等。此類解決方案是否能取得足夠廣泛的接受度完全取決於與公鏈核心層的關聯度，我們較為擔心其未來能否實現穩定的盈利。

3.Chainlink FSS

FSS (Fair Sequencing Services)是去Chainlink推出的中心化的交易排序解決方案，旨在為智能合約系統減少最大可提取價值（MEV）所產生的負外部性。 FSS的實現不會改變區塊鏈原有架構，實現方式是通過定序來自智能合約的交易，目前僅通過兩個原則對交易進行排序以確保公平，一個是基於因果排序（即閾值加密方式） ，一個是基於時間定序。

MEV將何去何從

MEV-Boost的出現使得Searcher與Builder的門檻降低，Searcher掌握強大的交易識別算法以及私有訂單流以創造MEV機會，而Builder本身俱備一定的區塊執行能力，Searcher將MEV的部分收益分配在競價的Batch中，Builder僅需挑選最具價值的Batch並打包區塊提交中繼器即可分享到收益。這是一種更加高效的區塊生成模式，但仍然不夠去中心化。

MEV目前面臨幾個重要的事實基礎：

1. PBS被寫入以太坊規劃，Uniswap領頭對抗MEV

由前文所述，PBS在MEV-Boost架構下的落地是不太成功的，擁有區塊執行能力的流動性質押池、機構或個人參與者本質上也希望分享到MEV蛋糕，而非單純獲得質押收益。

PBS目前已被提議更新到以太坊架構，但中短期來看，市場始終需要對抗MEV的手段，因為DeFi項目需要為用戶提供更優鏈上交易體驗，以正向優化商業模式。

近期，Uniswap推出了最新產品Uniswapx，採取荷蘭拍模式以匹配供需訂單並集中流動性，Uniswapx最核心的部分是把交易路由和聚合交易的功能外包給了一個新的參與者Filter，由Filter 與Uniswap的Router 一起來執行接單和匹配訂單的任務，Filter 可以是交易聚合器、做市商或個人，自然也可以是MEV 的Searcher。這樣一來，由於競價機制的存在，交易者可能的 MEV 損失將會在競價過程中被彌補，所以來自Uniswap的MEV 價值會被內化。從某種程度來說，MEV在Uniswap中也會有很好的利益分配，並且Searcher還能夠為Uniswap用戶體驗服務。

2. MEV方案眾多，盈利較少

MEV的大量收入都被Searcher和Builder收取，包括Flashbots在內的技術方案都沒有很好的盈利效應，當然也正是由於Flashbots的非盈利性質，導致後入場的項目很難盈利。

3. 多鏈MEV挖掘成為趨勢

以太坊目前的MEV獲取毛利水平已不如BSC，為了實現利潤的最大化以及全鏈效率，單鏈Builder和Relay的模式是定然走向衰退的。目前的新解決方案SUAVE以一條新鏈的形式充當其他鏈的獨立的Mempool和Builder。

基於事實，我們認為未來的MEV市場將走向多鏈MEV獲取、天花板收入降低的新格局，展開細分賽道來看，Searcher競爭將會更加激烈，更加考驗訂單能力以及算法能力；Builder將會更低成本的參與MEV市場。

總結

MEV是一個區塊鏈中少見的強現金流，強交易相關，高收入但相對低風險的底層賽道，其規模隨市場波動的較大。而從投資的角度而言，因為MEV盈利大多分配至Searcher和Builder導致做MEV相關的協議項目盈利能力成了新問題，我們發現目前新的競價系統/MEV協議的投資機會較少，即使對於Searcher而言，機構參與的投資機會也非常有限。

聲明：本內容為作者獨立觀點，不代表0x财经 立場，且不構成投資建議，請謹慎對待，如需報導或加入交流群，請聯繫微信：VOICE-V。

來源：OP Crypto