作者：北海，PicWe Co-founder；來源：白露會客廳
比特幣現貨ETF被美國SEC批准，為虛擬資產市場打開了新的大門。法規不斷推動產業朝有秩序有保障的方向發展，合規也成為了2024年的重頭戲之一。誰能率先合規落地，在機構跑步入場的未來，才能搶得先機。
合規交易所也罷，獨立券商也罷，屬於他們的時代才剛開始。
白露會客廳今日薦讀：專研Web3券商代買服務的PicWe共同創辦人北海，關於合規交易所與Web3券商發展解讀。了解Web3產業現有問題，認清合規交易所和Web3券商的重要性，解讀後ETF時代Web3券商的定位與未來。
以下為原文內容。
一部《繁花》劇，半部券商史。
Web3的人看繁花這部劇，都有很強共鳴。很多人在看劇時下意識的將「股票」換成了「Token」。 90年代的中國股市和當下的加密貨幣市場如出一轍。時時都有人滾倉暴富或爆倉“立正”，天天都希望朋友賺錢又害怕“朋友開路虎”，月月都有讓人拍斷大腿的錯失自由機會。如今ETF已通過，Web3也將從「老八股」時代邁入大繁榮時代。
《繁花》中，「西康路101號」是爺爺寫給阿寶買股票的地方。中國工商銀行上海信託投資公司靜安證券交易部的別稱「西康路101號」。 「合抱之木，生於毫末」。這裡是改革開放時期中國券商的起點。
那我們不禁要問，哪裡是Web3的「西康路101號」。
一、為什麼Web3市場需要券商
傳統證券市場，一般交易者無法進入交易所，只能在券商（證券公司）設立的營業廳下單，由券商代理完成股票的實際交易。 Web2時代，使用者無需到線下營業廳下單，可透過電子終端機完成遠端下單作業。但普通交易者依舊無法在交易所直接下單，仍需要券商代用戶完成交易。這就是券商最基礎的角色「代買服務」。
Web3內的交易所（Exchange）沒有限制，任何使用者都可以直接在交易所中進行交易。那麼Web3需要券商嗎？
傳統交易所很多採取會員制，證券交易所不以營利為目的。由會員自治自律、互相約束，會員可以參與交易所的股票買賣與交割。
（一）Web3交易所的合規轉型
Web3交易所分為兩種：中心化交易所（下稱Cex）和去中心化交易所（下稱Dex）。 Dex的利潤來自於兩項：一是交易手續費，二是Dex的平台Token加值。而Cex除了這兩項收入，還有第三項收入即客損。客損是指用戶在交易所因交易而損失的金額。用戶在交易所下單，交易所需要同步幫用戶交易對應數量的Token，這是交易所的交易職能。至於Launchpad和其它業務，將隨著合規化轉型的推進，將不再是交易所的主要業務。
強總聯合交易所，寶總和麒麟會全部被埋。想像一下，如果《繁花》中的交易所股票不需要真實資金的買賣，只要強總一句話就可以漲跌，那麼十個麒麟會也救不了寶總。
在現行交易所在實際操作中，會出現交易撮合和虛擬交易等情況。交易撮合是合理的，可以提升交易效率。但虛擬交易則風險很大。永續合約等金融衍生性商品原本是讓用戶互相對賭的虛擬交易。永續合約價格與現貨價格無須一致，各家交易所的同一個Token永續合約價格也可以不一致。但在賭注和「手牌」對交易所是透明的情況下，許多交易所會主動下場，操控虛擬交易價格，穩贏用戶。因此，我們常常可以看到被交易所插針爆倉的情況。例如孫哥去年上演的HT埋大戶事件。
有的Cex明明沒有足夠量的Token，卻提供相應的交易量。確實大部分用戶在交易所只是炒幣，但也會偶髮用戶要提現的狀況。有些小交易所會採取不允許「提幣」的措施，只允許數位上的買賣。而大交易所則會暫停“提幣”，用這個時間到鏈上或其它交易所購買足量的Token。但這個過程幣價的波動會讓交易所造成一定的損失。因此，所持有的Token現貨數量成為Cex的核心競爭力。而交易所屯幣，又會進一步加劇Web3的流動性不足。
這些問題都是交易所合規之路的阻礙，未來，終將解決。
（二）加密貨幣整體流動性不足
加密貨幣市場總體體量依舊較小。目前，傳統金融市場依舊占主導地位，體量遠非加密貨幣市場可比擬。以證券市場為例，全球證券市場總市值約110兆美元，其中美國證券市場總市值約45.5兆美元，佔比約42.1%。而經歷去年11月到近期的大幅成長，加密貨幣市場總市值才剛恢復到1.59兆美元的市值。整體量剛超過全球證券市場第16名的澳洲，離第15名的韓國證券市場，依舊有些許差距。
加密貨幣資產無法相互兌換。 Token、NFT、銘文等資產採用的協議各不相同，如ERC-20、ERC-721、BRC-20等。不同協議的資產無法直接轉換，有的可以藉助第三方工具完成swap，有的只能透過市場拍賣，用Token結算。
每條公鏈都在分割流動性。不同鏈上的Token，只能透過跨鏈橋轉移，既慢又不安全。於是大量公鏈內的資金基本上只在單一鏈中流動，每發一條新公鏈，在外部資金進入有限的情況下，都是在分割原本流動性就匱乏的加密貨幣市場。
Dex的發展無法滿足日益增長用戶的需求。 Dex侷限於單一公鏈或部分生態。對一般使用者來說，相較於Cex，Dex的操作較為繁瑣，學習成本較高。而且鏈上交易有被套利或被「三明治攻擊」的風險，一旦操作不慎，容易造成大量損失。
2023年12月14日-2024年1月11日MEV分類數據
2024年1月10日套利案例，透過閃電貸用25U的成本賺取1.7萬U的利潤。
（三）用戶交易體驗有待提升
無法一鍵購買任意Token。很多人都有這樣的經歷，看到一個“財富密碼”，但不知道在哪裡買這個Token，有的甚至買的是假幣。很多Token只能在部分交易所買到，有的Token只能在鏈上買到。到今天，Web3依舊沒有一款產品讓使用者能夠買到任意的Token。即使使用鏈上工具，也只能在特定的生態中買到對應的Token，例如1inch在非EVM就毫無用武之地。
鏈上交易學習門檻太高。即使是圈裡的「老法師」對於「在哪裡買」「怎麼買」也常常會出現困擾。每個生態和協議差異巨大，而且每條鏈為了鎖定流動性，盡可能的不讓TVL流失，會人為的製造障礙。許多異構鏈只支援自己生態的錢包，每條鏈也會建立自己的Defi生態。直接導致用戶無法用通用錢包+通用Dapp完成所有Token的交易。
二、後ETF時代Web3券商作用
（一）後ETF時代交易所的定位
ETF已經通過，未來Web3產業會越來越規範。 Cex會逐漸回歸交易所（Exchange）的屬性，不太可能繼續「既當裁判又當運動員」。未來合規Cex的收益會來自於四項：一是交易佣金；二是券商會員費；三是諮詢服務費；四是持幣及提幣費用。前三項和傳統交易所一致，第四項是Web3獨有的。
持幣和提幣費用將會是Web3交易所的重要收益。證券和Token從屬性和功能上都有較大差異，Token所具備的金融權益比證券更廣泛，使用情境也更多。證券交易中不會出現用戶要求“提走證券”，但是Web3世界中用戶經常會有提Token的需求，而持有大量Crypto是一筆不小的資金成本。未來會出現券商不持幣，由交易所代持的情形。提幣時，由券商發起，交易所轉給用戶。交易所收取券商一定的持幣費用，並收取用戶一定的提幣服務費。
Cex持有資產狀況
（二）Web3券商的定位
Web3券商提供五項服務：
一是代買服務。券商透過Web3基礎設施，打通Cex和Dex，實現一鍵買到任意Token，幫助用戶完成Token的交易。和證券一樣，用戶並不關心股票是誰提供的，只關心交易的便利性。
二是諮詢服務。一方面是佈道。券商需要跟新用戶解釋Web3基本知識，做好區塊鏈技術的宣傳工作。同時依照當地的政策法規，提供協助開戶、出入金等服務。另一方面是投資諮詢。提供Web3各類諮詢，輔助用戶找投資標的、做交易決策。
三是配資、金融衍生性商品服務。當交易所走向合規，永續合約和槓桿業務會從交易所轉移到券商。這樣可以有效的避免「裁判親自下場」問題。而當專案和使用者需要資金支持時，券商手上的資金和券商在交易所處Token提現的授信將作為首選。另外，目前跟單交易、鏈上監控等業務也會聚合在券商的服務中。
四是資產管理。 Web3券商提供的不只是傳統的理財和基金產品，還可以提供鏈上挖礦，穩定幣質押借貸等鏈上獨有的產品。幫用戶實現資產的周期性穩定增值。
五是承銷、分銷和OTC業務。雖然Web3募資可以直接透過IDO和ICO的方式，但有券商背書，承銷、分銷會更有市場。而圈內每個月都有大量Token解鎖，OTC業務可以避免盤面價格波動。而OTC業務透過有信任基礎的券商，更容易促成交易。
三、Web3券商將成為交易賽道的細分產業
無論是傳統金融市場還是加密貨幣市場，每次牛市啟動，首先爆發的就是交易賽道，而「牛市買券商」則是共識。
目前Web3券商仍是新興賽道，但已經出現了一些項目。根據所提供服務種類細分為幾個類別：
一是代買工具。 Web3一直缺少一款類似證券的東方財富或同花順app，用戶只需一鍵下單就能買到任意股票。 Web3未來會出現一系列代買工具，讓使用者無需學習鏈上操作或也無需交易所註冊，就能買到任意Token。
目前可以提供這項服務的是PicWe平台。該平台基於AA錢包、聚合交易系統和SIS技術（基於閃電網路的狀態存證服務），打通了Cex和Dex的流動性，用戶無需提供交易所API也無需在交易所註冊，PicWe平台的代買服務可以幫助使用者「一鍵買到任意Token」。而且用戶的資產全部都在鏈上鎖定，十分安全。該平台Dapp和Tgbot已經上線，正在Beta測試階段。
二是資訊工具。 ETF通過的消息讓ETH瞬間起飛10點，而L2賽道和ETH相關概念（如ETC）更是爆漲接近20點。先一步獲得資訊，在Web3意味著“更早上車”，成本更低、風險更小、收益更高。
全網最快的Web3鏈下資料情報系統當屬BubbleAI平台。結合團隊自研的AI大模型分析引擎，打造「All in One」的AIFi生態系統，將最難、最複雜的數據用最快、最簡單的方式賦能全球用戶。 BubbleAI終端Beta版已經上線。其核心功能包括即時訊號聚合、AI輿情分析、AI agent跟單、AI熱門板塊追蹤、AI策略bot。目前，BubbleAI平台正在進行白名單申請活動，申請人數已經超過2萬人。
三是金融衍生性商品。金融衍生性商品的種類繁多，而最接近券商服務的當屬跟單服務。跟單服務依業務類型可分為DeFi挖礦、跟單交易（又細分為Cex跟單和鏈上Smart Money追蹤）和量化交易三種。其中DeFi挖礦類型，著重「套娃」或穩定幣，嚴格意義上，更偏Fi的類型。而跟單交易的量體較大，未來會是Web3券商服務主要部分。
券商跟單服務有一家值得關注。 Logearn 是全球首個去中心化的自動跟投/跟單交易中間件，是聚合型的去中心化跟單交易平台。平台提供去中心化跟單SaaS 解決方案，徹底打通CEX、DEX、錢包、社群等場景的跟單資料和流程，可以聚合業界所有跟單的流動性。讓使用者更方便的進入Web3 來投資或交易。
四是資管工具。一直以來，加密貨幣市場都保持著較高的收益率，而Web3資管專案也始終十分火熱。資管平台依資產持有者的權限可分為中心化、去中心化和半中心化三類，產品形態和技術路線各有不同。整體來說，Web3資管項目參差不齊，往往短時間內高收益的工具，在長週期內收益很低甚至虧損，只有經歷過一輪週期市場檢驗的項目，才是優秀的資管項目。
Enzyme專案誕生於2017年，管理者可以在Enzyme建立自己的投資組合，投資人可以選擇特定的投資經理進行投資。 V2版本上線後，支援近200種資產，有1,300多種投資組合，管理近17億美元的鏈上資產。但由於這個圈子用戶更喜歡短期高額收益，Enzyme雖然是去中心化資管賽道的龍頭項目，依舊體量較小。這一輪多頭市場或許會出現半中心化的鏈上優質資管計畫。
五是承銷、分銷和OTC業務平台。以Amber為代表的平台可以提供非加密貨幣市場用戶購買加密資產的管道。但目前暫未發現以智能合約為基礎的OTC業務平台，協助專案方在非二級市場完成Token的交易。
2024年1月11日標誌著Web3進入新紀元。未來Web3合規交易所和券商將攜手打造更便利的交易基礎設施，引進大量圈外用戶持有加密資產，提供更有溫度的交易服務，聚合整個加密貨幣市場的流動性，提升區塊鏈的世界性共識，共同迎接Web3的繁花。