原文標題：《How the US Should Regulate Stablecoins》
撰文：Marcelo Prates
編譯：火星財經，MK
近期，美利堅大學法學教授希拉蕊艾倫（Hilary Allen）在一檔播客中闡述了穩定幣可能對銀行系統乃至廣泛公眾構成的風險。她指出，穩定幣有可能動搖銀行的穩定性，最終可能需要政府救援。同時，美國國會正推動穩定幣的聯邦級監管。儘管在總統選舉年，關於穩定幣的法案難以成法，艾倫仍擔憂這些法案可能促使民眾支持穩定幣。她明確表示，穩定幣「缺乏重要用途，應予以禁止」。
馬塞洛·普拉特斯是Consensus 2024 的演講者，也是資深金融政策與監管專家。他撰寫了許多關於貨幣、支付與數位資產的文章。針對艾倫的擔憂，他認為這種擔憂可能只適用於那些反對競爭及不歡迎監管透明度的人。他反駁稱，艾倫所述為一種被過度誇大的、無益的潮流。事實上，這代表了過去25 年金融領域中最具革命性的創新之一的進階版本：由非銀行機構發行的電子貨幣。
自2000 年代初以來，歐盟已意識到需要透過更快、更經濟的方式推廣數位支付。基於此，歐盟立法者制定了一套電子貨幣監管框架，使新創公司能充分利用所謂的金融科技，以受監管且安全的方式提供支付工具。
背後的邏輯十分明晰：由於銀行提供多種服務且結構複雜，面臨較高風險和嚴格監管要求，透過銀行帳戶進行數位支付通常不僅繁瑣，而且成本高昂。解決方案是，為非銀行機構設立獨立的許可和監管機制，專注於一項服務：將客戶存入的現金轉換為可透過預付卡或電子設備進行數位支付的電子貨幣。
實際上，這些電子貨幣發行機構在運作方式上與銀行類似，但更為專一。法律要求，它們必須保障客戶的現金安全，確保電子貨幣餘額始終可兌換回等值現金，以避免貶值。由於這些機構受到許可和監管，客戶可以放心，他們的資金在大多數情況下除嚴重監管失敗之外均是安全的。
因此，大多數現有的穩定幣——也就是那些以美元等主權貨幣為基礎的穩定幣——實際上具備電子貨幣的某些特性：它們之所以特別，在於透過區塊鏈技術發行，不受國家支付系統的限制，並可在全球流通。
穩定幣並非危險的金融產品，而是名副其實的「電子貨幣2.0」，有潛力進一步實現電子貨幣最初的承諾：增強金融領域的競爭，降低消費者的成本，並促進金融包容性。但為了兌現這些承諾，穩定幣確實需要接受聯邦層級的適當監管。若缺乏聯邦法律規範，美國的穩定幣發行者將繼續受到各州貨幣轉移法的約束，這些法律在客戶資金的隔離和儲備資產的完整性方面並未統一設計，且執行不一。
考慮到歐盟在電子貨幣領域數十年的經驗，以及其他國家的先進改進，有效的穩定幣監管應建立在三個支柱之上：授予非銀行牌照、直接訪問央行帳戶和對支持資產的破產保護。
首先，限制向銀行發行穩定幣本身就是一種矛盾。銀行業的本質是持有公眾存款，而這些存款並不總是得到100% 的支持，傳統上這稱為「部分準備金銀行」。因此，銀行可以在不動用自己資本的情況下發放貸款。
另一方面，對穩定幣發行人而言，其目標是確保每個穩定幣都得到流動資產的充分支持。他們的主要職責是接收現金，以穩定幣形式提供等價物，安全保管所收到的現金，並在用戶兌換穩定幣時返還現金。貸款不是他們業務的一部分。
穩定幣發行機構與電子貨幣發行機構極為相似，都旨在與銀行在支付領域特別是跨境支付領域競爭。他們不應取代銀行，更不應演變成為銀行。
這就是為什麼穩定幣發行人應獲得特定的非銀行許可證，如同歐盟、英國和巴西的電子貨幣發行人一樣，這種許可證較為簡單，其要求（包括資本要求）與其有限的活動和較低的風險相符。他們不需要銀行執照，也不應被要求持有之。
其次，為了強化其較低的風險狀況，穩定幣發行人應能夠擁有央行帳戶來持有其支持資產。將客戶的現金存入銀行帳戶或投資於短期證券通常是安全的選擇，但在壓力時期，這兩種選擇都可能帶來更大的風險。
例如，美國穩定幣發行商Circle 因矽谷銀行（SVB）倒閉而面臨困境，其在SVB 存放的33 億美元現金儲備（幾乎佔總儲備的10%）一度無法使用。受2022 年利率上升影響，持有美國國債的多家銀行遭受損失，國債市場價格下跌，造成一些銀行流動性短缺，難以應對提款請求。
為避免銀行系統或國債市場的問題影響穩定幣，應要求發行人將其支援準備金直接存入聯準會。這項措施將有效消除美國穩定幣市場的信用風險，並實現對穩定幣支援的即時監管——無需存款保險，也無需救助風險，這與電子貨幣的情況類似，與銀行存款相反。
請注意，非銀行機構擁有央行帳戶並非史無前例。英國、瑞士和巴西等國的電子貨幣發行機構就可以直接透過央行保護用戶的資金。
第三，客戶的資金應根據法律與發行人的資金分開管理，並且如果穩定幣發行人失敗（例如，因詐欺等營運風險），客戶的資金不應受到任何破產程序的約束。有了這額外的保護層，穩定幣用戶可以在清算過程中迅速重新獲得資金，因為破產發行人的一般債權人無權扣押客戶的資金。同樣，這被認為是電子貨幣發行者的最佳實踐。
在關於穩定幣監管的公開辯論中，這些創新做法可能會讓觀眾留下深刻的印象。然而，對那些關注細節的人來說，基於世界各地的成功案例和經驗，平衡的論點應該具有更大的說服力。
根據歐盟在電子貨幣領域累積的數十年經驗以及其他國家的先進改革，有效的穩定幣監管應基於三大支柱：授予非銀行牌照、直接訪問央行帳戶和對支持資產的破產保護。
首先，將發行穩定幣的權限限制在銀行本身是一種矛盾。銀行業的本質在於保管公眾存款，並非總能得到100% 的資金支持，傳統上稱之為「部分準備金銀行」。因此，銀行能夠在不動用自身資本的情況下提供貸款。
而對於穩定幣發行機構，其主要任務是確保每一枚穩定幣都有充足的流動資產支持。他們的核心職責包括接收現金，以穩定幣形式提供等值的貨幣，安全保管收取的現金，並在用戶需求時退還現金。這與貸款業務無關。
穩定幣發行者與電子貨幣發行者本質上類似，均旨在與銀行競爭，尤其是在跨境支付領域。他們旨在補充而非取代銀行功能，更不應演變為銀行。
這正是穩定幣發行者應獲得特定的非銀行許可證的原因，如同歐盟、英國和巴西的電子貨幣發行者所獲得的許可證一樣，此類許可證相對簡單，要求（包括資本要求）與其有限的業務活動和較低的風險相適應。他們不需要銀行執照，也不應被要求持有之。
其次，為了加強其低風險的地位，穩定幣發行者應能擁有央行帳戶來保管其支持資產。將客戶資金存入銀行帳戶或投資於短期證券通常被視為安全選項，但在經濟壓力期，這兩種選擇都可能帶來更大的風險。
例如，美國穩定幣發行商Circle 因矽谷銀行倒閉而面臨困境，其在該銀行的33 億美元現金儲備（佔其總儲備的近10%）一度無法使用。受2022 年利率上升影響，持有美國公債的多家銀行遭受重創，國債價格下跌，導致流動性短缺，難以滿足提款需求。
為了避免銀行系統或國債市場的波動影響穩定幣，應要求發行人將其支持資產直接存入聯準會。這項措施將有效消除美國穩定幣市場的信用風險，並實現對穩定幣支援的即時監管——無需存款保險，也無需救助風險，這與電子貨幣的情況類似，不同於銀行存款。
值得注意的是，非銀行機構擁有央行帳戶並非無前例。在英國、瑞士和巴西等國，電子貨幣發行機構可以直接透過央行保護用戶的資金。
第三，應依法將客戶資金與發行人的資金分開管理，並且如果穩定幣發行人因操作風險（如詐欺）失敗，客戶資金不應受到任何破產程序的約束。這額外的保護層能夠確保穩定幣用戶在清算過程中迅速重新獲得資金，破產發行人的一般債權人也無權扣押客戶資金。這項做法被視為電子貨幣發行者的最佳實踐。
在關於穩定幣監管的公開辯論中，這些創新措施可能會給觀眾留下深刻的印象。然而，對於那些注重細節的觀眾來說，基於全球成功案例和經驗的均衡論點應具有更強的說服力。
【免責聲明】市場有風險，投資需謹慎。本文不構成投資建議，使用者應考慮本文的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。
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