本文總結了美國對穩定幣的監管框架和定義，包括穩定幣的概念、監管法案和監管機構之間的不確定性。討論了聯邦和州級監管政策和立法動態，提到了德克薩斯州、內布拉斯加州、懷俄明州和紐約州的監管政策。也討論了Terraform實驗室和Do Kwon的證券詐欺案。最後，總結了穩定幣監管的未來發展趨勢和重要性。概述了各項法案的內容和主要問題。
1. 穩定幣定義
1.1.理論定義
國際清算銀行認為，數位穩定幣可以被定義為一種加密的數位貨幣，其1相對於特定資產或一籃子資產保持穩定的價值。穩定幣是基礎代幣（基於代幣）；其充分利用基礎代幣本身的驗證能力，而不是基於交易對手的身份，即基於帳戶的支付。數位穩定幣價格穩定機制分為兩種：一種基礎演算法；另一種基礎質押擔保物。基於演算法的數位穩定幣任何資產作為背書，而僅有利用演算法根據穩定幣的當前價格調節供需平衡，從而保持穩定幣的匯率穩定，例如基礎對標1美元以此調節供需。二是基於質押擔保的數位穩定幣，法定貨幣、黃金、數位資產等資產作為質押的穩定機制，其穩定機制相較於前者有較高的確定性。
1.2.美國當局定義（HR8827-2020年穩定幣分類與監管法案）
（1）「穩定幣」指任何加密貨幣或其他私人發行的數位金融工具，且
（A）直接或間接分發給投資者、民眾或公眾；
（B）是
（i）以美元計價或與美元掛鉤；或
（ii）以其他國家或州貨幣計價或與其他國家或州貨幣掛鉤；以及
（C）發行時
（一）有固定的名義贖回價值；
（ii）希望在公眾中建立一種合理的價格或信念，即該票據將保留一個穩定的名義贖回價值，使名義贖回價值有效固定；或
（iii）名義贖回權為何，其效果是令公眾合理地期望或相信該票據會保留一個穩定的贖回面額，使其贖回面額實際上固定不變。 （2）名義贖回價值
（A）一般情況下就穩定幣而言，「名義贖回價值」是指穩定幣在發行時可按要求兌換成的美元或共有國家或州的貨幣或功能貨幣等價價值，或以其他方式被接受以支付或清償以美元或共有國家或州的貨幣計價債務價值。
（B）與美元掛鉤的票據的解決方案：就
（A）暫停而言，與美元或功能貨幣等價物掛鉤的穩定幣在發行時可隨時按要求兌換成美元價值，應使用發行時該兌換的明示或默示掛鉤匯率計算。
（C）以另一個國貨幣或州貨幣計價或與掛鉤工具的做法－為
（A）暫停之目的，以其他國家貨幣或州貨幣或與之掛鉤的功能貨幣等價物價或與之掛鉤的穩定幣在發行時可隨時按要求兌換成美元為目的，應使用發行時該兌換的明示或默示匯率計算。
（D）功能貨幣等價物的定義。
（i）《聯邦存款保險法》第3條（聯邦存款保險法第3條）定義的存款；
（ii）電子貨幣和匯款人餘額；
（iii）其他穩定幣；
（iv）為作為貨幣流通、支付或清償以美元或通常在國家或州貨幣計價的債務而發行的金融工具。根據HR8827法條定義，穩定幣指任何加密貨幣或私人發行的數位金融工具，其被直接或間接分發給公眾，並且與美元或其他國家/州貨幣掛鉤或計價，且發行時具有固定名義贖回值，或透過其處理效果使公眾合理地相信其贖回價值穩定。
2. 聯邦眾議院的監管框架
目前，還沒有針對穩定幣的全國性綜合監管框架。從歷史上看，圍繞穩定幣的監管制度一直具有磋商和混亂性監管框架。美國對穩定幣監管制度的監管程序和不確定的市場監管框架有權監管這些產品。在過去幾年中，這一直是加密貨幣市場的問題，特別是證券交易委員會（SEC）和商品期貨交易委員會（CFTC）之間以及監管問題上存在分歧。美國證券交易委員會主席加里-根斯（Gary Gensler）表示，加密貨幣產品“受美國證券交易委員會管轄，必須在我們的製度內參與”，而CFTC 則宣布“比特幣和其他虛擬貨幣”屬於商品。這種地盤爭奪戰已經延伸到了穩定幣，根斯勒表示，許多穩定幣類似於貨幣市場共同基金，因此可能屬於美國SEC的司法管轄區。美國SEC和CFTC都認為，穩定幣需要監管，以盡量減少對金融體系的風險。美國CFTC更進一步，針對穩定幣發行商違反《商品交易法》（CEA）的行為採取了執法行動。例如，美國CFTC與創建穩定幣Tether的公司達成和解，因為這些公司涉嫌在支持穩定幣的儲備方面進行虛假陳述。針對Tether的公司命令要求他們支付4,100萬美元的罰款，並停止和終止進一步違反CEA的行為。此外，美國CFTC拒絕了美國SEC主張專屬司法權的任何努力，並在針對Binance的單獨訴訟中宣稱BUSD是一種商品。而近期美國的一項法案：《21世紀金融創新與科技法案》（The Financial Innovation and Technology for the 21st Century Act），下稱「FIT: 該法案已獲得參議院投票通過，即將進行參議院投票。該法案對SEC和CFTC的監管劃分比較清晰：穩定幣是中心化貨幣，歸SEC管轄；如果穩定幣是去中心化的，則歸CFTC管轄。資本投入、投資於一家共同企業、受投資者或第三方影響而獲得利益，這種交易可能被視為中心化貨幣。方的信譽和預期利潤。塊鏈，由網路參與者共同維護。 它們的價值取決於市場供需關係，而不是基於某個中心化實體的信譽或努力。透過分散式帳本技術（例如區塊鏈）參與營運。監管這些去中心化的數位資產。獲得監管機構的批准，監管將更加清晰。
2.1.美國SEC監管指導
2022 年4 月4 日，美國證券交易委員會主席加里-根斯勒（Gary Gensler）在尼亞大學資本市場協會年會上發表講話，拒絕了與穩定幣相關的三個政策問題。首先，根斯勒指出，穩定幣引發了美國證券交易委員會有關貨幣市場基金和其他證券公司成立的金融穩定和貨幣政策的考量。這些考慮因素包括穩定幣的維護方式，以及失去聯繫或發行商倒閉等對監管機構的影響。具體而言，根斯勒指出，穩定幣能否為那些試圖規避傳統銀行和金融體系相關的公共政策目標（如洗錢、稅務合規和製裁）的人提供便利表示擔憂。第三，根斯勒指出了與投資者保護有關的一個問題，問題在於，政府試圖加強對加密貨幣交易和借貸平台的穩定幣的監管，從而引發潛在的利益衝突和市場問題。
2.2. CFTC監管導向
美國CFTC主席在2023年3月8日的參議院聽證會上再次宣稱，穩定幣和以太幣是大宗商品，應屬於美國CFTC的司法管轄範圍。在參議院聽證會上，CFTC主席貝赫南Rostin Behnam被指責Kirsten Gillibrand問及，在CFTC於2021年與穩定幣發行商Tether達成和解後，監管機構與SEC持有的不同觀點。貝赫南迴答說「儘管有圍繞穩定幣的監管框架，但在我看來，穩定幣仍將是商品」。他補充說：「我們的執法團隊和委員會都嚴厲譴責，穩定幣Tether是一種商品」。美國CFTC曾斷言，以太幣、比特幣和Tether等某些數位資產是商品，例如在2022年12月中旬對FTX創始人山姆-班克曼-弗里德（Sam Bankman-Fried）的訴訟中。
2.3.美國聯邦證券監理委員會
美國財政部在2022年9月份的報告中指出，穩定幣及其支付系統的影響可能「難以預測」。 TerraUSD的平倉引起了美國財政部長珍妮特-耶倫（Janet Yellen）的注意，她很快就開始談論穩定幣監管的可能性。她認為，需要監管框架來防範穩定幣風險。 Stablecorp執行長 Alex McDougall）表示：「我們已經允許TerraUSD這樣的『實驗品』推動其發展速度大大超出了其自身的投資者範圍。出於一些原因，人物克里斯滕·吉利布蘭德（民主黨-瑞典）和人物辛西婭·盧米斯（共和黨-懷俄明州）於6月向美國參議院提出了一項兩黨法案，名為《負責任的金融創新法案》 （Responsible Financial Innovation）。布蘭德的說法，不允許使用TerraUSD幣。 「該法案直至有關網路安全的條款，以及可能成立的獨立組織和一些披露要求。2023年7月，參議院重新否決了該法案的更新版本。更新後的法案明確指出，穩定幣將由州和聯邦銀行監管機構管理，主要由機構發行，既不是商品也不是證券。 不過，該法案確實只尋求發行穩定幣的機構提供一條途徑，即從美國貨幣監理署（貨幣監理署，OCC）獲得發行穩定幣的有限特許。將面臨類似監管要求，如資本、流動性和風險管理要求。
3.州級監理政策與立法動態
在美國SEC和CFTC的這種聯邦研討會中，州一級出現了針對穩定幣發行商的各種監管框架。 目前，許多州都透過其貨幣傳輸法對虛擬貨幣活動進行監管，但很少有州對穩定幣提供具體的指導。
3.1.德州監理政策（德州貨幣服務法下虛擬貨幣的監理處理）
德州法案認為由主權貨幣支持的穩定幣受其貨幣傳播法監管，根據德州法律，穩定幣「可被視為一種可轉化為貨幣的貨幣權，因此貨幣或貨幣價值的定義範圍」。 貨幣傳播與主權貨幣掛鉤的穩定幣可以被視為一種可以兌換成貨幣的貨幣權，因此《德州金融法》第151.301(b)(3)條規定的貨幣或貨幣價值的定義範圍。 如果穩定幣是由主權貨幣儲備支持的，並且穩定幣的持有者有贖回權，那麼持有者就對支持穩定幣的主權貨幣有權，因為發行者有義務在以後（根據持有者的要求）提供主權貨幣來交易所穩定幣。 政策聲明根據《貨幣服務法》，主權支持的穩定幣可能被視為貨幣或貨幣價值，因此接收穩定幣以換取在以後時間或不同地點提供穩定幣。 許可分析將取決於穩定幣是否為持有人提供主權貨幣贖回權，從而引發可轉化為貨幣或貨幣價值的貨幣贖回權。 無論贖回權是由發行者明確授予還是默示，情況都是如此。
3.2.內布拉斯加州監管政策（內布拉斯加州修訂法令8-3024）
航空公司內說明數位資產託管機構有權進行以下一項或多項數位資產的業務活動：
（1）提供數位資產和加密貨幣託管服務。不得為數位資產或加密貨幣提供此類保管服務，除非該數位資產或加密貨幣是
（a）在提供保管服務之日前六個月以上首次公開交易；或
（b）由任何銀行、儲蓄銀行、儲蓄貸款協會或本州法律組成或美國法律組成並在本州開展業務目標和貸款協會創建或發行；
（2）發行穩定幣並在聯邦存款保險公司（聯邦存款保險公司）擔保的公共持有的債券，該公共在本州設有主要特許辦事處，在本州設有任何分支機構，或在公共在本州設有主要特許辦事處的公共的任何分支機構擔任穩定幣儲備；以及
（3）使用初始化節點驗證網路和穩定幣進行支付活動。
3.3.懷俄明州穩定代幣法案（Wyoming Stable代幣Act）法案摘要：
單一穩定代幣是1美元的虛擬貨幣代表。 一個穩定代幣可依要求兌換1美元（除非美國短期國庫券利率降至零以下，或信託帳戶中持有的資產價值降至每個穩定代幣1美元以下）。 所有流通代幣的名義價值將100%存入新設立的俄明州穩定代幣委託人帳戶（儘管該委託人不會在州長和代幣持有人之間產生任何委託人責任）。 信託資金將用於投資低風險的短期美國國債。 投資收益超過流通代幣價值的102%的部分將存入俄明州穩定代幣管理帳戶，用於支付營運成本和資助州長的其他工作。 該法案設立了俄羅斯穩定代幣委員會，負責發行和監督代幣。 該法案規定，委員會「應努力在2023年12月31日之前至少發行一種懷俄明州穩定代幣」。懷俄明州財政將為代幣的發行和管理提供50萬美元的啟動資金，但預計這些資金能夠滿足預期的利息收入中確認。
3.4.紐約穩定幣監管（DFS 指導）
2022 年6 月8 日，紐約州立大學（Dep’t Fin. Serv.,DFS）發布了《美元支持穩定幣發行指南》（“DFS Guidance”），概述了受DFS監管的發行者發行美元支持穩定幣的一般要求。關於可贖回性，DFS Guidance要求，除其他事項，穩定幣發行者採用“明確、顯眼的贖回政策，並除經DFS書面批准外”，資金持有人按面值及時贖回穩定幣權利。 DFS指南將“及時”贖回定義為贖回指令發出後兩個工作日，但如果DFS“認為及時贖回可能會危及資產支持要求或儲備資產的社區清算”，則這一要求是例外情況，可要求儲備金。 ，DFS 指導要求穩定幣必須完全由儲備資產支持，儲備資產只能包括：
（1）短期國庫券；
（2）與經批准的交易所對手終止的逆回購協議；
（3）政府貨幣市場基金，但須符合DFS核准的金額；以及
（4）美國州或聯邦特許機構的帳戶，但須符合DFS批准的在特定機構持有的允許金額限制。 DFS也希望發行人管理流動性風險，使儲備資產的市場價值至少等於每個營業日未清償的穩定幣價值。於驗證，DFS Guidance要求發行人每月向DFS和公眾發布由獨立美國持牌註冊會計師（CPA）進行報告，詳細說明：
（1）儲備金價值和構成；
（2）未發行的穩定幣單位；
（3）儲備金是否足以完全支援未發行的穩定幣單位；
（4）是否符合DFS對儲備金的所有條件。 DFS Guidance 還要求發行人每年提供一份報告，證明管理層對內部控制、結構和程序的盡力主張，以符合月度報告的要求，並在覆蓋期間的120 天內提交給DFS，儘管發行人不需要公開發布該報告。
4. 主要法律問題：Terraform 加密貨幣資產證券詐欺
LUNA是Terra區塊鏈網路的治理代幣，Terra區塊鏈網路是一個委託權益證明區塊鏈，其營運是在發行和維護穩定幣，即UST，一種設計用於精確交易1美元的代幣。為了激勵人們長期持有和使用UST，Terraform實驗室（Terra區塊鏈網路的創建者）推出了Anchor，該協議是一種低風險、高收益的儲蓄協議，保證UST年利率達到20%。為了維持UST的掛鉤，協議使用了一種名為「鑄幣稅」的機制，至少在理論上可以激發套利交易，從而產生向上或向下的價格壓力。由於UST總是可以在協議平台上恰好換入或換出價值1美元的LUNA（無論UST的市場價格如何），套利交易者受到激勵，只要UST低於1美元，他們就會買入UST，只要UST高於1美元，他們就會賣出UST。該策略一直在發揮作用，直到發揮作用。一旦UST在2022年5月解除掛鉤，就會引發銀行擠兌，將UST兌換成LUNA，進一步與掛鉤脫鉤，最終導致死亡螺旋，使LUNA的價格跌至零。 2023年2月16日，美國SEC起訴Terraform實驗室及其創辦人Do Kwon，指控其未能開展和銷售UST和LUNA為未註冊證券。 （補充說明：此時沒有現行監管政策，SEC將UST和LUNA都看作證券進行監管，若該時間晚於FIT 21生效，則LUNA參與算法穩定幣，應歸於CFTC司法管轄區。）2023年7月31日，初審法院回覆了Terraform Labs和權鬥的撤訴議，裁定他們的錨協議作為創收手段進行行銷行為足以構成投資合約，因此證券。雖然法院裁定BUSD和其他穩定幣不是獨立的證券，因為固定價格資產本身不存在“合理的盈利預期”，但Terra為鼓勵UST“存款”而營銷和未能開展股票衍生品（通過鏡像協議）和息產品（透過錨協議）行為構成了審計的證券未能進行和銷售。
5. 總結
本文詳細討論了美國對穩定幣的監管框架和定義。根據《負責任的金融創新法案》（RFIA）和《明確支付穩定幣法案》（Clarity for Payment穩定幣s Act），穩定幣的定義較為清晰：任何加密貨幣及私人貨幣掛鉤或有固定名義贖回價值的數位金融工具。這些法案要求穩定幣發行者必須滿足特定的資本、流動性和風險管理要求，並且必須獲得美國貨幣監理署（OCC）的特許。聯邦機構如SEC和CFTC也在積極爭奪對穩定幣的監管權，並根據各自監管的導向，而FIT 21的出現和推進使得穩定幣的未來監管發明確。此外，本文也提出了若干州級監管的新政策和立法動態，包括懷俄明州和具體的實施政策。 FIT 21及各聯邦機構對穩定幣的持續關注正在加速推進美國關於穩定幣監管的完善。未來，預計美國將進一步加強穩定幣監管措施，確保其在金融體系中的穩定性和安全性。
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