Lido DAO管理的Lido協議是一個開源中間件，用於將ETH、stETH和以太坊的獎勵傳輸到一組驗證者和ETH質押者之間。 stETH作為最具流動性的LST，成為最廣泛採用的鏈上質押品。 stETH在去中心化交易平台和中心化交易平台的流動性不斷增長，機構傾向於以stETH取代ETH。持有stETH可以獲得更高的獎勵，減少風險並對抗中心化趨勢。考慮到未來發展的可能性，stETH將繼續在市場中扮演重要角色。
作者：magicdhz
翻譯：白話區塊鏈
主要要點：
由Lido DAO管理，Lido協議是一個開源中間件，用於將ETH、stETH和以太坊的獎勵傳輸到一組驗證者和ETH質押者之間。
stETH 是最具流動性的LST，也是最廣泛使用的鏈上質押貸款品形式。
stETH的流動性和stETH作為質押貸款品也在中心化交易中心的成長，顯示機構傾向於透過交易和持有stETH來取代ETH。
透過強大的驗證者組合押注，stETH 的機率較低，並且提供了更高的機率調整回報。
由於傳統金融尋求質押ETH獎勵，這意味著開發「傳統金融ETH」產品，stETH作為協調工具可以抵制中心化趨勢。
1.引言：stETH > 傳統金融ETH（ETF）
2024 年5 月20 日，Eric Balchunas 和James Seyffart 將現貨ETH ETF 核准的幾率從25% 上調至75%。 ETH 在幾個小時內上漲了約20%。然而，根據美國證券交易委員會（SEC）的要求，發行人修改了S-1 註冊聲明，將質押獎勵從ETF 中移除。因此，持有現貨ETH ETF 的投資者將無法獲得以太坊的質押獎勵，可能是因為提供質押ETH 產品需要必要的監管明確性。無論如何，按照當前利率，選擇持有現貨ETH ETF 的投資者將損失約3-4% 的年化預計，這是公認的和執行層獎勵。因此，為了減少稀釋，有動機將質押成為ETF 產品中。
Lido協定是一個開源中間件，根據委託標準自主地將ETH匯集路由到一組驗證者中。由LDO持有人管理的Lido DAO管理初始委託標準的一些參數，如協議費用、節點閒置在要求。然而，該協定是非託管的，DAO不能直接控制底層的驗證者。佔網路總質押的約29%（9.3百萬ETH，即358億美元），stETH是質押產業中關鍵的基礎設施，其效能、委託和其他質押實務要求都處於較高水準。
ETHETF仍然是傳統金融投資者獲得ETH承擔的最便利選擇，但這些產品無法捕捉到以太坊的發行或加密貨幣經濟活動。隨著更多傳統金融場所自行識別Token，持有Lido的流動質押TokenstETH可以說是獲得ETH和以太坊質押獎勵的最佳產品，因為它在現有市場結構中具有以下關鍵用途：
stETH是去中心化交易平台（DEXes）上流動性最強、交易量最大的ETH質押資產。
stETH是DeFi中最廣泛採用的質押品形式，高於最大的穩定幣USDC和ETH本身。
stETH是中心化交易平台（CEXes）上最具流動性且具有獎勵的L1原生資產，作為現貨ETH交易的替代品和質押品形式不斷增長。
隨著ETH ETF的出現，stETH推動尖端有可能持續存在，因為投資者對以太坊的披露，並尋求來自共識和執行層獎勵的額外回報，以獲得鞏固更強大的stETH市場結構以獲得有利可圖的收益。更進一步展望，隨著傳統許多人最終將質押承諾其產品（稱之為「傳統金融ETH」），Lido DAO的治理和stETH未能變得至關重要，以維持以太坊上足夠去中心化的驗證者組合。
因此，“stETH>傳統金融ETH”，因為它提供了更好的回報，比相鄰產品擁有更多的實用性，並作為對抗中心的協調工具。
2、Lido協議
Lido 協議的中間件是一組智慧合約，透過程式化地將消費者ETH 分成經過審查的以太坊驗證者。這個流動質押協議（LSP）旨在增強以太坊的本地質押能力。它主要為兩個參與者提供服務：節點監督和ETH 質押者，並解決了兩個問題：驗證者的進入門檻和將ETH 定位以進行質押而導致的流動性損失。
儘管在以太坊上驗證者的硬體要求不像其他鏈那麼高，但為了參與共識，節點可以傾向於驗證者中質押恰好32 個ETH 的增量以獲得以太坊的獎勵。非常重要的這麼多資金不僅對於您需要的驗證者來說並很重要，而且在32 個ETH 有限的分配ETH 可能效率極低。
為了簡化這個流程，Lido將來自投資者的ETH路由到驗證者組合，並有效降低較高的經濟門檻。此外，透過嚴格的評估、監控和帳戶間的委託策略，Lido DAO減輕了驗證者組合的風險。可以在此處找到包含來自驗證者組合的管理員統計和指標資料。
作為他們的ETH存款的回報，投資者會獲得stETH，並且其價值主張相信。運行驗證者或質押ETH需要將ETH鎖定在一個帳戶中，而stETH則是一種流動的實用代幣，他們可在CeFi和DeFi使用。
1）stETH
stETH是一種流動質押Token（LST），屬於實用Token的一種，它代表了存入Lido的ETH積分，加上質押獎勵（減去手續費）和驗證者治理的金額。手續費包括從驗證者、DAO和協議中接收質押佣金。
當用戶將1個ETH存入Lido時，會發行1個stETHToken，並發給用戶，協定會記錄用戶在協定中所持有的ETH專用。該專用每天進行計算。 stETH是用戶兌換為其在資金礦池中所持有的ETH專用的憑證。透過持有stETH，用戶可以透過重新基準機制自動獲得以太坊的獎勵，基本上隨著獎勵的增持到驗證者組合，協議會根據帳戶在協議中持有的ETH專用來發行和分發stETHToken。
stETH的獎勵基礎是ETH的發行量、優先手續費和MEV獎勵的函數。 ETH的發行是驗證者參與共識並正確提出區塊所獲得的獎勵。目前，發行速度為每年917,000個ETH（對於此貨幣政策的變動有所討論）。優先手續費是用戶支付的，以優先包含交易。 MEV獎勵是運行MEV-Boost的額外收入來源，它透過為驗證者提供以太坊區塊獎勵的一部分來促進市場。這部分獎勵是根據以太坊區塊空間需求的函數計算的。根據mevboost.pics數據，2023年，驗證者透過MEV-Boost大約實現了308,649個ETH的收益（使用2024年1月1日的ETH價格，相當於704.3億美元）。考慮到這些因素，僅持有stETH，投資者在2024年期間的年化報酬率為3-4%。
總的來說，與現貨ETH ETF不同，stETH是一種流動性產品，投資者可以擁有ETH這一資產並獲取以太坊的現金流。此外，在DeFi的各種下載中，stETH也是最常被使用的資產之一。
2）stETH的實用性
使stETH成為理想資產的關鍵功能是流動性和作為質押品的能力。通常情況下，質押的ETH提取需要數天的時間，因為質押者必須等待隊列的時間取決於隊列的規模。這可能會導致持續時間不匹配的情況，即在提取請求和贖回之間，ETH想發生挖礦變化。
stETH的核心理念是其流動性。 押注者無需等待隊列，只需在去中心化交易平台（DEX）或中心化交易平台（CEX）出售stETH即可獲得質押位置。 一個敏銳的讀者會意識到，消除持續時間不匹配的風險將風險轉嫁給二級市場接受stETH股票的活力和能力。 儘管情況如此，鑑於現貨ETH的批准以及stETH的特性和基礎市場結構趨勢，我們可以更有先例地預期進一步採用stETH，甚至更加認識到流動性。
3）stETH的流動性
請不要，2023年，在以太坊和Rollups上，stETH在流動性礦池中的儲備量有所下跌。這是因為DAO調節了鏈上stETH LP的激勵支出，這意味著主要透過挖礦LDO獎勵的LP已經從礦池中撤回了他們的儲備。到了2024年，儲備量趨於穩定。從受補貼的LP（通常需要時更傾向於撤回儲備）轉向真實的、非補貼的stETH LP對於stETH的鏈上流動性格局來說更加健康。儘管有這些市場緩解力量，stETH仍然存在DeFi中最具流動性的資產之一，預計Uniswap的TVL（總鎖定價值）中位居前十名。
隨後，stETH 基礎設施項目庫和專案礦池中的使用率都有所增加。以下K線走勢圖中的指標顯示：
流動性供給更穩定且一致市場對於stETH的流動性已經更接近穩定均衡點越來越多的參與者習慣於交易stETH
與將LDO激發資金過度支出在季節流動性供給上互動，這些市場為擴張提供更強大和有機基礎。如下圖所示，與其他流動性代幣（LST）對比，stETH基礎設施和流動性融資顯著推動了信貸品質的提升。
流動性非常重要，流動性可以說是金融市場風險管理的最大決定因素。資產流動性狀況對其風險的調整有著很大的影響，它對投資者的吸引力也很大。對於希望獲得以太坊獎勵的投資者和交易者來說，stETH是一個更好的選擇。在這個由Hashnote、Copper、Deribit和Cumberland等大型加密貨幣本地機構參與的Blockworks小組討論中得以證實。下面的K線走勢圖顯示了加密貨幣本地機構在中心化交易平台採用stETH的理念：越來越多的加密貨幣本地機構和市場製造商更傾向於持有和交易stETH。注意：由於交易平台更改了訂單簿資料的速率，二月和三月的全球價數據有些部分不完整。
4）stETH作為質押品
stETH也是DeFi中最受歡迎的質押品產品，甚至超過了ETH和流行的穩定幣，如USDC、USDT和DAI。下圖顯示，自推出以來，它逐漸攀升至該位置，大約鼓勵了總信用額度的協商左右。
將stETH作為質押貸款品選項使其資本效率提高，並可能幫助交易平台和借貸平台增加額外的交易量。今年2月，Bybit宣布將stETH的質押貸款價值從75%提高到90%。自那時以來，Bybit上的stETH交易量增加了近10倍。
看起來stETH在鏈上的市場結構已經達到了一個穩定均衡點，這可能為逐漸成長的趨勢奠定了第四個基礎。在鏈下，我們能夠了解到更多機構的採用指南，因為投資者更傾向於選擇質押的ETH而不是普通的ETH。雖然我們也希望其他流動性質押代幣（包括可能是流動性質押權證）會獲得信貸，但是stETH現有的市場結構和推動地位以及先行者優勢應該會保持其在市場上的強勢地位。此外，Lido和stETH相比其他質押選擇具有一些有利的特性。
非託管：Lido和桌面運營商不再託管用戶的風險。這個特性減輕了交易對手的風險，桌面業者永遠不會掌握用戶押金的ETH。
去中心化：沒有一個單一的組織該協議進行驗證，技術風險平均分佈在一組節點經紀商之間，提高了彈性、可用性和獎勵。
來源：我允許審查、審計和/或提出改進建議來運行該協議條款。
當stETH與其他流動性質押Token（LST）和質押產品進行比較時，根據評級數據，按總質押量排名靠前的節點運營商之間的獎勵差異很小，大約在3.3-3.5%之間。然而，考慮到營運節點的因素，包括維運、雲端基礎設施、硬體、程式碼維護、客戶端類型、地理分佈等，獎勵的微小差異包含許多風險。
stETH 風險較低，因為它確保多個營運商在不同地點運行不同的機器、程式碼和用戶端，並由許多團隊管理。因此，宕機可能性較低，且安全性更加去中心化；而其他風險的營運則較為中心化，需要處理多個單點故障。關於該領域的更多信息，Blockworks 研究人員0xpibblez 撰寫了詳盡的研究報告。
5）stETH超額獎勵的機率
參考下面的第一張圖，我們能夠發現執行層獎勵（優先費用+基線MEV）比共識層獎勵（發行量）更有變化。下面的第二張圖展示了過去一個月這種變化的放大視圖。這是由於鏈上活動的周期性特徵，即在某些時期，活動水平升高與更有價值的區塊和因此更高的執行層獎勵相一致；而共識層獎勵是恆定的。這意味著實現質押ETH獎勵是驗證節點提供下一個區塊的機率函數，捕捉了執行層獎勵的變化性。
由於stETH在另一個廣泛多樣的運營商中進行質押，並代表了總質押的29%，因此stETH捕捉區塊獎勵的變化的概率要比獨立驗證節點、更低成本運營商或質押量較少的驗證節點集更高。這意味著它平均而言始終能夠獲得更高的獎勵率。
嚴格，在極端情況下，當一個獨立驗證節點提供非常價值的區塊時，即使總數要高流量（例如，質押32個ETH在一個區塊中變成了10個ETH），這段時間發生機率非常低，大約是一百萬分之一（32/32,400,000）。他們基本上贏得了一場彩票。而另一方面，Lido的驗證節點集合有可能獲得有效區塊，大約有29%的時間。因此，持有stETH的用戶選擇並且加強了分享更多獎勵機會。
最重要的是，stETH作為獲取質押ETH獎勵曝光的優越選擇的另一個途徑它在機率和風險調整的基礎上引起高度競爭的獎勵。
3.Lido治理：stETH對去中心化日益重要性
現貨ETHETF的批准帶來了對額外產品的期望，其中最明顯的一個是質押ETH產品。在他的牛市週期休息期間，加密貨幣原生傳奇人物DegenSpartan寫了一篇名為《我們可以推出多少特洛伊木馬？ 》的貼文。在這篇簡短的部落格中，DegenSpartan寫道：「在現貨ETF之後，我們仍然可以期待在[传统金融]領域額外的接入，選項，進口基金組合，共同基金，退休帳戶，定投計劃，結構化產品，雙幣種，蘭巴德貸款等等。 」
雖然美國的資本市場將更多地接觸ETH，獲得更多的強制性（結構性）維度，但傳統的金融如何整合其他數位資產或衍生性商品以及它們對去中心化可能產生的副作用。
1）傳統金融ETH與stETH
從哲學上講，我們希望LST能夠保持足夠的去中心化、同時為我們的高效能驗證節點集提供最佳方式。 Grandjean等人計算了以太坊的HHI指數（一種評估市場中心度和競爭力的指標），發現Lido已經改善了去中心化（如下圖中的HHI讀數所示）。
雖然將Lido視為一個實體會導致假定的HHI（即網絡較不去中心化），但我們不認為這種對Lido的描述默認情況下它是完整的Lido在市場中的存在，因為該協議不由一個組織或實體管理或控制，而驗證節點集由各種重建分開實體組成。雖然大型LSPs（質押協議）存在風險，但實施適當的治理機制和協議監督，即雙重治理，應該可以減輕其嚴重性。此外，預計DVT的加入將進一步去中心化營運商集合。
話雖如此，前提是確保ETH經濟發展，並且說持有原生ETH會被稀釋的情況下，傳統金融最終提供押注ETH產品的可能性。一些可能的（純粹是）假設的結果包括：
傳統金融明確採用stETH及其目的
傳統金融與Coinbase或其他大型機構質押計畫密切合作，建立這個框架，其中cbETH或tradfiETH成為傳統金融的正式質押ETH產品
傳統金融發展自己的做法，投資於信貸的營運節點，託管自己的質押ETH，並發行傳統金融ETH產品。
“ 雖然對於BTC [和ETH]總的來說很好，但未來的發展有些未知。 ” – DegenSpartan
確認，並有證據表明，從假設的情景來看，（1）是網絡的更好的解決方案，因為無論如何，如果質押ETH朝著傳統金融ETH的趨勢發展，鏈上的質押風險會趨向中心化。因此，在高度資本化的現有參與者開發中心化的質押產品的情況下，只要Lido保持足夠的去中心化，stETH和DAO都是維持以太坊整體的嚴格原則，因為DAO管理stETH的委託，並間接影響網路的效能、安全性和去中心化。
2）風險
動盪和流動性：當ETH動盪性飆升時，投資者更願意公開出售stETH，而不是等待退出隊列。在高動盪期間，如果流動性不足，高銷售量可能導致stETH價格脫離其與ETH的1：1價格錨定，這導致了隨後的風險，直到市場條件恢復。
循環風險：一種常見的變化獎勵方法（例如參與空投或流動性挖礦激勵），用戶採取頭寸，借出stETH，借入ETH，購買stETH，借出額外的stETH，並重複循環，直到他們完全成熟到最大容量。在動盪時期，循環者面臨被清算的風險，這可能觸發與動盪和流動性相關的放大風險。
協議與治理：與LSP愛國者重要快速相關的風險。 stETH委託的協議由DAO管理。雖然DAO正在朝著雙重治理邁出步伐，將減少這些風險，但如果stETH愛國者押了ETH大部分的資金，那麼對ETH大部分中心化到LDO治理的擔憂是有理由的。
智能合約：Lido協定由一系列智能合約執行。這包括存款、提款、委託質押、懲罰和密鑰管理。這些系統中存在與智慧合約相關的未預期的錯誤或惡意升級。
競爭對手：LST市場龐大，且沒有重新質押協議進入競爭領域。傳統金融也有能力開發自己的質押產品，鑑於目前的市場結構，這可能對某些投資者更具可近性。
監管：儘管現貨ETH ETF的批准可能使質押計劃在平均水平上更安全，但對質押ETH仍將進行監管。相關的法律討論包括（但不限於）質押計劃的角色、根據豪伊測試的“管理”和“行政”之間的區別，以及LSPs是否是“發行人”（根據監管）。
4.最後的思考
以現今的標準，stETH可以說是獲得質押ETH參與度最好的產品。它是鏈上最流動的LST，是DeFi中最廣泛使用的質押品形式，並且這些市場結構正在迅速地鏈接到鏈下，這一點已通過交易平台交易平台量增長（尤其是ByBit和OKX）得到證明。
雖然持有stETH存在風險，但這些強大的市場結構可能會繼續存在並可能在stETH的屬性、Lido的協議、對以太坊整體的持續增長的需求以及即將到來的催化劑的推動下進一步擴大。路線圖上的這些催化劑包括分散式驗證者技術（DVT）、雙重治理、支援預先確認並分配額外的資源用於重新質押stETH，以及一種改進的治理結構，致力於以太坊研究。更重要的是，如果傳統金融開發質押ETH產品，stETH和LidoDAO在以太坊更廣泛範圍內發揮越來越重要的作用。
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