作者：Donovan Choy，加密分析師；翻譯：金色財經xiaozou
1、引言
再質押（restaking）之戰正在升溫。挑戰EigenLayer壟斷地位的是另一個由Lido支持的新協議Symbiotic。最新入場者在協議設計和BD合作夥伴關係方面具有競爭優勢。在我們深入研究再質押領域最新競爭動態之前，我們需要先了解該領域現下有哪些關鍵風險。
2、再質押的當前問題
如今，再質押的工作方式是這樣的：Bob將ETH/stETH存入像Ether.Fi、Renzo或Swell這樣的流動性再質押協議，再將其委託給一個EigenLayer節點運營商，然後該運營商確保一個或多個AVS回傳部分收益給Bob。
在當前情況下存在一種複合風險，在於其一刀切的性質。 EigenLayer節點業者處理成千上萬個用於驗證多個AVS的資產。這意味著Bob在節點運營商選擇哪些AVS相關的潛在風險管理方面是沒有發言權的。
可以肯定的是，Bob可以嘗試選擇一個「更安全」的節點運營商，但有數百個運營商在相互競爭，他們希望獲得你的再質押抵押品，並且都受到激勵去盡可能多地驗證AVS，讓你的收益最大化。
稍微看一下EigenLayer上的節點運營商頁面，我們就可以從中看到許多像下面這樣的非常明顯的廣告。
這種競爭狀態可能會形成無人樂見的糟糕結果：每個節點運營商都驗證了他們認為絕對可靠的AVS。當AVS運作中斷並發生罰沒事件時，無論Bob選擇哪個營運商，他都會受到影響。
3、了解Mellow Finance
Mellow（在某種程度上）解決了這個問題。 Mellow也被稱為“模組化LRT”，是再質押技術堆疊的中間件
（middleware）層，提供可自訂的流動性再質押金庫。有了Mellow，任何人都可以成為自己的Ether.Fi或Renzo，建立自己的LRT金庫。這些Mellow上的第三方「管理者」將完全控制要接受哪些再質押資產，然後使用者將根據自己的風險偏好選擇資產，並為此支付一定的費用。
這裡舉一個荒謬的例子：Alice是DOGE鐵粉，她正在投資DOGE尋求利益。她在Mellow上看到了一個名為DOGE4LYFE的金庫。她將她的DOGE存入這個DOGE4LYFE金庫，獲得再質押收益，她向運營商支付一小筆費用，獲得名為rstDOGE的LRT，然後她可以在他處將其用作DeFi抵押品。這在目前是不可能的，因為DOGE 不在EigenLayer的白名單中。即使EigenLayer創辦人Sreeram將目光轉向DOGE，前面提到的節點營運商面臨的激勵不一致的問題仍然存在。
如果這一切聽起來很熟悉，那是因為在DeFi借貸領域已經出現了類似的服務，如Morpho、Gearbox，或者（上一個週期的DeFi老友可能還記得）由Rari開發的現已棄用的Fuse協定.以Morpho為例，它允許建立具有自訂風險參數的借貸金庫。這就允許使用者從具有獨特風險配置的金庫中藉入資產，而不是Aave上的具有一刀切風險的借貸池。在即將到來的V4升級中，Aave還計劃使用單獨借貸池來升級協議。
4、Mellow x Symbiotic x Lido戰略
由於Mellow只是一個中間件再質押協議，因此它在金庫中的資產必須在某處再質押。有趣的是，Mellow並未與EigenLayer在策略上保持一致，而是選擇了即將推出的再質押協議Symbioti，Symbioti得到了Lido旗下風投公司cyber•Fund以及Paradigm的支持（Paradigm也支持了Lido）。
與EigenLayer或Karak不同，Symbiotic支援任何ERC-20代幣的多資產存款，使其成為迄今為止無需許可程度最高的代幣。從ETH到meme幣，任何資產都可以作為再質押抵押品來確保AVS的安全。這可能會打開最惡劣的加密退化之門：設想一個由再質押DOGE抵押品擔保的Symbiotic AVS。
雖然這一切在技術上是可能的，但卻忽略了Mellow產品的模組化本質，即允許第三方金庫管理者設計的無限可組合性。在這裡，Mellow與Symbiotic整合的理由變得清晰起來，因為資產仍然可以在其他再質押協議（如EigenLayer或Karak）上使用。
到目前為止，許多管理者已經在Mellow上開設了自己的LRT金庫。不出所料，鑑於Lido與Mellow的密切合作（稍後會詳細介紹），大多數管理者都會將stETH作為抵押品。
有兩個接受sUSDe和ENA的Ethena的金庫是個例外。的確，Mellow已經完成了一個驚人的壯舉——它的第一個sUSDe金庫已經滿了。
Mellow策略的最後一步是參與最近宣布的“Lido聯盟”，這是一個Lido專案組成的官方協會。 Mellow透過Lido的stETH直接存款管道受益，這解釋了為什麼它承諾將其MLW代幣供應的10%（100B）用於促進合作關係。另一方面，Lido也從中受益，因為它試圖從流動性再質押競爭對手那裡奪回stETH資本。自2024年再質押形成氣候以來，Lido的成長一直停滯不前，因為流動性被LRT競爭對手奪走了。
5.市場牽引力
Symbiotic相對於EigenLayer或Karak的競爭優勢來自於它與Lido的緊密融合。核心想法是，Lido節點運營商可以透過Mellow/Symbiotic發布自己的LRT，並在Lido生態系統中內化一個額外的wstETH收益層，從而將價值返還給Lido DAO。
將stETH存入Mellow金庫現在可以在相應金庫的LRT代幣之外再獲得四層收益：
· stETH APY
· Mellow積分
· Symbiotic積分
· 再質押APY（AVS在Symbiotic上運作後）
自從Symbiotic開啟存款以來，在不到兩週的時間裡，它已累積3.16億美元TVL。
· Symbiotic TVL
在Symbiotic上以美元和ETH計價的資產總鎖定價值（包括所有鏈）如下：
另一方面，Mellow的TVL為374美元。這兩個都是相當早期的利好跡象，表明Lido在這方面將有所作為。
· Mellow LRT TVL
Mellow上以美元和ETH計價的資產（流動性再質押代幣）總鎖定價值（包括所有鏈）如下：
截至6月20日，Pendle上已經發布了四個Mellow池：
目前，在Symbiotic上限提高之前，只有Mellow積分才有資格進入這些資金池。作為補償，Mellow會為存款獎勵3倍積分（如果你直接在Mellow上存款，則獎勵1.5倍積分）。鑑於到期日極短，這些池的流動性也相當低，所以如果你試圖購買YT，滑點會相當高。目前的最佳策略可能是PT固定收益率，這是相當高的收益率，在所有四個金庫中的APY為17%-19%。
6.再質押生態圖景概況
再質押戰場變得越來越複雜，我們來做一個簡短的總結。截至今天，主要的再質押平台有三個。按TVL排序為EignLayer、Karak、Symbiotic。
· 再質押協議TVL
EigenLayer、Karak和Symbiotic上的鎖定資產總價值（包括所有鏈）如下：
這三個再質押平台都提供向AVS出售安全性的服務。鑑於ETH的主導地位和深度流動性，stETH成為EigenLayer抵押品的明顯選擇。 Karak已經將再質押抵押品範圍從ETH LST擴展到穩定幣和WBTC抵押品。現在，Symbiotic正在挑戰極限，支援使用任何ERC-20抵押品。
同時，像Ether.Fi、Swell及Renzo這樣的LRT協議看到了一個機會，並開始憑藉各自的積分活動與Lido競爭。
· 流動性再質押代幣TVL
今年至今為止鎖定在流動性再質押協議（包括所有鏈）中的資產總價值如下：
Lido在DeFi領域一直享有stETH主導地位，但這次它開始流失市場份額，這些市場份額都流入了LRT協議。對Lido來說，簡單的回應可能是策略性地將stETH從LST定位為LRT資產。但現實情況是Lido仍然將stETH作為LST，不過將在保留stETH的同時培育自己的再質押生態系。為此，Lido正大力支持Symbiotic和Mellow成為「Lido聯盟」的一部分，提供一種無需許可的模組化再質押產品。總結銷售策略如下：
· 親愛的有代幣的項目，不要等待EigenLayer將你的代幣列入白名單，來Symbiotic，以無需許可的方式發布你自己的LRT吧。
· 親愛的用戶，不要再把你的wstETH存到LRT競爭者那裡了，把它交給Mellow，你能獲得更優的經風險調整的回報。
7.結語
隨著再質押領域的競爭日益白熱化，以下幾點值得你我思考：
· 再質押的AVS需求到底有多大，我們真的需要這麼多再質押玩家嗎？截至今天，只有EigenLayer上有即時AVS。 TVL約533萬枚ETH，共有約2,260萬枚ETH以大概4.24倍的抵押率再質押在13個AVS中。
· 再質押平台的主要趨勢是，競相整合盡可能多的資產來支持再質押。後來者，像Karak這樣的競爭對手，試圖透過使用WBTC抵押品、穩定幣和Pendle PT資產來區分自己與其他競爭對手。 Symbiotic則更進一步，允許使用任何ERC-20代幣，但將資產管理留給第三方Mellow金庫創建者。儘管有最嚴格的限制，EigenLayer仍然在TVL上保持著巨大的領先優勢。此外，對於允許將非ETH資產用於鏈安全是否是明智之舉，仍然沒有定論。
· 這對LRT協定來說意味著什麼？可以肯定的是，沒有什麼能阻止它們與Symbiotic進行類似的整合，事實上Renzo已經這樣做了。不僅是Symbiotic在設計上支持最大限度的無需許可特性，LRT協議也沒有理由對EigenLayer忠貞不二，而且在Mellow在二級市場獲得壟斷地位之前，LRT協議將希望在Lido的再質押生態系統中獲得一定市場佔有率。然而，是否存在激烈競爭？如上所述，Lido的目標是重申其stETH主導地位，而Symbiotic和Mellow都是由這家流動性質押巨頭支持的項目。這個目標從根本上與Symbiotic eETH、ezETH、swETH考量相衝突。來看Lido是如何進行利弊權衡的，將會非常有趣。
· 從builder建構者的角度來看，引導自家鏈的經濟安全變得越來越容易。 EigenLaye讓這一切變得輕鬆方便，但Mellow x Symbiotic生態中的無需許可金庫正更進一步，讓這一切更加方便。像Ethena這樣的主要參與者已經宣布了在Symbiotic中支持sUSDe和ENA再質押的計劃，以確保自己即將發布的Ethena Chain的安全，而不是期望EigenLayer或Karak將ENA列入再質押抵押品白名單。
· 這對Lido DAO和LDO代幣持有者來說意味著什麼？ DAO對所有stETH質押獎勵收取5%的費用，這些獎勵在節點運營商、DAO和保險基金之間分配，因此在Lido（而非LRT協議）中質押更多的ETH意味著DAO的收入也更多。然而，Lido無論是建立自己的再質押生態系統或LDO代幣本身，都沒有明確的價值累積路徑，LDO仍然只是一種治理代幣。
