寫在前面
Pendle Finance 是一個創新的利率衍生協議。簡單來說，它透過將生息代幣（即持有會產生收益的代幣）拆分為本金代幣（PT）和收益代幣（YT），實現了本息分離。這種機制能夠讓使用者根據自身的需求選擇不同的風險和收益敞口，更靈活地管理自己的投資。
在過去的兩年裡，Pendle 在激烈的市場競爭中脫穎而出，並成功成為LSDFi/Yield 領域當之無愧的龍頭協議。然而，近期Pendle 的TVL 從接近70 億美元的規模一路下跌至34 億美元，代幣價格也接近腰斬。
這一現象引發了廣泛關注。因此，本文將詳細分析此次TVL 下降的原因，並從中觀察對PENDLE 代幣的影響，試圖總結PENDLE 代幣的未來預期供讀者參考。
事件概述
根據最新Defilama 數據顯示，6 月10 日時，Pendle 的總鎖倉量（TVL）曾攀升至67 億美元的高峰。然而，在隨後的兩個星期內，TVL 急劇下降了40%，約30 億美元的資金從Pendle 中撤出。這一顯著下跌的主要原因是Pendle 平台上的多個金融產品到期，導致用戶選擇停止質押，並紛紛撤離。
Pendle TVL（Source：Defillama）
詳細分析
自6 月26 日以來，Pendle 用戶已經提取了超過30 億美元的存款，這主要來自於流動性再質押代幣（LRT）的撤離。透過比較這些再質押協議的總鎖倉量（TVL）下降情況和Pendle 的TVL 走勢，可以發現它們在六月到七月間均達到了峰值後逐漸回落。
ether.fi TVL（Source：Defillama）
Renzo TVL（Source：Defillama）
Swell TVL（Source：Defillama）
Zircuit TVL（Source：Defillama）
Pendle 平台上的LRT 流動性大幅撤離，主要受到以下兩方面因素的影響：
- Pendle 場內市場和自動做市商（AMM）中的產品到期
- 再質押項目空投預期降低或落地（如Ether.fi、Puffer、Renzo 等項目）
- 例如，Ether.fi 即將開啟Season2 空投。
6 月27 日Pendle 場內產品大規模到期（資料來源：Pendle 官網）
自6 月10 日Pendle 的總鎖倉量（TVL）達到高峰後，到7 月8 日為止，TVL 總共減少了約30 億美元。這樣的急劇減少主要涉及一些特別重要的市場資產的撤離，包括Ether.fi 的weETH、Ethena 的sUSDE、Zircuit 的代幣ezETH 和Renzo 的資產等等。這些資產的撤離並非僅受單一因素影響，而是多種因素共同作用的結果。
主要資產撤離
對於市場中的主要資產撤離，大概可能的原因為：
1. Ether.fi 的weETH 撤離
- Ether.fi 近期公佈將要開啟Season2 的空投，這可能促使投資人選擇兌現收益，提前撤資。
- 另外，市場對空投的預期降低，也可能導致部分投資人持觀望態度，進而選擇暫時退出市場。
2. Ethena 的sUSDE 和Zircuit 的ezETH 撤離
- 這些項目的存款到期，也使得投資人選擇退出質押，回收資金。
- 此外，這些資產所在的平台可能面臨流動性壓力，促使投資人盡快撤離以規避風險。
為什麼會提前撤離？
除了已到期資產的撤離，許多預定七月、八月、九月到期的資產也提前撤離，有可能的原因是：
- 市場情緒的波動：在加密貨幣市場中，投資人情緒波動較大，一旦市場傳出不利消息，便會引發恐慌，進而導致大量資產提前撤離。
- 流動性需求：有些投資者可能由於自身資金流動性需求，選擇在到期前提前撤資。
- 市場預期的調整：投資人根據市場及政策變化，調整其投資策略，避險情緒增強。
Pendle 場內日交易量（Source：sentio）
根據下圖中情況，vePendle 解鎖量在2024 年六月和七月達到一個顯著高峰。可以看出Pendle TVL 的回檔時間點也與vePENDLE 解鎖時間點有一定關聯。大量代幣解鎖往往會帶來市場拋售壓力，投資者可能會因為預期價格下跌而提前進行拋售，導致價格下滑，傳導到PENDLE 代幣本身上可能會造成預期上的前置性拋壓。而大量解鎖導致市場上流通的PENDLE 代幣增加，供過於求的情況下價格可能會下跌。
vePENDLE 解鎖情況（Source：Dune）
另一方面，PENDLE 代幣持幣第二的巨鯨用戶0xb262F75dbBff55F14E2a50e2d9d751E213C81ED0 在7 月8 日向Binance 充值了超過100 萬枚PENDLE，價值超過300 萬美元。側為代幣變化數量和價值）
巨鯨地址出貨操作2024.7（資料來源：Mest.io）
根據鏈上數據可以發現該地址從今年2 月開始已陸續向Binance 充值多筆、高價值PENDLE 進行出售，總計1,900 萬美元，其中4 月份出售額高達1,100 萬美元。
巨鯨歷史出貨情況（資料來源：Mest.io）
反映在代幣本身上，自6 月27 日解鎖前價格就已經開始出現異動，近期從前高6 月23 日$6.17 到7 月8 日$3.45，短時間內已下降44%。
PENDLE 價格走勢（Source：Coingecko）
籌碼結構分析
6 月25 日，場內巨鯨用戶持股比例高達71.2%，但到6 月28 日，巨鯨用戶比例驟減至4.7%，幾乎達到了歷史低點。同一時期，散戶持股比例從27.1% 增加到了92.4%。這表明，巨鯨的拋售行為對散戶產生了顯著的影響，市場中的籌碼結構發生了巨大變化。
PENDLE 籌碼結構（Source：Dune）
自6 月30 日起，巨鯨用戶持倉比例逐漸回升，顯示部分巨鯨用戶重新開始抄底或建倉PENDLE。對散戶而言，這具有一定的參考價值。然而，由於先前巨大的賣壓，目前市場中新增加的PENDLE 買家數量較少，多為重複交易者。
一般情況下，當新增買家數量在重複交易者中顯現突破跡象時，這往往是代幣價格短期突破的信號，反之亦然。
PENDLE 價格劇跌
1. 大規模拋售壓力加劇
如同先前所提及的，巨鯨頻繁的高額充值勢必將在市場造成拋售的巨大壓力，這種壓力會極大地影響市場價格，使其在短期內迅速下跌。
從6 月23 日$6.17 到7 月8 日$3.45 的下跌幅度（約44%）驗證了市場對此類巨額賣單的敏感度。
2. 市場情緒普遍承壓
在短期內，由於不斷有巨額代幣湧入市場，可能會繼續持有恐慌心態，這將進一步壓低幣價。
巨鯨的操作手法很大程度上對散戶持幣者和中小交易者構成破壞心理，可能導致恐慌性拋售不斷。
3. 潛在市場反彈的條件
如果巨鯨的拋售處於高峰或接近尾聲，短暫的價格穩定和緩和期或許會出現，之後將可能迎來市場自我修復。
一旦市場確認巨鯨已完成大規模拋售，剩餘部分代幣價值可能會逐步回升並找到新的平衡。
總結與展望
1. 短期觀察
目前來看，PENDLE 代幣缺乏足夠的動能，新增買進無法形成明顯支撐。因此，在短期操作中也應該注意大盤相關風險，避免過早抄底而帶來的潛在損失。相較之下，長線投資人可以考慮分批建倉或定投，這樣的風險相對較低，也較為穩健。
PENDLE 新舊交易者狀況（Source：Dune）
未來因素
- 一旦市場消化完這些大單交易，並且沒有新的重大賣壓或負面消息影響，價格可能會逐步穩定，並在新的支撐位上開始反彈。
- 需注意其他巨鯨或持幣大戶是否有類似的操作跡象。
Restaking 賽道標的（如Eigenlayer）的落地和TVL 變動情況可能會對Pendle 的發展產生一定影響。投資人應關注相關數據，並靈活調整投資策略。不過，考慮到Pendle 的良好基本面，長期來看，PENDLE 仍是一項值得關注和選擇的投資標的。
供稿：Gage / Mat / Darl
編輯校對：Punko
特別鳴謝：感謝以上小夥伴對本期內容的傑出貢獻。
