在訪談中，Jeff Dorman（Arca首席投資長）分析了最近加密貨幣崩盤的原因，包括全球宏觀經濟問題和Jump Trading的拋售。他認為，日本央行的意外上漲和市場對聯準會政策的不確定性加劇了市場恐慌。儘管加密貨幣市場受到衝擊，他仍對以太坊與比特幣的長期價值保持樂觀。 Dorman強調，目前市場拋售是史上最愚蠢的舉動之一，並建議投資人把握「逢低買進」的機會，未來可能會經歷經濟軟著陸。
來賓：Jeff Dorman，Arca 首席投資官
主持人：Laura Shin，作家兼Unchained 主持人
整理編譯：深潮TechFlow
重點
最近的加密貨幣崩盤讓許多投資者感到疑惑。在本集節目中，Arca的首席投資長Jeff Dorman深入探討了崩盤背後的結構、宏觀經濟影響，以及他在市場估值中仍然保持樂觀。他對以太坊今年的表現如此令人失望，並認為近期對加密的處理是一個錯誤，同時也討論了傳統金融（TradFi）與去中心化金融（DeFi）之間的市場波動恐慌。
上週末市場崩盤的兩個關鍵
傑夫指出，當他看到價格大幅波動時，首先會分析新資訊與先前已知資訊的差異。他認為，市場疲軟的主要原因有六個理論，其中兩個因素在過去72年內對市場的影響最大。
全球宏觀經濟問題：首先是日本央行（BOJ）意外上漲，導致日經指數在上週末下跌近8%，並在接下來的一天再跌12%。這使得年內的所有漲幅在一周內被抹去同時，VIX指數大幅上漲，影響了數位資產市場。儘管如此，加密貨幣市場的反應卻遠超其他市場，顯示出其異常反應的特性。
Jump Trading的大規模拋售：Jeff認為，Jump Trading在周日出售了近6億美元的以太坊，有關可能與他們面臨的流動性問題。 Jeff提出了不確定可能性：一是由於質押品問題被迫於平倉，二是為了提前規避預期中的市場崩盤，三是利用流動性較低的市場進行「止損狩獵」。這些因素都導致了市場的形象震動。
宏觀環境最近如何影響加密貨幣，以及市場為何走得太快
宏觀經濟與加密的關係
Jeff 解釋說，宏觀經濟與加密貨幣之間的關係在過去六、七年中一直很有趣，因為這種關係有時無。他回憶起在傳統債務和股權市場工作的經歷，指出在他進入加密貨幣時領域的早期，市場並不關注這些宏觀經濟數據，但在2022年後，隨著加密貨幣市場與其他市場的相關性增強，這些數據的重要性開始上漲。
報告結果
傑夫指出，最近發布的就業報告顯示已經上漲到三年來的最高點，6月的失業人數大幅修正，讓市場感到恐慌。他強調，市場並不僅僅是因為就業數據本身，而是因為由於聯準會主席鮑威爾在周三的演講中對降息的態度模糊，沒有給出明確的降息時間表。因此市場擔心聯準會在面對經濟恐慌時反應遲緩。
他進一步解釋，過去25到30年的降息歷史表明，市場對聯準會降息的反應取決於降息的原因。如果聯準會在經濟已經出現明顯疲軟時才開始降息，市場通常會出現較大幅度的下跌；而如果降息是為了在經濟復甦之前採取預防措施，市場可能會出現上漲。 ，傑夫認為聯準會現在面臨的挑戰是在經濟需要降息之前採取行動，投資者市場進一步下跌。
市場反應過度的原因
在談到市場反應過度時，傑夫指出，有一些負面數據，但整體經濟仍表現良好，企業獲利也很強勁。他認為市場對單一數據點的反應過於相似，尤其是在其他經濟指標相對他提到，儘管市場在周五經歷了令人震驚的波動，但在實際開盤後，股市的下跌幅度並沒有預期的那麼大。
為什麼以太幣（ETH）的跌幅超過其他加密貨幣
Jump Trading 的影響
Laura提到以太坊最近一周的價格大幅下跌，詢問是否因為Jump Trading的拋售。
傑夫回應說，市場的波動通常不是由單一因素造成的，而是由多種因素共同作用的結果。
Jeff解釋說，Jump Trading的錢包活動引發了市場的恐慌，尤其是在以太坊的賣盤開始之前，Jump Trading的大規模以太坊轉移到交易所的消息無疑是「壓垮駱駝的最後一根稻草「雖然以太坊在Jump Trading拋售之前已經受到其他市場因素的影響，但Jump的賣盤增強了市場的下行壓力。
他強調，儘管跳躍交易的交易行為可能對市場產生影響，但整體市場情緒和其他宏觀經濟角色也發揮作用。
Jeff認為，市場的反應往往是基於情緒和預期，而不是實際的經濟數據。他指出，儘管加密貨幣市場在短期內可能會受到類似波動的影響，但從長期來看，基本面決定仍然是價格的關鍵因素。
市場指令反應
傑夫也提到，市場通常會在已知供應即將進入市場時提前做出反應。他以高收益聽到債券市場為例，說明當市場某大基金即將出售大量資產時，其他投資者會提前拋售以阻止價格下跌，從而導致實際賣出量遠超預期。這種現像在流動性降低的加密貨幣市場中尤其明顯，因此價格波動會被放大。
宏觀經濟因素
另外，Jeff指出，市場在跳躍交易拋售之前就已經疲軟，主要是受到央行日本上漲、VIX指數上漲和美國國債正在上漲等宏觀經濟因素的影響。這些因素共同作用，導致市場對以太坊的影響反應強烈。
以太坊ETF 的意外表現
勞拉提到，儘管最近以太坊ETF 的推出被認為是一個積極的消息，但以太坊的表現仍然令人驚訝。
Jeff表示，若一開始就有人告訴他以太坊ETF將獲得批准，美國政治環境將會發生重大變化，大家可能會預測以太坊的表現會非常好。然而，現實中以太幣幣的表現就像比特幣、 Solana、BNB等其他資產，甚至在許多情況下表現不佳。
今年發生的加密貨幣政策「最重要」的轉變
政策高峰會
Jeff提到，今年5月是加密貨幣政策發生重大轉變的關鍵時期。他認為，這是加密貨幣歷史上最重要的幾週之一，緊接著美國對加密的態度發生了顯著變化。
傑夫列舉了一系列事件，包括川普在5月8日表示“投票給川普就是投票給加密貨幣”，以及5月16日參議院投票廢除對數位資產產生負面影響的會計規則SAB 121 。
以太坊ETF的預期
此外，Jeff也提到，5月20日研究團隊將以太坊ETF的核准預期從0%提升至75%。這些事件共同坊構成了美國監管環境的重大轉變，顯示出針對加密的政策支持態度明顯增強。
加密貨幣與加密的判別
傑夫指出，選民在選舉年中採取反對加密的立場是一個重大的誤判。他認為，美國有大量選民支持加密貨幣，反對者極少。
傑夫強調，如果繼續反對加密貨幣，可能會疏散大量選民，這種策略在選舉中的洞察力並不明智。
市場反應與政治動態
隨著川普和拜登被視為對加密貨幣更加密貨幣切的關係，傑夫觀察到市場對未來選舉的預期也發生了變化。當拜登退出競選，卡馬拉·哈里斯被指定時，市場對川普預測的預期從76%降至52%。這種政治動態的轉變對加密貨幣價格產生了負面影響，進一步加劇了市場的疲軟。
日圓套息交易是導致市場崩盤的關鍵因素之一
日圓套息交易的概念
Jeff解釋了日圓套息交易（Kerry Trade）的基本概念，指出這是一種在多個市場中普遍存在的套利交易。簡單來說，這種交易是透過借入低利率貨幣（如日圓）將其轉換為高利率貨幣（如美元）進行投資，以獲取利差收益。日本的利率長期處於負值或接近零的水平，使得投資者能夠以相對近似的借貸成本入日元，從而在其他市場上獲得了更高的回報。
市場反應與風險
然而，最近日本央行（BOJ）將利率從負值上調至零，並隨後進一步上調至0.25%。雖然表面上是微小的調整，但對於高槓桿的交易者來說，這意味著借入日圓的成本上漲，導致他們必須迅速平倉難民損失。傑夫指出，當日圓升值時，借入日圓並投資於美元的交易者面臨巨大的損失風險，他們需要因為更高利率的信貸貸款。
技術性與基本面因素
傑夫強調，市場的波動可分為技術性賣盤和基本面賣盤。技術性賣盤通常是由於槓桿效應引發的短期市場波動，而基本面賣盤則與經濟指標（如不得、消費者支出等）他認為，當前市場的下跌主要是由技術性因素引起的，而不是基本面惡化。
市場歷史背景
他也提到，歷史上類似的情況曾多次出現，例如1998年的長期資本管理公司（Long Term Capital Management）事件，都是因為槓桿過高而導致的市場崩盤。雖然日圓避險交易在短期風險內可能對市場造成衝擊，但通常不會引發系統性，除非交易規模龐大到需要便捷的程度。
市場整體狀況
在討論市場整體狀況時，傑夫表示，日本股市（Nikkei）出現大幅下跌，但其他市場的跌幅相對較小，這表明這次事件雖然對全球市場造成廣泛影響。他指出，目前美國經濟基本面數據顯示出設備的情況，市場反應與實際經濟資訊之間存在不符的情況。
Genesis 發放40 億美元資產是否對市場產生影響？
Genesis 資產分發歷史
Laura 提到，Genesis 在破產後開始向客戶發放約40 億美元的加密貨幣和現金，並詢問這是否對加密貨幣市場價格下跌產生了影響。
傑夫回應稱，另外來看，這項資產消耗可能造成顯著影響，但結合其他因素，確實增強了市場的疲軟。
資產分配對市場的潛在影響
Jeff解釋說，Genesis的資產分配主要是由於其破產一些持有程序的結束，這意味著債權人將收到現金和比特幣的回饋。雖然客戶可能會選擇長期這些資產，但也存在將其出售市場投資者在預期資產散發時，可能會提前賣出以阻止價格下跌，這種「前跑」行為會加大市場的賣壓。
日韓案例比較
他提到，類似於Mt. Gox 的情況，市場已經討論了長達十年的比特幣返還問題，而實際的市場影響並沒有那麼顯著。儘管Mt. Gox 的90 億美元比特幣中已經很大部分被去中心化，但容易對市場造成過大的衝擊。這表明，市場對於供應問題的反應往往是過度的，短期交易者可能會利用這些預期進行套利。
近期市場供應量
Jeff進一步分析了近期市場的供應壓力，包括Mt. Gox的比特幣、德國查獲的比特幣、以及FTX破產後鎖定資產的出售等。所有這些因素共同導致了市場上的資產供應增加。他強調，市場參與者往往會提前反應這些供應變化，導致價格波動。
未來的市場展望
談到未來，Jeff指出，FTX將在年底或明年初發放現金，預計金額在120億到140億美元之間。這可能會對市場產生影響，尤其是如果這些資金被重新投入到加密貨幣市場中他表示，實時鏈上分析的好處與挑戰並存，雖然可獲得即時信息，但市場參與者也可能會因此提前採取行動，從而放大價格波動的幅度。
為什麼傑夫認為目前的數據並不指向美國經濟前景
政治經濟學
在談到經濟外匯的可能性時，傑夫表示，他並沒有強烈的觀點認為會進入經濟外匯，但他確信目前的數據並沒有顯示出任何接近外匯的外匯。他指出，外匯通常被定義為連續的外匯第一季的負GDP成長，而預計第二季的GDP成長將在1.5%到2%之間，這表明經濟仍將成長。
企業獲利與經濟活動
他提到，最近第二季企業獲利數據顯示，一些獲利將達到12%，超出了9%的預期，這進一步支持了一些經濟健康的觀點。儘管存在混合數據，例如上漲和大規模科技公司的收入預期下跌，但整體經濟表現仍然相對強勁。
生活和經濟現狀
傑夫也提到，個人的生活體驗也至關重要經濟的活力。他提到，機場擁擠、貨運難、飯店滿房等現象，顯示人們的出行和消費活動依然旺盛。他回憶起2008年經濟危機時的情況是，當時機場幾乎空無一人，許多人失業而且找不到工作，現在的情況截然不同。
市場反應與數據依賴
他進一步分析了市場對經濟數據的反應，指出在COVID-19疫情初期，市場反應極為激動，而最近的市場波動並沒有表現出同樣程度。他認為，儘管一些數據暫停可能暗示經濟復甦，但並因此導致市場產生強烈的負面反應。他強調，當前市場仍是一個好的買入機會。
展望
最後，傑夫表示，未來可能會出現經濟前景的展望，但根據目前的數據，他並不認為經濟正在走向發展中國家。他認為，市場對數據的走向很重要，如果未來有更多數據顯示經濟確實在削減，那麼聯準會可能會採取更快的行動。但目前來看，他認為沒有證據顯示支持經濟總量的觀點。
為什麼傑夫說他在“逢低買入”
市場反應與聯準會的利率決策
在談到聯準會可能降息的時候，傑夫指出，市場對降息的反應取決於降息的原因。如果市場普遍認為聯準會是因為經濟崩盤而強制降息，在這種情況下，股市和加密貨幣市場可能會下跌相反，如果降息是因為通膨已經控制在合理範圍內，且經濟狀況良好，那麼股市和加密貨幣市場可能會大幅上漲。
對經濟軟著陸的信心
他說，他傾向於認為經濟將實現軟著陸，數據支持這一觀點。他認為，如果聯準會對此次股市下跌過度反應而緊急降息，可能會引發更多的恐慌，因此他希望聯準會能夠保持緊張，給市場信心。
持續「逢低買進」策略
傑夫明確表示，他對市場持樂觀態度，並且正在「逢低買進」。他認為當前的市場拋售是近幾年中最愚蠢的傻瓜之一，因此他毫不猶豫地繼續買入。他提到他所看漲的三個確認因素包括：
日本股市的穩定：他觀察到日經225指數期貨上漲，顯示市場正在回升。
ETF資金流入：他希望看到比特幣和以太坊的零售及機構投資者在市場低迷時願意買入ETF。
聯準會的安撫恐懼：他期待聯準會在不採取緊急降息的情況下，發表一些能夠安撫市場的恐懼，顯示其對經濟的監控和信心。
對潛在風險的關注
儘管他對市場持樂觀態度，但他也提到了一些可能導致他看漲分析的風險因素，例如日本經濟的波動、加密貨幣市場的變化，或持續的不良數據經濟重新出現。如果出現這些情況，可能會引發市場恐慌，使聯準會不得不採取迅速行動。
加密貨幣作為政治會議，哈里斯（Harris）對加密的影響不會像許多人想像的那麼嚴重
選舉與加密的關聯
傑夫指出，選舉已經成為加密貨幣領域的重要敘事。他提到，儘管市場最近經歷了一些波動，但不一定會對選舉結果產生顯著影響。儘管許多人認為川普的勝利可能對市場更有利，但他認為沒有統計數據顯示在生日或新年的領導下，股市表現會有顯著差異。
市場的反應與不確定性
傑夫提到，歷史上，市場在選舉前往往會出現波動，而選舉結果出來後，市場通常會恢復上漲。這是因為市場比較不確定性，而不是壞結果。他引用了2020年選舉舉個例子，儘管拜登贏得了選舉，市場預計選後反彈，股市和比特幣都會大幅上漲。
主要對加密的態度變化
他提到，最近已經意識到加密貨幣產業的政治影響力，尤其是在國會中，越來越多的成員開始關注加密的選民支持。儘管川普可能將加密貨幣作為政治工具來贏得選民，但民主黨也不再能像以往那樣反對加密貨幣。他認為，這種態度的轉變將減少一些反對加密的力量，例如沃倫和根斯勒（Gensler）的影響力。
外匯未來
傑夫認為，儘管川普的勝利可能對加密貨幣市場更加有利，但哈里斯的事件並不會像一些人擔心的那麼糟糕。他提到，Nano·佩洛西（南希·佩洛西）和查克·舒默（Chuck Schumer）最近支持了一些促進加密的法案，這表明了內部對加密的態度正在轉變。
關於根斯勒（Gary Gensler）的未來
討論中也提到，根斯勒的職位可能會受到影響。若哈里斯事件，可能會有新的委員會主席上任，這可能會改變加密的監管環境。傑夫認為，無論誰選舉，根斯勒都可能面臨被更換的風險，因為他在加密貨幣監管上的一些政策引發了廣泛的爭議。
傑夫認為為什麼比特幣並不總是能夠對沖股票相關或地緣政治風險
比特幣與市場表現的相關性
傑夫提到，比特幣通常被視為一種非相關資產，但這並不意味著它在所有情況下都不會與其他資產相關。他指出，比特幣的相關性可能會隨著市場環境的變化而變化的變化和變化，有時可能表現出負相關，有時則表現出正相關。例如，在某些特定事件（如地緣政治危機）發生時，比特幣可能被視為避險資產，而在其他情況下接下來，它的表現可能與股市相似。
政府和銀行危機的表現
傑夫認為，比特幣在投資人對政府或銀行失去信心時，往往會被當作對沖資產的一種防禦性。例如，在2023年3月的銀行危機中，許多投資者當地對銀行的安全性產生了疑慮然而，他指出，比特幣並不總是能在股市下跌或因政治風險加劇時保持一致的表現。
比特幣與黃金的比較
傑夫表示，比特幣不一定要被視為“數位黃金”，因為這種比較並沒有足夠的基礎。他認為，許多投資者對黃金並不感興趣，只有少數宏觀投資者和中央銀行才會因此，認為比特幣應該承擔「數位黃金」的角色是不必要的。
機構投資者
隨著比特幣逐漸被更多機構投資者接受，其相關性也可能會隨之增加。傑夫解釋說，如果一個機構投資者需要出售其持有的資產，他們可能會同時拋售所有資產，包括比特幣幣，這會導致比特幣與其他資產之間的相關性上漲。
比特幣的真正價值
傑夫強調，比特幣的真正價值在於它能夠作為一個不可信的政府和銀行系統的工具。在經歷銀行危機後，許多小型企業對能夠從銀行提取資金感到恐懼，在這種情況下，比特幣比特幣作為保值資產的重要性得到了體現。他認為，在經濟不穩定、貨幣貶值的國家（如阿根廷或土耳其），比特幣作為保護資產的工具極為重要。
傑夫對美國政府購買比特幣作為戰略儲備的建議有何看法
川普的提議與債務問題
傑夫提到，川普在選擇比特幣會議上提出，比特幣或許可以作為解決美國數兆美元債務問題的方式，這一觀點引起了他的興趣。他認為，雖然比特幣可能是一個，但還有其他投資方式同樣實現債務的“超越”，例如可以投資於美國股市中的優質公司（如蘋果或英偉達）。因此，他對川普的意願不確定，不確定川普是想強調比特幣的超額收益，還是將其視為中央銀行應持有的資產。
中央銀行購買比特幣的可能性
傑夫表示，他不認為中央銀行會像購買黃金一樣購買比特幣。他認為，如果比特幣沒有收到，它可能不會被出售或拍賣，而是直接成為政府資產持有表的一部分。在這種情況下，比特幣的角色將會有不同的選擇。
對比特幣作為儲備資產的看法
儘管傑夫對於中央銀行比特幣的觀點並沒有強烈的看法，但他承認，如果政府成為比特幣的新買家，這將使購買比特幣的價格產生積極影響。他坦言自己對中央銀行做到了這一點一種決策的內部機制了解不深，但如果真的發生，他會對此表示支持。
傳統金融分區暫停交易與去中心化金融（DeFi）無許可產權之間的對比
轉型中的反思
傑夫指出，在金融危機時期，人們會重新認識當前金融體系的限制：你只能在金融機構允許的情況下進行交易，而不是你想要過去的時候。他強調，十年來的一個重要教訓是，存放在銀行或公司中的資產並不真正屬於你的，而是這些機構的股票。國家的資產歸還與否依賴這些機構，這在美國並不常見，但在其他方面則更為嚴重普遍，尤其是在對地方政府和金融體系缺乏信任的地方。
流動性與可訪問性的問題
在危機中，流動性往往出現在你最需要的時候，無法存取自己的資產進行買賣是一種令人沮喪的體驗。這種情況發生的主要是因為資產並不屬於真正的你，而是存放在中心化第三方系統中。 Jeff認為，去中心化金融（DeFi）提供了一種消耗第三方的交易方式，用戶可以隨時進行交易。
DeFi 的優勢
Jeff強調，DeFi和自我維護的第一層協定實際上需要提供更好的系統。他認為，目前的主要問題是由於監管限制，用戶在這些加密貨幣交易平台上只能交易加密貨幣貨幣，而大多數人對加密貨幣並不感興趣。他設想了一種情況：如果在高波動性時，像Charles Schwab、Fidelity、Vanguard 和Ameritrade 等平台同時宕機，用戶能夠在去中心化平台（如Uniswap）上交易蘋果或英偉達的股票，這將是一個重大轉變。
未來策略
傑夫認為，中心去化金融體系在擁有和轉移資產方面的優勢是目前的，但目前能夠在這些系統上交易資產對大多數人來說並不足以吸引人。他相信，如果能夠在加密貨幣交易平台上交易上交易真實的股票、債券和其他資產，將徹底改變人們的體驗，許多人對這種新方式感到驚訝。
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