這篇文章探討了以太坊（ETH）近期的表現原因，作者使用三盤理論分析其供需問題。在需求側，技術發展未能刺激需求，L2生態系與主鏈重合，使ETH的流動性降低，同時EIP1559引發的銷毀機制不足。而在供給側，在POS時代，驗證者無需承擔傳統礦工的成本，導致ETH底價缺乏支撐，且不斷增發造成價格壓力。此外，歷史經驗表明，ICO時的拋壓策略未能有效防止無序拋售，造成價格損失。總結指出，需重視固定和增量成本，以提升ETH的需求和流動性。
作者：加密貨幣韋馱
不知道大家是否有種感覺，聽著對ETH 的FUD 興奮，都感覺沒到重點嗎？既然技術、開發者基本上都很好，每一輪都有挑戰者也正常，為什麼這一輪這麼一蹶不振？
讓我們用三盤理論從供需股市潛入。
以太坊需求面
以太坊需求側可相差和外部兩個因素。
最初的主要指標因以太坊技術發展，產生大量以ETH本位計價拆分盤從而推動對ETH的需求：例如17年的ICO、20/21年的DeFi。在這一輪行情中，按理說主要敘述應該是L2和Restake，然而就如我去年11月寫的那樣，L2生態項目與主鏈高度重合，無法達到爆炸式的交投繁榮，而PointFi和Restake ，本質上是鎖定了ETH降低流動性，而非讓更多資產以ETH定價，甚至大型搶注項目的定價權如Eigen、Rez、Ethfi都在交易所(USDT本位)，而不是像上一輪YFI、CRV、COMP一樣在鏈上(ETH本位)沒有大量新資產用ETH本位計價，用戶就沒有必要持有ETH。 另一個原始因素是EIP1559導致的銷毀。 ETH主要功能是結算層，大型DeFi的清結算機制都發生在主鏈上。如今L2跟主鏈功能高度重合，導致大量該需求類都被分流到L2 ，而這類交易導致的銷毀卻只有理性的零頭，相當於對ETH的需求
外部主要是生態外部需求和宏。宏上個週期是擴展週期，這個週期是緊縮週期生態外部需求上讀數是閾值，這個週期是ETF。但讀數灰階是個貔貅，買進不能賣出。但ETF不一樣，他可以進也可以出。開通ETF已經一個月了，目前總淨突破已經達到了-140.83K，看來都是透過對比。這與BTC ETF開通至今都是淨流入完全不同，相當於整個ETH的新舊現鯨魚都在通過ETF套
理解以太坊的供給側
以太坊本身是一個經典的分紅盤，必須是在POW時代或POS時代，主要拋壓來自新的增量，但為什麼這個輪子出現了問題？因為其增量成本結構
ETH POW時代【2022年9月15日】
ETH的挖礦收益跟BTC一樣，是礦工挖礦收益
一個礦工獲取ETH的成本構成：
1. 固定成本：瞬時不可終止的ETH 挖礦投入，包括：
– ETH礦機成本
2.增量成本：隨著參與挖礦的時間而成長的成本，包括：
ETH挖礦電費ETH礦機的託管成本（包括礦場租賃、人員、維保） 意外成本（包括罰沒、災害等不可抗力）需要注意的是，這個成本是法幣本位：物質是固定還是增量成本，都需要最優化幣交，而且這個成本是不可退還的沉沒成本。 ，礦機整個生命週期估值可以看作是固定的數量，每個ETH 獲得的成本=金本位總成本/總ETH 估值
這裡就存在著一個遊戲：當以太坊法幣計價的市價低於獲取成本（關機價），那麼礦工就不會賣出，因為會虧本
而礦機推陳出新，每一代礦機都比較貴。每一輪市場，挖礦競爭更加激烈，不僅總量在降低，負荷在增加，連電費和託管費水漲船高，由都政府監管帶來的壓力隨著行業擴大而變大。這意味著總增量成本變大了，變相的提高了ETH底價
但在POS 時代，這種效應消失了
ETH POS時代【2022年9月15後】
礦工角色消失，取而代之的是驗證者，而獲得以太坊拓撲，只要把ETH質押到驗證節點即可，ETH的拓撲成本就變成了：
驗證者： – 提供基礎設施的費用（如人員、伺服器） 質押者： – 質押ETH的機會成本– 支付給驗證者的手續費看到區別了麼？
驗證者雖然成本也是法幣本位，但因理論上可以承載無限數量的ETH質押，也不存在礦機報廢，所以他的ETH單位獲取成本幾乎可以忽略不計。而質押者除了機會成本，取得ETHT位根本沒有法幣成本，手續費也是幣本位成本。因此不存在“關機價”，質押者不會像礦工那樣維持ETH價格的下限，而是可以無限挖賣提。
即使我們認為質押以太坊的入場均價是上漲的ETH平均價格，這樣的機制也不可能不斷提高ETH的底價，但是ETH是不斷在增發的，只需新增以太坊數量為正，價格就不斷會承壓
ETH逃不出三盤：今天的雷在2018年就已經埋下
這是一個悲傷的故事：
在2018年ICO時代的尾聲，大量ETH計價ICO專案方無序砸盤ETH，最低砸到$100以下。從分割盤角度來看，ICO時代分割速度極高，這沒有DEX能用ETH本位計價交易套現。專案方只能砸盤ICO代幣和ETH換USDT，最終導致ICO Beta收益驟減，獲得持幣成本，形成戴維斯雙殺
也許是從18年ICO的經歷慘痛，我們看到後來Vitalik也好，基金會也罷，不斷地強調路線圖、主敘述、正統性，從而形成了一批「核心圈」開發者、VC。 DeFi Summer的成功更加加強了這種體制固化──讓籌碼中心化到Eth Aligned的一致行動，人手每個人，從而防止無序分割和無序拋壓
然而這最終演變成了“to V創業”，“清真=高估值”，這就導致了：
拆分速度過低：能夠接收可觀察的流動性和資產的開發和托盤急劇下跌– 市場Beta跑不過競對：「清真」和「攢局」導致高估值，讓Beta收益弱於其他鏈
再加上L2的銷毀和POS帶來的無成本拋壓，架構了以太坊核心為防止無序拋壓的一切努力，最終釀成了今天的悲劇
從ETH 的教訓中你學到了什麼？
1.分紅盤想要長治久安，就不要拍腦袋創新，切記形成金本位計價的固定和增量成本，且隨資產流動性的提高，不斷成本線，抬高資產價格提高下限。如果確實不會，重新開始看看BTC成本模型
2.做分割盤降壓只是緩兵之計，真正的目的是讓你的母幣變成計價資產，讓持有不依賴母幣本身的上漲，從而擴大需求端和流動性
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