原文標題：Bitcoin Halving. The Four Year Cycle Is Dead
作者：Jasper De Maere，Outlier Ventures研究負責人，編譯：0xjs@黃金財經
比特幣減半四個月後，我們見證了迄今為止減半後價格表現最差的一次。在本文中，我們將解釋為什麼減半不再對BTC和其他數位資產的價格產生根本性影響，上一次減半產生根本影響要追溯到2016年。隨著數位資產市場的成熟，創辦人和投資者是時候擺脫四年周期的概念了。
本文要點：
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2024年減半，是比特幣減半的第5 個時期，BTC 價格在減半發生後125 天內表現最差。價格相比減半當天下跌了-8%，而之前幾個時期的平均漲幅為+22%。
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我們認為，2016年減產是減半對BTC價格走勢有重大根本影響的最後一次。自那時以來，在日益成熟和日益多樣化的加密市場背景下，礦工的BTC 區塊獎勵規模已變得微不足道。
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2020 年減半後BTC 和加密貨幣市場的強勁表現純屬巧合，因為2020年減半發生在新冠疫情后全球前所未有的資本注入時期，僅美國當年的貨幣供應量(M2) 就增加了25.3%。
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有人認為減半驅動的4年周期在2024年仍然成立，但2024 年1 月BTC ETF 批准提前拉動需求，導致BTC在減半前強勁上漲。這種說法是錯誤的。 BTC ETF 核准是需求驅動的催化劑，而減半是供應驅動的催化劑，因此它們並不互相排斥。
比特幣價格對更廣泛的市場產生了重大影響，因此也影響了創辦人透過股權、SAFT 以及私募或公開代幣銷售籌集資金的能力。鑑於加密貨幣為創投帶來的流動性，創辦人必須了解自上而下的市場驅動因素，以便更好地預測融資機會並預測其發展軌跡。在本文中，我們將拆解四年市場週期的概念，為探索未來工作的真正驅動因素奠定基礎。揭穿四年周期的真相並不代表我們對整體市場持悲觀看法。
讓我們先來看看過去幾個週期減半前後的BTC 價格表現。很明顯，在減半後125天的時間裡，第5個週期（2024 年）是減半以來表現最差的時期，也是相比減半當天BTC價格下跌的唯一周期。
圖1：不同周期減半前後BTC價格表現
來源：Outlier Ventures
那麼減半對價格有什麼影響呢？簡而言之，有兩個主要原因。
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基本面：比特幣減半減少了新的供應量，造成稀缺，當需求超過有限的供應量時，價格可能會上漲。這種新動態也改變了礦工的經濟狀況。
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心理層面：比特幣減半增強了人們對稀缺性的認知，強化了基於歷史模式的價格飆升預期，並吸引了媒體的關注，這可以增加需求並推高價格。
在本文中，我們認為BTC價格走勢背後的根本驅動因素「減半」被誇大了，在過去兩個週期中一直無關緊要。我們將結合這些數字來證明減半的淨效應不足以對BTC價格或更廣泛的數位資產領域產生重大影響。
初步觀察－每日BTC區塊激勵
如果你從這篇文章中學到一件事，那就是：
減半對市場影響的最有力論點是，除了降低BTC 通膨之外，它還影響礦工的經濟狀況，導致他們的資金管理發生變化。
那麼，讓我們考慮一下極端情況，即所有挖礦區塊獎勵都會立即在市場上出售。拋售壓力會有多大？下面，將所有礦工獲得的每日總區塊獎勵（以美元計）除以市場上的總交易量（以美元計），以評估影響。
直到2017 年中，礦工對市場的影響超過1%。如今，如果礦工出售其全部BTC 區塊獎勵，則僅佔市場交易量的0.17%。雖然這不包括礦工之前累積的BTC，但它表明，隨著區塊獎勵減少和市場成熟，BTC 區塊獎勵的影響與整個市場相比變得微不足道。
圖2：如果所有礦工都出售其每日BTC 區塊獎勵，可能對市場產生的影響
來源：Outlier Ventures
回顧——減半影響
在我們繼續之前，先快速回顧一下。比特幣減半是大約每四年發生一次的事件，礦工的區塊獎勵減少一半。這降低了新BTC 的產生速度，從而減少了進入市場的新供應。 BTC 的總供應量上限為2,100 萬，每次減半，達到此上限的速度都會變慢。每次減半之間的時期稱為一個週期，從歷史上看，每次減半都會影響比特幣的價格，因為供應量減少，稀缺性增加。所有內容均在圖表3 中說明。
圖3：比特幣減半動態、區塊獎勵、總供應量和週期
來源：Outlier Ventures
比特幣減半表現
從對我們許多人來說最重要的事情開始，也就是對價格表現的影響，我們發現2024年減半後的表現是BTC誕生以來最糟糕的。截至今天（2024 年9月2日），BTC 交易價格比2024年4 月20 日減半當天價格63800美元低約8%。
圖4：每次減半後BTC價格表現
來源：Outlier Ventures
「2024年減半前的情況如何？」確實，減半前我們經歷了異常強勁的走勢。回顧2024年減半前200 天前的表現，我們發現BTC 幾乎成長了2.5 倍。這幾乎與第2 個週期持平，當時BTC 佔數位資產總市值的99%，減半仍然有意義。
圖5：每次減半前200天的BTC價格表現
來源：Outlier Ventures
話雖如此，記住那段時間發生的事情也很重要。 2024年初，我們獲得了BTC ETF 的批准，自2024 年1 月11 日以來，BTC ETF 淨流入量達到29.9萬枚BTC，大大推動了價格上漲。所以說實話。上漲並不是來自對減半的預期。
圖6 顯示了BTC ETF 核准與減半之間的BTC 表現。 2024 年1 月BTC ETF 的核准增加了對BTC 的需求，導致第5 個週期的100 日漲幅超過平均週期漲幅+17%。
圖6：每次減半前200天的BTC 價格表現
來源：Outlier Ventures、谷歌
圖7 顯示了BTC ETF 核准和BTC 減半後100 天的表現。很明顯，ETF 核准對物價走勢的推動效果比減半更顯著，這從100 天表現之間的約29% 差距可以看出。
圖7：減半後100 天BTC 表現及ETF 催化劑
來源：Outlier Ventures
“因此，BTC ETF 提前推動了我們通常在減半時看到的需求和價格走勢！ ”
這是為4 年周期辯護的薄弱論點。事實是，這兩種催化劑都是獨立的，彼此獨立。 ETF是一種需求驅動的催化劑，而減半則被認為是一種供應驅動的催化劑。它們並不相互排斥，如果減半仍然很重要，我們應該會在這種雙重催化劑的支持下看到顯著的價格走勢。
2016年是最後一次
我認為2016 年和第3 個週期是減半對市場產生真正重大影響的最後一次。正如圖2 中討論的那樣，下圖說明瞭如果所有礦工都在獲得區塊獎勵的當天出售，對市場的影響。如你所見，2017 年中期左右，這一比例跌至1% 以下，而今天幾乎沒有超過0.20%，這表明減半的影響微乎其微。
圖8：如果所有礦工都出售每日BTC 區塊獎勵，對市場可能造成的影響
來源：Outlier Ventures
為了理解礦工財務決策影響重要性的下降，讓我們仔細看看起作用的不同變數。
變數：
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每日BTC 區塊獎勵總額– 每個週期都會下降（↓）
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每日交易量BTC – 隨著市場成熟而上升（↑）
→ 隨著時間的推移，區塊獎勵會下降，市場會逐漸成熟，進而降低礦工影響力的相關性。
圖9 顯示了BTC 交易量和礦工累積的BTC 區塊獎勵。交易量的急劇上升才是導致礦工區塊獎勵相關性變得微不足道的真正原因。
圖9：每日BTC 礦工獎勵和每日交易量
來源：Outlier Ventures
對於那些當時在場的人來說，很明顯是什麼推動了那段時期的交易量成長。回顧一下：在2015 年以太坊推出並解鎖智慧合約功能後，ICO 熱潮隨之而來，導致以太坊平台上創建了許多新代幣。新代幣發行的激增導致BTC 的主導地位下降。令人興奮的新資產的湧入(i) 推動了數位資產市場各個領域的交易量，包括BTC；(ii) 激勵交易所更快地成熟，使它們能夠更輕鬆地吸引用戶並處理更大的交易量。
圖10：第3 週期內新ETH 代幣發行及BTC 主導地位
來源：Outlier Ventures
那…2020年呢？
在第三個週期發生了很多事情，從邏輯上講，這降低了挖礦資金管理的影響，進而降低了減半作為BTC 催化劑的影響。那麼2020 年呢？那一次BTC 在減半後一年內上漲了約6.6 倍。這並不是因為減半，而是由於為因應Covid-19 而發行了前所未有的大量貨幣。
雖然減半不是一個根本因素，但它可能從心理角度影響了BTC 的價格走勢。隨著BTC 在減半前後成為頭條新聞，它為人們在幾乎沒有其他消費選擇的時候提供了一個投資過剩資本的目標。
圖11 顯示了反彈的真正原因。就在2020 年5 月減半的幾個月前，美國貨幣供應量（M2）以現代西方歷史上前所未有的速度飆升，引發了包括房地產、股票、私募股權和數位資產在內的各種資產類別的投機和通膨。
圖11：2020 年減半前後美國貨幣供給量(M2) 與BTC 價格
資料來源：Outlier Ventures、聯準會銀行
除了流入BTC 之外，重要的是要認識到，印鈔活動發生在DeFi spring之後，隨後發展成為DeFi 之夏。許多投資者被鏈上誘人的收益機會所吸引，將資金投入加密貨幣和實用代幣以獲取這一價值。由於所有數位資產之間都具有很強的相關性，BTC 自然也從中受益。
圖12： 美國貨幣供應量（M2）和DeFi TVL
來源：Outlier Ventures、DeFiLama
在減半剛發生時，全球直升機撒錢政策推動的多種因素引發了迄今為止最大的加密貨幣反彈，使得區塊獎勵的變化似乎對價格走勢產生了根本性影響。
剩餘礦工供應量
「那麼礦工在金庫中持有的剩餘BTC 供應量呢？這些供應量是在之前幾個時期積累起來的，當時算力較低，而區塊獎勵較高。”
圖13 研究了礦工供應率，即礦工持有的BTC 總量除以BTC 總供應量，有效顯示了礦工控制了多少供應量。礦工的金庫決策對BTC 價格的影響很大程度上是他們在早期時期累積的區塊獎勵的結果。
如圖所示，礦工的供應比率一直在穩定下降，目前約為9.2%。最近，礦工出售BTC 的場外交易活動有所增加，這可能是為了避免對市場價格造成太大影響。這種趨勢可能是由於區塊獎勵較低、硬體和能源投入成本較高以及BTC 價格沒有大幅上漲——迫使礦工更快地出售他們的BTC 以保持盈利。
我們瞭解減半對挖礦業獲利能力的影響，他們需要調整資金管理以維持獲利。然而，長期的發展方向是明確的。減半對比特幣價格的影響只會隨著時間的推移而不斷減少。
圖13：礦工供應比例及季後變動率
來源：Outlier Ventures、CryptoQuant
結論
雖然減半可能會產生一些心理影響，提醒持有者註意他們佈滿灰塵的BTC 錢包，但很明顯，其根本影響已變得無關緊要。
上一次有意義的減半影響是在2016 年。在2020 年，引發牛市的不是減半，而是對COVID-19 的反應以及隨後的印鈔。
對於試圖掌握市場時機的創辦人和投資人來說，是時候專注於更重要的宏觀經濟驅動因素，而不是依賴四年周期了。
考慮到這一點，我們將在未來的代幣趨勢線中探索市場週期背後的真正宏觀驅動因素。
