這篇文章討論了加密貨幣市場的現狀與未來。目前多頭市場主要受宏觀經濟不確定性影響，且焦點中心化在比特幣上。山寨幣表現低迷由於創新不足和流動性不足。 ETF被視為市場短期利好，但未能根本改變市場趨勢。比特幣面臨與傳統金融走勢趨同的挑戰，仍需依賴外部政策與資本支持。一級市場流動性差、高FDV的現象普遍，資金缺乏和市場割裂問題顯著。創新不足和市場結構壟斷使得產業發展面臨瓶頸。
作者：YBB Capital 研究員Ac-Core
總結
與上一輪由宏觀經濟繁榮推動的牛市不同，本輪加密貨幣市場主要受到宏觀經濟不確定性影響； ETF只是核心“布洛芬緩釋膠囊”，加密貨幣美股化趨勢已成為行業增長潛力的「緊箍咒」； 目前的多頭市場幾乎僅限於比特幣，山寨幣表現低迷的主要原因在於整體行業創新缺乏乏力、流動性不足以及一級市場估值過高，整體資本推動力有限，市場難以放量上漲；在產業創新薪資的情況下，傳統機構如貝萊德等入場雖能提供一定的增量資金，但無法改變市場內捲化的趨勢，舊曲難彈難以支撐持續成長；
一、四年減半的周期性上漲，能否刻舟求劍式上演
1.1牛市的起點，已不同
或許是出於抵抗國家主權貨幣超發與貨幣政策幹擾，比特幣巧合地誕生於全球經濟危機背景下。從發展歷程來看，在比特幣2021年被國內大規模禁止之前，中國曾是加密貨幣產業的主要推動者，國內的單礦業開採量曾一度佔全球宏觀的三分之二。同時，中國整體經濟在房地產和網路熱潮的推動下快速發展，2021年之前的宏觀環境利好，央行的貨幣寬鬆政策激發了市場對投資的熱情。然而，隨著2020年後房地產短缺，整體經濟復甦，部分市場流動性逐漸被抽走。
從後視視角聚焦產業創新，DeFi之夏推動了以太坊的內循環經濟，成為其爆發的主要動力，並且NFT、MEME、GameFi不斷破圈，吸引了海量流量資源，並催生了數位藏品的熱潮。產業市值的上漲帶動了整個產業發展的熱潮，然而，本輪創新卻多為“舊曲重彈”，因而帶來預期突破。也可能多頭市場尚未真正到來，新的報導尚未掀起足夠的熱潮。巨大的波瀾。
若將2019年初至2021年初視為上一輪牛市的起點，比特幣在4K-1W美元的價格區間範圍，以太幣在130U-330美元區間，整個加密貨幣市場體積縮小，上漲空間巨大。根據CompaniesMarketCap數據，目前比特幣市值已位於全球第10位，距離Facebook、距離蘋果還有約三倍成長空間，較黃金約15倍成長空間。然而，與上一輪牛市預期相比，整體而言生長空間已大幅縮小。
減半推動的上漲是上一輪牛市的核心敘述，加密貨幣市場的循環成長始終與宏觀經濟密切相關。自2009年比特幣創世區塊以來，其市值能突破1萬億美元，因此然而，金融市場唯一不變的就是“變化”，刻舟求劍就算獲得了位置也無法知道下潛的深度。
資料來源：CompansMarketCap
1.2比特幣的定位和未來上漲空間在哪裡？
比特幣的避險屬性只是圈內的觀點？
迄今為止，美元依然透過計價權掌控全球經濟，而黃金則作為避險和保值的“避風港”，其歷史價格新高都伴隨著重大危機。 第一次狂歡始於戰爭結束後布雷頓森林的瓦解第二次狂歡始於2005年，次貸危機後大量資金湧入黃金避風港，2011年利比亞戰爭結束後，地緣政治仍是關鍵人物。 2018年後三次狂歡，新冠疫情和局部地緣政治推動了黃金價格的上漲。整體來看，一直以來黃金是對沖風險的首選，而聯準會的量化寬鬆貨幣供應與地緣政治大幅上漲其價格主要動力。
根據北京時間週四(9月12日)報道，現貨黃金收盤漲1.84%，報2558.07美元/盎司，創歷史新高；現貨白銀漲4.19%，報29.8792美元/盎司。 COMEX黃金期貨漲1.78%，報2,587.6美元/盎司，同樣刷新歷史收盤記錄（資料來源：前瞻網研選快訊）。比特幣和黃金同樣作為避險資產的定位似乎已被突破，黃金暴漲，而比特幣卻未能跟上，相反其價格走勢越來越趨近於美股。
比特幣的最大價值：抵制經濟制裁和法幣信任不足的工具
在經濟全球化背景下，各國都希望實現本國法幣的國際化流通、儲備和結算。然而，貨幣主權、資本自由流通和固定匯率之間的三元悖論仍然存在。借我讀《貨幣戰爭》所以感，紙幣本身並無任何價值，它只依賴國家信用背書，掌握貨幣發行權的人，事實上可以凌駕於之上法律。甚至強如美元的霸權，也難以長期支撐如此大規模的信用背書。全球經濟全球化的背後，本質上是貨幣全球化與國家利益的無解矛盾。以薩爾瓦多採用「法幣二元化」來推進比特幣在全國的使用以數百美元霸權為例，俄羅斯自2024年9月起月起允許居民交易加密貨幣貨幣並用於貿易結算，以規避結算。
比特幣的尷尬在於：其價值來自於對沖法幣信任的風險，但其成長動力卻又依賴強國政策、壟斷影響的採用以及宏觀環境的資本。這種雙重依賴使比特幣在挑戰傳統金融體系的同時，仍受到其規則的限制。
二、ETF只是短暫止痛，並非藥到病除
2.1加密的後ETF時代：失敗的強權對抗
圖片來源：衛報新聞
比特幣巧合誕生於全球經濟危機的大背景下，區塊鏈的凸顯屬性具備抵抗國家主權貨幣超發和貨幣政策破壞的潛力，反強權、崇尚自由、去中心化曾是產業的信念與口號。然而，業界的「玩家」卻大多心存投機心理，一夜致富成了驅動產業發展的第一生產力。比特幣ETF的推出雖然利多，但震動只是一場無法避免的瞬時事件，無法長期支撐市場。
曾經，我們大多數人懷抱著抵抗強權的信仰，如今卻寄望於強權的力量。烏托邦裡的我們，似乎只關心利潤而忽略方向。市場上洋溢著對ETF利的歡呼，大家都盼望更多的資金湧入，為我們接盤。然而，那個曾奮力抗爭強權的我們，如今卻又一步將自己的成果拱手傳遞了強權。這種轉變，反映了理想與現實間的深刻矛盾。
貝萊德、先鋒、道富等中央領導著世界，而如今貝萊德正在指揮比特幣。
全球影響力最大的公司其實不是蘋果、特斯拉、谷歌、亞馬遜或微軟，而是呼籲全球最大的資產管理公司。貝萊德就是其中的代表，自2009年至2023年，其連續14年蟬聯全球最大規模的資產管理公司，管理數兆美元的資產。相較於科技股，這些資管公司透過資本的全球流動，掌握了更進一步的經濟影響力。
後ETF時代的洞察力是加密貨幣資產價格將更加接近傳統金融的走勢，只有掌握更多籌碼才能在業界擁有更大的話語權。如今，美國正一步透過意向控制加密貨幣產業的發展。根據QCP資本9月10日消息，宏觀經濟不確定已成為加密貨幣市場的主導因素，BTC與MSCI世界股票指數的30天相關性達到0.6，接近兩年來的高點。這顯示比特幣的價格走勢正越來越受到全球股市表現的影響。
加密貨幣產業最初確實在國內發芽，但如今「大莊」已，更專業的競爭對手正在崛起。未來，除了篩選品牌IP和後續板塊，還需要具備強大的交易和成交能力，馬太效應將滲透到各個行業的各個角落，加密貨幣世界即將迎來「華爾街級別」的交易影響。
2.2淘金熱的隱喻
回顧百餘年前的加州淘金熱，心中萬懷揣著一夜暴富的夢想的淘金者從世界各地湧向加州，然而，大多數人都最終空手而歸，甚至彌補了生命的代價。下，李維·斯特勞斯（Levi Strauss）另闢蹊徑，淘借助金熱互補中囤積的帆布製成的褲子賣給淘金礦工，剔除實用性大流行。此外，他對褲子進行了改良，成為了上下的創始人，並創立了當今享譽全球的Levi’s公司。
有趣的是，PoW的比特幣挖礦與PoS的以太坊質押在某種程度上與此如出一轍。 PoW的挖礦熱潮讓「淘金者」們肩負礦機前行，而PoS的質押潮則讓他們以自有本金上陣。 然而，像「李維斯」這樣的角色卻預示在——笑容博弈的背後是你看到了中一夜暴富實現的夢想，而我卻看到了你所擁有的金本上陣區塊鏈7*24小時全球化停止的交易，為「淘金者」帶來了無數的機會，但也導致了市場特別容易大起與大落，高風險伴隨著高回報、利潤和風險不斷影響著每個人的勇氣和勤奮。
快速節奏、連續交易與高震蕩的行情的背後既是吸引力的陷阱也是無限的交易機會，這就是加密的最大樂趣所在，強金融屬性與低准入門檻的雙重加持，讓加密貨幣成為一個天然優質的大金礦，我們曾經高呼ETF的利好會帶來更多的場外資金，但ETF通過後也為更多的李維·斯特勞斯敞開了大門，創造了更多套利和間接收益的機會。
加密貨幣市場將介入更多“李維斯”
ETF帶來的超越可口資金的“接盤”，更多的是風險對沖交易。區塊鏈目前最大的創新在於將金融上鏈，創造了加密貨幣市場的“自耕經濟式循環”，成功成功，然而，進入加密的後ETF時代，加密貨幣市場在某種程度上將充分的金融衍生工具拱手相讓，這只會吸引更多套利者和大資金進場，進一步壓縮本已有限的市場利潤空間，極大的市場中的創新驅動力和自由度。號
三、難以破冰的一級市場
低流通高FDV 的一級市場
近期，一級市場的融資情況與過去相比變化顯著，上幣代幣普遍承擔出極高的FDV（完全估值）和低流動性，按幣安在《高估值、低流通代幣》 《現況觀察與思考》中提供的數據，2024年發行代幣的市值（MC）與FDV之⽐為近年來最低。這顯示未來仍將有大量代幣將解鎖，且2024年初發行代幣的FDV已接近2023年總和。
圖片來源：@thedefivillain、CoinMarketCap 與幣安研究院，資料發布⽇期為2024 年4 ⽉ 14 ⽇
在整體普遍缺乏流動性的市場中，代幣在TGE（代幣生成事件）後逐步解鎖，為市場帶來了大量的拋售壓力。然而，VC們真的在這個輪市場中賺到錢了嗎？其實必然。通常情況下，合規並受監管的項目融資，代幣解鎖至少需要一年的懸崖期。然而，當專案具備高FDV和低流通性時，解鎖後極易遇到破發的情況。這並不排除某些小型VC透過二級市場拋售或提前場外銷售獲利的可能性。如下圖數據顯示，這些代幣的流通供應⽐例普遍為20%，最低的流通量低於6%，高FDV現象十分明顯。
圖片來源：CoinMarketCap 與幣安研究院，資料發布⽇期為2024 年5 ⽉ 14 ⽇
目前階段的推動資金工作已初步失效，除了第三個原因外，還有一些調查因素顯然導致了當前低流通、高FDV的市場情況：
1.市場割裂，狼多肉少：上一輪牛市中，全球資本都在合力炒作DeFi和公鏈，但在本輪市場中，資金和參與者都過度去中心化，敘述信任，東西方資本互不接盤，常出現發盤的幣種沒有足夠的接盤者，市場呈現割裂狀態；
2.山寨牛市缺乏，炒作動力不足：EVM系公鏈的基礎設施已趨於完善，資金和項目都在同一方向內卷，以太殺手也沒有帶來新的突破。在沒有山寨幣牛市的情況下，標竿項目跑出來後，迅速支撐出同類型項目，反而增強了價值窪地效應；
3.簡單的事情複雜化，複雜的事情故事化：市場上偽創新隨處可見，簡單的事情被人為複雜化，只是為了向市場講述更大的夢想，實質上換湯不換藥；
4.馬太效應愈加明顯：加密貨幣產業已發展近16年，頭部壟斷成效已基本生成，能直至迄今為止的無論是技術、項目、還是資方都已強者越強，弱者越弱，頭部企業的市場話語權越發地鐵；
5.創新與流動性匱乏：當前市場面臨的困境是創新的失敗與流動性匱乏，導致市場難以放量成長，整體發展瓶頸瓶頸。
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