2025 年剛開始第一周，Crypto Market 就上演了精彩的一幕。 BTCFi 賽道在最後競爭的終局之前，不同視角和立場的人都有著複雜的心態和心情。本文不來吃瓜，總結前車格局和分析後市機會。 LSD 從Lido 開始至今逐漸引爆了新一輪DeFi 的需求，Crypto 牛市在Trump 勝選所帶來的兩個月額外信心後，如何面對後市向前發展，相信是2025 年Q1 大家最關注的問題。
1.什麼是LSD 和LYD
LSD(Liquid Staking Derivatives) 的原意是，透過質押Crypto 流動性形成各類衍生性商品場景從而為Cypto 持有者提供收益。 LSD 是個非常精妙出色的敘事概念，它將Liquid, Staking, Derivatives 巧妙地結合成一個詞彙，形成一個模式，用非常native 的方法直擊Crypto 和DeFi 打法本質，成功地引爆了市場並引領了新一輪DeFi 和CeDeFi 生態的快速發展。
LYD(Liquid Yield Derivatives) 的意思是，在Crypto 流動和生息收益的二元狀態中尋求平衡並以此形成各類衍生品場景。 LYD 繼承LSD 的native 理念，弱化Staking 對Liquid 帶來的負面問題和泡沫現象，強調Real Yield 對於Crypto Market 和Derivatives 可持續性的重要性，開啟和推動下一個階段Secure, Scalable, & Sustainable 的良性市場環境。
2.LSD 的發起與本意
LSD 開始於2020 年12 月Lido 推出的stETH，爆發於2023-2024 年，這一模式非常類似於美債對於美元的作用，本質上是利用收益預期對流動性進行trade off，尋求了代幣發行者和持有者的一個流動性平衡。
LSD 發起初期的本意與後期有所不同，以stETH 為代表的rebase 模式錨定了Ethereum POS 網路staking 的獎勵，雖然並不是基金會承諾的定率剛兌，但是有較為solid 的底層價值。這一模式透過收益預期吸引liquid 來staking 可以帶來大量的TVL 作為行業評判的KPI 標誌，並且能衍生出各種有意思的創新derivatives 玩法，從而迅速爆發演化，形成了豐富的DeFi 與CeDeFi 行業格局。
3.LSD 在BTCFi 的爆發與競爭格局
LSD 出現後不久就在2022 年的熊市末期，逐漸捕捉並喚醒了BTC holders 的一個真實需求：BTC holders 希望讓自己持有的BTC 增值但苦於沒有合適的生態和金融資產。
Merlin 的出現拉開了BTC 生態, BVM 和BTC Layer 2, 以及BTCFi 的序幕，迅速成為了2024 年Crypto 的一個重要賽道。從百團大戰到幾個核心項目的不斷迭代，以LSD 為基礎打法的BTCFi 競爭終局到2024 年Q3 逐漸清晰，項目方通過收益預期質押用戶BTC 流動性獲得TVL 迅速達到了幾十億美元的資金規模。
這個週期有像Pendle 這樣以模式創新形成的Marketplace，也有Ethena 這樣以穩定幣為造型形成的收益策略。截止至2024 年底在TVL 和listing 的不斷競爭中，Solv 和Babylon 或成為最終贏家。
4.LSD 的產業意義與價值
LSD 對於BTC holders 需求的捕捉是真實的，從本質上是透過Liquid->Staking 這個過程形成對Crypto Tokens 的攬儲，也就是說LSD 的項目方實質上是類似於銀行的思維，BTCFi 的競爭實質上是專案方對BTC 攬儲的競爭。
LSD 從出現到演化帶給市場以下的意義與價值：
-
為token 的提供者( 發行者) 和持有者( 用戶) 提供一個流動性平衡機制
-
捕捉token 持有者普遍存在的生息需求提供生息產品與資產賣場
-
匯集token 持有者資金形成攬儲流程和Crypto 銀行
5.LSD 的困境與問題
既然是攬儲，競爭必然是激烈的。為了更快速地獲得TVL，專案方、玩家和市場想盡辦法打生態和玩法的差異化，staking, restaking, rererestaking 的資產套娃迅速演化，一鏟多挖的現象十分普遍，LSD 的核心問題開始暴露。
LSD 這個字發明的精妙之處也最終成為了問題所在，它過度強調了Staking 這件事情，而在Derivatives 面前忽略了Real Yield 的重要性。說到底LSD 這個週期的運作仍然走的是以往慣用的路線，即創新敘事，描繪預期，建構共識，發幣變現的這樣一個循環。沒有Real Yield 和Real Application 作為資產和生態的底層支撐，即便Trump 勝選補血了兩個月的信心預期，也難以維繫市場的永續發展。
LSD 導致的over staking 帶來了兩個本質的負面問題：
-
對於用戶：staking 在過度使用後，底層的不透明和redemption 繁冗餘的過程製造了眾多的資訊不透明和時間不對稱，大大降低了用戶最初使用liquid 價值進行trade off 收益的公平性，並且由此構成了項目方和用戶之間的動機和利益對立，形成泡沫和風險隱患；
-
對於產業：過度的staking 影響力了大量生態本幣的流動性，形成阻尼，在熊市抗跌的同時，也形成了牛市不長，阻滯了生態的靈活發展和價格的快速波動。
有趣的是，為了解決LSD 衍生出的這種情形，很多項目將T-Bill 引入作為底層資產，以Ondo 和OpenEden 為典型代表的項目其實本質上也是LSD 週期的產物，而他們用T-Bill 作為底層的防護墊，並找來一些Big Names 做信用背書，幾個看似很簡單( 但不容易) 的操作就形成了一個市場分支，也獲得了幾十億美元的市值。這個分支的出現其實正說明了本質的問題，LSD 市場嚴重地缺乏Real Yield.
6.LYD 出現的必然性
LSD 的成功在於Liquid->Staking->Derivatives 的這個過程絲滑連貫且native，但是與Liquid 相提並論的並不應該是Staking，因為Staking 是用來幫助發行者削弱Liquid 的流動性管理工具。與Liquid 相提並論的不應該是一種方法或工具，而應該是一種金融本質：Yield。
Liquid 和Yield 即是二元蹺蹺板，也是矛盾共同體。無論作為發行方，持有者，還是整體市場，都要思考這二者之間的平衡性，國債也是，基金也是，Crypto Derivatives 也是同樣。
對Liquid 和Yield 的選擇過程是一個trade off，這個trade off 的選擇權不應該是由某一方單方面給出的規則來進行限制，而應該是一種市場博弈機制，在Web3 和Crypto 中可以由一種Protocol 來體現。 CICADA 在2024Q4 提出的R²Protocol 就很好地做到了這一點。
LSD 的問題在於Staking 的過程限定了博弈機制，而Crypto 要真正把生產價值pump into the market 形成可持續發展，就要釋放這個限定，讓市場在Liquid 和Yield 之間形成自由博弈，這樣的生態機製和金融衍生性商品就是LYD.
7.LYD 解決的表層問題
LYD 的出現，會讓市場、專案方、和已經形成競爭格局的資金方轉移關注重心至真實可持續的生息資產，逐漸把各類RYA(Real Yield Asset) 引入Marketplace，在開發、選擇和提供Real Yield 上進行工作和競爭，形成穩定良性的發展環境。
主張LYD 的專案與Crypto Protocol 在這個過程中將承擔Crypto 資管和資產端的角色，類似於TradFi 中的資管、信託、基金與家辦，與LSD 週期所形成的Crypto 攬儲和類銀行資金機構形成對應，為其提供各類真正有real yield 的生息解決方案，組成一個更完整的金融系統。
8.LYD 解決的本質問題
LYD 從微觀上的意義，是讓Crypto Holders 和Crypto Investors 自己來選擇Liquid 和Yield 的平衡。每個機構和個人都可以根據自己的情況需求、資訊分析和風險偏好，進行對Liquid 和Yield 選擇的trade off. 這是TradFi 迭代至今的常理，是把自由還給市場的做法，也是Crypto Market 可持續發展的必然。
LYD 從宏觀的意義，是在推動真實收益資產RYA 和真實世界資產RWA 快速進入Crypto Market 的趨勢，這一趨勢不久將會發生量變到質變，推動全球經濟金融進入到Protocol 和AI 時代。更多的Protocol Asset Management 和Smart Contract Asset Management 將會出現，這些也將成為AI Agent 參與管理經濟金融形成AIFi 的基礎。
9.LYD 會引發Crypto 的轉捩點
從LSD 到LYD 的這種接力轉變，很有可能會引發甚至成為Crypto Market 多年來的重要轉折點，這個轉折並非是由盛轉衰的轉變，而確切的講應該是脫虛向實的轉變。
很多人在這一輪牛市早期都在說這是最後一輪機會，其實所謂的最後一輪並不是Crypto 大市場最後的一輪，恰恰相反的是Crypto 在以難以阻擋的方式改變全球的經濟、金融和支付體系。這裡所說的最後一輪，其實是指用敘事構造共識的Crypto 初期傳播階段即將結束。
下一個階段，將是Crypto 在實際應用的大發展階段，包括實際支付，資產生息，以及各類金融場景這些都會快速進入Crypto Market 形成新一代全球經濟金融系統的組成部分，LYD 在這其中將承載重要的紐帶作用。