作者：Nancy，PANews
以太坊正在經歷一場漫長的成長陣痛，價格持續承壓、鏈上活躍度顯著下滑、現貨ETF資金不斷外流…..這些跡象正逐步侵蝕市場對其增長潛力的信心。而隨著美國加密監管環境悄然生變，近期多家ETF發行方向美SEC提交以太坊ETF質押提案申請，對於當前缺乏明確需求催化劑的以太坊而言，這一變動也被市場視為短期內以太坊走出低谷的關鍵變量。
ETF資金失血嚴重，ETF質押審批最早於本月公佈
當前，以太坊現貨ETF資金持續失血，進一步打擊了市場信心。據SoSoValue數據顯示，進入今年以來，美國以太坊現貨ETF在1月和2月累計淨流入約1.6億美元，但在3月已淨流出超4億美元，本年度淨流出近2.4億美元。相比之下，比特幣現貨ETF雖然在近兩個月也在大幅流出，但今年整體淨流入量仍超7.9億美元，且本月的淨流出規模相較於2月縮減了74.9%。
以太坊ETF今年來月流入情況
對此，貝萊德數字資產部門負責人Robert Mitchnick認為獲准質押或將是以太坊ETF的“巨大飛躍”。他近期表示，以太坊ETF的需求自去年七月推出以來一直表現平平，但如果一些阻礙其發展的監管問題能夠得到解決，情況可能會發生變化。人們普遍認為，與追踪比特幣的基金爆炸性增長相比，以太坊ETF的成功“平淡無奇”。儘管這是一種“誤解”，但這些基金無法獲得質押收益可能是阻礙其發展的一個制約因素。 ETF是一種非常有吸引力的工具，但對於今天的ETH來說，沒有質押的ETF並不完美，質押收益是在這一領域產生投資回報的重要組成部分。這不是一個特別容易解決的問題，這並不像……新政府只是開綠燈就一蹴而就，還有許多相當複雜的挑戰需要克服。若這些難題得以破解，那麼在看到這些ETF產品周圍的活動時，將會出現一個飛躍性的提升。
其實，自今年2月以來，包括21Shares、Grayscale、Fidelity、Bitwise和Franklin等多家發行方都接連提交了對以太坊ETF進行質押的提議。其中，21Shares為提交相關申請最早的機構，並在2月20日獲得SEC正式受理。按照SEC審批流程，該機構需在提交19b-4文件後45天內做出初步決定，包括是否接受、拒絕或延期。以2月12日起算，21Shares的以太坊ETF質押申請的初步決定時間為3月29日，因週末實際可能順延至下一工作日3月31日，而最遲需要在240天內，預計10月9日做出最終裁決。
在市場看來，以太坊ETF引入質押功能被認為具有多重潛在優勢。在投資回報率上，當前以太坊質押的年化收益率約為3.12%。相較於比特幣現貨ETF僅依賴價格波動，以太坊ETF通過質押可為持有的ETH帶來額外收益，這一特性對機構投資者尤具吸引力，或能扭轉當前需求疲軟的局面；在價格推動上，質押鎖定ETH將減少市場流通量，緩解拋售壓力，可能推動ETH價格上行。 Dune數據顯示，截至3月24日，以太坊信標鏈質押總量超3419.9萬枚ETH，質押ETH佔總供應量的27.85%。若ETF加入質押行列，這一比例將進一步擴大；在網絡安全性上，ETF參與質押將增加以太坊網絡的驗證者數量，提升去中心化程度，緩解社區對Lido等流動性質押協議集中化風險的擔憂。 Dune數據顯示，截至3月24日，僅流動性質押協議Lido就佔據了以太坊質押份額的27.28%。
然而，出於操作簡便與監管合規的考慮，以太坊現貨ETF的質押設計可能削弱其對投資機構的吸引力。以21Shares提交的質押功能申請文件為例，其質押流程由託管方Coinbase負責保管ETH，採用“point-and-click staking”模式，即通過簡化的接口直接質押ETF持有的ETH，而無需將資產轉移至第三方協議（如Lido或Rocket Pool），從而降低資產轉移中的安全風險。不僅如此，質押產生的全部收益歸ETF信託所有，作為發行方的收入，而非直接分配給投資者。而根據Dune數據顯示，相比Coinbase、Binance等中心化交易所，包括Lido、ether.fi等LSD賽道仍是ETH質押的主流選擇。根據現有信息，以太坊現貨ETF發行方均未明確允許將質押收益直接共享給投資者，不過美國監管鬆綁和市場競爭加劇之下，並不排除引入這一機制的可能性。
不僅如此，以太坊現貨ETF還面臨質押效率的挑戰。由於以太坊質押進入和退出機制受到嚴格的限制（每個epoch最多只能允許8個節點進入和16個節點退出，每6.4分鐘產生一個epoch），這也使得ETF的靈活性被限制，尤其在市場劇烈波動時，投資者無法及時退出可能加劇拋售情緒。舉個例子，當前以太坊現貨ETF總共持有價值約67.7億美元的ETH，按ETH價格（約2064美元）計算，約為328萬枚ETH，那麼質押進入時間約為57.69天，退出時間則為28.47天。這種排隊機制無法滿足投資者需求，而繞過這些機制的流動性質押平台也被ETF質押排除在外。
然而，Pectra升級（EIP-7251）將單個驗證節點的質押上限從32 ETH提升至2048 ETH，大幅提高質押效率。這不僅減少了進入和退出質押的排隊時間，還降低了技術壁壘。但在最新的153次以太坊核心開發者共識（ACDC）電話會議中，開發者已決定推遲確定Pectra主網激活日期，可能延遲至5月後。
由此來看，相比質押功能的開放時間，收益分配和效率等問題更是影響以太坊現貨ETF需求的關鍵因素。
鏈上活動持續低迷，ETF質押難解生態困局
即便以太坊現貨ETF引入質押功能，其對流通供應和市場情緒的影響也有限，難以從根本上扭轉以太坊生態面臨的競爭壓力與增長瓶頸。當前，鏈上活動持續低迷、L2分流效應加劇以及來自其他高性能公鏈的挑戰等，均在削弱以太坊的市場主導地位。
從ETF質押影響來看，截至目前，以太坊的質押率約為27.78%，美國以太坊現貨ETF持有的ETH總量的2.84%，即使這些ETF全部參與質押，也僅將質押率提升至約30.62%，增幅為2.84%，這一微小變化對ETH流通供應影響較小，仍不足以成為推動價格上行的決定性力量。
相較之下，其他PoS競爭鏈的質押率遠高於以太坊，比如Sui的質押率達77.13%、Aptos達75.83%、Solana為64.39%等。以太坊雖有質押增長空間，但ETF的資金規模和質押潛力難以構成市場的主導購買力，質押功能的象徵意義大於實際效應。
而鏈上活動數據的持續走低，進一步凸顯以太坊生態的疲態。根據The Block數據顯示，截至3月22日，以太坊網絡因交易費用銷毀的ETH數量降至53.07枚，約合10.6萬美元，創歷史新低。 Ultrasound.money數據顯示，按過去7天計算，ETH年供應增長率為0.76%。不僅如此，以太坊鏈上活躍地址、交易量與交易筆數近幾周同步下滑，表明以太坊生態活力正在減退。
同時，以太坊在今年Q1創歷史最差表現。 Coinglass數據顯示，以太坊在2025年第一季度經歷了近年來最為慘淡的開局，首次連續三個月均呈現負收益：1月：-1.28%（歷史平均收益：+20.63%，中位數：+31.92%）；2月：-31.95%（歷史平均收益：+11.68%，中位數：+8.78%）；3月：-7.28%（歷史平均收益：+19.55%，中位數：+9.96%）。
以太坊面臨的困境源於多重結構性問題。比如雖然Arbitrum、Optimism等L2通過Rollup技術顯著降低了交易成本，但也分流了主網的交易量，這些L2交易占比已超過主網，導致主網Gas費用和ETH銷毀量雙雙下降。更關鍵的是，L2產生的交易費用大多留在其生態內（如Optimism的OP代幣經濟），而非回流至ETH。再例如，以太坊的市場份額因在高性能應用場景中競爭力不足，正被Solana等其他公鏈蠶食。
渣打銀行也在最新報告將2025年底ETH目標價格從1萬美元下調至4000美元，並提出了幾點關鍵判斷：L2擴展削弱ETH市值：原本用於提升以太坊擴展性的L2（如Coinbase的Base已導致500億美元市值蒸發）； ETH/BTC比率預計持續下降：預計將在2027年底跌至0.015，創2017年以來最低水平；未來增長可能依賴RWA：如果RWA代幣化快速發展，ETH仍可能維持其80%安全性市場份額，但以太坊基金會需要採取更積極的商業策略（如對L2徵稅），該可能性較低。
總的來說，儘管以太坊ETF質押能在一定程度上影響ETH供應和持有者收益，但無法直接解決生態競爭、L2分流或市場情緒低迷等核心挑戰。以太坊仍需在技術與敘事上尋求深層次突圍。
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