研究機構：Mint Ventures
引言
Circle 上市後股價漲得如火如荼（近日明顯回落），全球股市的穩定幣概念股也都異常躁動。美國穩定幣法案《Genius Act》已通過參議院投票，正勇闖眾議院。最近川普家族的純血項目World Liberty Financial 則傳來代幣或將提前解鎖流通的消息，算是近來整體蕭條、缺乏題材的山寨市場的一個重磅消息。
那麼World Liberty Financial 目前到底做得怎麼樣？代幣機制是如何設計的？估值時又該以什麼為錨？
筆者將通過本文，嘗試對World Liberty Financial 的業務現狀、項目背景細節、代幣機制，以及估值預期進行多維度的梳理，為大家提供幾個觀察項目的角度。
PS：本文為筆者截至發表時的階段性思考，未來可能發生改變，且觀點具有極強的主觀性，亦可能存在事實、數據、推理邏輯的錯誤，本文所有的觀點均非投資建議，歡迎同業與讀者的批評和進一步探討。
業務：產品現狀與核心競爭優勢
World Liberty Financial（WLFI） 是由美國總統唐納德·川普家族參與創立的去中心化金融平台，核心產品是美元穩定幣USD1。 USD1 是一種1:1 錨定美元且完全由現金和美國國債儲備支持的穩定幣。 World Liberty Financial 還另有借貸（基於Aave）和Defi App 的業務規劃，但目前尚未上線。
USD1 業務數據
截至2025年6月，USD1 穩定幣流通量已約22億美元。其中BNBchain 供應量21.56億，以太坊供應量4800萬，Tron 供應量26000，BNBchain 上發行的USD1 規模佔比為97.8%，絕大多數USD1 都發行在BNBchain 上。
鏈上用戶量方面，BNBchain 持幣地址數24.8萬，以太坊為6.6萬，Tron 目前則僅有1個。
從代幣的持有情況來看，BNBchain 上93.7%的USD1 （對應20.2億）都在幣安的兩個地址中，其中19億集中在幣安的一個地址（0xF977814e90dA44bFA03b6295A0616a897441aceC）中。
我們回看USD1 的代幣規模，會發現USD1 的市值規模在2025年5月1日之前僅為1.3億左右，但在5月1日當天，規模暴增至21.3億，一夜之間增長近20億美金。
USD1的規模增長曲線，來源：CMC
這一規模的暴增，實際上主要來自2025年5月阿布扎比投資公司MGX 對幣安交易所的20億美元股權投資，其在交易中選擇了USD1 作為支付貨幣，而目前留存在幣安地址中的USD1 代幣規模，也剛好為20億左右。
這意味著：
幣安在接受了阿布扎比投資公司MGX 的USD1投資款後，並沒有將其兌換為美金或其他穩定幣，是目前USD1 的最大持有人，佔USD1 總規模的92.8%
如果排除這筆交易所形成的代幣，USD1 目前仍是一個流通市值僅為1個多億的小規模穩定幣
在未來的項目發展中，這種業務擴張模式相信還會反復出現。
業務合作
在市場拓展上，WLFI 目前與多家機構和協議建立了合作。
2025年6月，WLFI 宣布與倫敦加密基金Re7 合作，在以太坊借貸協議Euler Finance 和幣安鏈質押平台Lista 上推出USD1 穩定幣金庫，以擴大USD1 在以太坊和BNB Chain 生態的影響力。 Lista 是由幣安Labs投資的主要BNB 質押平台。
此外，目前最大的去中心化借貸平台Aave ，也已經發起了將USD1 引入Aave 在以太坊和BNBchain 市場的提案，目前草案已經獲得投票通過。
交易平台方面，USD1 已登陸Binance、Bitget、Gate、火幣等CEX，以及在Uniswap、PancakeSwap 等DEX上架。
World Liberty 的競爭優勢
World Liberty 的競爭優勢簡單明了：川普家族在政界的強大影響力，讓這個項目在特定類型的商務拓展上有其他項目所不具備的先天優勢。這個項目也是那些在商業、政治上對川普有需求的個人、組織乃至國家，可能願意嘗試的一個利益輸送管道。
幣安以World Liberty 發行的USD1 做為資金載體，接受阿布扎比投資公司MGX 的巨額投資，並在事後一直無息持有（等於幫USD1 撐TVL ），並迅速上線USD1，就是一個最好的案例。
然而，World Liberty 代幣持有人的主要風險有三：
川普家族接受利益輸送的管道非常繁多，World Liberty未必會是輸送者們最終挑選的那一個(關於川普家族的紛繁的攬財手段，可以閱讀彭博社今年5月下旬發表的：
THE TRUMP FAMILY’S MONEY-MAKING MACHINE
一文，非常五花八門)
WLFI 代幣本身與World Liberty 項目價值脫鉤（下面代幣模型一節會詳述）
川普家族拋售代幣後，甚至拋售途中，可能就會基本放棄項目的重度運營，軟跑路（參考Trump 以往發行的所有加密資產，從Trump 代幣到各類NFT）
背景：靠山和融資細節
核心團隊背景
World Liberty Financial 的核心團隊來自政商界，這也是該項目的核心競爭力和影響力來源。
毫無疑問，該項目的靈魂人物是美國第45任及第47任總統唐納德·川普，以及他家族成員三個兒子——小唐納德·川普（Donald Trump Jr.）、埃里克·川普（Eric Trump）以及年僅17歲的巴倫·川普（Barron Trump）。
不過，他們在World Liberty Financial 官網上的“項目職位”卻在近一個月發生了微妙的變化，在6月中旬的官網介紹中，唐納德·川普的職位是非常虛的“首席加密倡導者”，三位兒子的職位也是非常虛的“Web3大使”。
在項目的“金皮書”，對川普家族的四位成員也是這麼定義的：
儘管如此，川普的四位成員的排放位置卻在一眾項目Co-Founder之前。
World Liberty Financial 六月中旬的團隊介紹頁面
然而在近日，團隊官方頁面的對四人的介紹卻改為：川普本人——“名譽Co-Founder”，另外三位兒子則成為了Co-Founder。
World Liberty Financial 六月中旬的團隊介紹頁面
另一個微小的細節是，唐納德·川普本人，以及另一個“名譽Co-Founder” 史蒂文·維特科夫（Steven Witkoff，此前在官網上的名頭也是Co-Founder，如今改為“名譽Co-Founder” ）的職位描述後都加了一個幾乎微不可見的小腳註“1”，對該腳註的說明放在網頁的最下端，用小字寫著： “Removed upon taking office.” 意為一旦該人士就任公職（take office），他的“名譽Co-Founder”將被移除。
這是典型的合規做法，旨在讓政府相關人士在承擔政府公共職務時避免與公司利益發生衝突，滿足美國關於公務員或政府高官必須切斷私人商業關聯的倫理要求。
但問題是：唐納德·川普目前已經是美國公職人員——美國總統了。
除了川普家族，團隊中另一重量級人物是川普長期商業夥伴、紐約地產大亨史蒂文·維特科夫（Steven Witkoff），其擔任名譽聯合創始人。他是Witkoff Group 的創始人兼董事長，自1980 年代就與唐納德·川普結識，兩人長期往來，常同場打高爾夫，是眾所周知的“老友兼商業夥伴”。
自川普上任後，史蒂文·維特科夫被川普任命為“美國中東特使”，直接向川普述職，在各大重要談判中扮演核心角色，包括以色列、卡塔爾，俄羅斯和烏克蘭的談判，同時他也是川普與普京的“私人信使”，多次代表川普前往莫斯科與俄方領導人會晤。
維特科夫家族也積極投入了項目：其子扎克·維特科夫（Zach Witkoff） 和亞歷克斯·維特科夫（Alex Witkoff） 都是WLFI聯合創始人。
除了政商名人外，WLFI 的技術和運營多由加密行業人士負責。 Zak Folkman 和Chase Herro 同為聯合創始人，是加密貨幣領域的連續創業者，他們曾創辦DeFi 平台Dough Finance，但該項目早期遭遇黑客攻擊而失敗，創業經歷難言成功。在WLFI 項目中，Folkman 和Herro 起初是公司的主要控制人，後於2025年1月讓位於川普家族控股的實體接管控制權。
另一核心成員Richmond Teo 擔任WLFI 穩定幣與支付部門主管，Richmond Teo 此前是知名合規穩定幣公司Paxos 的聯合創始人及前亞洲區CEO。此外，團隊還包括Corey Caplan（技術戰略主管）、Ryan Fang（增長負責人）等區塊鏈從業者，以及Brandi Reynolds（首席合規官）等傳統金融合規專家。
項目還邀請了多名顧問，例如Polychain Capital 合夥人Luke Pearson、以太坊二層Scroll 網絡聯合創始人Sandy Peng 等。 Sandy Peng 在代幣發售期間曾協助運營工作。
川普家族在World Liberty Financial 項目中的股權變化
實際上，川普家族在World Liberty Financial 中的持股比率一直在下降，目前已經從最開始的75%下降到40%。
從開始的75%到40%，這當中下降的股權，可能被轉移給了孫宇晨、DWF Labs，以及最近宣布1億美元參與投資的Aqua 1 基金會（僅為猜測）。
融資歷程和投資機構
World Liberty Financial 自2024年9月啟動以來，通過多輪融資累積籌得超過7億美金，對應估值也在川普上任後和發幣後快速提升。
筆者梳理各輪融資情況如下：
這裡值得注意的是，團隊給代幣銷售分配了35%的代幣，但目前公售只完成了25%，剩餘的10%如何處理，尚沒有答案。
此外， WLFI 的代幣除了公募部分在附加條款中明確了預期為12月的鎖定期，其他部分的代幣並沒有明確的解鎖條件和時間，但目前跟公募部分的代幣一樣都處於不可轉賬的狀態。
非公募部分的WLFI 代幣的具體解鎖條款對外的模糊性，給項目帶來了高度的不確定性。
最惡劣的做法自然是在不提前說明的情況下，團隊將這部分代幣搶先解鎖並在二級市場進行傾倒。比較合理的做法是在公募WLFI 的解鎖前，提前就非公募部分的代幣解鎖計劃進行預告，並通過正式的社區治理投票進行分批解鎖。
代幣功能
WLFI 是純粹的治理代幣，WLFI 不具有任何分紅或收益權，不代表對項目公司的股權主張，其價值主要來源於參與治理。
協議收入的分配
在WLFI 的官方金皮書中，對WLFI的協議收入的處理是這樣說的：
“初始的3000萬美元協議淨收入將存放在由WLF（金皮書此時以WLF 縮寫指代項目，後改為WLFI ）多重簽名控制的儲備金中，用於支付運營費用、賠償金和應盡義務。協議淨收入包括來自所有渠道的WLF 收入，包括但不限於平台使用費、代幣銷售所得、廣告收入或其他收入來源，在扣除約定的支出和WLF的持續運營儲備金後。剩餘的協議淨收入將支付給DT Marks DEFILLC、Axiom Management Group, LLC WC Digital Fi LLC等實體，這些實體與我們的創始人和某些服務提供商（初始支持者）有關聯。這些實體已向WLF 表明，一旦WLF 協議啟動，他們計劃將大部分收到的費用用於該協議的部署。”
也就是說，協議的收入主要歸於WLFI 背後的實體公司（雖然這些公司承諾會拿出大部分費用用來支持協議），但是可以明確的是，WLFI 代幣本身不存在與業務收入的直接掛鉤。
估值：WLFI 長期值多少錢？
由於WLFI 的核心業務是穩定幣，我們可參考已經上市的主要競爭對手Circle 的估值水平，用它的“市值/穩定幣市值” 比率，來“大致地”推算WLFI 代幣的合理估值區間。
截至6月底，USDC 的規模約為617億。
而同期Circle 的市值為411億美金，如果把期權、可轉債等納入考慮，大概的全稀釋市值為471億美金。
也就是說，Circle 的“市值/穩定幣市值”的比率為：411/617~471/617=0.66~0.76。
如果以目前WLFI 的穩定幣規模22億為基礎進行計算，那WLFI 項目的市值為22*0.66~0.76，對應項目估值在14.52到16.72億美金之間，對應的WLFI代幣價格是0.0145~0.0167。
顯然，這是一個WLFI 投資人們難以接受的數字，對於第一輪公募投資人來說僅僅處於盈虧平衡線附近。人們對WLFI 的期待很高，可能的理由包括：
- WLFI 早期是不完全解鎖的，它的流通市值遠小於FDV，WLFI 可以享受更高的溢價
- WLFI 處於早期階段，它的潛在增長率遠高於Circle
- WLFI 擁有雄厚的政治資源，應該有“川普溢價”，會有大量項目搶著跟WLFI 合作
- 加密市場的情緒和泡沫比股市更激進，WLFI 會享受比Circle 更高的溢價
- WLFI 可能會緊跟美國的Genius 穩定幣法案通過的時點，進行代幣發行，享受很高的市場情緒熱度
……
但是，我們也能提出相應的反面理由，比如：
- 穩定幣是一門網絡效應極強的生意，領先者應該比新玩家有更強競爭優勢，更高的估值溢價（想想賽道第一名Tether 賺錢能力與第二名Circle 的對比）
- WLFI 項目收入與WLFI 無關，WLFI代幣缺乏價值捕獲，在估值時應該大幅打折
- WFLI 目前的穩定幣市值的93%由幣安持有來支撐，自然採用量很低，業務量注水嚴重
- WLFI 或許只是川普家族眾多的“貼牌授權項目”之一，他們在拋售上和運營上會跟Trump 代幣和一系列川普NFT 一樣無情，可能無法進行長期投入
- 加密市場，尤其是山寨幣的流動性早已枯竭，二級玩家幾乎不相信一切沒有硬性業務數據支撐的故事，上線的新幣大多自由落體
……
作為投資者，你更傾向於採納哪一方的觀點？見仁見智。
在筆者看來， WLFI 代幣上線後短期價格走勢的勝負手，一方面取決於Genius 法案最終的通過內容和時點，更重要則在於川普家族在各類利益輸送和交易中，是否願意把WLFI置於比較核心的位置，作為利益置換的媒介。具體體現為“有影響力的個人\商業體\主權國家”為了獲取政治和商業利益，主動把USD1 嵌入（哪怕是像徵性地）自己的業務流程，比如用USD1 作為投資貨幣(股權投資）、結算貨幣（跨境貿易）。
如果在上線後缺乏類似的密集商業新聞，恐怕WLFI 在川普家族的商業版圖中的位置堪憂，他們有更好的收益管道。
讓我們一起拭目以待WLFI 上線後的發展。
那麼，具體WLFI 代幣可轉移的時間會在什麼時候？
我猜會是美國的《Genius Act》法案最終正式通過之後（目前已在參議院通過），那才是項目方可以自由施展的時間，也不遠了。
聲明：本內容為作者獨立觀點，不代表0x财经 立場，且不構成投資建議，請謹慎對待，如需報導或加入交流群，請聯繫微信：VOICE-V。
來源：Mint Ventures
