在RWA市場中，美國政府債券等代幣化資產因其流動性、穩定性和收益率受到青睞。其代幣化過程通過區塊鏈替代傳統數據庫，確保合規與透明。本文從代幣概覽、監管框架和鏈上應用三方面分析美國國債代幣，強調需遵循證券法等法規。儘管面臨法律限制與持有人數量稀少的挑戰，美國國債代幣的市場發展迅猛，增長潛力巨大。區塊鏈技術有望重塑傳統金融市場，但仍需明確的監管框架與跨鏈技術支持。
核心要點
RWA（RWA））市場中交易最活躍的代幣化資產之一是美國政府債券。這得益於其極強的流動性、穩定性、相對較高的收益率、日益增長的機構參與度以及便捷的代幣化流程。美國政府債券的代幣化並不涉及特殊法律機制，其實現方式是由負責管理官方股東名冊的過戶代理機構使用區塊鏈替代傳統內部數據庫進行操作。 ，其實現方式是由負責管理官方股東名冊的過戶代理機構使用區塊鏈替代傳統內部數據庫進行操作。本文提出三大分析框架用以研究主流美國政府債券代幣：首先是代幣概覽，包括協議摘要、發行規模、持有人數量及管理費；其次是監管框架與發行結構；最後是鏈上應用場景。 ，包括協議摘要、發行規模、持有人數量及管理費；其次是監管框架與發行結構；最後是鏈上應用場景。作為數字證券，美國政府債券代幣必須遵守證券法及相關監管規定，這對發行規模、持有人數量、鏈上應用場景等產生重大影響。本文深入探討了這些看似無關的因素如何相互作用的動態機制。 ，這對發行規模、持有人數量、鏈上應用場景等產生重大影響。本文深入探討了這些看似無關的因素如何相互作用的動態機制。最後需要指出的是，與普遍認知相反，美國政府債券代幣面臨諸多限制。文末章節將針對這些約束條件提供獨到見解。 ，美國政府債券代幣面臨諸多限制。文末章節將針對這些約束條件提供獨到見解。
1.萬物皆可代幣化
“ 每一隻股票、每一份債券、每一個基金、每一種資產都能被代幣化。” – – 貝萊德首席執行官拉里·芬克
自美國《天才法案》通過以來，全球範圍內對穩定幣的關注度急劇上漲，韓國也不例外。但穩定幣真的是最終歸宿嗎？ ，韓國也不例外。但穩定幣真的是最終歸宿嗎？
顧名思義，穩定幣是錨定法幣的公鏈代幣。它本質仍是貨幣，必須找到應用場景。如哈希開放研究與4PILLARS聯合發布的穩定幣研究報告所述，穩定幣可在匯款、支付、結算等多領域應用。但當前最被熱議、最能釋放穩定幣潛力的領域，RWA （真實世界資產）
rwa即現實世界資產，指所有以數字代幣形式呈現於區塊鏈的有形資產。不過在區塊鏈領域，rwa 通常特指大宗商品、股票、債券、房地產等傳統金融資產。
為何rwa 能成為穩定幣之後的下一個焦點？因為區塊鏈不僅有望改變貨幣形態，更可能徹底革新傳統金融市場的後端體系。 ，更可能徹底革新傳統金融市場的後端體系。
當今傳統金融市場仍依賴高度陳舊的基礎設施。儘管金融科技公司通過提升金融產品和證券的可及性改善了零售端體驗，但交易後端系統依然極其落後。 ，但交易後端系統依然極其落後。
以美國證券市場為例—————————其現行架構確立於1970年，旨在應對1960年年代末的“文書危機”，證券法修訂案實施
換言之，這套複雜體系已運行逾五十載，始終伴隨著中介過多、結算延遲、缺乏透明度、監管成本高昂等積弊。 ，始終伴隨著中介過多、結算延遲、缺乏透明度、監管成本高昂等積弊。
區塊鏈技術能從根本上革新這種陳舊的市場結構，構建更高效透明的體系。若以區塊鏈升級金融市場後端，將實現即時結算、通過智能合約實現可編程金融、去除中介的直接所有權、增強透明度、降低成本、支持碎片化投資等諸多可能。 ，將實現即時結算、通過智能合約實現可編程金融、去除中介的直接所有權、增強透明度、降低成本、支持碎片化投資等諸多可能。
正因這種變革潛力，眾多公共機構、金融機構和企業正積極推動金融資產在區塊鏈上的代幣化實踐。
例如：Robinhood宣布計劃通過自建區塊鍊網絡支持股票交易，sec（sec）提交建立rwa 代幣化聯邦監管框架的提案；貝萊德則與代幣化聯邦監管框架的提案；貝萊德則與
資料來源：rwa.xyz
超越市場炒作，rwa市場正以驚人速度擴張。截至2025年8月23日，已發行的rwa總額達到265億美元，相較一年前、兩年前及三年前分別實現112％、253％和783％的增長。雖然被代幣化的金融資產類型多樣，但增長最快的領域當屬美國政府債券和私人信貸，但增長最快的領域當屬美國政府債券和私人信貸，其次是大宗商品、機構基金及股權資產。
2.美國政府債券
資料來源：rwa.xyz
RWA市場中代幣化最活躍的板塊無疑是美國政府債券。截至2025年8月23日，美國債券rwa市場規模約74億美元，過去一年實現370％的爆發式增長。
值得關注的是，全球傳統金融機構與defi buidl基金以約24億美元資產規模引領市場，而
rwa：：
絕對流動性及穩定性：美國國債擁有全球最深厚的流動性，被視為幾乎零違約風險的安全資產，享有極高市場信任度；，享有極高市場信任度；全球可及性：代幣化技術提升了美國國債的可獲得性，使有需求的海外投資者能夠更便捷地進行投資；，使有需求的海外投資者能夠更便捷地進行投資；機構參與度擴大：貝萊德、富蘭克林鄧普頓、 WISDOMTREE，為投資者提供信用背書；，為投資者提供信用背書；盈利性優勢：美國國債提供穩定且相對較高的收益率，目前平均收益率維持在，4％左右；代幣化可行性：儘管目前缺乏針對美國國債代幣化的專屬監管框架，但在現行法規下已可實現基礎代幣化操作。 ，但在現行法規下已可實現基礎代幣化操作。
3.美國國債代幣化流程
美國國債究竟如何實現鏈上代幣化？表面看似乎需要復雜的法律與監管機制，但實際上其代幣化過程在遵守現行證券法的前提下異常簡潔（注：因發行結構因代幣而異，此處僅探討代表性模式）。
在闡釋具體流程前
根據傳統監管要求，美國國債基金等公，資產管理基金必須指定在sec註冊的過戶代理機構。這類機構作為代表證券發行人管理投資者基金持有記錄金融機構或服務公司，在法律層面承擔著維護證券記錄與所有權的核心職能，負責官方託管基金投資者份額。 ，負責官方託管基金投資者份額。
美國國債基金的代幣化方式極為直接：在鏈上發行代表基金份額的代幣，而過戶代理機構通過基於區塊鏈的系統運行內部操作，管理官方股東登記簿。換言之，股東記錄存儲的數據庫僅是從專有數據庫遷移至區塊鏈。 ，股東記錄存儲的數據庫僅是從專有數據庫遷移至區塊鏈。
當然，由於美國尚未建立明確的rwa監管框架，持有代幣並不能，100％獲得法律擔保的基金份額所有權。但在實際操作中，過戶代理機構會根據鏈上代幣所有權來管理基金份額所有權。因此在沒有黑客攻擊或意外事故的情況下，代幣所有權在大多數情況下可間接擔保基金份額的所有權。 ，代幣所有權在大多數情況下可間接擔保基金份額的所有權。
4.主流協議與rwa分析標準
鑑於美國國債基金是rwa領域中最活躍的代幣化板塊，眾多代幣化協議已發行了相關rwa代幣。上表匯總了主要協議及代幣，筆者從三大維度展開分析：：
首先是代幣概覽。包括發行協議的背景介紹、發行規模與持有人數量、最低投資額及管理費。由於各發行協議在基金結構、代幣化方法和鏈上應用層級存在差異，考察發行方能快速把握代幣核心特徵。 ，考察發行方能快速把握代幣核心特徵。
發行規模是衡量基金規模與市場熱度的重要指標。持有人數量則暗示基金的法律結構設計與鏈上應用場景———若持有人數量稀少，很可能意味著根據證券法規定投資者必須為認證合格投資者或高淨值合格購買者。同時也表明除白名單地址外，代幣的持有、轉移或交易可能受限，且因持有人基數小，該代幣在，該代幣在
其次是監管框架與發行結構。這部分明確底層基金遵循的監管屬地，並梳理基金管理涉及的各類主體。 ，並梳理基金管理涉及的各類主體。
通過分析12種美國國債基金類rwa代幣，其監管框架可大致歸類如下（根據基金註冊地及募集對象範圍有所不同）：：
《 dd條例506（c）條款》與《投資公司法3（c）（7）：這是最廣泛採用的監管組合。 506（c）允許向不特定投資者公開募資《1940年投資公司法2A-7：針對在sec註冊的貨幣市場基金監管框架，要求保持穩定淨值、僅投資超短期高信用工具並確保高流動性。與前一個框架不同，它允許向公眾投資者公開發行，因此該類基金代幣最低投資門檻較低《開曼群島共同基金法》：適用於在開曼設立的可靈活申購贖回的開放式共同基金。基於開曼的美國國債基金需遵守該法規（2010年）：》：規範在bvi設立或運營的所有投資基金的核心法律。其中專業基金屬開放式基金類別，面向專業投資者而非公眾，要求最低投資：要求最低投資：若bvi基金欲向美國投資者募資其他框架：根據基金註冊地適用不同法規。例如法國發行的spiko ustbl 遵循《 ucits 指令（2009/65/ce）EU 2017/1131）》；新加坡發行的libeara libeara ultra 遵循《證券與期貨法2001 》。
基金發行結構圍繞七大核心參與方展開：
基金實體：匯集投資者資金的法律實體，多采用美國信託或bvi 、開曼等離岸基金結構基金管理人：設立基金並全面負責運營的實體投資管理人：實際進行投資決策與管理投資組合的機構，有時與基金管理人重合基金行政人：負責會計、淨值計算、投資者報告等後台運營託管方：負責安全持有債券、現金等基金資產過戶代理機構：管理股東名冊，依法記錄並保障基金份額所有權審計機構：對基金賬目及報表進行獨立審計的會計師事務所，為投資者保護必備環節
最後是鏈上應用場景。債券基金代幣化的最大優勢在於鏈上生態的應用潛力。儘管合規要求與白名單機制使債券基金代幣難以直接用於defi，但如ethena，
跨鏈解決方案對實現鏈上應用至關重要。多數債券基金代幣不僅發行在單一網絡，還通過多鏈發行賦予投資者更多選擇。儘管債券基金代幣不需要穩定幣級別的高流動性（實際通常也不具備），但跨鏈方案對於提升用戶體驗仍具有關鍵意義，它能實現債券基金代幣在多個網絡間的無縫轉移。 ，它能實現債券基金代幣在多個網絡間的無縫轉移。
5.啟示與局限
在即將發布的rwa研究報告中，我將對12rwa lwa ::
鏈上應用難度：rwa代幣並非因代幣化即可在鏈上自由使用。它們本質仍是數字證券，必須遵循基金在現實世界中所遵守的監管框架。根本而言，所有債券基金代幣僅能在完成kyc 的白名單錢包間進行持有、轉移或交易。這第一道准入門檻使得債券基金代幣極難直接用於無需許可的defi協議。持有人數量稀少：wtgxx和benji）持有人數相對較多，但多數基金要求投資者俱備認證合格投資者、合格購買者或專業投資者資質，這大幅限制了合格投資者群體規模，導致部分基金持有人數甚至難以突破兩位數。 ，導致部分基金持有人數甚至難以突破兩位數。鏈上b2b應用場景：基於上述原因，目前不存在債券基金代幣直接面向零售用戶的defi fefi fefi協議協議協議協議協議協議協議協議例如omni網絡將超級恆星幣的ustb用於自有資金管理，ethena則以buidl usde usde穩定幣，使零售用戶能間接獲益。 ，使零售用戶能間接獲益。監管碎片化與標準缺失：債券基金代幣由不同國家基金依據各異監管框架發行。例如buidl benji benji tbill和ustbl雖同屬債券基金代幣，卻遵循完全不同的監管體系，導致投資者資格、最低投資額和應用場景存在巨大差異。這種監管碎片化增加了投資者復雜度，且缺乏統一標準使，且缺乏統一標準使rwa專屬監管框架缺失：目前仍缺乏針對rwa的明確監管框架。儘管過戶代理機構確實通過區塊鏈記錄股東名冊，但鏈上代幣所有權尚未在法律層面被強制等同於現實世界中的證券所有權。需要專門法規將鏈上所有權與現實世界法律所有權相銜接。跨鏈方案應用不足：雖然幾乎所有債券基金代幣支持多網絡發行，但極少實現跨鏈解決方案。需進一步推廣跨鏈技術以防止流動性碎片化並提升用戶體驗。 ，但極少實現跨鏈解決方案。需進一步推廣跨鏈技術以防止流動性碎片化並提升用戶體驗。
包含12只主要債券基金詳細分析的報告將於9月發布，敬請期待。 ，敬請期待。
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