加密資產本身不會改變導致貨幣國際使用或美元化程度增加的經濟力量。
來源| IMF
編譯| 孫翼（貿易金融課題組）
原文標題《IMF：加密生態系統和金融穩定性挑戰》
引言
加密生態系統的快速發展帶來了新的機遇。我們看到，技術創新正在開啟一個新時代，它使得支付和其他金融服務更便宜、更快捷、更容易獲得，並允許資金迅速跨境流動。加密資產有潛力成為更快、更便宜的跨境支付工具。去中心化金融（DeFi）可以成為提供更具創新性、包容性和透明性的金融服務平台。
儘管有潛在收益，但加密資產的快速增長和廣泛採用也帶來了金融風險。本文討論了加密生態系統擴張的影響，並對其相關的金融穩定風險進行了評估。在本文的最後，還提出了八項可操作的政策建議。
加密資產在跌宕起伏中繼續增長
在價格大幅波動的情況下，加密資產的市值在2021年初經歷了快速增長。到2021年5月初，加密資產的市值達到2.5萬億美元的歷史新高（下圖1）。緊隨其後的是5月份下跌40%，原因主要是加密資產對環境的影響加劇了機構投資人的擔憂，還有各國對加密生態系統的監管審查升級。一些學者也表示，5月份的大幅下跌可能因加密資產高槓桿的使用而加劇（下圖2）。在經歷了5月份的下跌之後，8-9月份，加密資產的市值再次增加到超過2萬億美元，截至目前，加密資產相較於年初已增長170%。
圖1：加密資產的市值（單位：十億美元）
圖2：期貨和未平倉合約的清算（單位：十億美元）
儘管價格大幅上漲，但在調整了波動性後，非穩定幣加密資產的回報並不那麼突出。例如，比特幣過去一年的風險調整後回報與更廣泛的科技股或標準普爾500指數的表現相似（下圖3）。然而，相較於持有普通股票，持有比特幣的投資者將可能面臨更大的跌幅。與其他同樣經歷大幅縮水的資產（例如一些基本面疲軟的新興市場和發展中經濟體的本幣債券和股票）相比，這些加密資產回報的相對吸引力可能更高。
圖3：風險調整後的回報（夏普比率）
也有人指出，加密资产与其他资产具有低相关性，为投资者的投资组合提供了多样化的选择。尽管这在某种程度上是正确的，但在最近的市场压力时期（例如2020年的COVID-19期间出现的金融资产抛售），这些加密资产与一些常见资产之间的相关性显著增加。
但不可否認的是，加密資產的市值有了整體上漲，其中的一個關鍵因素是投資者對穩定幣的興趣增加，包括一些應用新技術的區塊鏈的出現，以及去中心化金融的興起。
（1）穩定幣
它們的市值在2021年翻了兩番，超過1200億美元（下圖4）。泰達幣（Tether）是其中規模最大的穩定幣，但由於一些中心化加密交易所推出了類似的版本（例如Coinbase發行的USDCoin和Binance發行的BinanceUSD），泰達幣市場份額急劇下降。但從整體來看，穩定幣的交易量超過所有其他加密資產（下圖5），主要是因為它們非常適合用於交易所現貨和衍生品交易的結算。頭部穩定幣的價格穩定性也在持續改善，它們的相對價格穩定性使用戶免受其他加密資產波動的影響，這意味著當他們認為加密資產受到衝擊時不必將資金轉移到加密生態系統之外。
圖4：穩定幣市值（單位：十億美元和百分比份額）
（2）以太坊和其他“智能合約”區塊鏈
比特幣仍然是占主導地位的加密資產，但其市場份額已經從年初的70%以上急劇下降到不到45%。一個值得關注的趨勢是，市場對能夠加載智能合約的新區塊鏈越來越感興趣，這些區塊鏈旨在通過引入確保可擴展性、互操作性和可持續性的功能來解決早期區塊鏈的挑戰。其中最突出的是以太幣（基於以太坊發行），它在2021年初超過了比特幣交易量（下圖5）。
圖5：交易所每日交易量（十億美元，30天滾動平均值）
（3）去中心化金融(DeFi)
DeFi的規模從2020年底的150億美元增長到2021年9月的約1100億美元（下圖6），主要原因包括：第一，去中心化交易所的快速增長，允許用戶無需中介即可交易加密資產；第二，提供了無需對客戶進行信用風險評估即可匹配借款人和貸方的信用平台；第三，這些服務直接在區塊鏈上運行，無需進行客戶識別。
目前大多數DeFi建立在以太坊區塊鏈上，並使用基於以太坊的代幣，包括穩定幣。 DeFi也是穩定幣快速增長的主要驅動力之一，值得密切關注。 Chainalysis強調，目前DeFi用戶主要是來自發達經濟體的機構參與者，而零售用戶、新興市場和發展中經濟體的採用總體上滯後。
圖6：去中心化金融的總價值（單位：十億美元）
加密資產對金融穩定的影響
2018年10月，金融穩定委員會（Financial Stability Board，FSB）得出結論，加密資產不會對全球金融穩定構成重大風險，但確定了幾個可能改變其評估的因素。這些因素包括來自市值規模的風險、投資者信心效應、金融機構的直接和間接敞口產生的風險，以及使用加密資產進行支付和結算的風險。
發展至今，其中一些因素開始顯現，並且出現了新的風險來源。首先，加密資產的市值增長了10倍，現在可與某些成熟的資產類別（例如美國高收益債券）相媲美，然而，與主要發達經濟體的政府債券和股票市場相比，它仍然很小；其次，儘管加密資產估值大幅波動，但迄今為止，使投資者對加密資產失去信心的事件在市場上的溢出效應有限，加密資產提供商的失敗對其信心的影響也很有限；第三，加密資產的重要性正在上升，一些國家的加密交易所的交易量急劇增加；第四，使用加密資產進行支付和結算的額度仍然有限，但出現了一些例外，近期幾家全球支付公司開始與加密生態系統對接，未來使用加密資產進行支付的生態可能會迅速形成；最後，新的風險來源正在出現，例如穩定幣和DeFi，它們在2018年還沒有大規模存在，未來，廣泛使用的穩定幣或DeFi服務或許可以在多個司法管轄區覆蓋和使用。
促進加密生態系統的創新意義重大，可為各國帶來實實在在的利益，但應控制風險。在全球範圍內，金融穩定風險目前似乎得到控制，但加密資產的宏觀影響還沒有顯現，尤其是穩定幣，對於一些採用快速發展的新興市場和發展中經濟體來說機遇與風險並存。下一章重點討論以下問題：一，加密生態系統操作風險、市場完整性、數據可用性和跨境活動引起的挑戰；二，加密生態系統在國內和全球層面的設計、使用以及監管；三，加密生態系統帶來的宏觀金融穩定問題。
加密生態系統中的挑戰
加密生態系統的快速增長會導致新的參與者的進入，其中一些參與者在運營能力、網絡風險治理能力等方面有缺陷。這些缺陷可能導致系統故障和中斷，從而影響正常交易，甚至導致客戶資金的大量損失。迄今為止，此類風險造成的損失並未對全球或某國的金融穩定產生重大影響。然而，隨著加密資產市值的增長，此類風險的宏觀重要性可能會增加。此外，鑑於加密生態系統仍然面臨集中風險，它嚴重依賴少數實體（例如，Binance處理了一半以上的交易量）。
由於披露和監督有限或不足，加密生態系統面臨消費者欺詐和市場誠信風險。大多數加密資產是高度波動的投機資產。最近一個值得注意的例子是投資者對“meme tokens”的興趣增加（下圖7）。這些代幣可能是出於投機目的而創建的，其價格受社交媒體趨勢的影響很大。
圖7：高度投機性的投資（如meme代幣、狗狗幣），在2021年都經歷了巨大的波動
與此相關的是，投資者也可能因代幣不能兌換而面臨損失——這在受監管的證券市場中並不常見。例如，累計超過16000種代幣在各種交易所上市，但今天只有大約9000種可以繼續交易。如果使用加密貨幣交易所提供的槓桿，這種風險可能會被進一步放大，甚至可能達到初始投資的125倍。為應對此類風險，許多司法管轄區在過去幾個月已採取行動或發佈公開警告，例如阿根廷、墨西哥和泰國的中央銀行禁止交易所提供具有某些特徵的代幣；日本、英國等國則在多個加密資產交易所實施強監管或禁止發售加密資產的衍生產品。
除此以外，DeFi產品的出現也值得關注，DeFi產品相較於一般的加密貨幣，其產品邏輯更複雜、透明度更低，錯誤或惡意的計算機代碼會帶來巨大的技術和治理風險。而當局監控和監管這些產品的工作又十分複雜。因此，許多DeFi產品為了獲得收益而沒有進行充分的風險披露或沒有就自身的巨大波動對投資者進行充分警告（下圖8），並出現了項目方放棄項目但騙取投資者資金的事件，例如rug pulls。此外，DeFi一直是黑客攻擊的受害者，例如8月份Polychain受到黑客攻擊而損失近6億美元。
圖8：與美元掛鉤的穩定幣借貸利率（百分比）
加密資產的匿名性和技術標準的缺乏造成了巨大的監管漏洞。儘管當局可能能夠追踪在區塊鏈上執行的交易，但他們可能無法識別交易的各方。此外，加密生態系統受到各國不同監管框架的約束，這導致跨司法管轄區的監控和信息共享很少或根本沒有。儘管金融行動特別工作組（FATF）為加密資產提供商制定的AML/CFT義務取得了一些進展，但其實施仍處於早期階段。
由於數據有限且碎片化，監控加密資產服務提供商的活動很複雜。目前監管部門能夠獲取的數據基本上是加密資產提供商發布的公共數據，但這類數據缺乏統一標準，不同交易所發布的信息內容差異很大，並且存在偽造交易以提高交易所排名的可能。
如果要獲取更多的交易數據，就需要對鏈上數據進行分析，由於數據分析技術還處於早期階段，目前這項工作十分具有挑戰性。雖然不能提供有關鏈上活動的可靠宏觀指標，但是有一些鏈上數據分析公司正專注於檢測非法交易活動。 FATF最近發布了由七家數據提供商完成的點對點（P2P）交易的調查，試圖發現P2P非法交易額正在增長的潛在威脅。但調查顯示，不同公司給出的統計結果及結論差異很大（下圖9）：一家公司估計2020年80%的比特幣交易美元價值發生在沒有加密資產提供商的情況下，而另一家公司估計只有3%；數據還顯示，加密資產的非法使用存在很大的不確定性，沒有明確跡象表明加密資產的交易轉向P2P交易——因此很難確定加密資產被非法使用的程度。
圖9：7家數據提供商估計的比特幣P2P交易份額（百分比）
由於加密資產交易不受地域限制，許多加密資產提供商在不同的司法管轄區提供和營銷他們的服務，這使得對他們的監管和監督更具挑戰性。它們的總部通常位於較弱監管、稅收優惠和法律框架寬鬆的司法管轄區。例如，加密貨幣交易所的大多數交易都是在離岸運營的金融中心進行的（下圖10）。此外，許多國家/地區沒有對加密資產服務提供商的行為進行有效監管，這會導致監管套利。例如，用戶可以通過全球加密貨幣交易所或錢包訪問加密資產並將主權貨幣兌換為加密資產，即使這些提供商和用戶所在國的銀行並沒有業務關係。
圖10：交易所登記的交易活動（百分比）
針對穩定幣的特殊問題
“穩定幣”一詞代表了一組非常多樣化的加密資產，雖然所有穩定幣都旨在將其價值錨定在一種特定資產（通常是美元）或一組資產上，但可以根據抵押品支持的類型和信用質量以及價格穩定機制對穩定幣進行分類：
（1）基於現金：完全由現金或流動性和安全性支持資產（例如銀行存款和美國政府票據）。這些穩定幣可由發行人按面值贖回。它們的儲備通常由受監管的實體維護，例如美國境內的銀行，並且它們還可以提供更高水平的透明度，例如儲備資產的詳細披露。
（2）基於資產：完全由非現金等價資產（例如，公司債券、商業票據或商品）和現金支持。這些穩定幣類似於全球金融危機後改革之前的貨幣市場基金。發行人和交易所可能會將這些穩定幣按面值立即贖回，但在某些情況下——尤其是在市場壓力時期——一些發行人可能能夠推遲贖回、提供實物贖回或收取更高的贖回費用。
（3）基於加密資產：由其他加密資產支持。例如，DAI由加密資產組合（如以太幣、比特幣）進行抵押。這些穩定幣通常是在去中心化、非託管的基礎上構建的，被視為DeFi的一部分。另一個類別包括“算法”穩定幣（也稱為“非抵押”），旨在使用根據市場條件增加或減少代幣供應的算法來維持其錨定。
圖11：頭部穩定幣的儲備資產佔比（左側為百分比，上面為市值，單位：十億美元）
不同司法管轄區對穩定幣的監管差異很大，引發了對監管差距、監管處理不一致和監管套利的擔憂。以下是三類針對穩定幣的監管模式：
（1）全面監管：目前，沒有任何司法管轄區中的任何穩定幣完全符合這一狀況。可以設想的是，如果要滿足全面監管，這樣的穩定幣將由商業銀行發行，並符合全面的審慎、行為和治理要求。
（2）部分受現有製度的監管：指的是出於行為和審慎目的對穩定幣的部分要素（例如AML/CFT）進行有限的監管。一些穩定幣發行人（例如信託公司和貨幣轉移機構）已獲得美國現有監管框架的許可和監管。監管機構或許能夠獲取信息，但監管工具可能有限，無法解決穩定幣發行人的所有風險。此外，一些支持穩定幣的交易所和錢包提供商可能僅符合AML/CFT要求，在其他方面還有潛在風險。
（3）不受監管：對穩定幣沒有審慎或行為監管。由於許多監管機構仍在製定穩定幣適用法規的過程中，因此目前許多穩定幣都屬於這一類別。
目前，許多穩定幣的披露不佳。儘管穩定幣發行人在這方面正在改進，但仍需要加強信息披露以達到與商業銀行和貨幣市場基金相同水平的披露標準。例如，目前Tether披露了其儲備資產構成，但其披露尚未經過獨立會計師審計，仍缺少一些重要信息，包括住所、貨幣面額和商業票據持有部門。此外，與其他主要穩定幣相比，Tether最近披露的流動性錯配程度更高。儘管Tether允許持有者支付少量費用就可以“立即”以1:1的比例贖回美元，但只有三分之一的儲備由現金和國庫券支持；大約一半投資於商業票據。
運行風險也可能引發商業票據的大甩賣。在包括美國在內的許多司法管轄區，商業票據的流動性比政府票據等其他短期資產的流動性差，尤其是在市場壓力時期（如2020年COVID-19拋售期間所見），如果儲備資產集中在特定的發行人或部門，傳染風險可能會高得多。儘管目前這種風險可能是Tether特有的，但考慮到其持有的規模和類型，未來其他穩定幣可能會出現這種傳染風險。
加密市場的發展概況
一些新興市場和發展中經濟體採用加密貨幣的速度已超過發達經濟體。根據Statista最近的一項調查，2020年使用或擁有加密資產的前五個國家都是新興市場和發展中經濟體（EMDE），而採用率最低的國家通常是發達經濟體。 Finder的另一項調查也得出了類似的結論，在加密貨幣使用中，亞洲新興市場經濟體位居前列，而英國和美國等發達經濟體則位居墊底。一些針對新興市場國家/地區的調查還顯示，過去一年加密資產的採用率大幅上升。
除了調查之外，跟踪特定國家/地區的採用情況可能具有挑戰性。到目前為止，還沒有可靠的方法可以根據所在國家/地區來估計加密資產的存量或流量。一個常用的代替指標是對訪問加密資產提供商網站的IP地址位置估計。下圖12顯示了這種方法對幾個主要的加密資產提供商網站的統計，統計結果證實了上面的調查，顯示出新興市場和發展中經濟體中幾個全球加密貨幣交易所的流行，但依然無法衡量加密資產的實際使用情況。
圖12：加密資產交易所訪問者的地理分佈（2020年10月-2021年6月）
另一個指標是統計僅在特定國家而非全球運營的加密貨幣交易所的交易量大小。在新興市場和發展中經濟體的此類交易所樣本中，2021年交易量急劇上升，數據顯示，在某些情況下，加密資產交易量已與當地證券交易所的交易量相媲美（下圖13）。
圖13：EMDE地區註冊的加密交易所的交易量（佔當地股票交易量的百分比）
除此以外，一些區塊鏈分析公司（例如Chainalysis）試圖從鏈上數據推斷加密資產流動的去向。與調查類似，他們的數據顯示，新興市場和發展中經濟體的採用率正在上升，並且已經超過發達經濟體，但這些數據的準確性還有待考量（下圖14）。
圖14：對50個EMDE國家在鏈上收到的價值的統計（佔GDP的百分比）
•加密市場的發展有多種驅動力.一些新興市場和發展中經濟體不健全的宏觀經濟政策加上低效的支付系統促進了加密貨幣的採用。加密資產的廣泛接受也有一些潛在拉動因素，例如投機性零售投資，這在各國都很常見（下表1），但最近的一些驅動因素可能更針對新興市場和發展中經濟體。例如：
•由於國內居民尋求更安全的價值儲存方式，在某些發展中經濟體，央行可信度薄弱和脆弱的銀行體係都可能引發資產替代。美元化壓力也是幾個新興市場和發展中經濟體的持續風險。加密生態系統可以幫助國內居民緩解傳統美元化的一些不利因素（例如可以使用全球加密交換或其他不太安全的方法避免匯率限制以及獲取和存儲外國資產的挑戰）。
•支付系統效率低下和獲得金融服務的機會有限也可能是美元化的驅動因素。效率低下的一個突出例子是各種國內支付系統之間缺乏互操作性，這對匯款和貿易來說都是一個問題。鑑於一些新興市場和發展中經濟體中沒有銀行賬戶的人口比例很大，匯款往往通過繁瑣的方式進行。加密資產的支付軌道可以使這些服務中的一些更快、更便宜，尤其是通過穩定幣的集成。當然，這種收益依賴於互聯網和其他技術的使用，而這在許多國家都是稀缺的。
表1：新興市場用戶接受加密資產的潛在驅動因素
加密資產的採用在帶來好處的同時會帶來對宏觀金融的挑戰，這種挑戰在很大程度上取決於採用程度。
•有限程度的採用——例如，小規模使用加密資產進行匯款——將帶來前面討論的一些挑戰（參見“加密生態系統中的挑戰”章），但將對貨幣政策或資本流動產生邊際影響。但即使使用加密支付進行匯款，加密資產也只會在用戶將其兌換為當地貨幣在國內購買之前持有很短的時間。
•更廣泛的採用程度——例如採用穩定幣作為支付手段和價值儲存手段——可以通過加強經濟中的美元化力量帶來更重大的挑戰。美元化會阻礙央行有效實施貨幣政策，並通過銀行、企業和家庭資產負債表上的貨幣錯配導致金融穩定風險。這可能會因流動性風險而進一步放大，因為中央銀行無法提供外國賬戶單位的流動性支持。此外，加密可能對財政政策構成威脅：加密資產可以助長逃稅，由於中央銀行貨幣在經濟中的作用縮小，鑄幣稅收入也可能下降。特別的，採用加密資產作為國家貨幣具有重大風險，是不可取的捷徑。
對加密資產需求的增加可能會加大外匯市場資本外流的影響。加密貨幣交易所在促進本地貨幣與加密資產之間的轉換方面發揮著關鍵作用，反之亦然。在加密資產市場的7*24交易期內，為了讓市場出清，一些做市商必須通過交易流動性更強的貨幣對（例如美元-比特幣和美元-本地貨幣）來提供流動性，以確定流動性較差的貨幣對（本地貨幣-比特幣）的價格。這種類型的三角套利通常由機構參與者促進，這些機構參與者可以在不包括國內零售參與者的市場（例如，離岸融資市場）中獲得更大的流動性池。在國內對加密資產需求大幅上升的時期，這些機構參與者可以充當通過匯率市場將加密資產需求轉換為資本流出的門戶。最近加密資產對一些新興市場和發展中經濟體貨幣的交易量急劇上升（下圖15）可能是匯率市場溢出的根源，多個國家的貨幣當局已經註意到這種潛在風險，並開始實施限制。
圖15：加密交易所上的EMDE FX交易量（佔銀行間外匯交易量的份額）
政策措施可以在一定程度上有效地遏制外汇市场加密资产需求上升的影响。资本流动管理措施和其他特定于加密资产的措施可以在创建市场细分方面产生显著影响。例如，在韩国，由于强劲的国内需求，2018年比特币购买的溢价高达50%（下图16）。然而，对加密资产交易的这种限制可能会引发新的随着交易从交易所转移到点对点和其他不太正式或不太明显的渠道（例如即时消息系统Telegram上的聊天室）而导致另外的资本外流。
圖16：本地貨幣市場的比特幣溢價（自2018 年以來的百分比偏差）
“挖礦”活動向新興市場和發展中經濟體的遷移也可能對資本流動和能源消耗產生嚴重影響。驗證許多加密資產的鏈上交易是通過所謂的工作量證明或“挖礦”來完成的，網絡成員由此使用龐大的計算能力解決複雜的數學問題。繼2021年初中國打擊挖礦活動後，挖礦活動開始轉移到其他新興市場和發展中經濟體以及美國（下圖17）。這一運動可能對以下方面產生重要影響：
（1）能源消耗：矿工使用电力为其硬件供电。据估计，比特币网络中的挖矿消耗了全球约0.36%的电力——与比利时或智利的消耗量相当。采矿活动的大规模迁移会导致国内能源使用量的显著增加，特别是在补贴能源成本的国家。然而，未来几代的区块链——如以太坊和其他智能区块链预计将比比特币消耗更少的能源。
（2）資本流動：礦工因其在鏈上的活動獲得加密資產形式的獎勵。例如，2021年比特幣和以太坊區塊鏈的平均每月挖礦收入價值超過10億美元。由於礦工的主要運營成本（例如電力）通常在國內以當地貨幣支付，但他們的收入是以鏈上加密資產的形式存在，形成了新的資本流動。
圖17：各國家/地區的比特幣挖礦活動（佔全球總算力的份額）
如果加密生態系統成為國內銀行存款甚至貸款的替代品，銀行業也可能面臨壓力。穩定幣對銀行存款的更激烈競爭可能會推動當地銀行轉向不太穩定和更昂貴的資金來源以保持貸款增長水平。除了淨利息收入的直接損失之外，客戶關係和交易數據的損失也會損害客戶的信用風險評估及其向客戶提供目標產品的能力。
確保宏觀金融穩定的政策
金融科技創新，包括加密生態系統，有潛力通過更好的金融服務和更大的金融包容性來改善宏觀經濟的基本面，尤其是在新興市場和發展中經濟體。一方面，政策制定者需要平衡促進金融創新和加強競爭以及對開放、自由和可競爭市場的承諾，以應對金融信任、消費者保護和金融穩定面臨的挑戰。首先，監管者和監管者需要能夠監控加密生態快速發展及其帶來的風險；其次，由於加密資產使用的程度及其現有的漏洞，不同的國家有不同的政策優先事項。
在匿名平台上運行的加密資產對財務完整性的風險很高，但對於某些穩定幣來說，監管問題可能是可以解決的。本章提供與三個主要領域的八條相關政策建議：（1）加密生態系統的監管、監督和監控；（2）特定於穩定幣的風險監控；（3）管理新興市場和發展中經濟體的宏觀金融風險。
1.加密生態系統的監管、監督和監控
國家監管機構應優先實施適用於加密資產的完整全球標準。儘管適用於加密資產的標準目前僅限於FATF提出的AML/CFT和BCBS關於銀行對加密資產風險敞口的建議，但其他標準——例如國際證券委員會組織（IOSCO）和國際清算銀行委員會的標準支付和市場基礎設施的金融市場基礎設施原則（CPMI/PFMI）——為加密資產的監管和監督提供了堅實的基礎。如果加密交易所發行了符合證券定義的代幣，則這些實體應遵守現有的證券中介國際標準。所有司法管轄區都應實施此類標準。在全球範圍內，政策制定者應優先考慮通過G20跨境支付路線圖使跨境支付更快、更便宜、更透明和更具包容性。國際貨幣基金組織可以指導和技術援助來支持這些工作。
需要穩健且全球一致的標準來減輕金融穩定風險。在尚未制定標準的地方，監管機構需要使用現有工具來控制風險並為加密資產實施靈活的框架。加密資產日益增長的系統性影響可能確實需要在某些國家立即採取監管行動。監管機構必須使用現有措施和國際標準，重點關注嚴重風險領域，例如錢包、交易所和金融機構的風險敞口。此外，當局應確保監管框架足夠靈活，以便在未來根據即將出台的國際標准進行調整。同時，根據情況可以採取臨時措施，包括明確的消費者警告和投資者教育計劃，尤其是在加密資產發展很快的地方，例如在一些新興市場和發展中經濟體。
國家監管機構應加強監管和執法行動的跨境協調。例如，由於難以實施和執行適當的監管框架，一些當局採取了強有力的行動，例如禁止不受監管的加密資產活動。儘管禁令會對加密貨幣交易所的業務產生直接影響，但個人仍有可能通過其他方式交易和交換加密資產。因此，司法管轄區應積極與有關當局和國際標準制定機構協調，以最大限度地提高執法行動的有效性，並最大限度地減少監管套利。加強跨境合作可以加強執法行動，但此類執法所需的資源可能會給新興市場和發展中經濟體帶來更大挑戰。
迅速解決數據差距是為政策決策提供信息的核心。更高的數據標準化可以更好地監督新的發展，更準確地了解風險，並可以支持對加密資產市場的適當監管。在這方面，應就數據的共同最低限度原則制定一項國際協議。全球一致的分類法有助於數據標準化和合作。出於監管和公共政策目的，私營公司數據源的匯總和共享也有國際協調的餘地。
2.特定於穩定幣的風險監控
考慮到金融穩定委員會提出的建議，穩定幣需要與其風險和所服務的經濟功能成比例的監管，該委員會最近敲定了10項高級建議，全面涵蓋了治理、風險管理、透明度和贖回權等要求——以“同業務、同風險、同規則”為基本原則。作為優先事項，當局應確保廣泛使用的穩定幣在信用和流動性風險以及運營、AML/CFT和網絡風險等方面具有有效的風險管理框架。通過考慮穩定幣對每個國家構成的各種風險的國家當局之間的合作協議，可以加強對穩定幣的監管。某些與美元掛鉤的穩定幣可以尋求在美國的特許銀行開展業務，因為滿足銀行牌照要求將解決許多監管挑戰。
穩定幣的職能中存在需要關注的高風險領域，包括儲備管理、網絡管理和治理、託管和交換服務等，這些職能都會對消費者保護、金融穩定、市場和金融完整性以及運營和網絡彈性產生風險。當局應考慮採取措施——例如加強披露要求、對儲備的獨立審計、網絡管理員和發行人的適當規則以及圍繞增強運營和網絡彈性的規則——以應對加密資產對數字平台和各種類型的分佈式賬本技術的日益依賴。
3.管理新興市場和發展中經濟體的宏觀金融風險
扭轉或避免美元化需要強有力的宏觀經濟政策，但僅靠這些政策可能還不夠。加密資產本身不會改變導致貨幣國際使用或美元化程度增加的經濟力量。然而，加密生態系統的技術進步，尤其是穩定幣，會加強貨幣和資產替代背後的因素。因此，對政策失誤的容忍度大大降低。
想要抵禦美元化的國家需要加強貨幣政策的可信度、維護中央銀行的獨立性、保持穩健的財政狀況以及有效的法律和監管措施來抑制外幣的使用。同樣，儘管簡單地發行央行數字貨幣並不會自動改變持有外幣的動機，但如果央行數字貨幣有助於滿足對更好的支付技術的需求，它們可能有助於減少美元化。許多國家已經啟動了類似的項目，以實現其支付系統的現代化，利用數字技術的最新發展並使用本國貨幣進行即時支付。
此外，需要重新考慮數字世界中資本流動限制的設計，包括通過穩定幣監管。當價值以加密資產的形式在不受現有資本流動管理措施約束的新平台上傳輸時，應用既定的監管工具來管理資本流動可能更具挑戰性，在這種情況下，資本流動管理措施的監管、監督和執行的有效性在管轄範圍內面臨挑戰。因此，需要開展跨境合作與合作，以應對技術、法律、監管和監管方面的挑戰。尤其應鼓勵穩定幣發行機構所在國的貨幣當局與管理穩定幣儲備的當地監管機構建立密切的協調機制。
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