清算之日:誰點燃了WEB3 世界的火藥桶?

來源:遠川投資評論

作者:陳彬

原文編輯:張婕妤

轉眼之間,樓起樓塌。這家興起於2018 的對沖基金,生生在千禧一代面前重新演繹了一遍2008。

2022 年1 月27 日,在加密世界上演「雷曼危機」的整整100 天前,互聯網VC 們還在扎堆搬去新加坡追隨WEB3 創投浪潮的路上,手機推送裡就發來了一篇諾貝爾經濟學獎得主保羅・克魯格曼的最新文章:《加密貨幣如何成為新的次貸危機》。

在他看來,加密貨幣與15 年前的次貸危機有著驚人的相似:2007 年之前,許多原本邊緣的美國人得到了瘋狂加槓桿的機會。隨著房地產泡沫的到來,這些抱著僥倖心理的人成為了導火索。而如今,加密貨幣的風險同樣正不成比例地落在那些不知道自己在幹嘛、無法應對風險的人身上 [9]。

只不過,比起「預言家」,投資的世界裡總是更歡迎「共謀者」。

炒幣的年輕人們,一邊嘲笑掉書袋的保羅先生是老古董,一邊追隨在神秘拼音人Zhu Su 所鼓吹的加密世界「超級週期」裡。

這個出生在中國、6 歲移居美國的35 歲青年,創辦了對沖基金三箭資本,以一己之力成為壓在WEB3 創投們面前的三座大山之一。另外兩者,一個是在領跑佈局加密領域近10 年,幾乎每個明星項目背後都有它的A16Z;另一個則是信奉大力出奇蹟,在2022 年上半年以平均每週一家公司的速度「撒幣」擴張的紅杉。

Zhu Su 和他的三箭資本,就像每一個版本的投資遊戲都必須有一個出身草莽的風雲人物一樣,以殘暴的歡愉開始了自己的成名之路。

上一輪加密熊市末期,三箭資本自信地抄底押注比特幣和以太幣,隨著市場轉牛一戰成名。後來,三箭資本也參與了Solana、Axie Infinity 等明星區塊鏈項目的早期投資。根據區塊鏈分析公司Nansen 的測算,三箭資本所管理的資產中,僅加密資產就接近百億美元。

三箭資本的崛起路徑,是「幣圈一日,人間一年」的真實寫照。

6 月中旬,三箭資本被曝出面臨著流動性危機,資不抵債;半個月後,法院收到了破產保護申請。曾經的幣圈旗幟,轉眼間成了「最強水鬼」:多家關聯企業也被拉下水,先後傳出經營困境。

轉眼之間,樓起樓塌。這家興起於2018 的對沖基金,生生在千禧一代面前重新演繹了一遍2008。

榮光的序章

2018 年12 月21 日,一個名叫Zhu Su 的新加坡籍華人發布了一條極富爭議性的推文——「我們將很快衝出(加密)熊市,讓其他傳統投資者困在法定貨幣之中 [2]。 」

這一天,比特幣的價格大約是3850 美元,相較上一輪牛市已跌去超8 成。三年之後,這個數字最高漲到了69020 美元,翻了近18 倍。

就像每一個喊對底部的賭徒一樣,只要喊對一次,就能讓Zhu Su 聲名鵲起,即便他根本稱不上是什麼虔誠的加密信徒。

2012 年,Zhu Su 和同學Kyle Davies 圍繞比特幣輸了一筆不小的賭資,轉頭就該干嘛幹嘛去了 [3]。

彼時還在瑞士信貸工作的Zhu Su,上班時間還是更喜歡「零本萬利」的套利策略:他們發現了海外低效的NDF 市場,通過不同銀行之間外匯報價的細微差異來賺取收益。到年底就完成了資本原始積累的Zhu Su 瀟灑離職,和Kyle 一同創辦了三箭資本,並在「中間商賺差價」的路上越走越遠。最巔峰那幾年,三箭資本一度佔據了8% 的全球新興市場外匯交易量 [4]。

可以說,「套利」一詞幾乎刻在了三箭資本的DNA 裡。

作為一名嗅覺靈敏的交易員,Zhu Su 仍時刻盯著加密市場,終於在2018 年熊市尾聲,聞到了油水的味道—— 他發現比起略顯老氣的外匯交易,加密行業的人才虹吸能力正在快速上升。或許深感傳統金融還是「贏得太保守」了,三箭資本的兩位創始人開始全面轉戰加密領域。

但相比其他加密冒險家,套利出身的Zhu Su 還是更喜歡追求「穩穩的幸福」。

2020 年,整個加密市場曾出現過數小時的閃崩,一款熱門區塊鏈項目發布的LINK 代幣從14 美元跌至12 美元。趁著這一間隙,三箭資本在一小時內購買了價值一千萬美元的LINK 代幣。當天晚上,整個加密市場就發生了回彈。

Zhu Su 還曾親自下場做空市場。 2021 年11 月,他發推聲稱以太坊創始人「已經忘記了他們最初的理想」,大力抨擊以太坊昂貴的手續費。半個月後,他們被發現早已偷偷趁人之危購入了約10 萬枚以太幣。

說起來,Zhu Su 雖出生在中國,卻並不走「悶聲發財」的道路。他顯然更享受當一個加密社區的網紅—— 曬腹肌、做播客、和名人直播連線,並深諳語不驚人死不休的流量密碼。

類似「黃金將被殘酷地非貨幣化,你的子孫會認為淘金是一個在垃圾箱裡撿拾金屬碎片賣錢的人」的言論,恐怕趙長鵬看完都得搖頭,卻給Zhu Su 帶來超50 萬的推特訂閱。

在這個語文的世紀,Zhu Su 不僅敢說,還要說得成體系成理論。

近些年,他一直向外界宣揚自己獨創了「超級週期」理論。簡單來說,他認為只要有足夠多的機構資金入局,加密市場就不會再像過去一樣出現熊市。即便是短期波動,幅度也會比過去溫和許多。這種抬轎子的優雅說法,寧波敢死隊聽了都害怕。

他的另一個加密投資理念,是「減少投資多樣化」—— 因為大多數項目的投資回報率遠不如少數幾個主流加密貨幣。翻譯成A 股語言就是,只買幣中白酒,酒中茅台。

「網紅」Zhu Su

獨創理論也好,集中押注也好,一般敢這麼做的人,都有極高的自信心。顯然,曾成功預測了比特幣和以太坊的潛力,以及新一輪加密牛市,給了Zhu Su 極大的道路自信。

但在投資界,失敗乃成功之母這句話,通常都要反過來說—— 成功往往是失敗之母。過去賴以成功的方法論,如今正帶著三箭資本滑向深淵。

毀滅的連鎖

2021 年年底,已經被加密信徒封神的Zhu Su 在推特上自信滿滿地預測了兩個月後比特幣的價格——88888 美元,幣圈馬仔們無不歡呼雀躍。 Zhu Su 本人也不忘在踩一腳以太坊的同時,All in 虛擬幣新陣營——Terra 公鏈。

但這一回他失算了。變幻無常的加密市場,反手就賞了一個探底俯衝。 69020 美元的高點之後,比特幣一瀉千里,市值至今已縮水超7 成。

Terra 誕生於2018 年,憑藉獨到的雙代幣式經濟系統而聞名:項目幣Luna 價格隨市場波動,與穩定幣UST 掛鉤,而UST 則直接與美元掛鉤。 2022 年5 月之前,單個UST 價格始終維持在1 美元上下,從未發生過嚴重脫錨。這讓UST 常年保持在全球穩定幣市場前3 位,並在整個加密市場排名前10。

UST 的機制和市面上其他穩定幣項目不同:傳統發幣方ICO 時,每增發一個穩定幣都會往賬戶中存入1 美元作為資產錨定物;但Terra 並沒有錨定物,而是依託於算法,通過銷毀代幣等手段人為地將UST 的價值穩定在1 美元上下。

這種讓二級市場那些傳統投資人聽完還雲裡霧裡的玩法,卻長期受到加密KOL 的追捧,Zhu Su 更稱其為「下一個超級週期的必要組成部分 [6]」。三箭資本也在Terra 下了重註:僅媒體曝光的就有5.6 億美元。

三箭資本投資Terra 的手段,帶有濃厚的Zhu Su 個人色彩,即「穩定套利」。

Terra 公鏈上有一個名為Anchor 的加密貨幣借貸協議,因許諾19.5% 的超高年收益率而迅速走紅。而當2022 年加密貨幣市場由牛轉熊之時,這也被許多投資者看成幾乎是唯一能穩定獲得收益的途徑。

Zhu Su 一看,這我熟啊。

他當即打著三箭資本的招牌到處借錢,只要其他機構的貸款利息低於19.5%,Zhu Su 就將藉來的錢全部轉換成UST 代幣存到了「加密銀行」Anchor 中。做完這道海淀區學前班水平的數學題,Zhu Su 和三箭資本就可以直接躺著收割差價。

滿打滿算的Zhu Su,萬萬沒想到的是,Anchor 後手留了一堆騷操作直接把自己搞破產了。三箭還沒做成賺差價的中間商,就先換來了紅碼。

就像Zhu Su 一樣,嗅到了套利機會的幣圈鯊魚們,才不會傻傻地從Anchor 借錢。所有人都在全市場到處比價,尋找更低的貸款利息。本以為能夠通過高收益來吸儲放貸的Anchor,反手又被自己較高的貸款利率卡了脖子,借款率常年不足30%。

就算是WEB3 世界,銀行這個商業模式終究賺的還是息差。

Anchor 不能光出血提供高收益,又放不出足量的貸款,於是他們想出了一個非常「WEB3」的解決方式—— 遇事不決先發幣。任何從Anchor 借貸的用戶都會得到新推出的「贈品」代幣ANC。

此舉的妙處就在於,它直接吸引來了一票對存款不感興趣,但對炒ANC 代幣興致勃勃的幣圈狠人—— 我借你錢就是奔著ANC 來的,什麼19.5% 的存款收益,都不如「贈品」炒得香漲得快。

這個當代「買櫝還珠」的故事,把一切都維繫在了「盒子的價格會漲上去」的信仰上。

所有人都想憑空賺錢:借款人賭ANC 代幣大漲,Anchor 賭貸款額暴增,Zhu Su 賭Anchor 能穩定發利息,而其他借款方則賭三箭資本能賺來更多錢。

可惜ANC 代幣並沒能成為那個救命稻草,Anchor 也一直處於虧損狀態。脆弱的生態只消出現第一個撤退的人,繁榮就結束了。

近三個月ANC 代幣價格走勢,數據來源:幣安

5 月,個別「存款大戶」開始套現離場。嗅到危機的投資者們先後跟風取款拋售。受到極端恐慌情緒的影響,穩定幣UST 史無前例地出現了脫錨,開始暴跌。至於和UST 掛鉤的LUNA,價格更從100 美元上下跌到接近歸零。

Terra 算法下的UST 代幣看似穩定了,但實際沒完全穩定。過去UST 代幣能保持數年不脫錨,最大功臣還是牛市給投資者帶來的信心。但靠賽博意念撐起來的信心,在比特幣都「跌媽不認」的2022 年,UST 代幣也沒道理成為一個例外。

LUNA 崩盤之後,國外各大加密論壇上都置頂了免費心理諮詢的電話,「如有自殺衝動請撥打熱線」。而對Zhu Su 和三箭資本來說,情況就變得有些尷尬了:之前借了5.6 億美元投資的Terra 資產,如今只值670 美元,一夜之間少了6 位數。

那一刻,不知道Zhu Su 是否懷念在傳統金融領域掌控雷電的日子。

歷史的重演

話癆網紅Zhu Su 的最後一條推特停留在6 月15 日:「我們正與有關方面進行溝通,並完全致力於解決這個問題。」之後便杳無音信。

這讓借錢給三箭資本的WEB3 企業簡直欲哭無淚。

6 月中旬,加密貨幣借貸平台Celsius 宣布暫停取款,資金池出現問題;7 月8 日,借給三箭資本約6.66 億美元加密資產的Voyager Digital 也在美國申請了破產保護。除此之外,包括FTX、BitMEX、Binance 等大量機構都有三箭資本的壞賬,就差去辦公室門口拉橫幅了。由此帶來的極端恐慌情緒,讓大批無關「加密銀行」都急忙出來「否認三連」撇清關係,安撫用戶。

全球最大的兩家交易所創始人甚至因此吵了一架

即使大多數企業都清算了三箭資本的抵押品,危機還沒有解除。

BitMEX 交易所創始人在公開文章中提到,大量「加密銀行」急於擴張,同時對三箭資本龐大的資產池充滿信心,因此在貸款抵押上放開了口子:不僅允許三箭資本拿波動較大的山寨幣作為抵押品,個別機構甚至默認了重複抵押和零抵押等行為 [4]。

最終,當致命的子彈射向一個炸藥桶,餘波隨著引線點燃了一個又一個雷管,一場盛大的「倒閉煙花秀」就此上演。

當然,如果有可能,三箭資本也不想當一個老賴。

除了「借雞生蛋」的Terra 投資之外,三箭資本其餘投資主要佈局在比特幣和以太坊兩大領域。過去三箭資本將比特幣都用於購買了灰度信託推出的「類ETF 基金」GBTC 上。據相關媒體透露的信息,2020 年時三箭資本曾靠此賺取了兩位數的資產增長。

不幸的是,由於後來出現的比特幣EFT 的競爭,2021 年GBTC 開始腰斬。三箭資本沒有直接拋售,而是一直在等待僅剩的翻盤可能性:灰度信託打算向SEC(美國證券交易委員會)申請將GBTC 轉為正式的ETF,如果通過,大幅提升的流動性,甚至會讓價格有機會超越曾經的高點。

「等等黨」Zhu Su 錯過了最佳止損時機

只是人倒霉喝涼水都塞牙,6 月底SEC 拒絕了這一提案,氣得灰度信託直接將對方告上法庭—— 這意味著三箭資本得再等至少一年的訴訟期。眼看討債人都快打上門了,Zhu Su 決定拋售手頭的另一大資產—— 與以太坊直接掛鉤的stETH 代幣。

結果同樣的劇本又上演了:大量拋售帶來的恐慌,把stETH 也帶崩了。

三箭資本宛如深陷一個沼澤,越努力掙扎,卻發現下沉得越快。

7 月,有人發現Zhu Su 準備出售價值3500 萬美元的新加坡豪宅。所有人都以為三箭資本準備努力還債的時候,負責破產案的代理律師卻發現已聯繫不上兩位創始人,他們疑似從新加坡出逃。這下,本來以為等來句號的債主們,又空剩一個大大的問號。

當故事一路走到這裡就會發現,這個WEB3 世界的第一場崩盤大戲實際並不怎麼「WEB3」,更像是歷史的又一個重複韻腳。

尾聲

2008 年次貸危機的尾聲,一個名叫中本聰的神秘人對外發布了題為《比特幣:一種點對點的電子現金系統》的白皮書,並親自挖掘出全世界第一個加密貨幣。

這一跨時代的發明,讓全球一大批理想主義者深受感動。在他們看來,眼前這場災難性的次貸危機,根源正是自私自利的中心化機構和他們罄竹難書的罪狀。而一個去中心化的貨幣,將會從根源上解決次貸危機,帶來全新的經濟秩序。

但不知從何時開始,曾經大談去中心化的理想主義者,也把頭髮梳成了大人模樣,穿上一身patagonia,張口就是「比特幣漲到第幾浪」。

這個一度被寄予希望的「勇者」,還沒來得及打倒魔王,已經成了新的惡龍。

參考資料

[1] 加密界的北斗星:a16z、紅杉資本和三箭資本的佈局簡析,鴕鳥區塊鏈

[2] Fund Manager Who Called End of Last Crypto Winter Remains Bullish,bloomberg

[3] Another Big Crypto Player Just Blew Up,Intelligencer

[4] Number Three,Arthur Hayes

[5] 尋找DeFi 弄潮兒:Su Zhu 告訴你優秀的加密交易員是如何煉成的,Winkrypto

[6] Crypto Hedge Fund CEO Zhu Su Outlines Why ‘It’s Hard To Be Too Bearish,’ Says These Three Altcoins Are Showing Strength,The Daily Hodl

[7] UST 信仰崩塌?深入解讀Anchor 借貸機制,歐科鏈訊

[8] 幣圈「雷曼危機」惡化!百億巨頭三箭資本是如何走向破產的,華爾街見聞

[9] 成敗皆套利,灰度GBTC 如何「坑殺」三箭資本、BlockFi 等冤種機構,深潮TechFlow

[10] How Crypto Became the New Subprime,PAUL KRUGMAN

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