前言
選擇權是一種選擇權，是買賣雙方約定交付條件、交付品類的權利契約。智能合約的出現，讓合約能夠在鏈上無人幹預的環境下自動執行，合約執行的條件和流程清晰透明、是選擇權運作的良好環境。從2020年DeFi summer開始，無數的團隊，專案開始向去中心化選擇權前進。三年下來，產業的發展一度呈現百花齊放的盛況，無論是記帳的基礎設施，選擇權總類，做市演算法都有了長足的進步。
隨著市場進入熊市，代幣激勵成本日益增加。虛高的去中心選擇權活躍度開始回落。除了少數項目，創新集中於金融產品的微創新。市場獎勵貼合區塊鏈架構和去中心化環境的突破式創新，像Lyra這樣站在巨人肩上的專案形成了DeFi矩陣，在選擇權定價上形成了獨特的演算法系統。雖然市場規模萎縮，但Aevo和Lyra佔據了絕對頭部的市場份額。
相較於動輒數百億美金的鏈下交易額，目前鏈上選擇權的規模連零頭都趕不上。而在傳統市場裡，選擇權的名義成交額與期貨基本上在同一量級。從這個數據我們可以得知，鏈上選擇權市場處於早期。 2023年下半年，二層網路的技術逐漸成熟，低成本搭載交易簿式選擇權市場的基礎設施技術讓鏈上選擇權市場爆發了新的成長。
我們早已經過了「去中心化就是好」的DeFi summer，所有的去中心化都將受到質疑：WHY！
01.去中心化選擇權的背景
什麼是期權
要理解去中心化選擇權，就必須解決兩個問題：什麼是選擇權，為什麼要去中心化？
我們單單闡述選擇權是一種選擇權，買賣雙方決定行使的時間，價格。選擇權持有方依約定能夠獲得執行合約的權力。
選擇權即時一類特殊的金融合同，又是一種與價格波動相關的金融工具。單從性質分析，選擇權除了反映標的資產的價格變動，也反映價格變動速率，反映行使時間的差異等等。
選擇權是一種與風險定價相關的金融工具。選擇權價格的變動能反映出現貨和期貨不能表現的價格屬性，為投資人對沖風險，設計資產組合提供了更多的維度和工具。
此外，選擇權的用途廣泛。了解選擇權用途，有助於我們發現選擇權產品的精準用戶。在傳統世界，選擇權除了作為槓桿工具以外，還有許多的用途：
1.風險管理工具
選擇權是一種風險管理工具，可以從業務和合規兩個維度來講。企業或專案時刻面臨原材料和產品的價格變動。除了採用期貨，提前鎖定成本的收入，他們也可以透過買入選擇權，獲得在規定時間下，規定價格的買入賣出權利。這等同於鎖定支出和收入的上下限，獲得最小利潤的保證。對於金融機構來講，衍生性商品是新興事物，種類與複雜度也高於股票、債券。在繞監管上，選擇權往往能發揮意想不到的作用。在交易上，有些交易員持有大量籌碼，在處理一些風控平倉時，可能面臨高昂的流動性損失。那麼，在低波動率時刻持有一些對應選擇權，可以將流動性損失風險轉化為固定的成本支出。
2、融資工具
在金融上，選擇權也是重要的融資工具。我們不談可轉債視同選擇權+債券。歷史上，不少公司也透過銷售選擇權為公司融資。 2022年十月，Tesla曾透過銷售500萬call option，融資22億美金。選擇權允許持有者在2024年一月以1100美元的價格買進Tesla股票。
3.組織激勵工具
在許多傳統大型組織，也透過選擇權對組織的中高層進行激勵。這種行為在傳統世界裡已經屢見不鮮。對於選擇權激勵的利弊，相應論文也已經汗牛充棟。
4、槓桿和投機工具
很多投資者會採用選擇權進行投機。用小資本撬動大收益，甚至去賭一些時間成本維度上的，或是波動率維度上的交易機會。這是其他很多金融工具不具備的功能。
2020年，隨著現貨DeFi的落地，去中心化衍生性商品被人們從傳統金融映射過來。大家希望在去中心化的平台上，能夠分潤中心化金融機構選擇權業務。那麼要怎麼定義去中心化選擇權呢？
傳統金融裡，選擇權擁有不同的流通市場，除了交易所的櫃檯交易外，還有OTC市場。
什麼是去中心化選擇權
去中心化選擇權是指在區塊鏈上發行的，擁有選擇權屬性的智慧合約。相較於傳統選擇權市場，它無需許可、公開透明、無違約風險，與其他的去中心化產品有更強的組合性。相較於傳統的在中心化交易所的選擇權或場外選擇權。選擇權的執行由區塊鏈智能合約保障，自動執行。這是去中心化選擇權與傳統選擇權唯一的差異。
去中心化選擇權項目，來自於對中心化選擇權市場的映射。在傳統金融市場裡，衍生性商品市場遠大於現貨市場，其中，選擇權市場規模量級等同於現貨市場。在以uniswap，curve等一批去中心化現貨交易所成功，展現了智慧合約在金融業的潛力。很多團隊看到了去中心化期貨甚至選擇權的未來。在DeFi summer的光環下，去中心化的弊端被掩蓋，眾多團隊投入火熱的去中心化期權建設中去。
為什麼去中心化選擇權很重要
去中心化選擇權相對於中心化選擇權的優勢主要體現在：1，杜絕違約風險；2，更公平；3，更深入緊密的資本協作。
相較於中心化選擇權，去中心化選擇權沒有對手風險。風險是不確定性。鏈上選擇權的執行環境，流程和條件公開透明，不存在清算角度的不確定性。一張合約如何清算，清算的結果一目了然。清算沒有不確定性，就沒有對手風險。
在傳統金融裡，為了防止作惡，監理機關設立了各種進入門檻。一方面這保障了用戶的權益，客觀上卻不可避免受讓一部分人失去了參與的機會。同時，無論是智能合約的創立者，或是參與者，都只能在智能合約下參與遊戲，創立者和團隊並沒有特權。因此，去中心化選擇權更加公平。
去中心化選擇權是去中心化金融不可或缺的一部分。去中心化金融具有普惠性、便利性、甚至能降低監理要求。一方面，它有替代中心化選擇權的可能性。另一方面，去中心化世界需要選擇權的服務。
去中心化選擇權市場的繁榮，需要去中心化選擇權標的需求蓬勃發展。而目前來看，在鏈上，選擇權最多被冠以賭具。簡單一些的思考，讓選擇權成為槓桿工具或波動率的標的，複雜一些的成為了某些投資策略的組成部分，形成結構化的投資產品。
02、去中心化選擇權的市場
新生事物和傳統事物在許多層面上有差異。不同於傳統金融，無論從標的到用戶，或是通路。去中心化選擇權和傳統市場都有差異，存在差異化競爭的可能性。
去中心化金融始終是純鏈上的資料操作。最好的標的當然是原鏈上的資產。如若需要對鏈下的資產進行處理，不可避免地要與中心化權力和組織相接觸。這塊屬於RWA業務，受制於合規，且無法避免中心化所帶來的弊端。
除此之外，選擇權使用者也不同。
首先，傳統選擇權的使用者非常清晰，而去中心化選擇權市場目標使用者模糊不清。傳統業務裡，產業資本會參與選擇權市場。和在期貨市場一樣，產業資本是傳統期貨選擇權市場的重要玩家。他們甚至對標的資產的價格有一定的決定權。金融市場是風險和收益交易的雙邊市場，產業資本負責提供風險和風險金。而在去中心化選擇權市場裡，涉及底層資產的業務簡單，且業務量並不大。真正能形成業務的去中心化產業，無外乎鏈、oracle、資料擷取等基礎設施及一些DeFi專案。以其中的規模最大的BTC為例，目前一年的產量不超過40萬個，需要避險的底層價值風險不到百億。沒有強健的鏈上從業，實際上很難獲得足夠的產業需求。這導致我們其實沒有形成剛性需求的去中心化選擇權市場。
鏈上選擇權的使用者應該更偏程序而非人工。鏈上選擇權的使用門檻，對程序低，對人高。鏈上選擇權的買賣產品設計應該更能增加智慧合約間的互動，降低人工帳戶與智慧合約的互動。
其次，合規偏好的差異化。中心化選擇權有完整的風控和合規系統，能夠承接各種法律上明確規定的合格投資者，而去中心化選擇權，合規與風控制度不完善，他們從事法律上不命令禁止的業務，吸引的是對合規要求不高的個體。
第三，去中心化選擇權允許更多的選擇權標的。標的數位加密資產的波動率很大，導致選擇權價格費用高昂。許多數位加密資產不受法律監管，持有集中度高，價格被掌控的風險難以估計。因此針對數位加密資產，中心化交易所很難擴張標的數位加密資產的業務。除了部分穩定幣和ETH，BTC，很難開發出適合的選擇權標的。而某些去中心化交易所設計出了「私池」概念，允許做市商獨立承擔某些選擇權的行使風險，讓去中心化選擇權市場可以差異化競爭中心化選擇權市場。
第四，由於產品的使用難度高，門檻高，合規風險大，即使許多專案採用了代幣空投，交易獎勵等行銷策略，參與資金和產品用戶依然稀少。產品不活躍，就面臨流動性差的困境。去中心化交易所一方面減少了選擇權的行使價格，行使時間的可選範圍。 Opyn甚至創造了永續選擇權，更近一步地集中流動性。
第五，雖然去中心化交易所透過智慧合約實現了無違約風險，但這種智慧合約下的無違約需要合約控制的資產價值高於選擇權所面臨的損失風險。合約中的保險金處於超額抵押狀態。資金的利用效率普遍偏低。
03.去中心化選擇權市場發展的瓶頸
去中心化選擇市場是一種令人興奮的新資產類別，但仍處於發展的早期階段。因此，在充分發揮其潛力之前，需要解決許多瓶頸。
成本高
最大的瓶頸之一是使用去中心化選擇權市場的高成本。這是由多種因素造成的，包括營運費、風險成本和教育成本。
營運費是用戶為了在區塊鏈上處理交易而必須向礦工支付的費用。在以太坊等流行區塊鏈上，gas費可能特別高，有些項目可能需要預言機報價。這可能會使去中心化選擇權市場對某些用戶來說過於昂貴。
風險成本是導致去中心化選擇權市場使用成本高昂的另一個因素。去中心化選擇權市場是一種相對較新的產業，與傳統選擇權市場相比，缺乏足夠的歷史實踐，在技術上和設計的框架上，我們無法用歸納法證明這個系統足夠安全。潛在的風險成本是massive adoption的鴻溝。
最後，教育成本是導致使用去中心化選擇權市場成本高昂的另一個因素。去中心化選擇權市場很複雜且難以理解。使用者需要充分了解它們的工作原理才能有效地使用它們。這對於某些用戶來說可能是進入的障礙。
市場尚未成熟
另一個瓶頸是去中心化選擇權市場的市場不成熟。這不僅意味著與傳統期權市場相比有更大的風險，而且，如前文所講，沒有形成穩定和必要的需求。這可能會導致很難找到選擇權的買家和賣家，從而導致形成不了足夠的流動性。形成不了充足的流動性，就必須透過降低參與者的選擇聚集流動性，這又會造成交易的不便。
市場的不成熟也體現在選擇權的用途上，傳統的選擇權的作用往往分為多種功能。而在去中心化選擇權裡，沒有基於合規要求的選擇權需求（傳統機構有透過衍生性商品繞監管的習慣）；沒有看見專案透過選擇權融資、選擇權激勵；基於業務風險對沖的選擇權設計也不像傳統金融市場成熟。
資本效率低
另一個瓶頸是選擇權保證金的資本利用率低。在傳統的金融市場裡，平台允許用戶存在一定的保證金風險敞口。這是基於中心化信用的。平台掌握用戶訊息，在衍生性商品發生穿倉的情況下，可以對用戶進行追訴。然而在去中心化選擇權市場，不僅使用者處於半匿名狀態，而且平台沒有追訴的功能。一旦保證金無法涵蓋交易帶來的損失，損失就必須由平台承擔。
在中心化交易平台裡，使用者的所有資產處於平台的管理中，其他非貨幣類資產也可以作為抵押品的一種提供授信基礎，而當前的去中心化平台，資產的所有權必須先轉移，才能變成抵押品。
去中心化平台無法對用戶超額損失追訴，就必須降低穿倉風險。提高風險保證金比例或提高選擇權的風險費用就是一種無奈之舉。
基礎設施尚未成熟
去中心化選擇權市場也依賴不成熟的基礎設施，例如錢包和交易所。這些基礎設施可能很複雜且難以使用，而且並不總是可靠。例如，保存私鑰可能很困難，錢包有時可能會被駭客入侵。此外，去中心化選擇權交易所的交易介面可能很笨重且難以使用，缺乏足夠的分析輔助工具和軟體。
儘管存在這些瓶頸，但在開發去中心化選擇權市場方面仍取得了很大進展。許多新項目正在努力應對這些挑戰，市場正在快速成長。隨著市場的成熟，我們可以期望看到瓶頸得到解決，去中心化期權市場變得更加容易訪問和用戶友好。
04、去中心化選擇權賽道格局
去中心化選擇權賽道依照需要解決的問題以及方法，可以分為選擇權發行、選擇權做市、選擇權工具下的結構性產品。
去中心化選擇權依照不同的維度，有不同的類別劃分。
從選擇權價格形成的維度可以分為演算法集中報價的「點對池」模型和交易對手方獨立報價的「點對點」模型。 「點對池」模型裡分為公池與私池兩種。公池維持一致的演算法報價。而私池可以理解為，每一個私池是一套演算法報價，而市場報價是私池的加總。 「點對點」的模型，也會因為交易流程的不同，而有差異，可以是交易簿，也可以是拍賣。
如果依照選擇權類型來劃分，包含普通選擇權與奇異選擇權。為了解決鏈上流動性不足的情況，鏈上選擇權產生了永續選擇權。在永續選擇權裡，沒有了行使的最終期限。弊端是這種選擇權對時間價值不敏感了。
依照保證金的規模，有些項目只允許足額保證金，有些項目卻允許部分保證金。部分保證金的項目提高了選擇權發行的靈活性。在我看來，不足額保證金的選擇權更像是option spread策略。而聯合保證金（cross margin）的設計，增加了資金的使用率。對於非足額保證金，智能合約會安排清算步驟。即使不能足額償付，已知條件下，各參與者的盈虧情況也是明確且清楚的。
自動經典選擇權做市
資產定價，一直是金融產業的核心。而如何為選擇權定價，形成定價機制是鏈上選擇權模型的王冠。約接近均衡價格的定價，越能刺激交易，進而提高資本的利用率，帶來更豐厚的報酬。做市機制就是解決定價問題。多年實踐表明，交易所、做市商是一個利潤豐厚的業務，當然也受到資本和項目的追捧。
自動化做市商是DeFi產業的創新。從初代的Spot市場，到期貨市場不斷迭代，就連選擇權市場也出現了做市商演算法。其中的佼佼者是Lyra。
Lyra
Lyra的選擇權做市，吸收了Synthetix，GMX等DeFi前輩的成功經驗，建立了資金池作為所有選擇權交易者的對手方，用集體的資金吸收潛在的風險。 Lyra將選擇權的風險分割成底層資產變動帶來選擇權價格變動的Delta風險，和底層資產波動率變動帶來Vega風險變動的風險。 Delta風險放入期貨池對沖，Vega風險用資金池吸收，對應收取費用。在Lyra的設計中，一個選擇權報價最終成為了BS模型的基本定價+風險金調整。風險金的調整會隨著資金池的淨風險露出而變動。
Lyra這種做市方式能夠很好地解決高流動性資產的選擇權定價。而高流動性資產處於市場頭部，佔市場主流。光是BTC的市值規模就已經超過fungible token總市值的75%，誰能佔領頭部市場，誰就能主宰整個選擇權市場。缺點卻是，這些大類標的早就被中心化交易所重點標記。中心化風險的弊端得在有風險的情況下才會暴露，長期的使用習慣讓人依賴便捷、實用的中心化交易所。
Deri
Deri也是綜合金融交易平台。平台的角色是做市商。報價採用DPMM模式，簡而言之，和Lyra類似，先用BS模型做出一個選擇權的標準型報價，然後再引入平台的部位作為調整的參數。透過價格引導淨部位貼近於0。
Optix
Optix的設計偏向做市商+交易者的結構，採用的是獨立資金，自負贏虧，平等競爭的思維。 Optix平台下允許有多個資金池，每個資金池關聯一組預言機，負責獨立決定其涵蓋的產品的定價。一個資產池可以作為多個產品的抵押品。這樣，Optix把產品的定價權交給了獨立策略的資產池，一個資產池就相當於一個做市商。 Optix比較像是選擇權抵押品的資管工具，解決的是選擇權收費和賠償的管理。
因為資產池自負盈虧，Optix對風險的耐受性就會更高。不只接受BTC、ETH這種去中心化程度高，流動性好的標的資產，也能接受其他ERC20的資產。如果說Lyra的報價用數學啟動了主流市場的流動性，那麼Optix就用博弈啟動了長尾市場的交易。主流資產定價非常重要，但為長尾資產提供報價，也是選擇權能執行其職能的保障。
觀察Optix的標的，很多小幣依然難登平台，標的擴展有限。究其原因還是找不到小幣選擇權做市的動機。
Premia
Premia的設計理念，平等對待所有的交易者。採用訂單薄的形式，進行報價和交易。既對沒有做市經驗的普通投資者提供自動做市演算法，也為機構投資者和專業投資者提供專業化的資產池服務。
我認為，做市商準確的報價是有效率創造流動性的必要條件。因此，自動做市商的報價演算法是其核心資產。 Optix和Premia雖然有中心化的成份，例如預言機對接的報價資料有可能來自於私人，但我們沒有辦法證明：混合的製度無法產生高效的流動性。
Panopic
Panopic是把Uniswap上的LP當作一種選擇權複製品的策略。需要創造選擇權，就為公池提供流動性，需要持有選擇權，就從公池提出流動性。
Panopic也使用了不足額保證金制度。相較於封閉的中心化選擇權，不到清算，不知道是否有穿倉風險。交易者讀取鏈上資料結合清算方案，其實可以幫助他們衡量對手方風險。換而言之，選擇權價格可以更好地包含對手方風險。相關的實踐才剛開始，讓子彈飛一會。
Hegic
成立於2020年的Hegic算是去中心化選擇權的先驅了。有別於後起之秀，Hegic誕生的時代，鏈上成本非常高昂，而且意識形態上難以對中心化妥協。所以，在報價模式上Hegic將複雜的與時間，行使價，波動率相關的選擇權價格，簡化為了僅僅與市場價格和利率相關的模式，行權期越長，利率越高。毫無疑問，這種設計具有極大的限制。當波動率高的時候，選擇權公允的價格應高於Hegic報價；波動率低時，相反。選擇權的報價不反應供需。
而在風險稀釋方面，Hegic將選擇權的買賣人對立起來，選擇權的虧損需要由資金池的提供者全部承擔。
Aevo
Aevo用二層網路復刻了傳統中心化選擇權交易所的業務。秉承鏈下進行複雜計算，鏈上記錄最終結果的業務邏輯，Aevo算是混合交易所。作為二層網路+訂單簿式的選擇交易所，Aevo擁有聯合保證金功能，清算過程與中心化交易所類似。優先清算資產，當保證金不足的情況下平掉獲利方的部位，卻乏的部分還有平台的保險金覆蓋。要注意的是Aevo也是一個混合業務的平台，除了選擇權，還有永續期貨和借貸等許多業務。在基礎業務之上，Aveo也搭建了理財產品。和Lyra一樣，形成了金融矩陣。
三年多，一路走來。我們看見去中心化定價系統越來越精密，越來越有效率。配合基礎建設的完備，鏈上選擇權賽道已逐漸成熟。和目前絕大多數鏈上專案一樣，去中心化專案的終點不是和中心化專案一樣好，還要某些方面，你中心化專案做不到。我們已經近乎能做到一樣好，我們需要尋找到中心化專案做不到的需求。
結構性產品
隨著去中心化選擇權市場的發展，基於選擇權的去中心化結構性產品也正在推陳出新，日新月異。但是，目前的創新和去中心化屬性、區塊鏈架構沒有太多關係。產品本身在中心化的選擇權工具中也具有類似的影子產品。
結構性產品就是用智慧合約或其他程序取代人工與去中心化選擇權進行互動。
我們知道，選擇權作為避險工具是有其重要價值的。就如同買保險一樣，有避險需求的用戶願意為避險付出超額的保金。但前提是選擇權產品的設計能解決實際面臨的風險。例如某人參與AMM，估計年化收益20%，透過期貨對沖掉單邊資產價格波動的風險，還有無償損失。如果出一些錢能夠對沖掉無償損失，讓剩餘的年化收益高於美國國債。那麼這就是一款無風險套利機制。這種機制可以為選擇權賣方提供源源不絕的利潤，而非對賭的零和博弈。
Ribbon finance和theanuts finance都執著於籌措資金做單一的covered call+put selling策略。對標中心化交易所的收益增強產品。透過銷售選擇權，讓資金在長期獲得持續的正向現金流。因為賣出的是短期的價外選擇權，行使的機會少。只要控制好選擇權的設計，短期內是可以形成持續獲利的現象。現實情況是Ribbon finance透過外部機構的拍賣選擇權定價，喪失了選擇權的定價權，目前多款結構性產品都是虧損狀態。
cega提供結構性理財產品，當27天內，標的資產組合如果沒有觸及極端價格（下跌50%）。那麼，資產池中的資金就會成長，反之則會賠付給對賭的交易方。本質也是bond+價外看空選擇權。
BracketX提供了短期（2天）對賭波動區間的產品，在約定時間內，標的資產是否觸發價格通道的邊界。觸發或不觸發決定了誰支付誰。這種產品是簡單選擇權的資產組合。透過這種方式，增加了博弈的工具，降低了博弈的操作難度。
還有Hegic，提供一鍵部署對應選擇權組合策略的前端平台。
大量結構性產品的誕生，凸顯了鏈上衍生性商品無需信任，無需監管的特性。它打破了壟斷，降低了發行選擇權衍生性商品的門檻。但我們不難發現，結構性產品本身的設計，與去中心化、區塊鏈沒有關係。我們在中心化交易所裡也能看到孿生子一樣的理財產品。結構化產品的智慧化還有待加強。
奇異選擇權設計
選擇權發行上，一般選擇權交易平台自備選擇權發行。值得注意的是，選擇權交易平台著重頭部流量，對例如奇異選擇權等細分市場可能無法有效覆蓋，因此產生了一批奇異選擇權的項目。
奇異選擇權很大程度上在服務鏈上生態，最突出的就是Y2K finance。它主要針對穩定幣脫錨建立的對賭二元期權，根據期權兩端的籌碼分佈決定期權的定價。 Y2K finance的弊端在於其收益率並不明確，它會根據買賣雙方的投注大小不斷調整選擇權的報價。對投資人來說，意味著參與一場不明賠率的賭局。
另外，有一些爭奪頭部資產的項目，為了集合流動性，減少選擇權的複雜度，創立了永續選擇權。永續選擇權的誕生，意味著在行使時間上做出了更激進的探索。如果說美式選擇權將歐式選擇權的行使窗口拉長，永續選擇權乾脆將整個牆體砸掉，在任何時間段內均可以行使。對應的，永續選擇權卻放棄了選擇權對時間風險的敏感度。人們不適合再用永續選擇權投機基於選擇權時間價值的波動。永續選擇權是全新的產品，雖然自由度更高，避免了和中心化交易所的直接競爭，但輔助定價工具變得少見，學習成本高。目前看來，onboarding效果並不理想。在沒有足夠利益的情況下，使用者的學習動機不足。這永續選擇權項目中，Opyn和Deri比較有名。 Opyn是開創了永續選擇權的鼻祖，有東家Paradiagm幫其搖旗吶喊，先佔頭籌。而Deri是依托永續期貨業務拓展到永續選擇權，採用的是類似synthetix那樣的策略，提供「綜合性」金融服務。
Smilee finance一直在以無償損失風險開發產品，希望透過產品，為無償風險定價並可交易。產品的設計上採用了永續選擇權的設計，以BS模型計量永續選擇權的價格。產品，將整個微笑曲線，分段成牛、熊、以及全段。單獨選擇牛熊的時候，可以加倍投機槓桿。
Opyn借助期權，為風險對沖增加工具。相較於smile將矛頭直接指向無償損失。 opyn希望透過Squeeth+傳統金融工具去擬合無償損失。 Squeeth回報是帶有曲率的。和其他創造出來的新金融工具一樣，Squeeth面臨學習成本高，推廣困難的困境。
05.去中心化選擇權的賽道生態位
去中心化選擇權賽道很沒用戶存在感。對於生態來講，要麼追求人流，而要麼追求現金流。人流是social 和game的專長，由各式的錢包去增強用戶體驗。傳統選擇權用戶本身屬於高淨值用戶，數量僅佔現貨用戶的約1%。因此，不能把選擇權當作使用者引流的工具。而現金流，要嘛交易，要嘛借貸。交易上，去中心化永續選擇權都把合約開上了200倍槓桿，不給選擇權做槓桿留出路。
那麼，選擇權就沒有功能可以吸引生態嗎？其實不然。
如前文所講，選擇權的特色在於對波動率的計價，在於風險管理。目前的區塊鏈市場還處於蠻荒，還沒有進化到對風險的細緻把控。
當去中心化選擇權在資本效率上趨近於中心化選擇權平台的時候，在傳統資本與區塊鏈加速融合的今天，RWA逐步由理想走向現實。隨著投資者成分的改變，資本的偏好將從高風險高收益，轉向低風險，中等收益。也許，現在正是變局的關鍵時間點。
我們目前處於Layer2大戰的時期，各個基礎建設想靠傳統成功的應用，脫穎而出，難上加難。控制風險，形成風險偏好不同的金融系統，也許才是贏得Layer2戰爭中，DeFi戰役的關鍵。誰還記得UST對Luna的貢獻？不是所有投資者都喜歡大起大落。
現貨已經成功了，期貨也已經成功了。選擇權的春天還會遠嗎？
06、總結
DeFi summer以後，去中心化衍生品賽道高速發展，目前已經形成以BTC，ETH核心標的經典期權為主體，各式ERC20期權和奇異期權為側翼的系列項目。項目之間缺乏關聯，沒有發現期權交易聚合器。目前也沒有找到過多和其他區塊鏈產業協作的機會。有一些項目希望打通選擇權和現貨間，選擇權和期貨間的流動性。而在流量價格高昂的時代，DeFi矩陣營運會大幅降低營運成本。
選擇權定價，個人以為去中心化選擇權的未來應該是點池模式，是自動化做市商模式，是平台與個體對賭，所有參與者共同承擔極端風險的模式。選擇權形成的結構性產品仍在不斷演進，創造低風險、中低收益的鏈上產品是結構性產品的勝負手。
在去中心化選擇權的使用上，還沒有突顯鏈上特色。鏈上選擇玩家遠不及中心化交易所。沒有顯著的紅利，玩家沒有動力學習去中心化系統。鏈上產業沒有形成規模，也沒有明顯的需要風險管理的地方。除此之外，選擇權融資、選擇權激勵等傳統功能，並未在鏈上業務中體現：這是DAO仍處於幼稚期的表現之一。
相較於去中心化現貨交易所讓代幣低成本鏈上交易，去中心化期貨交易所讓用戶無需借貸直接在鏈上形成高達上百倍的槓桿，期權在當前二層網絡競爭中，並不處於核心需求地位。鏈級的競爭在資金流與人流。如何增發信用，是當下更重要的功能。然而，對於風險工具-選擇權，我們不應妄自菲薄。選擇權給予我們重新定義鏈上資產屬性的機會。
參考文獻：
https://medium.com/smilee-finance/pt-1-introducing-smilee-v1-69-synthetic-amm-directional-impermanent-gain-redacted-dca97cef13b1
https://medium.com/smilee-finance/smilee-the-first-primitive-for-decentralized-volatility-products-dvps-9a7584b13d42#ad2f
https://www.theblockbeats.info/news/32903?search=1
https://www.theblockbeats.info/news/34380?search=1
https://medium.com/@polygontech/best-practices-for-building-decentralized-option-vaults-5ff254687ab2
Lyra：將鏈上選擇權精準定價:
https://www.theblockbeats.info/news/24899?search=1
