從供需角度看香港加密現貨ETF的影響

作者:Tom Analysis,SoSoValue 入駐研究員

香港證監會正式公示虛擬資產現貨ETF 核准名單,華夏(香港)、嘉年華國際、博時國際旗下比特幣現貨ETF、以太幣現貨ETF 在列。這6檔現貨ETF 產品於4 月25 日至26 日開啟打新認購,4月30日於香港交易所上市。

透過打新認購,6隻香港現貨ETF獲得了不錯的初始規模,根據SoSo Value數據,其中3只比特幣ETF總淨值2.48億美元,3只以太坊ETF總淨值4500萬美元,合計淨值近3億美元;而美國比特幣現貨ETF產品,剔除由信託轉為ETF的灰階(GBTC),首日總淨值僅1.3億美元。

但首日交易金額方面,香港加密ETF遠小於美國同行,SoSo Value數據,6隻香港加密ETF在4月30日首日成交額僅1270萬美元,遠低於美國ETF上市首日的46.6億美元交易額。

我們觀察到香港加密ETF初始規模和首日交易額出現了極大的不匹配,香港加密現貨ETF究竟能做到多大規模,能對加密市場產生什麼樣的影響,又該如何把握相關投資機會,小編將透過香港ETF的供需關係,來對此做出解析。

從供需角度看香港加密現貨ETF的影響

從供需角度看香港加密現貨ETF的影響

圖1:香港加密現貨ETF資料一覽(資料來源:SoSo Value)

需求方:不允許中國大陸人民幣投資者購買,增量資金可能有限,帶來交易金額偏低

這次香港加密貨幣ETF,對於投資人資格依然有嚴格的限制,大陸投資人不能參與交易。以富途證券為例,要求開戶方為非大陸&美國居民身份,才可進行交易。市場期待的大陸資金透過南向港股通來進行交易,目前是不被允許的,在相當長的時間內,預計也很難打通。

費用層面,香港加密ETF 並不佔優,相較於美國ETF,對於希望長期持有的機構吸引力不大。根據SoSo Value 數據,美國11 隻比特幣現貨ETF,除了灰階和Hashdex 外,規模最大的幾隻如IBIT、CBOE 管理費費率均在0.25% 左右,而香港3 隻比特幣ETF 綜合費率相對較高,華夏1.99%,嘉實1.00%,最低的博時也有0.85%,即使有管理費短期減免,依然沒有費率優勢。費率差異下,對於看好加密市場希望長期持有的機構投資人而言,美國比特幣ETF 持有成本較低。

後續來看,需求方資金可能主要是兩個來源:

1)香港散戶。對於擁有香港身分證的散戶而言,購買香港加密ETF的門檻更低。如在購買美國比特幣現貨ETF ,需要擁有專業投資人資格(PI),而申請PI資格需要出具800 萬港幣投資組合或4,000 萬港幣總資產證明。這次香港比特幣現貨ETF 允許散戶交易,另外交易時間也更符合亞洲作息,這是一個重要增量。

2)對以太坊有興趣的傳統投資人。香港以太坊現貨ETF 為全球首發,因此對於持幣有實質性困難,又看好以太坊前景的投資人,可能會給以太坊ETF 帶來增量。

從供需角度看香港加密現貨ETF的影響

圖2:美國比特幣現貨ETF費率狀況(資料來源:SoSo Value)

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圖3:香港加密現貨ETF費率狀況(資料來源:SoSo Value整理)

供給端:實物申贖方式(in-kind)增加ETF份額供給,提升初始規模

香港加密現貨ETF與美國比特幣現貨ETF最大的不同:在現金申贖(in-cash)之外,額外增加了實物申贖(in-kind)方式。這也直接決定了,在ETF份額層面,香港加密ETF可能有更多的供給方

實物申贖指的是投資者在申購(創建)或贖回ETF份額時,可以使用加密貨幣(比特幣或以太幣)來進行交換,而不是用現金。在申購時,投資者向ETF提供一定量的加密貨幣,以換取ETF份額;在贖回時,投資者交回ETF份額,以換取相應的加密貨幣。

參考圖2的香港加密貨幣申購流程對比,可以看到,實體申購相比現金申購,帶來的兩大差異:

1)持幣方可以直接用幣認購:對於部分持幣大戶,如礦主等,可以很容易的將自己的幣轉換為ETF份額,而ETF份額後續除持有外,既可以支持現金贖回,也支持在港交所直接出售為現金,有非常靈活的處理方式。

2)對加密市場而言,實體申購並不會帶來增量資金流入市場,只是加密貨幣在不同帳戶之間的騰挪。而現金申購則會為鏈上加密資產帶來實際的買盤。

因此,香港加密ETF份額的認購方,既包含了傳統的現金認購方,也包含了持幣大戶。雖然各家目前尚未披露實物申購和現金申購的具體份額,但是按照OSL公開溝通來看,首批實物申購的ETF份額佔比可能超過50%,這也解釋了為何香港加密ETF初始募集規模可以達到近3億美金,實物申購功不可沒。但另一層面,這些實物申購的ETF份額,在後續二級市場交易中,又可能轉化為賣盤。

從供需角度看香港加密現貨ETF的影響

圖4:香港加密現貨ETF實物VS現金申購流程對比

綜合供需,關注折溢價率以把握投資機會

依照上文供需兩端的綜合分析來看,有別於美國比特幣現貨ETF,我們可以追蹤ETF的每日資金淨流入(Total Net Inflow,具體可參考https://sosovalue.xyz/assets/us-btc -spot),來直觀地判斷比特幣ETF為鏈上帶來的增量資金對加密資產價格的影響。香港加密現貨ETF的供需更為複雜,各家基金公司公佈的數據也無法清楚區分實體和現金的申贖量。在這一背景下,我們認為,公開市場(港交所交易)的折溢價率也許是更好地觀察指標。

如同我們上文分析,在港交所場內交易中,折溢價是供需雙方力量的最佳體現。如ETF產生折價,表示賣方出售意願更強,供過於求,做市商有動力在港交所以折扣購買ETF份額,再去場外找ETF發行方贖回份額,從而賺取差價,ETF整體淨資產縮小,資金流出,對於加密市場整體來說是負面作用。整個過程可以簡單總結為:ETF折價–>賣盤更強–>可能產生贖回–>對於加密市場負面影響。反之,假設ETF溢價–>買盤更強–>可能產生申購–>對於加密市場正面影響。

根據SoSo Value數據,截至4月30日收盤,除了嘉實比特幣現貨ETF(3439.HK)和嘉實以太坊現貨ETF(3179.HK)分別產生了-0.18%和-0.19%的負溢價外,其他產品皆為正溢價,且盤中交易過程中最高產生了0.33%的正溢價,首日賣盤克制,買盤相對強勁。考慮ETF上市首日有做市商影響,此折溢價數據可以持續觀察,如果可以持續維持正溢價,則可望持續吸引投資者申購,尤其是持幣投資人的認購,則香港加密現貨ETF的規模將超過5億美金的預估值;而如果轉為負溢價,則要警惕套利交易贖回ETF份額,ETF發行方賣出加密貨幣,帶動加密市場下行。

從供需角度看香港加密現貨ETF的影響

圖5:香港加密現貨ETF供需影響機制(資料來源:SoSo Value整理)

香港加密ETF對投資人還有一項重要價值:增加了一條加密資產與可交易金融資產的轉換流通路徑

香港加密現貨ETF的快速核准,雖然對於加密市場的短期影響力可能小於美國現貨ETF,但從中長期來看,香港加密ETF的實物申贖機制,也為加密資產借道轉換成為傳統金融資產提供了通路。透過實物申購,將加密貨幣轉換為ETF份額,而ETF 份額因為有傳統金融市場的定價的公允價值和流動性,持有加密資產ETF可以作為傳統金融市場的資產證明,由此可以進行各類槓桿操作,如押借貸,建構結構化產品等,加密資產與傳統金融的通路進一步打通,加密資產價值可以得到更充分的反應及變現。

從更宏觀和長期的角度去考量,香港批准比特幣和以太坊現貨ETF 這一步是全球加密市場的一個重要發展,這一政策將會長期輻射華人區的金融格局,也是加密貨幣在全球金融體系中進一步合法化的重要步驟。

聲明:本內容為作者獨立觀點,不代表0x财经 立場,且不構成投資建議,請謹慎對待,如需通報或加入交流群,請聯絡微信:VOICE-V。

來源:SoSoValue

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