作者：Jack Inabinet，Bankless；編譯：陶朱，金色財經
再質押的興起導致加密貨幣投資者在2024 年上半年拋售以太坊質押巨頭Lido Finance，導致LDO 兌ETH 跌至多年低點。
在過去幾周里，LDO 投資者因該協議可能顛覆EigenLayer 的主導地位而重新振作起來。但在周五，美國證券交易委員會在針對MetaMask 創建者Consensys 提起的訴訟中將其流動質押代幣指定為未註冊的加密資產證券，LDO 持有者遭受了沉重打擊。
從年初至今，LDO 的表現可能遠遠落後於ETH，但今天，我們將討論為什麼LDO 的基本面從未如此強勁。
再質押競爭
2023 年，Lido 勢不可擋，累積了三分之一質押的ETH，管理的ETH 數量翻了一番。
在這一年中，Lido 對質押的ETH 比例的控制一直威脅著突破33%——這是質押實體可以更輕鬆地操縱共識的三個關鍵閾值中的第一個——這引發了以太坊用戶之間的激烈爭論，即生態系統是否應該強制限制Lido 的質押，以防止不必要的集中化。
2024 年，這些有爭議的對話已經轉移到邊緣，同時Lido 質押的ETH 份額下降到似乎更可接受的29%（紫線），這是自2022 年4 月以來的最低水平。
儘管Lido 繼續享受ETH 淨流入，但該協議的市佔率下滑恰逢一個突破性現象的出現，該現象挑戰了其原始質押模式的主導地位：再質押。儘管再質押服務至今既未投入營運也未產生收益，但透過承諾未來空投提供元資訊的計畫迅速成為今年最熱門的農場。
在短短幾個月內，EigenLayer、ether.fi、Renzo、Puffer 和Kelp 都從相對默默無聞發展成為擁有數十億美元TVL 的可信協議！
拋開再質押的爭議性，相關空投的吸引力是不可否認的，由於追逐這些利潤豐厚的空投的巨額資本，Lido 的再質押競爭對手得以搶佔市場份額。
EigenLayer 備受期待的空投的到來在5 月份引發了第二波存款人興奮，然而，與Lido 一致的再質押替代方案的興起有可能重塑該行業的格局…
共生關係
Symbiotic 的存款合約兩週前剛登陸主網，自推出以來已經積累了3 億美元的存款，使其成為6 月份增長最快的再質押協議，也是本月該領域少數幾個經歷TVL 流入的協議之一！
該協議無疑是現存最可靠的EigenLayer 競爭對手，因為它獲得了知名加密風險投資公司Paradigm 和cyber·Fund 的種子資金，cyber·Fund 是一家投資公司，曾是Lido DAO 的早期貢獻者。
雖然Symbiotic 在很大程度上是EigenLayer 的翻版，計劃為各種資產提供重新質押服務，但這個再質押生態系統透過與Lido 的密切聯繫而獨樹一幟。
與Symbiotic 的發布同時發布的是Mellow Finance，這是一項再質押保險庫管理服務，也得到了cyber·Fund 的支持，並被指定為“Lido Alliance”的首位成員，這一地位表明了與Lido的正式合作和認可。
與EigenLayer 流動性再質押模型不同，EigenLayer 模型鼓勵用戶向獨立質押的非Lido 再質押管理者存款，而Mellow Finance 的託管存款模型將再質押運營商轉變為純粹的流動性質押代幣委託人。
與流行的流動性再質押替代方案相比，Mellow Finance 能夠將其快速轉換為LST，從而更好地管理與LRT 相關的流動性風險（即，在發生脫鉤時，需要透過以太坊質押隊列提取以以面值轉換為ETH）；這種設計也強化了質押的隱性贏家通吃動態。
由於代幣流動性是評估LST 吸引力的關鍵因素，而Lido 在這一質押市場領域佔有60% 的巨額份額，因此從風險調整的角度來看，透過Mellow 進行stETH 再質押具有明顯的優勢。
雖然stETH 持有者在EigenLayer 機制下只能獲得一次空投機會，但他們可以透過利用Mellow 來獲得Mellow 和Symbiotic 積分。
同時，許多EigenLayer 再質押項目已經分發了第一輪代幣，削弱了它們未來獎勵的效力，鞏固了Mellow 作為頂級空投農場的地位。
一旦現有stETH 資本遷移到這一機會，Symbiotic x Mellow 再質押的基本牛市情況變得明顯，EigenLayer 的僱傭資本極有可能從相關LRT 流出到stETH，最終引發Lido 質押市場份額兩年來首次出現可衡量的增長。
總結
SEC 試圖將Lido 的stETH 指定為加密資產證券，這對未註冊的質押服務構成了未解決的風險，但這一事件可能造成了局部底部，在多年後未決訴訟作出裁決之前，幾乎沒有意外危險會破壞LDO。
企業不需要有吸引力才能成為合理的投資，儘管再質押已成為加密貨幣投資者的焦點，但質押提供者同樣可以從存款人收益中產生費用，並具有可靠的收入來源的額外好處。
Lido 管理的ETH 價值超過300 億美元，年利率為3%，目前以10% 的利率產生10 億美元的年收入，使代幣的本益比(P/E) 約為23 倍。雖然對於股票來說這被認為是“平均水平”，但考慮到加密行業高成長潛力和上述Lido 特有的順風因素，這樣的倍數似乎低估了LDO。
不可否認的是，如果競爭對手試圖以低成本的替代方案壟斷市場，Lido 目前運營低成本軟體企業的10% 管理費很容易受到壓縮，但是，整個DeFi 中廣泛的stETH 整合和市場領先的流動性為Lido 提供了一定程度的靈活性，可以對其服務收取額外費用。
假設Symbiotic 生態系統在未來幾個月內大放異彩，stETH 將再次接近33% 的質押集中度門檻，雖然這必然會重新引發關於以太坊是否應該對Lido 施加硬性上限的爭論，但分散的社會共識將很難（甚至不可能）實施如此劇烈的網路變革。
