作者：@Arthur_0x
編譯：王爾玉，PANews
鏈上借貸是加密產業最重要的市場之一，而身為該市場無可爭議的領導者，Aave擁有極強的競爭障礙和用戶黏著度。我們認為Aave的價值被嚴重低估，它具備巨大的成長潛力，而市場尚未意識到這一點。
2020年1月，Aave登陸以太坊主網，今年在上線第5年。如今，Aave是最大的借貸協議，活躍貸款總額75億美元，是第二名Spark的5倍之多。
（數據截至2024年8月5日）
協議指標持續成長，超過前一周期高點
Aave也是少數指標超越2021年牛市水準的DeFi協議之一。例如，其季度收入已超過2021年第四季的牛市高峰。尤其引人注目的是，即使在2022年11月到2023年10月的市場盤整期，Aave的收入仍加速成長。隨著市場在2024年第一季和第二季回暖，Aave動能不減，季增達50-60%。
（圖片來源：Token Terminal）
年初至今，得益於存款增加以及WBTC和ETH等基礎資產價格上漲，Aave的TVL（總鎖倉價值）幾乎翻了一番，恢復至2021年周期高峰的51%。這顯示Aave相較於其他頭部DeFi協定更具韌性。
數據截至2024年8月5日
強勁的獲利表現反映出產品與市場高度契合
Aave的收入在上個週期達到峰值，恰逢Polygon、Avalanche和Fantom等多個智能合約平台為吸引用戶和流動性大量發放代幣激勵之際。這帶來了不可持續的投機資本和槓桿水平，放大了多數協議的收入數字。
今天，主鏈的代幣激勵已枯竭，Aave自身的代幣激勵也降到可忽略的水平。
（圖片來源：Token Terminal）
這顯示過去幾個月的指標成長是有機且可持續的，核心動因是市場投機活動回暖，這推高了活躍貸款和借款利率。
此外，即使在投機活動減弱的時期，Aave也展現了推動基本面成長的能力。在8月初全球創投之際，Aave的收入依舊堅挺，得益於其在貸款償還過程中成功收取了清算費用。這證明了Aave具備在不同抵押品和多鏈環境中抵禦市場波動的能力。
（數據截至8月5日來源：TokenLogic）
雖然基本面強勁復甦，Aave市銷率仍處於三年來最低水平
儘管過去幾個月指標強勁復甦，但Aave市銷率僅17倍，處於3年來最低水平，遠低於同期62倍的中位數水準。
（圖片來源：Coingecko，Token Terminal）
Aave可望加強在去中心化借貸領域的霸主地位
Aave的競爭優勢主要體現為四點：
- 協議安全管理記錄良好：多數新借貸協議在營運初期都會遭遇安全問題。迄今為止，Aave未發生過一起重大的智慧合約級安全事件。強大的風險管理能力帶來的良好安全記錄往往是DeFi用戶選擇借貸平台時的首要考慮，對於手握大量資金的巨鯨用戶尤其如此。
- 雙邊網路效應：DeFi 借貸是一個典型的雙邊市場。存款人和借款人構成了供需兩側。一邊的成長會帶動另一邊的成長，後來者會越來越難追趕。此外，平台整體流動性越充裕，存款人和借款人的流動性進出越順暢，平台對大額資金用戶的吸引力就越強，進而刺激平台業務的進一步成長。
- DAO管理有方：Aave協議已全面實施基於DAO的管理模式。相較於中心化的團隊管理模式，DAO涉及更全面的資訊揭露和更徹底的社區討論。此外，Aave的DAO社群匯集了一群治理程度較高的專業機構，如頂級風險管理服務商、做市商、第三方開發團隊、財務顧問團隊等。這種多元化的參與者結構為平台帶來了活躍的治理參與。
- 多鏈生態定位：Aave已部署於幾乎所有主流EVM L1/L2，並且在除BNB Chain外的所有部署鏈上，TVL均保持領先。即將推出的Aave V4版本將打通跨鏈流動性，進一步彰顯其跨鏈流動性優勢。詳見下圖：
（數據截至8月5日來源：DeFiLlama）
改革代幣經濟學，促進價值累積，消除削減風險
Aave Chan Initiative (ACI)剛發起了一項旨在改革AAVE代幣經濟學的提案，希望引入收益分享機制來增強代幣實用性。
第一個重大轉變是消除調動安全模組時AAVE被削減的風險。
● 目前，安全模組中AAVE代幣（stkAAVE – 2.28億美元TVL）和AAVE/ETH Balancer LP代幣（stkABPT – 9900萬美元TVL）的質押者面臨代幣被削減的風險——以彌補短缺事件。
● 然而，由於stkAAVE和stkABPT與累積壞帳的抵押資產之間缺乏相關性，它們並不是理想的保障資產(coverage asset)。在這類事件中，AAVE的賣壓也會反過來降低保障水準。
● 基於全新的Umbrella安全模組，stkAAVE和stkABPT將被stk aToken取代，首批為aUSDC和awETH。 aUSDC和awETH供應者可以選擇質押資產，以在藉款人支付的利息之外賺取額外費用（包括AAVE、GHO和協議收入）。這些質押資產在短缺事件中面臨削減和銷毀風險。
● 此安排將同時讓平台使用者及AAVE持有者受益。
此外，收益分配機制將進一步提升對AAVE的需求。
●引入Anti-GHO
○ 目前，stkAAVE用戶鑄造和借入GHO時可享3%的折扣。
這將被新的「anti-GHO」代幣取代，該代幣由鑄造GHO的stkAAVE持有者產生。其生成是線性的，與所有GHO借款人累積的利息成正比。
○ 使用者可領取anti-GHO，並有兩種使用方式：
■銷毀Anti-GHO以鑄造GHO，可用於免費償還債務
■存入 GHO安全模組以獲得stkGHO
○ 這增強了AAVE質押者與GHO借款人之間的利益一致性，並將成為廣泛收益分享策略的第一步。
● 銷毀和分配計劃
○ Aave將允許把淨超額協議收入重新分配給代幣質押者，但須符合以下條件：
■ Aave Collector淨持有量等於過去30天內兩個年度服務商的經常性成本。
■ Aave協議的90天年化收入達到年初至今協議所有支出（包括AAVE收購預算及aWETH & aUSDC Umbrella預算）的150%。
由此，Aave協議將開啟一項持續的8位數回購計劃，隨著協議持續成長，回購規模也將水漲船高。
此外，AAVE的流通幾乎已達完全稀釋狀態，未來也不會有大規模的供應解鎖，與此形成鮮明對比的是，近期有一些代幣發行由於低流通量和高完全稀釋估值（FDV） ，在代幣生成事件（TGE）階段出現嚴重的價值流失。
Aave有望實現顯著成長
Aave後續有多個成長驅動因素，憑藉其目前的優勢地位，預期將從加密貨幣作為資產類別的長期成長趨勢中受益。從基本面來看，Aave有多個營收成長途徑：
Aave v4
Aave V4將進一步提升其競爭力，協助其吸引下一波十億用戶加入DeFi。首先，Aave將致力於透過建構統一流動性層，徹底革新DeFi的互動體驗。透過實現跨多個網路（包括EVM，最終也會包括非EVM）的無縫流動性訪問，Aave將簡化跨鏈借貸流程。統一流動性層也將深度整合帳戶抽象化（Account Abstraction）和智慧帳戶（Smart Accounts），讓使用者可以管理多個孤立資產的部位。
其次，Aave將透過擴展更多鍊和引入更多資產類別，提高平台的可近性。今年6月，Aave社群投票支持了協議在zkSync上的部署。這是Aave登陸的第13個區塊鏈網路。接著在7月，Aptos基金會發出了一份在Aptos上部署Aave的提案。若提案獲批准，這將是Aave首次進入非EVM網絡，這也將進一步鞏固其作為真正的多鏈DeFi巨頭的地位。此外，Aave還計劃探索整合基於RWA的產品，這些產品將圍繞GHO構建，預計將傳統金融與DeFi連通，吸引機構投資者，為Aave生態注入大量新資本。
這些發展最終催生了Aave Network，該網路將成為利害關係人與Aave協議互動的核心樞紐。 GHO將用於支付費用，AAVE將充當去中心化驗證者的主要質押資產。鑑於Aave Network將開發為L1或L2網絡，我們預計市場將對其代幣進行重新估值，以反映這一新的基礎設施層的價值。
成長與BTC和ETH作為資產類別的成長呈正相關
今年，比特幣和以太坊ETF閃亮登場是加密貨幣普及過程中的重要分水嶺，藉此，投資者得到了一種傳統且受監管的工具，可輕鬆獲取數位資產敞口，並規避直接持有這些資產伴隨的複雜性。透過降低參與門檻，這些ETF有望吸引來自機構和散戶的大量資本，推動數位資產進一步融入主流投資組合。
對Aave來說，加密市場的整體成長是利好因素，因為其資產組成中逾75%屬於非穩定資產（主要是比特幣和以太坊衍生資產）。因此，Aave的TVL和收入成長與這些資產的成長直接相關。
成長與穩定幣供應掛鉤
未來Aave還有望受惠於穩定幣市場的成長。鑑於全球央行步入降息週期的訊號愈發清晰，投資人尋找收益來源的機會成本將隨之降低。這或將激勵資本從傳統金融收益工具中流出，轉向DeFi領域的穩定幣farming，以獲取更高收益。此外，在多頭市場中，投資人風險偏好提升，逐險行為更為普遍，將進一步刺激Aave等平台上的穩定幣借貸活動。
總結
重申一下，對於去中心化借貸領域持續壯大的領導者Aave的前景，我們持樂觀態度。我們進一步闡述了驅動其未來成長的核心要素，並剖析了每個要素如何進一步擴展。
我們也相信，憑藉強大的網路效應以及卓越的代幣流動性和可組合性，Aave將繼續鞏固並擴大其市場主導地位。即將到來的代幣經濟學升級將進一步提升協議的安全性，並增強其價值捕獲能力。
近年來，市場將所有DeFi協議一概而論，並將它們視為成長潛力受限的資產類別進行定價。這現象從Aave的TVL和收入穩定上行而估值倍數逆勢下行便可見一斑。我們相信這種估值與基本面的錯配不會持續太久。 AAVE目前在加密產業提供了上佳的風險調整投資機會。
