IOSG｜以太坊質押研究報告與IOSG投資佈局

Source: ARK Invest

1997 年， Robert Greer 在The Journal of Portfolio Management 中提出了三種資產類別:

1. 資本資產：能夠產生價值/現金流的資產，例如股票、債券等;

2. 消耗性或可轉換資產：能夠被一次性消費、燃燒或轉換，例如石油、咖啡；

3. 價值儲存資產：價值在時/空間上持續存在，具有稀缺性，例如黃金、比特幣。

2019 年，David Hoffman 在此指出，以太坊能夠同時作為上述三種資產：質押的ETH 作為資本資產，Gas 作為消耗性資產，鎖定在DeFi 中的ETH 作為價值存儲資產。

近五年以來，隨著以太坊生態的蓬勃發展，ETH 的效用不斷外延——直觀地體現在ETH 作為NFT 的計價單位、作為以太坊Layer2 的Gas Token、MEV 活動的計價單位、以及LST 和基於LST 建構的DeFi 衍生性商品等等。

最近，EigenLayer 借助再質押的方式，將ETH 的經濟安全擴展到中介軟體，甚至是Cosmos 等其他生態系統，進一步強化了ETH 的網路效應。

我們對其進行簡要概括：

1. 質押或再質押的ETH，包括stETH 和eETH 等流動性質押和再質押代幣，代表能夠產生價值/現金流的資產，作為資本資產;

2. ETH 作為Layer1 和Layer2 所花費的Gas，包括Rollup 在Layer1 的數據可用性開銷、驗證零知識證明的開銷等等，對應能夠被一次性消費、燃燒，因此被視為消耗性資產;

3. ETH 作為各個協議DAO 金庫的儲備資產，CeFi 和DeFi 的抵押品，以及NFT 交易、MEV 供應鏈計價、代幣交易對等分別作為記帳單位和交換媒介，且價值在時/空間上持續存在，為價值儲存資產。

其中，質押是以太坊網路的核心支柱。透過讓參與者鎖定ETH 並參與驗證過程，質押為網路提供了強大的經濟激勵，將以太坊轉變為一個更安全、更有效率、更永續的區塊鏈平台，為其長期發展奠定了堅實基礎。

本文將提供質押和再質押領域及其生態的系統性報告，以及我們在該賽道的投資佈局所累積的投資邏輯和觀點。

1. Staking （質押）

1.1 概述

「質押」的概念誕生於以太坊之前。 2012 年，為了解決比特幣挖礦高能耗的問題，Peercoin 率先提出了Proof-of-Stake （PoS），質押是其中的關鍵屬性之一。

在以太坊的脈絡下，通常來說，質押是指在以太坊區塊鏈上透過鎖定32 個ETH 來運行驗證器軟體，從而幫助以太坊網路驗證交易和維護安全，並且獲得一定的ETH 獎勵的過程。

目前，以太坊質押的年化收益約3.24%，由ETH 的發行提供，其他收益來可能來自於以太坊網路的Tips 和MEV 收入。

1.2 質押的四種形式

1.2.1 Solo Staking （單獨質押）

Source: ConsenSys

單獨質押是所有質押的途徑中的基礎形式。質押者需要存入32 個ETH，並且運作和維護完整的以太坊客戶端，確保驗證器的正常運作。單獨質押有益於提升網路的去中心化程度。

理想情況下，由於單獨質押屬於自主管理，不需要向任何第三方支付服務費用，因此獲得的利益也最高。然而，單獨質押對比專業質押服務而言，也可能由於斷線或惡意行為導致錯失獎勵或罰沒，加之營運和維護成本，收益可能產生波動。

單獨質押的佔比是以太坊去中心化程度的重要指標。根據rated 進行的一項研究，截至2022 年年底，單獨質押者約佔以太坊所有驗證者的6.5%。

儘管單獨質押是以太坊實現去中心化的關鍵支柱，但由於32 枚ETH 的資金需求和營運營運門檻，單獨質押難以成為主流。隨著以太坊的質押的發展，市場上衍生出了以下幾種質押方式。

1.2.2 Staking Service Provider （質押服務提供者）

為了滿足質押賽道的規模化發展，質押服務提供者通常為機構級客戶或高淨值人群提供規模化、專業化的質押服務，並基於質押收益收取一定百分比的費用（根據參與質押的資金規模，從5%-10% 不等）。 Kiln 和Figment 等公司是質押服務提供者的代表，由Kiln 的技術支持的質押資產超過了86 億美金。

質押服務提供者除了為以太坊提供質押服務之外，還基本上涵蓋了其他PoS 鏈的質押業務，並且也參與到再質押業務當中。

除B2B 的商業模式之外，B2B2C 的商業模式也是這些公司收入的重要組成部分。例如，Kiln 與Ledger、Coinbase Wallet 和Metamask 等主流錢包合作，為這些錢包的用戶提供一站式的質押解決方案。錢包為質押服務提供者提供分銷管道，而後者為前者提供基礎設施和服務，兩者之間將收入分成。

1.2.3 中心化交易所質押

中心化交易所質押是各個中心化交易所為其用戶提供的質押服務，這類質押是託管的，並且幾乎不需要資金門檻，但缺點是費用通常較高且不透明，同時存在資金挪用等風險。 Coinbase、Binance 等公司是中心化交易所質押的代表。

中心化交易所質押的比例從2021 年至2022 年的40% 左右降至現在的24.4%。原因可能是：其一，在FTX 倒台之後，使用者對中心化、託管方案的信任程度下降；其二，2023 年2 月，迫於美SEC 的監管壓力，Kraken 宣布終止向美國客戶提供質押服務，引發使用者對特定司法管轄區域內的質押服務提供者的擔憂。儘管如此，中心化交易所質押仍是僅次於流動性質押的第二大質押選項。

1.2.4 Liquid Staking （流動性質押/LST）

LST 是質押在協定和智能合約層級的應用。諸如Lido 的協議從用戶端收集ETH，並將運行驗證器的業務外包給第三方的質押服務提供商，同時從中收取費用。

LST 的主要特點是，這些協議通常會返還給用戶1 個等價的代幣化債權作為憑證（如Lido 的stETH），從而解放資金的流動性。這些憑證可以被近似認為是ETH 等價的，並且可用於多個DeFi 協議中以獲得額外收益。 LST 的代幣化債權存在脫錨風險，但該風險在「Shanghai Upgrade」以太坊啟動提款之後得到降低。

Lido 目前在LST 中佔據了最高的市場份額，TVL 是第二名Rocket Pool 的12.9倍。除Lido 之外，還衍生出一些差異化產品。

1. 例如，與Lido 的所經營的專業質押服務提供者相比，Rocket Pool 允許任何人為Rocket Pool 的質押者運行驗證者，共有3,716 個節點運營商，有著更好的去中心化程度和資本效率。

2. 機構在參與質押時主要考慮三點：安全、流動性和合規性。傳統機構需要對交易對手風險做盡調，以及完成一系列的KYC/AML等合規流程。現階段Lido 等無許可的LST 暫無法滿足這類需求。 Alluvial 聯合Coinbase 等頭部質押服務提供商，針對機構的合規需求推出了LST 的行業標準：Liquid Collective，主要提供完全合規、滿足KYC/AML 要求的“專用池”，能夠更好地幫助傳統資金進入以太坊質押市場。

Source: GSR, IOSG

上表對前述內容進行了總結。

1.3 小結

a. 回顧質押賽道的發展，LST 的出現在解決了上述資金和營運兩大痛點的同時，進一步釋放了流動性。這三點是Lido 成功的首要原因。流動性的好壞直接關係到使用者的心理預期和對協議的信任程度。 Lido 在「Shanghai Upgrade」啟動提款之前就有市場上最好的退出流動性，這也是Lido 能夠成為吸引參與質押的新資金的主要原因。在LST 的競爭格局已經確定， LRT 之間開始激烈競爭的時候，Ether.fi 憑藉良好的流動性池建立了市場領先地位，也驗證了這一點。

b. 縱觀質押市場，Lido 長期以30% 左右的市佔率佔據了龍頭地位，頭部效應相當明顯。儘管如此，市場上仍存在著一些差異化產品的表現機會。例如，Liquid Collective 面向更傳統的機構用戶所推出的合規質押解決方案；以及再質押的新敘事所開闢的市場——事實上，Ether.fi 乘著再質押的東風，短期內快速吸引了資金，過去6 個月內吸引的ETH 存款達到121 萬枚，成長率達288.1%，已成為了以太坊的第三大質押者，僅次於Lido 和Coinbase。

c. 除LST 之外，我們認為質押服務提供者也是好的投資類別。像Lido 這樣的LST 本質上是連接終端用戶的節點運營商的中間人，起到分發的作用，依賴節點運營商進行實際的操作和運營。相比自己運行節點，這些節點運營商具有規模化的成本優勢和高級別的服務保證。無論是與LST、再質押協議等合作運行節點，或是幫助錢包的用戶參與質押，節點運營商都有良好的生態位和紮實的商業模式。此外，作為驗證者，這些節點運營商是鏈上交易生命週期的關鍵卡口，具有重要地位。最近市場上出現的Pre-confirmation （預先確認）就屬於驗證者可以提供的服務之一。

2. Restaking （再質押）

2.1 概述

Source: ETH Restaking Dashboard by @blocklytics

在以太坊質押的基礎上，以EigenLayer 為代表的項目提出了再質押——即質押者基於原有的以太坊質押敞口進行第二次質押，以承諾誠實地為中間件提供經濟安全，並相應地獲得收益；同時，再質押者需要承擔因操作不當等因素而帶來的對質押敞口的罰沒（Slashing）風險。

在市場規模方面，EigenLayer 在主網上線後不久就接連超越Uniswap 和AAVE，迅速成為僅次於Lido 的第二大DeFi 協議。截至目前，EigenLayer 的TVL 已經達到155 億美金，是Uniswap 的三倍，有19 個AVS 和339 個節點運營商在主網上運行。

除EigenLayer 外，由Lido 和Paradigm 所支持的再質押協議Symbiotic 也被推出市場。 Symbiotic 是由Lido 和Paradigm 支持的再質押解決方案。在資產端，Symbiotic 接受任意的ERC-20 代幣或是LP 部位作為再質押資產。截止目前，Symbiotic 的TVL 達到12 億美金，主要構成為ETH 本位的LST 和穩定幣。

本章將主要基於EigenLayer 進行討論。

2.2 EigenLayer

在EigenLayer 之前，以太坊生態中的中間件存在明顯痛點：

• 要成為中間件的驗證者（節點營運商），首先需要投入資金。出於代幣價值捕獲的考慮，驗證者往往被要求質押中間件的原生代幣，這需要一定的邊際成本，並且由於代幣價格的波動，導致其風險敞口存在不確定性，甚至代幣下跌所造成的損失可能遠大於所獲得的收益。

• 而專案方需要維持一定的代幣價值，否則理性的資金將移動到其他收益更高的平台或協議。其次，中介軟體的安全性取決於質押代幣的整體價值；如果代幣暴跌，攻擊網路的成本也隨之降低。該問題在項目早期且代幣價值較低的時候尤為突出。

• 對於一些依賴中介軟體的dApp （如需要預言機餵食價格的衍生性商品），實際上其安全性同時依賴以太坊和中介軟體的信任假設。這造成了木桶效應——系統安全取決於其中的短板。

這些都是EigenLayer 想要解決的基本問題。

Source: EigenLayer, IOSG

而EigenLayer 透過引入再質押，解決了上述問題：由以太坊現有的質押者來進行再質押，意味著不需要投入額外的資金，而是將已有的ETH 質押份額擴展到新的協議（當然，這引入了新的風險敞口和假設），且ETH 的價格相對穩定，使得基於ETH 的經濟安全更為可靠。

專案方可以採用雙重質押模型，即驗證者同時質押原生代幣和ETH，在保證不犧牲代幣的效用的前提下，也避免了單一代幣價格下跌而引發的死亡螺旋。同時，以太坊的驗證者也更加去中心化。

Source: IOSG

從結構上看，EigenLayer 是一個三方市場：

• AVS (Actively Validated Service)。即跨鏈橋、預言機等基礎建設。 AVS 作為經濟安全的消費者，受到經濟安全的保障，並且向再質押者付款。

• 再質押者。擁有ETH 曝險的再質押者可以透過將其質押提款憑證轉移到EigenLayer 智能合約，或簡單地存入LST（例如stETH）來參與。如果再質押者無法運行AVS 節點，他們可以將其這項任務委託給營運商。

• 運營商。 AVS 節點由再質押者委託的業者運行，或提供驗證服務。營運商可以選擇為哪些AVS 提供服務。一旦為AVS 提供服務，就必須遵守​​AVS 設定的罰沒規則。

下圖概括了在EigenLayer 上參與再質押的方式和工作流程。

Source: IOSG

EigenLayer 提供以下三種可程式信任：

Source: EigenLayer

• 經濟信任：經濟信任依賴人們對質押資產的信心。如果腐敗帶來的利潤低於腐敗成本，經濟上理性的行為者就不會發動攻擊。例如，如果對跨鏈橋發動攻擊的成本為10 億美元，但利潤僅為5 億美元，則從經濟上來看，進行攻擊是顯然不理性的。作為廣泛採用的加密經濟學原語，罰沒可以大幅提高腐敗成本，進而強化經濟安全。

• 去中心化信任：去中心化信任的本質是擁有一個龐大且廣泛分佈的驗證者集合，無論是在虛擬上還是在地理上。為了防止在AVS 中各個節點之間發生串通和Liveness Attack，最好不要讓單一服務提供者運行所有節點。在EigenLayer 上，不同的AVS 可以客製化它們的去中心化程度。例如，它們可以為節點運營商設定地理位置要求，或只允許個人運營商提供節點服務，並相應地提供更多的激勵措施來吸引這類運營商。

• 以太坊「包含」（Inclusion）信任：以太坊驗證者除了透過質押向以太坊作出承諾外，如果進一步在EigenLayer 上再質押，他們還可以向AVS 作出可信承諾。這使得提議者可以在以太坊上提供一些服務（例如，透過MEV-Boost++進行部分區塊拍賣），而無需對以太坊的協議層面進行更改。例如，遠期區塊空間拍賣允許買家提前確保得到未來的區塊空間。參與再質押的驗證者可以對區塊空間作出可信承諾，如果之後他們未包含買家的交易，則會被罰沒。

2.3 Babylon

（在概念上，Babylon 並不屬於“再質押”，而是屬於比特幣“質押”，但因為它的用例和EigenLayer 類似，為區塊鏈、中間件等提供經濟安全，因此在本章節一併討論）

Babylon 的推出基於這樣的背景：由於比特幣區塊鏈可編程性的限制，比特幣無法產生「原生」收益。通常來講，比特幣產生收益的方式主要有兩種：

• 包裝比特幣。類似WBTC 的解決方案透過1:1 承兌的方式，在以太坊上發行WBTC，讓比特幣可以以映射的方式在以太坊上參與到各種各樣的DeFi 活動中。目前WBTC 的體量約在100 億美金左右。然而，這類方案通常基於多簽和託管人機制，中心化程度較高。

• 存入中心化交易所。中心化交易所的理財產品提供比特幣的收益。但收益往往不透明，且有較大的資金風險。

Babylon 借助比特幣時間鎖操作碼和簽名演算法Extratable One-time Signature （EOTS），在比特幣區塊鏈上引入了原生的比特幣質押，而不依賴任何第三方的託管、包裝和跨鏈橋。這項技術機制是Babylon 的技術創新，釋放了閒置的比特幣的利用價值，並為比特幣生態提供了極其重要的基礎設施。

下圖概括了在Babylon 上參與比特幣質押的方式和工作流程。

Source: IOSG

3. 再質押及其生態

3.1 Liquid Restaking （流動性再質押/LRT）

LRT 是圍繞EigenLayer 的三方市場衍生出來的新資產類別。目前，LRT 協議的總TVL 約為64 億美金，約佔EigenLayer TVL 的41.29%。 LRT 的出發點與LST 類似，主要是為了解放（鎖定在再質押的ETH 的）流動性。由於LRT 底層資產組成的不同，LRT 比LST 更複雜，且存在動態變化的性質。

Source: IOSG

以下對兩者進行比較：

1. 投資組合

LST 的投資組合只有以太坊質押一種，但LRT 的投資組合多種多樣，可以把資金投入到不同的AVS 為他們提供經濟安全，也自然有不同的風險等級。不同LRT 協議的資金管理方式和風險偏好也不盡相同。在資金管理層面LST 是被動管理，LRT 是主動管理。 LRT 可能會提供不同的管理策略，對應於不同級別的AVS （如成熟的AVS 對比新上線的AVS）以適配用戶的收益/風險偏好。

2. 收益率、收益率的來源與組成

• LST 的殖利率目前約為2.6%~3% 左右，來自以太坊共識層和執行層的共同收益，由ETH 構成。

• LRT 的收益率暫不確定，但基本上來自各個AVS 所支付的費用，且可能由AVS 代幣、ETH、USDC 或三者混合構成。根據我們和一些AVS 的交流所得到的訊息，大部分AVS 會預留代幣總供應量的數個百分點作為激勵和安全預算。如果AVS 在發幣之前就已經上線，那麼也可能支付ETH 或USDC，取決於具體的情況。

  既然是AVS 代幣本位，那麼其代幣波動的風險會比ETH 更大，APR 也會隨之波動。 AVS 也可能會有進入和退出的輪動情況。諸如此類都會為LRT 的收益率帶來不確定性因素。

3. 懲罰風險

以太坊質押有兩種懲罰：Inactivity Leaking 和Slashing 兩種，例如錯過區塊提案和雙重投票，規則確定性很高。如果由專業的節點服務提供者運營，正確性可以達到98.5% 左右。

而LRT 協定需要相信AVS 軟體編碼無誤，對罰沒規則無異議，以免觸發預期以外的懲罰。由於AVS 的種類多樣，且大多數是早期項目，這本身存在不確定性。並且，AVS 隨著業務的發展可能會有規則上的變動，例如迭代更多的功能等等。此外，在風險管理層面還需要考慮AVS Slasher 合約的可升級性、罰沒條件是否客觀且可驗證等等。由於LRT 作為管理使用者資產的代理人，LRT 需要對這些方面進行綜合考慮，慎重選擇合作夥伴。

當然，EigenLayer 鼓勵AVS 進行完全審計，包括AVS 的代碼、罰沒條件和與EigenLayer 互動的邏輯。 EigenLayer 也有一個基於多簽的否決委員會，來對罰沒事件進行最終審核與把關。

總的來說，LRT 屬於資產管理協議，基於這個市場定位，LRT 可以進一步探索相關業務，例如擴展到Symbiotic 和Babylon 等協議，或者是類似Yearn 的DeFi 策略金庫，以滿足不同生態系統的場景和有不同風險偏好的使用者的需求。

3.2 AVS (Actively Validated Service)

AVS 是EigenLayer 提供的經濟安全所服務的對象。根據EigenLayer 的官方文檔，AVS 涵蓋以下基礎設施：側鏈、資料可用性層、新虛擬機器、守護者網路、預言機網路、跨鏈橋、閾值加密方案、可信任執行環境等等。下表列舉了更多可能基於AVS 進行建構的類型。

Source: EigenLayer, IOSG

圍繞著再質押的核心原語，EigenLayer 已經建立起一個良好的AVS 管道。目前，有19 個AVS 上線了主網。

例如，EigenDA 是由EigenLabs 開發的數據可用性解決方案，同時作為旗艦AVS 推向市場。 EigenDA 的解決方案源自於以太坊擴容方案Danksharding。其中數據可用性採樣(DAS) 的概念也被廣泛應用於Celestia、Avail 等DA 項目。

對於AVS 來說，EigenLayer 提供了以下好處：

• 專案啟動階段的經濟安全和節點營運服務。在專案的成熟期，如果有短期內急劇增加的經濟安全需求，EigenLayer 還可以提供可租借的彈性安全；

• AVS 的節點驗證服務由以太坊驗證者運行，相較於專案方獨立運行或集中的節點服務商運行，可以獲得更好的去中心化；

• 有可能使驗證和運作成本降低（取決於具體情況），降低邊際成本；

• EigenLayer 提出的Dual Staking 模式可以為AVS 提供一定的代幣效用；

• 基於以太坊驗證者的可信承諾來建構某些服務和產品，例如預先確認（Pre-confirmation）；

• 作為EigenLayer 生態項目，得到一定的背書、行銷支援和市場曝光度等等。

作為技術方案的一種，AVS 也往往比L1、中介軟體啟動自己的節點網路而言，顯得更自然、更簡練。除此之外，應當認識到AVS 本質上是中間件和基礎設施項目，投資AVS 的邏輯應該基於評估這類項目的邏輯進行評估（產品、技術、競爭格局等等），成為AVS 本身並不提供特別的差異化。

上文提到，AVS 是再質押的消費者和租借方，也是三方市場的核心。市場依賴AVS 進行付費，這種付費一般以AVS 的原生代幣進行支付（如果代幣未上線，可能以積分形式），通常會是AVS 代幣總供應量的3%-5%。近期，EigenDA 將開始以每月10 ETH 的價格開始向再質押者和節點業者付費。 EigenLayer 本身也會拿出自身代幣總供應量的4% 對所有早期階段的AVS 進行支持，幫助它們度過冷啟動時期。

在中長期的視野下，EigenLayer 生態能夠持續發展的動力在於需求端，需要有足夠的AVS 為經濟安全買單，並且要有永續性。這和AVS 自身業務狀況和營運能力相關，最終會反映在代幣價格上。

以太坊質押的收益會長期存在並維持在穩定的區間，AVS 的收益則未必。每個AVS 的代幣提供的收益、持久性、波動率不同，每個再質押者的風險偏好和對收益的追求也不同，在這個過程中會有市場自發的動態調控（更多的ETH 質押到某個AVS 會使收益率下降，促使質押者轉向其他AVS 或其他協議）。

3.3 小結

• 在空投熱潮褪去和市場降溫之後，EigenLayer 的TVL 下降了約20%，踏入了我們先前所預測的均值回歸時期。長期來看，我們認為EigenLayer 的再質押不會是情緒面上的短期敘事，而將成為以太坊生態的永久屬性，用於外化以太坊的經濟安全並且幫助項目進行啟動。

• 根據上文所述，TVL 對於評估EigenLayer 來說並不是最核心的指標，AVS 的品質才是。如果有更多高品質的AVS 是基於EigenLayer 構建，那麼它們一定會帶來高收益，TVL 也會隨之而來。因此，再質押協議之間的競爭實際上是在早期識別和「投資」 於AVS 的競爭。再質押協議顯然會是一個贏家通吃的市場。

• 對於LRT 協議來說，TVL 固然是衡量協議表現的顯性指標之一，但僅憑TVL 的數字並不能概括一個協議的全部。對於「存錢」一類的協議來說，用戶尤其是大戶的支持是核心要素。大戶相對於散戶而言，資金較為「懶惰」，博取短期和快速收益的意願較低，風險偏好程度也較為穩定，因此更有可能長期停留在平台上。而流動性對大戶來說是重中之重，關係到大戶對專案的信心。因此，建立和維護流動性應該成為LRT 協定的首要目標之一。

4. 投資邏輯與佈局

我們在以太坊「The Merge」和「Shanghai Upgrade」兩個關鍵時間節點前後積極佈局Staking & Restaking 賽道，概括來講，主要基於以下幾點預判：

• 以太坊「The Merge」意味著PoS 成為以太坊的永久屬性，質押是不可或缺的一環；「Shanghai Upgrade」之後，以太坊質押作為一種資產管理手段，由「只進不出」變為“可進可出”，實現資金流動的閉環。兩個標誌性事件是我們重點押注該賽道的基礎。

• 我們認為質押賽道必然朝向產品多元化的方向發展。市場青睞多樣化的解決方案。 Lido 作為質押賽道的先驅和絕對龍頭，由於所處地位敏感（社區曾多次表達對Lido 市場份額超過33% 的擔憂），在推出新產品方面會更加謹慎，因此我們認為隨著其他競爭對手推出差異化打法，Lido 的市佔率將長期呈現緩慢下降趨勢。

時間過去一年有餘，市場的表現也驗證了我們的預判：

Source: ETH Staking Dashboard by @hildobby

• 以太坊質押率從一年前的約12%，成長到了27.28%，成長率達227.3%。在現在以太坊質押的隊列中，進入隊列有6,425 個質押者，需要等待3 天14 小時；而退出隊列僅有1 個質押者，幾乎不需要等待（5 月31 日數據）。長期處於供不應求狀態。

• 在Restaking 敘事的推動下，許多LRT 協議（如Ether.fi, Renzo）已經事實上成為以太坊前幾大的質押者。此外，機構級質押方案和獨立質押方案同樣百花齊放。 Lido 的市佔率也從高峰的32.6% 降至28.65 %。

5. 結語

Source: Justin Drake

回顧以太坊質押和再質押生態​​的發展歷程，我們可以清楚地看到ETH 作為多功能資產的價值不斷得到強化和擴展。從最初的單一計價和Gas 功能，到如今同時扮演多樣化角色，ETH 已經成為了加密經濟中不可或缺的基石。

隨著以太坊路線圖的不斷擴展和質押生態的日益成熟，ETH 的角色在整個區塊鏈產業中變得越來越重要。透過質押和再質押，ETH 不僅為網路安全和去中心化提供了堅實的基礎，還透過擴展經濟安全和豐富生態系統，展示了其在資本、消耗性和價值存儲資產三大屬性中的獨特作用。

未來，ETH 可能會在以下幾個方面發揮更重要的作用：

• 作為跨鏈生態系統的價值錨定：透過EigenLayer 等再質押協議，ETH 有潛力成為多鏈世界的經濟安全基礎。

• 推動可組合性金融創新：基於LST 和LRT 的DeFi 產品將會更加豐富，為使用者提供更多的效益和風險管理選擇。

• 深化與傳統金融的整合：ETH ETF 提供的進入管道以及ETH 質押收益的穩定性可能吸引更多機構投資者，促進加密資產與傳統金融市場的融合。

幾點預測：

• 未來隨著ETH 質押率的成長，質押收益逐漸降低，資金會尋求更多樣化的收益組成。隨著再質押解決方案的成熟，再質押會承接這部分資金的流量，並提供一定的額外收益。 （就像MEV-Boost 幾乎成為所有驗證者默認採用的區塊構建方法，以提高收益）參與再質押的ETH 相對於參與質押的ETH 的比例將會逐漸上升。

• 在再質押領域，由於LRT 進行資產管理的靈活性，其定位會從流動性再質押平台，逐漸擴展到跨協議、跨生態的「資產管理中心」和承上啟下的DeFi Hub，甚至連接到現實世界。例如，Ether.fi 已經推出其加密原生信用卡，與其LRT 和Liquid 兩項產品進行連動。在此過程中，市場龍頭在與上下游談判時具有較高的議價權。

我們堅信，以太坊將繼續作為去中心化經濟的基石，支持並推動全球去中心化應用的廣泛採用。我們將繼續密切關注這一快速發展的領域，並將我們的投資佈局與以太坊的未來發展趨勢保持一致。