本文探討了穩定幣在支付和金融領域的變革作用，分析了其高收益玩法、提升支付效率的優勢及在交易所和跨鏈交易中的應用，同時指出監管和技術等挑戰。大企業如JPMorgan和PayPal也穩定進入穩定幣市場，帶來驚人的利潤。穩定幣為金融體系提供了新的可能性，但也引發了自由與監管之間的博弈，面對如何維持非證券狀態及開放金融合規性等未解的問題。整體來看，穩定幣推動了一場金融革命。
譯文作者：Ruisnakes，加密貨幣Kol 編譯版：houshou，BlockBeats
編者按：本文文章講述了穩定幣如何改變支付和金融世界，分析了穩定幣的收益玩法、跟傳統支付的優勢，以及在交易所和跨鏈交易中的作用，也提到了一些挑戰，例如監管和技術問題。文章也講了像JPMorgan、PayPal這樣的大公司入局穩定幣發行，背後的利潤有一定驚人，以及穩定幣在提升支付效率、擴大金融覆蓋上帶來的新可能。整體來說，穩定幣正在推動一場金融革命，但也著自由和監管的博弈。
以下為譯文內容（為便於編譯閱讀理解，原文內容有所整理）：
隨著各國和機構爭相進入穩定幣領域，現萬億美元的機會正在浮現。
穩定幣相關的8大機會：
高收益穩定幣的DeFi 應用
透過多種方式擴展收益：
ethena labs 透過市場不斷創造收益。
CapLabs引入MEV和套利利潤模式。
通常貨幣和澳元美元利用自身代幣Compound國債收益。
水庫採納高收益資產籃子策略。
在MorphoLabs和pendle fi上部署策略循環。
但隨著TVL 的成長，收益逐漸被引導，專案需要探索可持續的收益模式和真實的使用情境。目前只有USDT、USDC 和小型DAI 作為主要交易對，其他穩定幣更多被視為金融產品而非流通貨幣。
新興市場的上鍊支付
USDT在新興市場擁有強大的流動性網絡，當地很少將USDT換回法幣，而是將其視為美元的替代品。例如：
在土耳其，穩定幣交易額佔其GDP的3.7%。
阿根廷的穩定幣溢價達30.5%。
尼日利亞則達22.1%。
像zarpay app和MentoLabs這樣的專案透過在地代理和支付系統，採用草根化的市場推廣策略，吸引更多用戶進入區塊鏈生態。
持牌穩定幣發行方
機構依賴可信賴的穩定幣發行方，以規避技術和監管的複雜性。目前的關鍵參與者包括：
Paxos（發行PYUSD、BUSD）
brale xyz（發行USC）
穩定幣（提供B2B API服務）
一體化穩定幣API
未來將面臨跨貨幣、跨幣種和跨鏈的複雜性，解決方案逐步形成：
CurveFinance 和Uniswap 等AMM（自動化做市商）提供高效率且靈活的交易方式。
Perena等公司積極建置基礎設施，簡化部署、轉換和流動性管理，同時為商業場景提供支援。
發行商發行的穩定幣：新獲利模式的要點
發行穩定幣創造了無與倫比的商業模式，以Tether 為例，這家大約有100 名員工的公司，透過投資其儲備獲得了數十億美元的利潤，有時甚至超過了貝萊德的獲利能力。
傳統金融工會的成立：
摩根大通（JPMorgan）：發行了自己的穩定幣JPM Coin，專注於機構間的支付和消除需求。
PayPal：推出PYUSD，旨在透過其礦業收益進一步提升業務價值。
Stripe：透過收購穩定幣技術，實現了對掌握穩定幣核心技術堆疊的興趣，而不僅僅是整合USDC。
Visa與萬事達卡：正在測試整合穩定幣，以探索數位支付的未來可能性。
核心驅動力：穩定幣不僅能大幅降低支付成本，還能透過儲備資產的投資產生持續的利潤流。因此發行商不僅是支付系統中的參與者，更成為新型金融基礎設施的重要參與者。
外匯平台的鏈上解決方案
這是目前最大的市場空白之一，傳統外匯市場日交易量超過7.5兆美元，但面臨以下問題：
對手方結算風險
多銀行系統的高成本
全球結算時區差異
訪問限制
鏈上解決方案透過使用本地機（如chainlink）和AMM提供了最佳的透明度和效率。
花旗銀行正在新加坡開發其鏈上外匯平台。
binance推出了點對點訂單簿產品，進一步探索鏈上外匯市場的可能性。
出金、資產管理與保證金
銀行是法幣支持型存款穩定幣的核心入口：渣打銀行已開始支持出金服務，預計將有更多銀行陸續加入。銀行為機構提供資產管理服務，並致力於將穩定幣用於股票交易的保證金。
穩定幣儲備的RWA 投資
RWA 仍處於一個階段。 Tether 每年透過像銀行一樣投資其倉儲短缺億美元。目前，大部分穩定幣的倉儲投資來自於BlackRock 管理的短期國債，以及Securitize 發行的RWA 產品。 BlackRock 和FTI US提供更多的鏈上金融產品組合性，預計未來將出現更複雜的高收益鏈上產品，同時保持可控風險。
待解的問題：
監理是否會讓步「開放金融」？合規的穩定幣可能會監控、凍結和提取資金，是否會對開放性帶來威脅？
為了維持非證券狀態避免，合規穩定幣是否會提供收益？這樣一來，DeFi是否無法從其擴展中受益？
任何開放的區塊鏈是否能夠真正處理巨額資金和現實世界的交易吞吐量（TPS）？
貨幣與司法曼哈頓區的分離會帶來更多混亂還是機會？
現在就深入探討：
穩定幣操作手冊：從億級到兆級的轉變
啟動篇：分發
一代是數位原居民，穩定幣是他們的天然貨幣。隨著人工智慧和物聯網推動了事實上億的自動化微交易，全球金融需要強大的貨幣解決方案。穩定幣作為「貨幣年輕API」，就像網路數據同樣無縫傳輸，2024年交易量已達到4.5萬億美元，隨著更多機構認識到穩定幣是一種無與倫比的商業模式——Tether在2024年透過投資撬動了52億美元美元的利潤，這一數字預計將繼續增長。
在穩定幣競爭中，發行和真正的採用關鍵，複雜化的加密貨幣機制。穩定幣的採用體現在三個主要領域：加密貨幣、完全銀行化和欠銀行化的世界。
加密貨幣世界（2.9兆美元）：在2.9兆美元的加密貨幣世界中，穩定幣作為DeFi網關，對於交易、借貸、衍生產品、流動性挖礦和RWA至關重要。加密貨幣穩定透過流動性激勵和DeFi 整合進行競爭。
完全銀行化世界（400兆美元+）：穩定幣提高了金融效率，主要影響B2B、P2P和B2C支付領域。在這一領域，穩定幣中心化於合規、許可以及透過銀行、卡片網路、支付系統和商家進行發放。
欠銀行化世界：穩定幣為用戶提供美元訪問，促進了金融防範性。穩定幣被用於倉儲、支付、外匯交易和收益產生。在這一領域，草根市場推廣至關重要。
最初加密貨幣世界的原住民
2024年第二季度，穩定幣佔總加密貨幣市場市值的8.2%。掛鉤維持穩定性仍然是一個挑戰，獨特的激勵機制是擴展鏈上分配的關鍵。目前的關鍵問題是鏈上應用的有限性。
穩定幣掛鉤之戰
·法幣支持穩定幣依賴銀行關係：
93.33%的穩定幣是法幣支持型穩定幣，它們具有較大的穩定性和資本效率，銀行透過控制贖回權擁有最終決策權。像Paxos這樣的受監管發行方，由於其成功在贖回數十億美元BUSD 方面的可靠性，成為PayPal 的美元發行商。
·CDP穩定幣改進了質押和清算機制，以保持更好的掛鉤穩定性：
3.89%的穩定幣是質押債務部位（CDP）型穩定幣，使用加密貨幣作為質押品，但面臨擴展性和波動性的問題。到2024年，CDP穩定幣透過接受更多種類的流動性且強穩定的質押品，增強了抗風險能力。
Aave 的GHO 接受Aave v3 中的任何資產，Curve 的crvUSD 最近增加了USDM（實體資產）。部分關稅得到改善，特別是crvUSD 的軟關稅，為進一步的壞帳提供了緩衝，得益於它們定制的AMM。然而，ve-token刺激模型出現了問題，因大規模爆發後CRV估值下跌，導致crvUSD市值縮水。
· 透過對沖合成美元保持穩定：
Ethena USDe在一年內單獨發行了穩定幣市場市值的1.67%，達到了30億美元。它是一個Delta中性合成美元，透過在衍生品中開空頭部位來對抗波動性。在即將到來的多頭市場中，它的資金利率表現將會良好，甚至在間歇調整後也能維持穩定。
然而依賴CEX的長期吸收存在疑問，隨著類似產品的增多，資金對以太坊的影響可能會去中心化。這些合成美元可能會在黑天鵝事件中受到影響，在熊市期間，持續低迷的資金利率可能會帶來風險。
·演算法穩定幣減少至0.56%
流動性啟動挑戰
加密貨幣穩定幣利用收益吸引流動性，從根本上講，它們的流動性成本包括無風險利率和風險溢價。為了保持穩定性，穩定幣的必然至少與國債利率相符——我們看到穩定幣幣借貸成本隨著國債利率達到5.5%而下跌。
sFrax 和DAI 在國債敞口方面走在了前面。到2024 年，多個RWA專案推動了鏈上國債組合能力：CrvUSD 將Mountain 的USDM 作為擔保品，Ondo 的USDY 和Ethena 的USDtb 則由BlackRock 的BUIDL 打造支持。
根據國債利率，穩定幣採用了多種策略來增加風險溢價，包括固定預算激勵（如DEX發行的約束和死亡螺旋）；用戶費用（與比特幣和永續合約量掛鉤）；透過變動性套利（在波動性下跌時表現不佳）；利用儲備品種如質押或再質押（不具吸引力）。
2024年創新流動性策略
最大化鏈內收益：雖然目前許多收益來自消耗的DeFi 通貨，但越來越多的創新策略正在出現。透過將儲備金作為銀行運作，像CAP 這樣的計畫旨在將MEV（礦工）價值提取）和套利利潤直接引導給穩定幣持有者，從而提供一種可持續的、潛在的更有利可圖的收益來源。
與國債收益Compound：透過RWA專案的新組合能力，像Usual Money（USD0）這樣的專案透過其治理代幣提供「理論上」無限的收益，國債收益作為基礎利率——吸引了3.5億美元的流動性性提供者並成功進入幣安Launchpool。 Agora（AUSD）也是一種標有國債收益的離岸穩定幣。
平衡的高收益抗波動：新型穩定幣採納信念的資產組合方法，單一收益和關注風險，提供平衡的高收益。例如，Fortunafi的Reservoir將避免國債、Hilbert、Morpho、PSM等分配並動態調整比例，根據需要阿富汗其他高收益資產。
你的TVL是否只是曇花一現？穩定幣收益往往面臨可擴展性問題。雖然固定資金的收益可以在初期引發波動，但隨著TVL的成長，收益會逐漸被抑制，導致收益效果隨時間下跌。如果沒有可持續的收益或在交易和衍生性商品中的實際應用，結束後，它們的TVL很可能無法持續。
DeFi入口網站陷入困境
鏈上可見度讓我們能夠真正發行穩定幣的本質：穩定幣是否真的是交易所貨幣的貨幣，還是作為收益而設計的金融產品？
· 僅用於CEX 交易的最佳利益穩定幣目前約80% 的交易仍發生在CEX，這些交易所支持它們的「首選」穩定幣（例如，Binance 使用FDUSD，Coinbase 使用USDC）。依賴USDT和USDC的流動性，此外穩定幣也正在努力成為CEX的保證金存款。
· 目前僅有少量穩定幣用於DEX 交易，只有USDT、USDC 和少量DAI 被初始化交易。其他穩定幣，如Ethena 的USDe，其57% 已被質押到自身協議中，純粹作為金融產品持有以取得收益，遠非達成目標。
·Makerdao + Curve + Morpho + Pendle，去中心化組合的最佳組合
市場如Jupiter、GMX和DYDX更傾向於使用USDC作為，因為USDT的鑄幣和贖回流程較為複雜。像Morpho和AAVE這樣的借貸平台更傾向於USDC，因為它在以太坊上有更好的流動性另外，PYUSD 主要用於Solana 的Kamino 網絡，尤其是在Solana 基金會提供激勵時。 Ethena 的USDe 主要用於Pendle 進行收益活動。
·RWA 被低估大多數RWA 平台（如BlackRock）使用USDC 作為鑄幣資產，出於合規考慮，且BlackRock 也是Circle 的股東。 DAI 在其RWA 產品中的成功也有意義。
擴大市場還是開拓新領域，儘管穩定幣能夠透過激勵性的吸引主要流動性提供者，但它們面臨瓶頸——等待DeFi 的使用正在下跌。穩定幣現在面臨兩個艱難的選擇：它們也是加密貨幣活動的擴展，或尋求擴展超越這些活動的新用途。
全銀行化世界中的外來者關鍵玩家正在行動
·全球貨幣監管迫切需要99%的穩定幣是美元支持的，而美國的危機對這一領域具有最終影響力。美國的監管框架預計將在加密貨幣體系的川普總統會議後進一步明確，川普承諾降低利率並禁止央行數位貨幣（CBDC），這項政策可能對穩定幣種產生利多影響。
美國財政部長的報告指出，穩定幣對短期國債需求產生了影響，其中Tether持有900億美元的美國公債。防範加密貨幣犯罪和維護美元主導地位也是監管的驅動力。到2024年，多國在共同原則其次建立了穩定幣監管框架，包括穩定幣發行的批准、儲備流動性和穩定性要求、外幣穩定幣使用限制，並且通常禁止產生利息。
關鍵例子包括歐盟的MiCA、倉庫的PTSR、香港的沙盒監管、新加坡的MAS、日本的PSA。值得注意的是，百慕達成為第一個接受穩定幣支付稅務並授權利息穩定幣發行機構的國家。
·持證發行牌商取得信任穩定幣的發行需要技術能力、跨區域的監管合規和強大的管理能力。主要參與者包括Paxos（PYUSD、BUSD）、Brale（USC）和Bridge（B2B API）。由受信機構如BNY Mellon 負責管理，USDC 的儲備透過投資其由BlackRock 管理的基金來產生收益。 BUIDL 現在允許更多鏈上項目獲得收益。
·銀行是法幣退出的守門人
雖然穩定幣的法幣入金（法幣轉穩定幣）變得更加容易，但法幣出金（穩定幣轉法幣）仍然面臨挑戰，因為銀行在整頓資金來源時存在困難。銀行更青睞Coinbase 和Kraken這樣的持牌交易所，這些平台執行KYC（客戶識別）和KYB（企業識別）並配備類似的AML（反洗錢）框架。
像標準普爾銀行（渣打銀行）這樣的高信譽銀行已經開始接受穩定幣出金，像新加坡的星展銀行等小型和中型銀行也在快速行動。 B2B服務如Bridge則透過整合出金管道，管理了包含SpaceX 和美國政府指定的娛樂客戶的成交量。
· 發行商擁有最終決策權作為合規穩定幣的領導者，圈子依賴Coinbase，目前正在追求全球許可和合作夥伴關係。然而隨著機構發行自己的穩定幣，這項策略可能會受到挑戰，因為穩定幣作為無與倫比的商業模式——Tether 是一家100 人規模的公司，在2024 年透過投資儲備獲得了52 億美元的利潤。
像摩根大通這樣的銀行已經推出了用於機構交易的JPM Coin。在支付應用程式方面，Stripe 收購了Bridge，顯示出其對擁有穩定幣生態系統的興趣，而不僅僅是整合USDC。 PayPal 也發行了PYUSD以捕捉儲備收益。卡網路Visa和萬事達卡則正在測試接納穩定幣的吸收。
效率推動者
借助受信發行商、健康的銀行關係和發行商基礎，穩定幣能夠在大規模金融系統中提高效率，特別是在支付領域。
傳統系統面臨效率和成本限制，內部應用或銀行往返提供即時結算，但僅限於它們自身的生態系統內部。跨銀行支付通常預付約2.6%的費用（70%歸發卡銀行，20%歸收單銀行） ，10%歸卡網絡），且結算時間超過一天。跨國交易費用更高，約6.25%，結算時間可能長達五天。
穩定幣通過去除追加機構，穩定幣支付能夠實現點對點的即時結算。這不僅加速了資金流轉，提高了使用效率，還提供如條件自動支付等功能。
·B2B支付（年交易額120-150兆美元）銀行在推動穩定幣方面處於最佳位置，摩根大通（摩根大通）已在其Quorum區塊鏈上開發了JPM幣，截至2023年10月， JPM Coin每天用於約10億美元的交易。
·P2P支付（年交易額1.8-2兆美元）電子錢包和行動支付應用在推動穩定幣應用方面佔據有利地位。 PayPal已推出PYUSD，目前在以太坊和Solana上市價值6.04億美元。 PayPal使得最終用戶能夠免費存取和發送PYUSD。
·B2C商業（年交易金額5.5-6兆美元）穩定幣需要與POS系統、銀行API和卡片網路合作。 Visa早在2021年就成為第一個接受USDC結算交易的支付網路。
「低銀行化」世界中的創新者影子美元經濟
新興市場由於嚴重的貨幣貶值和經濟不穩定，急需穩定幣。在土耳其，穩定幣的購買量佔其GDP的3.7%。人們和企業願意為穩定幣支付比法定美元更高的溢價，在阿根廷，穩定幣幣價溢價達到30.5%，在奈及利亞為22.1%。穩定幣價為這些地區提供了美元進入和金融抑制性。
Tether 在這一領域的主導地位不可小覷，擁有可靠的十年記錄。即使在其面臨銀行複雜關係和贖回危機時——Tether 曾在2019 年4 月承認USDT 的儲備佔比70%——其掛鉤仍然穩定。
這是因為Tether 建構了強大的美元經濟的影子：在新興市場，人們很少將USDT 轉換為法幣，而是將其視為美元，這種現像在非洲和拉丁美洲等地區極為明顯，人們用它進行支付員工薪資、帳單等。 Tether 透過長期存在和持續的實用性取得了這一成果，獲得了額外的啟發，憑藉其可信度和廣泛接受度，這應該是每個穩定幣的終極目標。
美元准入
·匯款：匯款不平等阻礙了經濟成長。在撒哈拉以南非洲，一個經濟活躍的個體在向低收入中等收入國家（LMICs）和已開發國家匯款時，通常需支付8.5% 的匯款費用。對企業來說，匯款的高費用、長處理時間、繁瑣的手續以及匯率風險是直接影響企業成長和競爭力的障礙。
· 美元進入：貨幣波動使得17個新興市場國家在1992至2022年間損失了1.2兆美元的GDP，約佔其總GDP的9.4%。當地金融發展對美元准入至關重要。許多加密貨幣計畫致力於透過底層的「DePIN」方法進行入金，這些方法利用當地代理人促進非洲、拉丁美洲和巴基斯坦的現金到穩定幣交易。
·外匯市場：目前，外匯市場每天的交易量超過7.5兆美元。在全球南方，個人往往透過黑市將當地法幣兌換為美元，主要是黑市因為匯率比官方管道更有利。幣安的P2P交易已開始被採用，但由於其訂單簿的方式缺乏靈活性。許多專案如ViFi正在開發鏈上自動化市場做市（AMM）外匯解決方案。
·人道援助分發：烏克蘭戰爭的難民可以以USDC 的形式接收人道援助，並可以將其儲存在數位錢包中或在當地兌換。在統計中，前線的疾病在COVID-19 大流行期間使用USDC 購買醫療物資，應對嚴峻的政治和經濟危機。
串聯：組成互通性
·外匯（FX）
傳統外匯系統效率低下，面臨諸多挑戰：對手方結算風險（雖然CLS有所增強，但仍繁瑣）、多銀行體系成本（例如，澳洲銀行的日圓購買涉及六家銀行的協調）、全球結算時區差異（例如，加幣和日元銀行系統重疊的時間每天不到5小時）、外匯市場的訪問限制（零售用戶支付的費用是大機構的100倍）。而鏈上外匯（On-chain FX）則提供顯著優勢：
1. 成本、效率與透明度：像Redstone 和Chainlink 這樣的預期機提供即時價格報價。去中心化交易所提供增加成本效益和透明度的服務，Uniswap 的產品市場製造商（CLMM）使交易降低成本到0.15%-0.25%，比傳統外匯低約90%。從T+2的銀行結算轉向結算即時，使套利者可以採用各種策略修正定價轉向。
2.彈性與可近性：鏈上外匯使得企業財務主管和資產管理者可以在消費多種貨幣專用銀行帳戶的情況下，接觸到各種產品。零售用戶則可以使用嵌入DEX API的錢包，獲得最優化外匯價格。
3.貨幣與司法管轄區的分離：交易不再需要本國銀行，從而將其與底層的司法管轄區脫鉤。這種方法利用了數位化的效率，同時保持了貨幣的主權，儘管仍然存在利弊。
然而，仍存在挑戰，包括非美元計價的數位資產稀缺性、下游貨幣的安全性、對長尾貨幣的支援、監管問題以及與進出鏈的統一介面。儘管存在這些障礙，鏈上外匯仍然提供了可觀例如，花旗銀行正在新加坡金融管理局的指導下開發基於區塊鏈的外匯解決方案。
·穩定幣交易所
想像一下大多數公司發行自己的穩定幣的世界，穩定幣交易所面臨一個挑戰：如何使用PayPal 的PYUSD 支付JP 摩根商家。雖然進出鏈的解決方案可以解決這個問題，但他們失去了加密貨幣所承諾的效率。
鏈上自動化做市（AMM）提供了最佳的即時和穩定幣之間的交易。例如，Uniswap 提供了多個此類礦池，費用低至0.01%。然而，一旦目前億美元進入鏈上，用戶必須信任智慧合約的安全性，同時必須具備足夠的深度流動性和即時效能，以支援現實生活中的交易活動。
·跨鏈交易所
主要區塊鏈具有不同的優勢和劣勢，導致穩定幣在多個鏈上部署。這種多鏈方式帶來了跨鏈挑戰，進而帶來了巨大的安全風險。在我看來，穩定幣的最好的解決方案是推出自己的Layer 0，例如USDC 的CCTP、PYUSD 的Layer0 集成，另外我們也看到了USDT 恢復橋接鎖倉的代幣並可能推出類似Layer0 的解決方案。
未解決的問題：
1. 監管是否會妥協「開放金融」，因為合規的穩定幣可能能夠監控、凍結和提取資金？
2. 合規穩定幣是否還能避免提供可能被澄清為證券產品的收益，從而阻止鏈上DeFi 從其大規模擴展中受益？
3.任何開放的區塊鏈是否能夠真正處理大量資金？考慮到以太坊的低速、其L2的單一序列器依賴、Solana的不完美運行記錄，以及其他熱門鏈的缺乏長期追蹤記錄，是否可能實現？
4. 貨幣與司法管轄區的分離會帶來更多混亂還是機會？
由穩定幣引領的金融革命既令人興奮又充滿不確定性，這是一個新的篇章，在這裡，自由與監管在微妙的平衡中共舞。
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