Usual 的USD0++ 目前的交易價格低於一美元，然而據說這一直是計劃的一部分。在脫鉤事件發生之前，我正著寫一篇關於Usual 的文章，因為它最近受到了廣泛的關注。它是成長最快的穩定幣協議之一，最近還與Ethena 合作，並為Pendle 上的許多YT 礦工賺了不少錢。然而，如果你問人們Usual 是做什麼的，你往往會得到各種各樣的答案。 「它為你提供基於RWA（真實世界資產）的收益。」 那麼自然而然的問題是：這和Ondo 有什麼不同？ “哦，它讓RWA 收益去中心化”，好吧，那Maker 或Sky 不也是嗎？等等等等。如果你仔細觀察，@usualmoney 的產品是代幣，而不是任何實際的產品。從本質上講，如果用戶獲得的無風險利率高於4%，那麼收益的來源就是用戶自己。但我們是如何走到這一步的？一個TVL 超過十億美元的協議為何突然迅速崩潰？ Usual 的運作機制究竟是什麼？
USD0 和USD0++ 的工作原理是什麼？
USD0 是Usual 的標準、無收益的穩定幣。這裡沒有太多值得解讀的內容，但一旦深入研究USD0++，事情就變得有趣了。儘管名稱相似，但USD0++ 從本質上來說並不是穩定幣。最初，USD0++ 可以以1:1 的比例兌換為USD0，而USD0 又可兌換為1 美元。然而，該項目在其文件中指出，在2025 年第一季的某個時候，這種情況會發生變化，USD0++ 的功能將更像債券，其下限是美國4 年期國債的有效價格，同時支付的實際基礎收益率為零。很自然地，社區認為這項變更會提前公告，並且會有某種流程允許用戶退出，如果他們不再希望做流動性挖礦或選擇繼續持有更長的時間並接受與之而來的更高風險。無論2025 年第一季發生何種變化，只要這項變更宣布，USD0++ 的價值就會急劇下降。 USD0++ 的持有者不再單純因為其美元價值而持有，而是因為他們相信他們將收到的$USUAL 代幣值得被鎖定更長時間。
利益衝突
為了方便流動性挖礦，USD0 和USD0++ 的資金池被部署在包括Morpho 和Euler 在內的多個平台上。 Morpho 的風險管理外包給其他管理者，包括MEV Capital，這是故事中一個重要的角色。 MEV Capital 的聲譽在某些圈子裡已經眾所周知的有些可疑了——他們之前曾讓投資者蒙受損失，並通過可疑的會計手段掩蓋了這一點。此外，MEV Capital 的股東之一@AdliTB 同時也是Usual 的共同創辦人，這顯然存在利益衝突。 MEV Capital 的職責是幫助放貸方管理風險，而不是隨意將大量資金無節制地導向Usual。為了實現這一目的，MEV Capital 使用了將USD0++ 的價值硬編碼為1 美元的保險庫。換句話說，其Oracle 實際上假定USD0++ 的價值始終為1 美元，而不考慮市場價格。另一家以類似方式操作的知名協定是Anchor，它在UST 崩潰中發揮了關鍵作用。儘管這樣做可能有一定的理由，但在流動性最終會被移除的資產上採用這種方法是不負責任的。 Euler 的預言機使用市場價格來操作，導致了清算，而許多Usual 的資金池現在似乎持有大量壞帳。
$1 變成80 美分：脫鉤事件
相較於公告流動性挖礦用戶可以退出，Usual 團隊實際上選擇了對其用戶以及所有使用Usual 資產的相關方發起了「突襲」。據@GauntletXYZ 稱，在美國東部時間下午4:56，Usual 透過Telegram 聊天通知Gauntlet 和其他@MorphoLabs 的其他管理者，USD0++ 在一級市場的無條件1:1 贖回機制即刻終止。同時，團隊也發布了一條公開推文，宣布該變化，並表示將引入兩種新機制：一個以0.87 美元為底價的價格保護機制，以及一個1:1 的早期解押機制，用於將USD0++轉換為USD0，預計下週開放使用。
消息一傳出，USD0++ 便開始脫鉤，在幾個小時內就下跌了幾個百分點。由於Euler 的預言機正確地計算出債務部位正變得不健康，Euler 開始進行清算。價格持續下跌，而MEV Capital 的資金池隨著利率急劇上升開始遭受衝擊，原因是藉款人提款以及交易者利用糟糕的風險管理，在USD0++ 價格有所回升時進行槓桿操作以謀利。
人們購買的原因和$USUAL 的金字塔式供應結構
在我看來，這種情況以及可能出現的資金被困的爆雷在某個時候似乎是極有可能發生的，但團隊以如此極端的方式進行變更、毫無預警，並發表了令人震驚的、極具誤導性甚至完全虛假的聲明，實在令人難以置信。
現實中，大多數參與Usual 的人實際上是流動性挖礦其代幣，而團隊對此心知肚明。如果他們沒有以這種方式操作，人們或許可以合理地認為，他們是想打造一個正向飛輪效應。然而，這種方式的公告，顯然是為了打用戶一個措手不及，並剝奪他們在撤資或繼續參與之間做出選擇的機會，使這一情況看起來更像是一個「甜蜜陷阱」（honeypot）。團隊所謂「這項變更將在第一季某個時間發生」的說法，既不誠實又令人憤怒。我們才剛進入一個為期90 天的季度的第十天，這顯然是故意讓人措手不及得2。對於如此重大的改變，大多數人都期望提前得到一些警告。
此外，團隊顯然知道會發生什麼。從Usual 的公告中可以直接看到這一點：
“鼓勵USD0++/USDC Chainlink Oracle Morpho 市場上的高槓桿頭寸提高其健康因素，以在此波動期間獲得最大程度的安全性，在此期間套利機器人可能還無法有效地維持底價。”
為了彌補和提高健康因素，礦工們不得不賣掉現在已不再有價值支撐的USD0++！
儘管團隊在面對大量反對意見，甚至一些礦工們提出法律威脅後，已經開始退縮，但他們仍未完全承認無法正確傳達USD0++ 基本屬性改變的責任。
一些一般性的思考
我認識的許多聰明人對此都感到驚訝。我認為，在沒有任何合理警告的情況下，任意更改USD0++ 的贖回規則不能被視為誠信行為，這可能是非法的（在美國絕對如此，在法國也是如此），但這並不一定意味著會有什麼後果。這不應該被用來攻擊Morpho，Morpho 系統是以管理者為中心的。有一位管理者直接與協議串通，這現在反而加強了那些沒有串通的管理者的地位，這將進一步鞏固Morpho，其模型是為這種事件設計的。不同的方法並不意味著錯誤的方法。
整體而言，在追求收益和交易時需要謹慎，尤其是在加密領域。自己做研究，了解團隊，如果沒有一個好的系統來獲得收益（參見@ethena_labs），那麼收益的來源就是你自己，而如果你是收益來源，要么像Curve / Velo / Aero 那樣參與遊戲，要么完全不參與。壞團隊是存在的，它們應該被揭露並受到譴責。在我看來，即使團隊並不壞，這項決定的執行方式也很糟糕，甚至接近犯罪。然而，加密和DeFi 領域仍然是西部蠻荒之地，自己做好研究，哪裡有煙，哪裡就總會有火。
