作者：Scott Walker，a16zcrypto首席合規官；Bill Hinman，a16zcrypto顧問合夥人、美國SEC前公司財務部主任；編譯：0xjs@金財經
隨著科技的發展，美國SEC也必須隨之發展。加密貨幣領域尤其如此。新的領導層以及新加密貨幣工作小組的成立為該機構提供了採取有意義的行動和適應的機會。
現在是採取行動的時候了：加密資產市場的規模和複雜程度都在增長，因此美國SEC最近採取的有害執法和放棄監管的做法需要緊急更新。隨著專業投資服務開始在這個新行業內運作，沒有其他方法可以促進市場效率、鼓勵創新並確保投資者保護被採用。相關證券法的基本原則——揭露、防詐欺和市場誠信——應該仍然不可侵犯。然而，以反映加密資產獨特特徵的方式應用這些原則需要有針對性的監管變革。
本文提出了美國SEC應立即採取的、易於實施的調整措施，以製定適合目的的法規，而不會犧牲創新或關鍵的投資者保護。雖然立法對於提供有關加密資產分類和二級市場監督的充分監管清晰度是必要的，但這些措施將為市場帶來直接利益。
1、提供「空投」和其他激勵性獎勵的解釋指導
美國SEC 應提供解釋性指導，說明區塊鏈專案如何向參與者分發加密資產，而不被視為證券發行。這些分發通常被稱為“空投”或“基於激勵的獎勵”，區塊鏈專案通常免費進行這些分發，或以最低限度的價值作為對特定網路或生態系統先前使用的獎勵。此類分發是使區塊鏈專案能夠建立社群並逐步去中心化的關鍵工具，因為它們將專案的所有權和控制權傳播給其用戶。
這種去中心化過程有多重好處。去中心化可以保護投資者免受通常與證券和中心化控制相關的風險，並促進網路的擴張，從而提高其價值。如果美國SEC提供分發方面的指導，它將阻止只向非美國人發放空投和激勵性獎勵的潮流——這種趨勢實際上是將美國開發的區塊鏈技術的所有權轉移到海外，並以犧牲美國投資者和開發者的利益為代價，為非美國人創造暴利。
怎麼辦：
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建立資格標準：為有資格在空投和激勵性獎勵分配中免於證券法投資合約處理的加密資產設定基準標準。例如，如果加密資產的市場價值主要來自（或合理預期主要來自）任何分散式帳本或類似技術的程序化功能，或部署到分散式帳本或類似技術的任何可執行軟體，而這些加密資產原本不是證券，則應有資格獲得此類分發。
2、修改眾籌豁免發行規則
美國SEC 應修改眾籌監管規則，以更有效地監管加密資產的豁免發行。
目前對融資和投資者參與眾籌活動的限制不適合加密貨幣新創公司，因為它們通常需要更廣泛地分發加密資產，以便為其平台、應用程式或協議開發臨界規模和網路效應。
怎麼辦：
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擴大發行限額：將透過群眾募資籌集的最高金額提高到與企業需求一致的水平（例如，最高可達7,500 萬美元或整個網路的一定百分比，具體取決於揭露深度）。
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豁免發行：允許加密項目依賴類似規則D 的豁免，同時利用眾籌平台的可近性，更廣泛地接觸合格投資者以外的投資者。
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保護投資者：採取適當的保護措施，例如限制個人投資金額（如Reg A+ 目前所做的那樣）和嚴格的揭露要求，涵蓋與加密貨幣投資相關的重要資訊——這是現行法規未涉及的。 （例如，雖然發行揭露通常涉及董事、其薪酬和持股細節等事項，但有關底層區塊鏈、其治理和共識機制的揭露對於加密資產投資者來說可能更為重要。）根據數位資產投資者量身定制這些要求可以確保他們充分了解情況並免受詐欺。
這些變化將使早期的加密項目能夠接觸到廣泛的投資者，在保持透明度的同時，使有前景的投資機會能夠民主化。
3.使經紀自營商能夠經營加密資產和證券
當前的監管環境限制了傳統經紀自營商在加密領域的有意義參與——主要是因為它要求經紀商必須獲得單獨的批准才能進行加密資產交易，並且對希望託管加密資產的經紀自營商施加了更為繁重的監管。
這些限制為市場參與和流動性設置了不必要的障礙。允許經紀自營商促進證券和非證券加密資產的交易，將增強市場功能、投資者准入和投資者保護。它還將認識到，在當今的加密平台上，顯然不是證券的加密資產（例如比特幣、以太幣或基於法定貨幣的穩定幣）可以與SEC 可能認為受證券法約束的加密資產無縫交易。
怎麼辦：
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允許註冊：為經紀交易商制定一條清晰的途徑，以便他們註冊交易（和託管）加密資產（證券和非證券），並制定反映這些資產性質的客製化要求。
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加強監管框架：建立監督機制，確保遵守反洗錢（AML）並了解你的客戶（KYC）法規，維護市場誠信。
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與產業合作：與金融業監理局（FINRA）合作發布聯合指南，解決加密資產特有的營運風險。
這種方法將促進市場更加安全、更有效率，使經紀交易商能夠將其在最佳執行、合規和託管方面的專業知識帶到加密貨幣市場。
4、提供託管及結算指導
託管和結算仍然是機構採用加密資產的關鍵障礙。監管處理和會計規則的模糊性阻礙了傳統金融機構進入託管市場。這意味著許多投資者無法從信託資產管理中獲得投資收益，而是只能自己投資並安排自己的託管替代方案。
怎麼辦：
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量身訂做託管指導：根據《投資顧問法》提供有關託管規則的指導，以明確投資顧問如何託管加密資產，確保採取足夠的保障措施，例如多重簽名錢包和安全的鏈下存儲。這也應包括對閒置資產質押和對投資顧問託管的加密資產的治理決策進行投票的指導。
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設定結算標準：制定加密交易結算的具體指導，包括時間表、驗證流程和錯誤解決機制。
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建立技術中立的框架：允許符合監管標準的創新託管解決方案靈活地進行，而無需施加規定的技術要求。
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糾正會計處理：廢除美國SEC員工會計公告121，允許託管數位資產的會計反映託管安排的性質，而不是推定責任。背景是，SAB 121 除其他事項外，指出「只要 [一家公司] 負責保護其平台持有的加密資產……該公司就應該在其資產負債表上列示負債，以反映其有義務保護為其平台用戶持有的加密資產”，並列明相應的資產。SAB 121的整體效果是將託管的加密資產轉移到託管人的資產負債表上——這種做法與託管資產的傳統會計處理相悖。可能會導致將託管的加密資產拖入託管人的破產財產。的規則，2024 年5月，眾議院和參議院發布了一項聯合決議，否決了SAB 121，但該決議被拜登總統否決了。
這種清晰度將為機構信心奠定基礎，使大型參與者能夠進入市場，同時提高市場穩定性和服務提供者之間的競爭。此外，加密貨幣投資者（無論是散戶投資者或機構投資者）都將獲得與專業、受監管的資產管理服務相關的保護。
5.改革ETP標準
美國SEC 應採取促進金融創新的交易所交易產品(ETP) 改革措施。這些提案將為習慣於管理ETP 投資組合的投資者和受託人提供更廣泛的市場准入。
怎麼辦：
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恢復市場規模測試：美國SEC 依賴「Winklevoss測試」來製定市場監督協議，這推遲了對比特幣和其他基於加密貨幣的ETP 的批准。該測試要求，對於紐交所或納斯達克等國家證券交易所來說，要交易基於商品的ETP，上市交易所必須與商品或其衍生品的「受監管的規模相當大的市場」簽訂監督協議。鑑於美國SEC 不認為加密交易平台是“受監管的市場”，這在功能上意味著ETP 只能存在於那些擁有期貨市場（受商品期貨交易委員會監管）的加密資產中，這些市場對標的商品的價格發現具有明顯的高預測性。這種方法忽視了當前加密市場的規模和透明度。更重要的是，它在適用於基於加密貨幣的ETP 上市申請和所有其他基於商品的上市申請的標準中造成了武斷的區別。因此，我們建議恢復對規模相當大的市場的歷史測試：只要求商品期貨市場有足夠的流動性和價格完整性來支持ETP 產品。此項調整將使加密ETP 的批准與適用於其他資產ETP 的標準保持一致。
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實現實體結算：允許加密ETP 直接在基礎資產中結算。這將帶來更好的資金追蹤、降低成本、提高價格透明度並減少對衍生性商品的依賴。
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實施託管標準：對實體結算交易實施嚴格的託管標準，以降低被竊或遺失的風險。此外，提供ETP 閒置資產質押選項。
6.對另類交易系統上幣實施15c2-11認證
在去中心化環境中，加密資產的發行人可能不發揮任何重要的持續作用，因此出現了一個問題：誰應該負責提供有關該資產的準確揭露。幸運的是，傳統證券市場有一個有用的類似規則，即《交易法》第15c2-11 條，該規則允許經紀自營商交易證券，只要有可供投資者取得的證券最新資訊等。
將這項原則擴展到加密資產市場，美國SEC 可以允許受監管的加密交易平台（包括交易所和經紀商）交易任何資產，只要平台可以為投資者提供準確、最新的資訊。結果是，這些資產在美國SEC 監管的市場上的流動性將更大，同時確保投資者能夠做出明智的決定。這樣做的兩個明顯好處是，可以在美國SEC 監管的市場上交易數位資產對（其中一種資產是證券，另一種是非證券資產），以及抑制交易平台在海外運作。
怎麼辦：
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簡化認證流程：為另類交易系統(ATS) 平台上上市的加密資產建立簡化的15c2-11 認證流程，並強制揭露資產的設計、目的、功能和風險。
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採用盡職調查標準：要求交易所或ATS 業者對加密資產進行盡職調查，包括驗證發行人身分以及重要特性和功能資訊。
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明確揭露要求：要求定期更新，以確保投資者及時收到準確的資訊。此外，明確何時發行人不再需要報告，因為由於去中心化，報告對潛在購買者不再具有參考價值。
該框架將促進透明度和市場誠信，同時允許創新在受監管的環境中蓬勃發展。
結論
美國SEC 正處於決定加密資產監管未來的關鍵時刻。成立新的加密工作小組表明，美國SEC 打算改變上一屆政府的方針。透過上述關鍵措施，美國SEC 可以開始擺脫其歷史上備受爭議的執法工作重點，並為投資者、受託人和金融中介機構增加急需的監管指導和實用解決方案。這將更好地平衡保護投資者與促進資本形成和創新之間的關係。
上述提議的變化——從現代化眾籌規則到為託管和ETP 制定明確的標準——將減少歧義並支持該領域的金融創新。透過這些調整，美國SEC 可以重新確立其宗旨，並將自己重新定位為前瞻性的監管機構，確保美國市場保持競爭力，同時保護公眾。美國加密產業的長期未來可能需要國會提供全面、適合目的的監管框架。 然而，在該框架到位之前，這裡概述的步驟只是實現適當監管的一種方法。
