穩定幣立法及其在零售端的落地，迅速改變了支付行業的格局。 6月11日，美國參議院通過《GENIUS Act》，大幅降低穩定幣發行門檻，市場即出現了對支付巨頭（如Visa和MasterCard）的恐慌拋售。緊接著，Shopify與Coinbase合作在Base鏈上試點USDC結算，顯示出中小企業可繞過傳統支付系統。沃爾瑪和亞馬遜也在評估自有穩定幣的可能性，這讓支付巨頭的費率護城河首次遭遇真正威脅。
傳統支付的成本約在2.5%左右，而穩定幣的交易費率壓低至0.2%。相較於原有的商業模式，穩定幣帶來的低費率對市場構成顯著衝擊。這種變化意味著，若穩定幣在未來2-3年內滲透10%線上零售市場，可能導致Visa與MasterCard年收入下跌近13億美元。
短期來看，支付巨頭試圖通過推出自有穩定幣等措施對沖，但長期護城河仍然深厚。因此，需關注穩定幣發展的動態，投資者應用二階導數分析護城河的真實變化。總體來看，穩定幣的崛起可能重新塑造支付行業的未來。
穩定幣立法+ 零售終端落地，把“十年後的威脅”拉到24-36個月的估值窗口，市場用股價先行重估“淨費率曲線”。
作者：貝葉斯之美
6月13日，美股整個支付包括，包括商業模式壁壘最深厚的visa跟masterCard股價都出現了巨大的跌幅，為什麼“穩定幣預期”能瞬間擊穿支付板塊？
6 月11 日，美國參議院以68-30 的大比數通過《GENIUS Act》程序性投票，首次讓全國性穩定幣牌照“幾乎板上釘釘”，法規不確定性大幅消除，發幣門檻驟降；
6 月12 日，Shopify與Coinbase 宣佈在Base 鏈試點USDC 結算，首批商戶當日上線，表明中小商戶也可繞過卡組織直接用鏈上美元收款；
6 月13 日，《WSJ》披露Walmart 與Amazon 正評估發行自有穩定幣；同日多家媒體跟進。
對於visa跟masterCard來說，巨頭倒戈＝“費率護城河”首次遭正面威脅，所以恐慌情緒引發機構拋售，盤中股價巨震。
從整個支付產業鏈的反映來看，跌幅並非“大盤beta”，而是“商業模式delta”。
Visa，交易評估費+ interchange 分成≈總收入55 %；
Mastercard，業務結構與V 類似，槓桿更高；
PayPal（領跌S&P 支付板塊），Branded Checkout 費率2.9 %+，受替代威脅最大；
Shopify，Merchant Solutions（含Shopify Payments）≈毛利2/3；
相對S&P 500 當日–1.1 %的回調，支付股跌幅為指數2-6 倍。
所以，“穩定幣衝擊波”到底擊中了哪條收益曲線？
為什麼說，這是第一次真正威脅到200 bp 費率護城河？
週五亞馬遜與沃爾瑪髮型穩定幣消息一出來，整個支付板塊都跳水了，規模+ 議價權足夠大，Amazon-Walmart-Shopify 合計占美國線上GMV >40 %。他們若集體引導用戶換“自家硬幣”，可一次性跨過冷啟動難關。與當年的“加密貨幣支付”不同，這次鏈上成本-性能曲線已可與卡網媲美（Base 鏈TPS 1,200+、單筆<$0.01 Gas）。
① 核心還是在於費率差：2.5 %（傳統卡支付模式） → 0.2 %（穩定幣支付模式）
美卡平均商家總成本≈2.1-2.7 %（刷卡費+評估費），以USDC/L2 結算的鏈上穩定幣，綜合Gas + On/Off-Ramp 成本可壓到< 0.25 %。商戶留存率提升一個數量級，立刻具備談判籌碼。
② 資金佔用收益倒掛
穩定幣發行人須1:1 持有T-Bill，票面收益全或部分可讓渡給商戶/用戶，但是傳統卡清算日常“T+1/2”結算並無利息分成→ 收入結構被雙殺（費率壓縮+ 流動性收益旁落）。
③ 壁壘側移，卡組織的全球受理網絡與風險規則，是幾十年沈淀的“多邊網絡效應”，但是鏈上合約+ 國際清結算把“物理終端網絡”替換成“公鏈共識層”與“離岸美元儲備”，網絡外部性快速遷移。 Walmart/Amazon 的加入讓“冷啟動”問題一次性解決。
公司層面敏感度剖析？
Visa / Mastercard，每1 bp 費率變動≈EPS 3-4 %；
而對於PayPal來說，其交易利潤率本就承壓；穩定幣若加速Braintree（低價網關）替代，Branded Checkout 毛利被稀釋；
而shopify的Merchant Solutions take-rate（2.42 %）內含卡費；若轉向鏈上，Shop Pay 抽成需重定價；
短期對沖來講，visa跟萬事達卡都正在測試自有Tokenized Deposit & Visa-USDC 結算，但規模尚<0.1 % TPV ；
而PayPal已發行PYUSD，可藉勢切換為“發行方”獲利，但需犧牲高毛利業務”
而對於shopify來說，公司則轉型“多通道支付平台”，可把費率讓渡也把量留住，但GMV 負擔加大；
長期護城河層面
visa跟完事大可在欺詐風控、品牌信任、遍布200+ 國的受理接口仍是硬門檻。護城河依然是支付棧裡面最深厚的；
PayPal 4.3 億活躍賬戶與BNPL/錢包生態仍具鎖定效應，但是公司也要深刻轉型；
Shopify的SaaS 綁定+ OMS/物流生態，支付只是入口，可通過守住前端把利潤遷移到SaaS ARPU。
情景推演：10 % 流量外流意味著什麼？
假設：2026 年美國線上零售$1.2 T，穩定幣滲透10 %，費率差200 bp。
Visa + Mastercard：年收入潛在減少≈ $1.2 T × 10 % × 200 bp × 55 % 分成≈ $1.3 B → 折EPS ≈ –6 %。
PayPal：若15 % Branded TPV 轉出，經營利潤或下滑8-10 %。
Shopify：假設僅20 % GMV 遷移、Take-rate 扭矩下跌40 bp，則毛利率壓縮≈150 bp。
但更重要的穩定幣的低費率對於整個支付體系費率的衝擊，即使替代了10%，但這個支付棧能分的總的費用蛋糕籃子麵臨的費率壓力明顯加大了。
這裡展開分析一下，美國的商戶支付棧
平均總費，美加大多數商戶落在2.0 %–3.2 %；文中示例為2.34 %（1.80 %+0.14 %+0.40 %）。下面把“2.5 % → 0.2 %”的跳躍拆開一點點分析——到底是哪幾道收費環節被鏈上穩定幣削到只剩零頭。
1. 傳統刷卡路徑：2 %–3 % 的“三級分成”
Interchange = 發卡行的“蛋糕”（覆蓋授信、積分、欺詐風險）。
Assessment / Network & Processing fee = Visa、Mastercard 的“蛋糕”，費率約0.13 %–0.15 %（境內基準），另加每筆幾分錢的處理費。
卡組織“制定但不分” 交易所費，只通過獨立的網絡費項目向收單行收費，後者再轉嫁給商戶，這才構成Visa / Mastercard 年報裡的核心營收。
2. 穩定幣路徑：把“每級上漲”降到小數點後一位
場景假設：Shopify 商戶收一筆$100 美元訂單，顧客用USDC（Base 鏈）。商家願意留存USDC，不立即兌回銀行賬戶。
如果商家堅持兌回法幣，可走Coinbase Commerce“1 % off-ramp”——整體成本~1.07 %，仍明顯低於2%+。但長尾商戶往往留存USDC 再支付供應商、廣告費，直接跳過“出金”這一步。
為什麼能便宜到< 0.25 %？
首先，Interchange 被整塊切掉，沒有發卡行、無貸記風險→ 最大那塊1.5 %+ 直接歸零。
其次，Network 成本極度壓縮，公鏈共識費用（Gas）以定額幾美分計價；在$100–$1,000 票面上幾乎可以忽略。
然後，收單/網關環節商品化，Coinbase、Circle、Stripe 爭相“零~零點幾費”搶量，商家議價力猛增，聚合支付平檯面臨的壓力最大；
還有反向補貼：Shopify 宣布1 % USDC 返現給消費者，本質用“利息＋營銷預算”抵掉residual fee，再把流量鎖回自己生態。
3. 一張對比賬單（$100 交易）
在Shopify 試點，收單費被平台補貼為0；若用Coinbase Commerce 通道，改為$1.00。
4. 還有哪些“隱形收入”也被挖走？
所以，2.5 % → 0.2 %不是口號，而是把Interchange、Network、Acquirer 三層佣金全部變成“Gas + DEX + 極薄網關”，量級直接縮兩位小數。
Shopify/Amazon 等“巨頭倒戈”，讓零費/負費方案第一次擁有可觀GMV，市場因此重新定價支付巨頭的費率護城河。
對於visa與mastercard當下衝擊有限，按Visa 最新完整財政年度（FY 2024，截止2024 年9 月）公開財報數據推算的“平台Take Rate”——即淨營業收入÷ 支付金額：
visa淨營業收入$35.9 B，支付金額$13.2 T，35.9 ÷ 13 200 ≈ 0.00272
≈ 0.27 %（≈ 27 bp），若使用“支付+ 現金提取總量”，同期總量$16 T
35.9 ÷ 16 000 ≈ 0.00224≈ 0.22 %（≈ 22 bp）
支付金額（Payments Volume）是Visa 常用於定價的基準，不含ATM 現金提取；因此0.27 % 是業內更常引用的Take Rate。如果把ATM/現金提取也算進去，則分母變大，攤薄到約0.22 %。該Take Rate 已含Visa 的全部營業收入（服務費、數據處理費、跨境費等），但不包含發卡行獲得的Interchange——後者不是Visa 的收入。
進一步拆分FY 2024 收入：服務費$16.1 B → 對應Payments Volume 約12 bp，數據處理費$17.7 B、跨境費$12.7 B 等主要按筆數／跨境權重計價，無法直接以付款量簡單折算。
所以，按照Visa FY 2024 年報口徑，最常用的“淨收入Take Rate”約0.27 %（27 bp）；如果連現金提取量一起算，則約0.22 %，這一塊與國內的支付渠道收費相差不大，國內微信支付跟阿里支付0.6 % 常態；服務商可降到0.38 %/0.2 %（促銷、小微），所以美國的核心還是Interchange的費率比國內高很多。
接下來要盯的兩條線：
法案通過後的商家滲透速度——滲透10 % GMV 就足以侵蝕Visa/MA EPS 5%+；
卡網能否把鏈上結算重新“管道化”——若能把0.1 %–0.2 % 的清算費收回來，股價或現均值回歸。
費率護城河一旦被打薄，估值模型的分母就變了——這正是上週支付股被機構砸盤的根本原因。
我們接下來該盯哪些“高頻信號”？
6 月17 日參議院終審投票& 7 月眾議院排期（立法落地節奏）。
Amazon / Walmart 白皮書或專利申請（判斷真發幣vs 談判籌碼）。
Shopify-USDC TPV KPI：若月度流水破$1 B，將驗證商戶端可行性。
Visa/MA 穩定幣清算網絡實測費率：能否將“鏈上結算”收編為自家管道。
Circle、Tether 等儲備規模：若T-Bill 持倉半年增速>25 %，說明資金外溢確實發生。
所以，支付的集體調整，這不是“炒新聞”，而是估值模型前提被重寫，擔憂已經起來了，整個美國傳統支付的鏈路與費率都要面臨衝擊，後續要看整個穩定幣發展的態勢，短期衝擊有限。
穩定幣立法+ 零售終端落地，把“十年後的威脅”拉到24-36 個月的估值窗口，市場用股價先行重估“淨費率曲線”。
支付巨頭並非束手就擒：網絡即服務(Network-as-a-Service)、託管結算層、Tokenized Deposit 皆可能再築護欄，但需要時間與資本。
短期看，跌幅反映了“最悲觀費率壓縮-EPS 敏感度”情景，若立法條款最終收緊、或卡組織成功將鏈上支付重新“管道化”，股價存在Beta-mean-reversion 空間。
中長期看，投資者需用二階導（毛利結構變化）而非一階導（流水增長）來衡量支付公司的護城河是否真實收窄。
穩定幣=“零費率+ 利息返還”的並行清算網絡。當最強買方（Walmart/Amazon）和最普惠賣方（Shopify 商戶）同時擁抱它，傳統一刀切的200bp 費率神話就難以維繫——股價先於收入給出了警告。
全文完。