自2020年以來，穩定幣成為加密市場的關鍵“基礎設施”，潛在影響極為巨大。
本文由中央財經大學法學院教授鄧建鵬原創
自2020年以來，穩定幣成為加密市場的關鍵“基礎設施”，潛在影響極為巨大。而據福布斯預測，2022穩定幣將成為主流。另據美國總統工作組的報告，在2020年10月至2021年10月期
間，穩定幣的利用率增加了500%，而且這種採用速度似乎沒有減少的趨勢。筆者此前深入分析穩定幣存在的種種風險，本文則接下來想談兩個問題：一是美國加速出手，監管穩定幣；二
是中國監管機構如何應對？
一、美國監管政策“前戲”──緊鑼密鼓的詢問、報告與聽證會
美國金融穩定監督委員會於2021年11月發布關於穩定幣的報告之後，財政部副部長Nellie Liang近日表示，“如果國會不頒布立法，監管機構將嘗試使用他們擁有的權力”。監管機構聲稱，
投資者對穩定幣的擠兌可能會對市場造成破壞，而如果發生這種擠兌，市場崩潰的巨大規模可能會擾亂傳統金融市場。
同樣在2021年11月，國會銀行委員會致函了多家穩定幣發行商，包括Coinbase、Gemini、Circle、Paxos、TrustToken、Centre、Binance US 和Tether。在信中，委員會要求發行商們
提供穩定幣購買、鑄造過程、限制以及發行和贖回數據，總結自己公司的贖回機制（包括其兌換成美元）。
在2021年12月，美國參議院銀行、住房和城市事務委員會舉行了一場圍繞穩定幣的聽證會，由委員會主席謝羅德·布朗（Sherrod Brown）和參議員帕特里克·J·圖米（Patrick J.
Toomey）主持，主題為“穩定幣：它們如何工作，它們如何使用，以及它們的風險是什麼？”。
在聽證會上，布朗透露，穩定幣發行商們的答复並不是很清晰，讓議員們無法相信大多數的普通客戶在購買穩定幣後可以得到更多保障。參議員帕特里克·J·圖米（Patrick J. Toomey）同
意穩定幣需要一個新的監管制度，“穩定幣的監管應該在美國和全球範圍內進行嚴格的定制和協調，此外，監管應尋求維持美國的國際競爭力。監管機構應該承認，私人發行的穩定幣不會
破壞美元的國際地位，但管理良好的穩定幣實際上可以支持它。最後，監管應該允許穩定幣與當前的金融體系互操作。 ”
在聽證會開始之前，圖米在銀行委員會網站上發布了穩定幣監管的原則，圖米提出了以下原則，這將影響他即將推出的穩定幣立法框架：
穩定幣發行不應僅限於受保存款機構。
首先，穩定幣發行商的商業模式與傳統銀行不同。
其次，要求所有穩定幣發行商都成為銀行會扼殺創新。
第三，支付活動的監管應創造一個公平的競爭環境。
穩定幣發行商將根據其商業模式從至少三種監管制度中進行選擇：（1）根據傳統的銀行章程運營；（2）根據新立法獲得專為穩定幣供應商設計的特殊用途銀行章程；（3）在現有州制度
下註冊為貨幣傳送者，並在FinCEN 聯邦制度下註冊為貨幣服務企業。 （4）所有穩定幣發行商都應採取明確的贖回政策，披露有關支持穩定幣的資產的要求，並可能滿足流動性和資產質
量要求。 （5）商業實體應該有資格發行穩定幣，只要他們遵守這些制度。 （6）無息穩定幣不一定像證券一樣受到監管。 （7）監管應保護使用穩定幣的個人的隱私、安全和機密性，包括
允許客戶選擇不與第三方共享任何信息。 （8）鑑於穩定幣等新興技術，《銀行保密法》下的金融監督要求應現代化，包括對現有金融機構的要求。
在本次聽證會上，Circle（穩定幣USDC的發行商）的迪斯帕特與馬薩里律師共同提出了一個穩定幣監管框架，該框架將限制穩定幣發行商可以持有的儲備資產類型，並將建立一個鑄造和
贖回穩定幣的通用系統。值得關注的是，本次穩定幣聽證會，業界公認風險最大、同時也是市值最大的穩定幣發行機構──Tether公司未出席。當前，USDT 目前仍然是占主導地位的穩定
幣。
12月21日，美國惠譽評級（Fitch Ratings）發布報告表示，改善監管可能會緩解穩定幣的信用風險。惠譽認為，美國的監管方式對該行業的中期發展尤為重要，因為目前交易的絕大多數
主要穩定幣都與美元掛鉤，預計這種情況在中期內將保持不變。
綜上，美國國會對穩定幣的討論、內涵與風險的認知已經比較詳細、深刻，一些監管的指導方針大致成形，必將在未來一兩年直接形塑穩定幣市場，進而憑藉其強大的金融監管能力、“長
臂管轄”機制規訓加密市場，這不能不引起中國監管機構的關注。
此外，美國金融監管部門的一些領導認為不必像中國那樣大力推行數字法幣，發行數字美元。穩定幣大多與美元掛鉤，對常人而言，其在功能與支付便利性方面與數字法幣幾乎完全一樣，
甚至對擴張美元的國際勢力起到巨大作用。另外，中國投資者事實上持有巨量穩定幣，同時，中國金融監管機構未發布關於穩定幣風險的詳細報告與監管指引，筆者認為，這個領域極其值
得重視，試提出如下政策建議：
二、當前中國穩定幣規制的局限
相較美國檢察機關對USDT的調查起訴活動，中國司法機構在以下方面有欠缺：第一，中國司法檢察的範圍有限，監管主動性不足。根據《中華人民共和國刑事訴訟法》第18條，檢察院直
接立案偵查的案件不包括欺詐等經濟金融類犯罪；第二，中國司法管轄範圍受限。 Tether的註冊地和運營地均在境外，我國司法機關對USDT發行商、託管銀行以及加密貨幣交易所缺乏有
效的管轄依據。
同時，相較美國對穩定幣監管的探索，中國的監管面臨諸多困境：首先，監管者對USDT等穩定幣認識不足，法律定性不清晰。中國人民銀行等五部委2013年發布的《關於防範比特幣風險
的通知》僅指出比特幣是一種特定的虛擬商品；2017年七部委發布的《關於防范代幣發行融資風險的公告》旨在全面禁止非法代幣融資發行活動。這些規範性文件均未提及對USDT的規制
意圖、法律界定與風險提示。 2020年11月，《中國金融穩定報告（2020）》首次提及穩定幣（中國人民銀行金融穩定分析小組，2020），2021年7月《中國數字人民幣的研發進展白皮
書》指出，有的商業機構計劃推出全球性穩定幣，將給國際貨幣體系、支付清算體系、貨幣政策、跨境資本流動管理等帶來諸多風險和挑戰（中國人民銀行數字人民幣研發工作組，
2021）。這表明我國金融監管機構逐漸關注穩定幣的風險，但目前主要停留在風險警示階段。
其次，我國對穩定幣缺乏相對明確的監管目標和框架，相應的監管原則和標準有待出台。以主要國際金融組織為例，金融穩定委員會主張“相同風險、相同活動、相同監管”的理念對穩定
資產穿透定性，提出建立有效的風險防控、儲備金管理、透明度、反洗錢等十餘項高級別建議；國際證監會組織在《全球穩定幣倡議報告》中建議將具有支付功能的穩定資產納入CPMI-
IOSCO金融市場基礎設施原則；巴塞爾銀行委員會將穩定幣納入宏觀審慎的資本充足率監管框架，適用最嚴格的監管要求。上述國際金融組織均十分重視穩定幣的風險並提出了相對明確
的監管框架。相比之下，我國穩定幣等區塊鏈金融監管原則和框架的不完備，為執法和司法糾紛的解決帶來困擾。
最後，我國監管部門缺乏有效的監管工具，USDT風險監測難、識別難、處置難。一是在屬地原則下，監管機構對境外的Tether、Bitfinex等發行商和交易所實體缺乏有效的執法手段；二
是現有的金融反洗錢和外匯監測系統對USDT的監測存在盲點和漏洞。發生在境內外大量的USDT場外交易，資金通過銀行賬戶和第三方支付渠道點對點流動，難以監控。面對區塊鏈金融
的監管困境，傳統模式多限於禁止加密貨幣或穩定幣交易的宣示，規制的有效性尚待探討。
三、規制對策
首先，應明確USDT的法律屬性。需說明的是，不能將穩定幣等同於獨立的貨幣制度看待，因為其不具備穩健的價值錨和中心化兩個特徵（王華慶、李良松，2019）。穩定幣未被主權國家
承認或以社會認同賦予其無限法償的主權信用，私營機構壟斷穩定幣的發行和充當信用中介，這種私人加密貨幣是“數字時代”的新形態，改變了貨幣發行的主體和信用方式，迫使以傳統
實物貨幣為基礎的舊有金融監管措施和貨幣政策措施發生新的變化（鄭彧，2020）。穩定幣存在較大的合規風險，將削弱穩定幣的信用基礎，不具有穩定的價值錨。不同類型的穩定幣在
單一市場中流通易導致幣制的衝突和混亂，增加交易成本，不利於中心化貨幣制度的形成。因此，穩定幣雖然具有貨幣的經濟屬性，但不能成為主權國家的法幣或本位貨幣，不具有與法幣
等同的法律地位。投資者利用USDT等穩定幣進行法幣兌換和幣幣交易，實質是憑藉USDT背後的美元信用與其他法幣或加密貨幣交易，可看作美元信用在全球範圍的延伸。
筆者認為，USDT是由美元資產表徵的現實購買力支持的支付工具，可定性為外幣票券。用戶投入1美元後，Tether將用戶的1美元存入託管銀行或信託公司賬戶作為儲備金。用戶與Tether
公司、Tether與託管機構之間分別構成債權債務關係，Tether對用戶負債，同時對託管機構享有存款債權，USDT就是用戶與Tether之間以美元標價的債權債務關係的憑證。對外國（如中
國）而言，流通中的USDT代表一定數量外幣資產，即外幣票券。對此，我國可將USDT納入廣義外幣和外匯資產的範圍，運用外匯、反洗錢等監管框架打擊USDT的投機行為，審慎對在中
國境內流通的USDT加強監管。
其次，應在程序層面和實體層面充分發揮司法能動的規製作用。在程序層面，中國檢察機關應積極爭取對USDT相關主體的管轄權。根據商事活動的歸責原則，USDT發行商、交易所的實
際控制人和侵權行為發生地，是司法機關確立管轄權的核心。司法機關可穿透人格表象，根據行為外觀確認發行商和交易平台的實際控制人。具體而言，在侵權糾紛領域，根據《民事訴訟
法》第28條，投資者可依據侵權行為實施地和侵權結果發生地向Bitfinex和Tether以操縱市場、欺詐或數據隱私洩露為由提起訴訟；在涉及網絡犯罪問題上，《關於辦理網絡犯罪案件適用
刑事訴訟程序若干問題的意見》列舉式規定了網絡犯罪案件的犯罪地，即公安等執法機關可以Tether服務器所在地、被害人使用的計算機信息系統所在地、被害人被侵害時所在地以及被害
人財產遭受損失地等對Tether公司立案偵查，並由檢察機關提起公訴。同時，司法機關可向Tether總部所在地中國香港或服務器所在地的司法機關申請司法協助，例如聯合調查、司法取
證、執行判決和利用“黑名單”機制凍結USDT等。在調查、打擊犯罪和追索財產的過程中，對案件有管轄權的中高級法院還可要求發行商履行資金披露的信義義務，或要求相關交易所提供
必要的協助，擴張司法能動的範圍和力度。
實體層面，發揮司法能動指引，為法院審理USDT相關案件面臨“無法司法”難題時提供有益探索。法院在裁判中可歸納USDT案件的案件事實、爭議焦點、裁判要點等比較點，將具有統一
法律適用和規則指導意義的案件交由較高層級法院或專門法院（如金融法院）審理，發揮個案指引的約束力。此外，鼓勵法官在法律框架內進行有益探索，基於金融監管與金融司法、公共
利益與個體私益等因素考量司法裁判的政治、法律、和社會效果，針對此類新型或疑難案件進行後果衡量。刑事領域強化穩定幣的刑法規制，打擊USDT在盜竊、詐騙、洗錢等犯罪中的工
具化傾向；民事領域可在尊重意思自治和合法財產保護的原則下對相關行為的效力進行判定。通過發揮司法判決的補充規則之治，為立法和監管提供參考。
除此之外，監管機構應加快構建穩定資產監管體系。我國可藉鑑美國和國際組織的經驗，基於包容審慎、事前規制等理念穿透USDT的交易活動，按照“相同風險、相同功能、相同監管”的
思路，從市場准入、反洗錢、外匯管理和跨境協同監管方面製定監管措施。
市場准入方面，我國監管機構可分類製定准入標準：在主體規制方面，對於不在中國境內註冊但實際為中國用戶提供服務的穩定幣發行商，監管機構按照屬地監管原則可要求發行商、加密
貨幣交易所的管理人和實際控制人，以及場外USDT兌換商（OTC）履行反洗錢備案和交易報備義務。在行為內容規制方面，可強化對USDT等穩定幣的支付功能監管，要求穩定幣發行
商、加密貨幣交易所及使用穩定幣的支付機構和個體商戶申請類似第三方支付的預付卡牌照或網絡支付牌照，或推出“加密資產支付”牌照。未來可嘗試將穩定幣引入正規交易所交易，加
強對交易所和支付機構的一線監管和節點管理，規範穩定幣支付業務的准入和經營活動。
反洗錢方面，監管機構要消除反洗錢監控盲點，將USDT等穩定幣納入現有反洗錢法律框架中：一是應推進穩定幣反洗錢監管技術標準制定，類型化界定穩定幣洗錢主體、客體、行為等要
素，提高反洗錢監管的針對性和可操作性；二是在客戶身份識別方面，要求發行商、交易所和兌換商嚴格履行實名認證等KYC流程，削弱USDT的抗審查屬性，推動鏈下鏈上交易數據交叉
驗證和關聯共享；三是加強銀行賬戶監測管理。公安機關和商業銀行要加強對利用USDT洗錢的資金的全鏈條監測，加強對來源不明的資金和異常銀行賬戶的識別力度，可採取標記、詢
問、限額轉賬和凍結等措施，同時重點強化對USDT場外兌換商的識別和監測，定期查驗資金流水，對“明知”和“疏忽大意”而接受贓款的兌換商追究刑事責任。四是金融監管機構可運用
“嵌入式監管”的思路，在以太坊、波場等公鏈上嵌入智能合約，動態跟踪中國境內的USDT地址和區塊，將反洗錢監管要求嵌入穩定幣系統；同時監管機構可與發行商Tether、加密貨幣交
易所取得聯繫和建立合作，借鑒“資金旅行規則”對大額、異常資金加強監控，必要時可要求加密貨幣交易所和Tether協助監管機構將特定USDT地址納入黑名單採取穩定幣凍結措施。
外匯管理方面，外匯監管機構一是應及時跟踪USDT在國內外的發展趨勢，加強對USDT發行、流通機制和應用場景等研究，提升監管人員的專業性和前瞻性；二是嘗試將USDT等穩定幣納
入我國外匯監管框架和國際收支平衡表中，建立USDT等穩定幣與人民幣的雙向兌換結售匯審批登記和備案管理制度，加強對個人或企業的境內人民幣賬戶和外幣賬戶的頭寸管理，識別可
疑交易；三是加強技術監管，利用區塊鏈、大數據、人工智能等監管科技手段提升外匯監管能力，收集可疑賬戶節點信息，引導加密貨幣交易所、穩定幣兌換商及發行商基於風險中性原則
輔助打擊USDT相關的外匯投機行為。必要時可明確禁止在境內交易場景中使用USDT等穩定幣。
跨境協調監管與協同治理方面，我國監管部門應積極與境外司法和執法機構合作，深化對穩定幣的風險認識，共同探索跨境穩定幣監管創新機制，推動穩定幣國際監管標準的製定和監管框
架的實施。同時可由央行主導設立“跨境監管沙盒”作為協同監管試點，將USDT等穩定資產納入沙盒觀察測試。 2020年10月公佈的《中華人民共和國中國人民銀行法（修訂草案徵求意見
稿）》第22條規定，“任何單位和個人不得製作、發售代幣票券和數字代幣，以代替人民幣在市場上流通。”這一禁止性規範將來或可調整為可變通的授權性許可，即“未經中國人民銀行許
可，任何單位和個人不得製作、發售代幣票券和數字代幣，以代替人民幣在市場上流通。 ” 據此，監管者未來可授權合規且有技術實力的金融科技機構發行在特定範圍和場景中使用的錨定
人民幣的穩定幣，並將其作為補充支付手段，可納入電子貨幣範疇，與數字人民幣一道共同推進數字基礎設施建設，抵禦USDT等穩定幣對人民幣生態的侵蝕，開拓國內外應用場景。
四、結語
USDT作為加密貨幣市場極為重要的“通行證”，伴隨整個私人加密貨幣的崛起及中國投資者的投資需求而愈發普及。隨著穩定幣逐步向傳統金融市場蔓延，將對現行金融監管與法律體系產
生較大挑戰。在當前無法律規則提供確定性指引的情況下，中國需要以金融風險預防和投資者權益保護為導向，基於審慎框架透過經濟實質評估USDT的風險，及時跟踪研判其趨勢，制定
針對USDT等法幣抵押型穩定幣的應對策略。監管者通過將USDT穩定幣這一新型區塊鏈金融創新業態及時納入監管視野和法制框架，更新監管理念和方式，對於增強人民幣國際競爭力、
保障投資者權益和維護我國金融安全穩定有著重要的實踐意義。
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