（報告出品方/作者：渤海證券，姚磊）

1.元宇宙概況

1.1 元宇宙:與現實平行的虛擬世界

元宇宙（Metaverse）最早由尼爾·斯蒂芬森在1992 年出版的科幻小說《雪崩》 中提出，作品中構建了一個與現實世界平行的虛擬世界——元宇宙。書中對元宇宙的描述為一個由電腦和網絡構成的虛擬世界，人類可以通過VR 設備在其中與虛擬人共同生活。

1.2 元宇宙的技術支撐

1.算力技術：包括空間定位算法、虛擬場景擬合、實時網絡傳輸、GPU 服務器、邊緣計算。能夠支撐大量用戶同時在線，提升可進入性，降低網絡延遲。 2.人工智能技術：AI 能夠通過優化流程和方式，降低用戶創作門檻，提升元宇宙可延展性。計算機視覺、機器學習、自然語言處理等為元宇宙提供了虛實結合的觀感，增強元宇宙的多元性。

3.電子遊戲技術：遊戲引擎相關的3D建模和實時渲染，數字孿生相關的3D引擎和仿真技術。遊戲是目前元宇宙的先發領域，玩家可以依托電子遊戲獲得元宇宙中的虛擬身份。 4.交互技術：通過VR、AR、XR 等，持續提升用戶的沉浸感體驗。通過技術升級搭建虛擬沉浸現實體驗階梯，有望實現現實世界與虛擬世界的體感交互。 5.區塊鏈技術：基於去中心化網絡的虛擬貨幣，實現數字所有權和可驗證性。 NFT 是元宇宙中數字資產的價值載體，使用戶擁有虛擬物品的所有權，有望實現多平台互通。 6.物聯網技術：NB-IoT+4G+5G，滿足隨時隨地以各種方式接入的要求。 （報告來源：未來智庫）

1.3 元宇宙的產業鏈

元宇宙產業鏈可以分為技術端和應用端，技術端以軟硬件技術為支撐，應用端以用戶需求為驅動。技術端需要算力技術、人工智能技術、交互技術、區塊鏈技術、電子遊戲技術和物聯網技術支撐虛擬世界的接入和運行。應用端以用戶需求為導向，抓住用戶的痛點開發新應用。被創造出的應用可以達到對現實世界的替代作用，這些應用組成了元宇宙的生態。

在應用端，遊戲是元宇宙率先嘗試落地的領域，利用VR、AR 等交互技術提升用戶參與虛擬世界的沉浸感，借助NFT 技術構建元宇宙遊戲中的經濟系統。在遊戲中用戶可以獲得虛擬身份並與其他玩家進行社交，同時開發者通過不斷創新為用戶構建一個多元化的遊戲世界。其他三方面的應用也頗具雛形：娛樂方面致力於個人娛樂的極致沉浸式體驗，模糊傳統線上線下娛樂的界限。利用3D 技術和全息技術打造虛擬人，製造虛擬KOL 和虛擬偶像實現變現。社交領域探索遊戲類交互場景、利用虛擬身份在元宇宙進行社交，實現全新的社交模式和途徑。辦公方面利用VR 等技術打造遠程辦公交互場景，Facebook 推出VR 會議APP；寶馬利用英偉達Omniverse 作為技術平台底座，打造數字工廠。

2.元宇宙在遊戲領域的應用

遊戲帶來的原始魅力滿足了人類的幻想，嘗試現實中無法完成的事情，而元宇宙將更進一步滿足並擴展這個需求。 VR設備帶來的高沉浸感和UGC遊戲社區的蓬勃發展下，在遊戲領域中的部分產品已出現基本的元宇宙底層邏輯和虛擬體驗， 是目前元宇宙的先發領域之一。

2.1 遊戲產品接入元宇宙的前提

1.編輯器編輯器一個鼓勵玩家創意的工具，早期的編輯器其功能上更偏向關卡編輯器,其中包括了遊戲地圖、遊戲劇情、遊戲場景的分類。一般情況下編輯器是為了電子遊戲進行關卡創作而設計的軟件，而開發者們也會很樂意免費將編輯器開放給玩家，在吸引潛在玩家的同時也鼓勵玩家一同進行遊戲的創作。編輯器的推出為玩家提供更多創作空間，元宇宙的遊戲數字世界需要填充要做的事情和需要消費的內容，玩家可以自由進行創作和編輯，最理想情況下虛擬世界能夠由AI 持續創造，玩家將專注元宇宙中的自我實現。

2.社交功能社交功能是指通過模擬某種環境，高頻或高質地滿足玩家的需求，從而使玩家產生不同的感受。玩家與玩家之間建立各種不同的人際關係，如朋友、師徒、夫妻、仇人等。成熟的遊戲系統中玩家可以通過遊戲與現實朋友互動，也可以通過遊戲平台結交陌生好友。擁有社交功能的遊戲產品可以通過玩家引入更多玩家， 同時社交功能使玩家間的連結更為緊密，提高用戶粘性。

3.經濟系統遊戲中經濟系統的包括產出、交易、積累和消耗行為，擁有經濟系統的同時會引入虛擬貨幣。遊戲資源的產出對應現實世界經濟活動的生產行為，遊戲資源的交易對應現實生活的交換行為，遊戲資源的消耗行為對應現實生活的消費行為，並通過遊戲中的消耗行為實現遊戲虛擬貨幣與現實貨幣交換的目的。

4.去中心化內容不服務於統一目標，所有用戶既是參與者也是創造者，保障UGC 獨立、高效的內容創造和經濟系統的穩定透明。元宇宙內容創作的特徵是UGC 無門檻高效創作。在去中心化的基礎上，人們當下創造的數據量巨大的內容創作才能夠實時在元宇宙裡面得以體現。而中心化的內容創作類似現在的遊戲世界，始終有一隻無形的手在限制人們創作的可能性，從而失去了期望在元宇宙裡面獲得的和現實同等的可創造性。如果元宇宙成為中心化操作系統，組織方將能夠獲得額外資源而成為壟斷方，壟斷方有權對任何交易收取費用，從而扼殺效率和創新，背離了元宇宙的初衷。理想狀態下，去中心化的清結算平台和價值傳遞機制，更能保障價值歸屬與流轉，實現經濟系統運行的穩定、高效和透明。

2.2 元宇宙應用的遊戲產品類型

開放世界MMORPG、沙盒遊戲、UGC 遊戲平台都是元宇宙的雛形，目前看UGC 是最為接近的方向。 1.開放世界MMORPG 相比於單機遊戲，MMORPG 具有一個持續的虛擬世界；玩家離開遊戲之後，這個虛擬世界在網路遊戲運營商提供的主機式服器裡繼續存在，並且不斷演進。 MMORPG 為提高玩家的互動性，建立玩家與玩家之間各種不同的人際關係。開放世界MMORPG 一般有較高畫面質量，但和VR 沉浸感仍有差距，且內容由官方生產，但玩法受限於官方遊戲開發者且僅支持虛擬貨幣的內部流轉，社交互動主要是加好友和在線聯機。 （報告來源：未來智庫）

2.沙盒遊戲把玩家化身入遊戲中以自身的力量改變世界，沙盒遊戲大多無主線劇情，普遍以玩家生存為第一目標，探索和建設為第二目標，最後改變世界達成某項成就為最終目標，如《我的世界》。沙盒遊戲具備UGC 特徵和開放世界的探索功能，但沉浸感較弱，社交互動也還停留在加好友和在線聯機。

3.UGC 遊戲平台Roblox 內容創作高度自由，Roblox 平台通過提供平台基礎設施和技術支持賦能開發者輸出更多內容，進而吸引更多用戶為內容付費和更多開發者入駐，從而構成正循環。隨著經濟系統形成閉環，玩家可用貨幣在遊戲內消費內容，也能兌換現實貨幣，擁有線上會議、Party Place、虛擬音樂會等多種社交互動方式。預計未來XR+引擎+AI+UGC等會助力遊戲向元宇宙不斷升級。 UGC遊戲平台是目前最接近元宇宙的內容產品，但在沉浸感方面有所欠缺。 XR 技術提升沈浸感，設備的清晰度、沉浸感、流暢性、交互感、舒適度等決定了普及程度。 AI 可自動生成並編輯補充相關的內容，引擎為內容生產者提供各種編寫內容所需的各種工具，大幅壓縮了未來內容的生產週期和成本。

3.行業巨頭在遊戲領域對元宇宙的探索

3.1 Roblox：實踐元宇宙的先驅者

David Baszucki 和Erik Cassel 在04 年創辦Roblox，是第一個以元宇宙為主要屬性的公司。 Roblox 通過引入一種全新社交互動模式（ “human co-experience”），即由用戶使用平台提供的引擎，開發、發布、運行自主設計內容，靈感包括但不限於遊戲、娛樂、社交媒體和甚至玩具，使用戶在現實中無法實現的想像力和創造力在虛擬世界中得以實現，同時構建連接虛擬世界和現實世界的商業閉環。目前平均每天有超過5000 萬來自世界各地的用戶使用Roblox 玩耍、學習、交流、探索和擴展友誼，有超過800 萬的活躍開發者組成開發社區，上述所有活動都發生在完全由用戶自主設計、運行和開發的3D數字世界中。目前Roblox人類共同體驗平台由Roblox Client、Roblox Studio 和Roblox Cloud 組成。

1.Roblox Studio：是供用戶構建、發布、運行操作自主設計內容的工具，開發使用Lua 語言。引擎強調易用性和便捷性，零基礎開發者也可使用該引擎開發內容，上手門檻極低。 2.Roblox Cloud：是Roblox 的自建數據中心，目前Roblox 所有遊戲均在自有服務器運行，Roblox 基於自有基建的混合雲服務器架構，為用戶提供穩定、高速的連接。 Roblox Cloud 結合Roblox Studio 提供具有隨時性的便捷遊戲體驗，為開發者提供了便捷的開發環境，使開發者可專注於內容生產，因此吸引了眾多開發者。 3.Roblox Client：是供用戶探索、體驗Roblox 中3D 數字世界內容的應用程序。該平台支持移動、PC、主機、VR 等多端互通，可以適配多類型終端和系統的接入。

1.核心優勢Roblox 的核心優勢主要來源於兩個相輔相成的網絡效應：內容和社交。最初由Roblox 的第一批開發者（用戶）構建的用戶自創內容為平台發展提供源動力。隨著開發者發布越多高質量內容，平台就會吸引更多用戶，而後平台上的用戶越多，開發參與度就會越高，同時Roblox 對用戶和開發者的吸引力就越大。隨著用戶的增多，優質內容在平台上得到的也會越來越多，更加激勵開發者設計出更具吸引力的內容，並鼓勵新的開發者開始在平台上進行構建，實現內容激勵的良性循環。

2021 年平台開發者收益達到5.38 億美元，同比兩年前1.12 億美元增長近五倍。同時，Roblox 平台是支持社交的。當用戶加入時，他們通常會選擇和現實中的朋友一起玩，這就會使得他們的朋友變成Roblox 的用戶，而這些用戶反過來又邀請他們的朋友，推動有機增長。每個用戶在平台上一起玩的朋友越多，平台的參與度越高，也就越有價值。通過平台上現有用戶的口口相傳，吸引了更多新用戶訪問平台。

Roblox 用戶基數大，活躍用戶日均使用時長較長，用戶粘性突出。根據公司財報，2021 年第四季度Roblox 平均日活用戶數接近5 千萬，同比2020 年第四季度增加33%，做到在基數龐大的用戶數量前提下保持較穩定增長。從人均日使用時長看，2020Q2 在疫情拉動下，平均達到了2.9 小時的峰值，後逐步穩定至2.5 小時左右，用戶粘性突出。

2.業務模式當用戶註冊Roblox 時，可以免費探索Roblox 的部分功能，其餘功能需要用戶通過購買特定“貨幣”Robux 後進行體驗。用戶使用現實世界的貨幣購買Robux，享受開發者構建的內容，或者使用Robux 從平台的Avatar Marketplace 購買服裝、配飾和表情等物品。 Roblox 在每筆Robux 交易中抽取部分作為手續費，並將其餘部分發給開發者。 Robux 只能以平台設定的價格從平台購買，並且也只能在平台內使用。除防止欺詐的每日和每月限制外，用戶可以購買的Robux 數量沒有上限。 Robux 在平台之外沒有貨幣或內在價值，只能通過平台的開發者交換計劃兌換成美元。

用戶可以通過兩種方式購買Robux，普通購買或通過Roblox Premium 進行購買。後者這是一種按月計費的訂閱服務，服務中包含打折的Robux、一些獨家體驗優惠、打折的市場商品以及購買、出售並交易某些頭像物品的權利。 Roblox 接受通過應用商店、信用卡和預付卡進行付款。 2021 年第四季度，平均每月有1190 萬消費用戶，用戶回購率達到89%。通過賺取Robux，即開發者通過Roblox 平台收到作為用戶使用虛擬商品支付的款項，目前為開發者提供四種賺取Robux 的機制：

（1）出售他們的創作經驗；（2）用戶在的開發者的虛擬世界體驗的消費；（3）開發者之間創作內容和工具的銷售；（4）通過Avatar Marketplace 向用戶出售物品。其中當用戶購買Robux 並隨後在Roblox 中開發者的虛擬世界體驗消費時，開發者將收到用戶在體驗中花費的費用70%作為獎勵；當用戶在Avatar Marketplace 購買開發者的商品時，開發者會收到購買費用30%的Robux。賺取的Robux 將存入開發者的虛擬賬戶，他們可以將Robux 兌換成美元，匯率由Roblox 自行決定。開發者並不全是將他們的Robux 兌現為現實世界的貨幣，有些人選擇將Robux 再投資到Studio Marketplace 的開發者工具中，通過購買Roblox 的內部廣告網絡推廣他們的商品，或者像用戶一樣使用Robux 購買物品。

3.未來佈局Roblox 旨在改變世界各地人們表達自己、社交、娛樂、學習、工作和交易的方式，未來平台的關鍵增長戰略擴展分為平台擴展、用戶年齡層擴展、國際影響力擴展和貨幣化擴展。 （1）平台擴展：收入不斷投資於Roblox 平台的硬件發展，包括對高保真頭像、 更逼真的體驗3D 空間音頻技術和其他社交功能的投資。這些投資將使Roblox 能夠支持用戶在娛樂、學習和辦公方面的體驗感有顯著提升。例如，未來開發者將能夠在Roblox 上舉辦虛擬音樂會、辦公人員可以使用Roblox 進行工作會議。

（2）用戶年齡層擴展：平台目前的用戶以青少年為主，2021 年13 歲用戶以上用戶快速增長，第三季度13 歲以上DAU 超過13 歲以下用戶，未來將要進一步推動年齡人口擴展，實現用戶年齡破圈。伴隨平台擴展，開發者能構建更高質量的體驗和內容，以吸引全年齡段甚至老年人口，最終目標是成為一個服務於所有年齡段的平台。 2021 年，排名前1000 名的遊戲中有40%是成年用戶。 （報告來源：未來智庫）

（3）國際影響力擴展：2021 年海外DAU 快速增長，其中亞太及其他地區DAU 增長顯著，體現用戶全球化增長趨勢。未來計劃通過在美國、加拿大和英國等市場口耳相傳的用戶和開發者增長來實現。此外，投資技術帶來的發展也將促進國際影響力的增長。例如，自動翻譯和內置區域合規性等功能將使平台能夠在全球市場中擴展使用，允許開發者以多種語言發佈內容。並內置翻譯軟件，實現使用不同語言的用戶無障礙交流。同時，通過與騰訊合資的公司羅布樂思來抓住中國市場。

（4）貨幣化擴展：首先，與開發者合作，幫助他們提高盈利能力；其次，推出訂閱服務Roblox Premium，致力於增加免費用戶向轉化為付費用戶轉換的轉化率，並最終留住付費用戶；最後與領先品牌合作，在Roblox 平台上建立獨特的營銷機會。目前華納兄弟影業、Netflix、NFL、WWE、漫威和巴塞羅那足球俱樂部都在Roblox 平台上引入了品牌內容。

3.2 騰訊：利用社交優勢佈局元宇宙

1.社交生態騰訊擁有中國最大社交平台用戶量，2021 年全球範圍內微信用戶規模為12.6 億，環比增長1.6%，同時騰訊在社交、遊戲、企業辦公等領域已有的強大基礎，是進軍元宇宙可靠的用戶引流保障。騰訊早在2003 年就推出了QQ 秀功能，是國內虛擬人物方面的先驅者，可以給予用戶虛擬形象，有與元宇宙結合的潛質。

2.技術建設騰訊目前主要在底層架構（開發引擎Unreal Engine）、後端基建（雲服務、大數據中心）以及內容與場景（各類型內容產品和成熟的社交網絡互通生態）這三大組件方向上均著力佈局元宇宙。底層架構：Unreal Engine 渲染虛擬世界， Snap 打造鏡像世界。 XR （VR/AR/MR）是元宇宙世界的第一入口，騰訊儘管沒有直接佈局XR 硬件，但是通過投資Epic Games、Snap 分別佔據VR/AR 生態的有利地位——Unreal Engine 幫助渲染虛擬世界、Snap 協助打造鏡像世界。以Unreal Engine 為代表的一系列開發工具，幫助開發者渲染整個虛擬世界。

後端基建：打造雲遊戲全系生態，IDC 做新基建的“基建”。 To C 端打造全週期雲遊戲行業解決方案，為用戶提供全鏈路雲遊戲平台與生態。騰訊雲·雲遊戲依託於騰訊雲，採用騰訊雲深度優化的視頻傳輸技術Tencent-RTC，是國內首個實現無需定制SDK 即可“全端接入、無縫更新”的平台，致力於為全球遊戲廠商及平台、遊戲開發者提供一站式端遊+手游的雲遊戲PaaS 解決方案。

To B 端，騰訊雲佈局全場景IDC 能力，目標是做新基建的“基建”。 2018 年公司調整戰略方向——騰訊雲以樞紐式的連接，把C 端消費互聯網資源連接到B 端產業互聯網，紮根消費互聯網，進一步擁抱產業互聯網。 2020 年騰訊雲公佈了其超大規模數據中心集群管理、自動化運營以及建設綠色可靠數據中心等多項技術及業務規劃。面對越來越複雜的業務場景，騰訊雲目前已構建起包括一體機櫃、T-MDC、T-Block、客制化IDC、騰訊智維、培訓與認證、諮詢等在內的IDC 產品家族，以全場景IDC 服務生態滿足客戶的多樣化需求。

3.核心優勢騰訊擁有中國最好的聚合用戶工具前二：微信和QQ，以及最多的用戶量；利用渠道將手中的用戶聚集起來，是騰訊穩定獲得高額收益的保證；將渠道與遊戲有機結合，獲得高變現能力，最終在遊戲中取得盈利。元宇宙對騰訊這樣的平台型經濟體有著強烈的吸引力，旗下的眾多產品都可以在元宇宙時代有著基建般的作用，可以幫助騰訊實現連接一切的目標，將旗下儲備的影視、文學、音樂、IP 以及其它產品注入到騰訊的元宇宙中。 2019 年騰訊與Roblox成立合資企業Roblox 中國（即羅布樂思），目的是打造中國化的Roblex。

4.業務佈局騰訊多渠道佈局，押注元宇宙的各個賽道，圍繞遊戲打造了包括直播、電競在內的生態閉環，是形成元宇宙的良好基礎。公司具有強研發實力同時擅長大DAU 的社交+競技品類，頭部產品《王者榮耀》、《和平精英》長期表現良好為公司提供了豐富經驗，此外公司還對VR 遊戲公司Frontier Development、威魔紀元等也進行了投資，圍繞元宇宙形成了豐富的產品線。 2021 年騰訊遊戲年度發布會以“超級數字場景”戰略理念為核心，傳遞對遊戲認知、產業邊界的建設性思考，並通過60 餘款遊戲產品與內容集中發布，展現初騰訊遊戲為玩家帶來的豐富體驗與多元價值。從此次發布會來看，騰訊遊戲正在模糊品類界限，競技類、休閒類以及次元領域還是關注的重點方向，60 餘款遊戲中4 款為“元宇宙”概念遊戲，較2020 年的《手工星球》和《艾蘭島》多出2 款。

羅布樂思是騰訊由代理在大陸發行的Roblox，同時是目前最主要的元宇宙概念產品，2021 年12 月暫時關服修整，具體開啟時間待定。羅布樂思在國內的服務器和國外不互通，因此《羅布樂思》國服尚處於萌芽狀態，後續表現值得期待。 （報告來源：未來智庫）

3.3 字節跳動：打造適應國內環境的元宇宙遊戲

1.成長路徑2017年4月，抖音即推出了VR 社交相關產品和功能，可以通過捕捉用戶面部表情生成卡通形式。 AR 掃一掃、AR 互動、AR 濾鏡等被廣泛應用於抖音、Tiktok 等產品上。從2019年開始，字節跳動先後投資深極智能、機器人3D視覺技術服務商、視覺及人工智能服務商等多家元宇宙相關技術公司，並於2021 年8 月收購Pico，收購後稱用戶在享受原有服務的基礎上，未來將獲得更多內容支持和技術升級服務。 Pico 將併入字節跳動VR 相關業務，Pico Neo 3 的商店中即可實現通過VR 一體機體驗抖音、今日頭條兩款產品。近兩年字節開始著手佈局遊戲方面，2021 年4 月投資1 億人民幣給主打元宇宙概念的遊戲公司代碼乾坤， 2021 年8 月《重啟世界》正式上線。

2.核心優勢（1）採用與Roblox 相同的Lua 語言，用戶開發、創作難度低。採用短視頻製作思路，系統中提供上萬種免費素材，允許導入成品模型，並提供了上百個接口， 大大縮減創作週期。在UGC 遊戲平台上上線的遊戲不需要申請版號，這使得創作的限制大大減少。 （2）激勵制度給予豐厚獎勵：推出簽約人制度和作品補貼制度，激勵創作者不斷創新內容。代碼乾坤願意將優秀作品打包上架蘋果，享受五五分成（代碼乾坤只收取約20%的分成）。

（3）本土化改良：《重啟世界》較《Roblox》進行了適合中國的本土化改良， 由於國內對出台的未成年人防沉迷限制等要求，《重啟世界》不再採用Roblox 的受眾群體定位為青少年，並通過同學、朋友口口相傳得以發展的模式，轉而在Roblox 模式的基礎上，增加評論和房間模式，增加遊戲中的陌生人的交流可能性，方便用戶更好的找到遊戲夥伴，以便通過在遊戲中結識新朋友而維持對於遊戲的熱情。字節可以通過擅長的用戶定位和數據畫像為《重啟世界》帶來創作者和玩家，將產品在社交和身份上的短板補齊。而《重啟世界》作為字節跳動第一款進軍元宇宙的產品，在成熟的團隊和產品生態以及適當的本土化上，這次合作最大可能上使得字節與代碼乾坤實現互利共贏。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）