作者：Bobby；來源：前序觀察
2024年4月2日，Ethena在幣安上線並表現出色，引起了加密貨幣市場的廣泛關注。其中，身為早期投資人的Arthur Hayes在社群媒體上為其加油助威，進一步凸顯了其在市場中的潛在影響力。
對一般投資者而言，他們關注的是幣價的表現。作為一個行業從業者，我更傾向於探索Ethena背後的價值及其對行業的實際影響。在眾多對Ethena的分析中，有些文章存在明顯的主觀偏見或在翻譯過程中失去了原有的精確性。因此，我嘗試給予提供一個更平衡和詳細的視角。當然，因為我不是金融從業者，在某些金融術語上如果不夠嚴謹還請大家見諒。
初步印象
最初接觸Ethena的時候，我對其持一定的保留態度。尤其是看到超過30%的Staking Yield收益時，總有一種Luna重現的感覺。但隨著深入研究，我發現Ethena是個很有趣的產品，它雖然不完美，但底層邏輯與當代社會的發展趨勢有契合之處。
Ethena簡介
Ethena是一種結構化票據（Structured Notes），既持有stETH的多頭部位（從而間接持有ETH的多頭部位），又在主要的中心化交易所透過永續合約做空ETH。這種對沖策略使得Ethena的價格（對美元）相對穩定。
對使用者而言，這意味著在ETH價格上漲時，他們可以從三個方面獲得收益：stETH的質押收益、ETH價格上漲帶來的收益，以及永續合約做空所獲得的費率收益。同時產生的USDe可以用來參與其他各種交易。然而，在ETH價格下跌時，整體收益可能會降低，甚至變成負值。為此，Ethena團隊購買了保險以應對極端情況，儘管如此，在ETH大幅下跌時，仍存在風險——做空的費率成本可能急劇增加，甚至出現沒有足夠的對手盤，直至進入死亡螺旋的情況。
與UST的對比
很多人提到Ethena的第一個反應就是「下一個UST」。
Ethena的底層資產為ETH，而UST的底層資產為Luna。儘管某些人聲稱二者有根本的不同，實際上，兩者的主要差異在於底層資產的選擇。 Ethena依託於ETH的廣泛共識，相較之下，ETH的穩定性比Luna可靠得多。
Ethena到底是不是穩定幣
將Ethena叫做「穩定幣」更像是一種行銷策略。實際上，它應被視為一種金融工程產品，其波動性相對於單純的ETH對美元波動較小。但將其定義為「穩定幣」的爭論並不具有實質意義，畢竟，所有現有的「穩定性」概念都是相對於美元而言的。美元的穩定本來就是一個相對的概念。
Ethena有哪些（主要）風險
就像所有金融產品一樣，Ethena面臨多種風險，除了前面提到的“死亡螺旋”，其他風險主要來自兩個方面：
第一，交易所的穩定性不如銀行。中心化虛擬貨幣交易所相比於銀行確實是一種新興事物，所以對於它們穩定性的擔憂是有道理的。但近年來SVB、Signature、還有Silvergate的倒閉事件表明，銀行也並非萬無一失。
第二，Ethena的總供給量有上限，受制於中心化交易所Eth永續合約空投的總量。這一點是確實存在的。解決這個問題無外乎兩種可能。首先是Eth總市值的成長。其次是尋求一種「盤子」更大的底層資產，據說Ethena團隊已經在開始圍繞比特幣設計迭代版本。
值得一提的是，結構化票據的設計方式可以多元。 Ethena火了之後相信會有更多類似的產品出現。只要對產品設計中的一些參數進行調整，風險和效益的數值就會改變。
我為什麼喜歡Ethena
我對Ethena的熱愛源自於其試圖建立一種透明的脫離美元標準的「共識穩定」機制。
首先是透明。由於Ethena的質押和發行都是在鏈上進行（只有在中心化交易所的空投不在鏈上），因此它的發行相對於Tether或Circle都更加透明。 Tether的審計一直被業界詬病。 Circle雖然比較自律，並且有四大會計事務所對其進行每月兩次的審計，但相比於「時時刻刻」都透明的鏈上數據，還是有一定差距。
更重要的是，Ethena向大家展示了一種可能性——在某些場景下，人們不一定需要以美元為錨定基準，而是需要一個新的「相對穩定」且「易於理解」的共識基礎。比特幣的發展已證明，尋求脫離美元霸權的金融產品具有其存在的必要性和市場需求。隨著科技的發展，未來會有很多應用場景不一定需要與美元完全錨定（例如AI與算力之間的自然錨定）。展望未來Ethena作為一個金融產品，雖然不完美，但它開啟了一個新路徑——借助新的底層資產，建立相對穩定的金融工程產品。這是一種探索在美元之外建立穩定性的新視角。