作者：Charles Shen @inWeb3.com
在代幣經濟學基礎系列的前幾部分中，我們討論了代幣設計中的「Why, When, What, Where, Who, and How」。
W5H 框架
儘管我們的大部分討論都在代幣初次發行的背景下進行，但這些問題的答案直接影響到生態系統中的持續供應和需求，這對於代幣項目的長期可持續性至關重要。整體業務層面和代幣層面的供需動態平衡決定了商品、服務和代幣的價格。這些是完成我們W5H 框架的關鍵組成部分，也是本文的重點。
W5H 框架（供應和需求）
像往常一樣，我們從業務層面和代幣層面探討供需動態。在業務層面，特定商品和服務的供需實際上是「為什麼要代幣」中討論的加密-產品-市場契合問題的一部分。因此，我們在這裡更詳細地闡述代幣層級的供需機制。
調節代幣供應和需求
代幣供應調節
代幣供應可以透過專案的治理機制進行調節。回顧我們之前討論的「How」部分，代幣供應可以是預先安排的，也可以是按需產生的。如果供應是預先安排的，當情況改變時，一些專案的治理機構會選擇修改原始的代幣發行模式，以調整未來的代幣供應。如果代幣鑄造是按需驅動的，則專案的治理也可以採取措施來調整供應。例如，如果一種穩定幣是基於抵押物鑄造的，降低所需的抵押率會增加穩定幣的供應。然而，這種變化會帶來風險。較低的抵押率會增加專案整體財務狀況的不確定性。
雖然供應調節可以包括增加或減少供應，但專案更常遇到的問題是代幣供應過剩，無法被需求消化。讓我們更詳細地探討減少代幣供應的機制。
臨時供應減少- 鎖倉和歸屬期
鎖倉代幣會暫時將其從流通市場中移除，並在鎖倉期間減少代幣的賣壓。歸屬期則透過分階段釋放代幣，緩解突發性的供應衝擊。項目方可以設定激勵措施，鼓勵代幣持有者自願鎖倉。激勵措施帶給用戶的實際價值越大，這種機制就越有效。例如，Curve Finance 的著名veCRV 模型將CRV 代幣鎖倉最長長達四年，以換取治理權和持續的協議費用分成。基於veCRV 機制的衍生協議如Convex，甚至將CRV 的鎖倉從臨時變為永久，進一步收緊了代幣的賣壓。
需要注意的是，鎖倉更多的代幣並不一定意味著代幣會變得更有價值。例如，如果一種代幣用於商品交換，而由於所有代幣都被鎖倉，沒人能獲取代幣，那麼商品交換就無法進行，整體加密經濟將無法存在。
永久供應減少- 銷毀代幣
銷毀現有代幣可以永久地將其從流通中移除。這種方式人為地引入了一種通貨緊縮力量，以對抗代幣的通膨壓力，並可能提高代幣的價值。常見的代幣銷毀機制會嘗試將銷毀過程與代幣需求掛鉤。一種方法是在用戶使用代幣支付協議服務費用時銷毀代幣。例如，ETH 的EIP1559 方案銷毀了部分交易費用。 BNB 也有類似的即時部分交易費銷毀機制。提供區塊鏈資料查詢服務的The Graph 協議也會銷毀其從查詢用戶和節點服務提供者收到的部分費用。
當銷毀機制旨在對抗代幣通膨時，由於經濟系統中存在不可預測的因素，設計合適的參數以實現即時的代幣供需平衡可能非常具有挑戰性。常見的方法是定期評估需求狀況，以決定需要減少多少供應，然後回購並銷毀這些代幣。例如，BNB 代幣的季度自動銷毀機制透過BNB 代幣的價格和供需動態來決定銷毀量，這意味著如果BNB 價格下降，將會銷毀更多的代幣。
減緩並減少未來的代幣供應
對未來尚未發布的代幣，也可以採取減緩供應和減少供應的措施。
計劃未來發行的代幣通常採用較為平緩的發行模式，而不是基於階梯函數的通膨跳躍。例如，Convex 協議事先排定的CVX 代幣，它的發行就是一個很好的例子——採用平滑的鑄幣曲線、降低通膨率。對於特定參與者（尤其是以低成本或零成本獲得投資或獎勵的參與者）的代幣，通常會強制執行鎖倉和歸屬期。例如，團隊和創投公司通常在少於一年到幾年的鎖倉期後獲得分配的代幣。這些代幣通常在1 到3 年內逐步歸屬。類似的鎖倉和歸屬期也可以應用於透過收益耕作獲得的代幣獎勵，例如在DeFi Kingdom 遊戲中。
我們也看到一些項目透過調整未來發行計畫來明確削減發行量。例如，Sushi 代幣起初設定了一個無限通膨計劃，但後來其治理機構認為這項計劃過於激進，並批准了一個2.5 億的硬上限。 2022 年9 月發布的Cosmos 2.0 白皮書提議將ATOM 代幣的長期發行計劃從指數擴展改為更受限制的線性計劃，但這也需要在短期內大幅增加代幣發行量，因此與其他修訂案一起被否決。
調節代幣需求
處理供需動態不僅限於供應方面，也可以根據外部因素引起的供應變化來刺激或抑制需求。 MakerDAO 的DAI 儲蓄率機制就是一個很好的例子。在MakerDAO 的DAI 穩定幣的基本情境中，人們將ETH 代幣作為抵押品來鑄造DAI，從而增加DAI的供應。在加密牛市中，人們更傾向於利用ETH 槓桿來鑄造DAI，導致DAI 供應增加，需求相對較弱。此時，協議可以透過提高DAI 儲蓄率來獎勵持有DAI 的人，從而增加DAI 的需求，使供需關係更加平衡。而在熊市中，人們更喜歡持有DAI 的穩定性，因為人們通常不會利用ETH 槓桿來鑄造DAI，導致DAI 的需求強於供應。此時，協議可以降低DAI 儲蓄率，勸阻人們持有DAI，並抑制其需求。
代幣供需分析
在分析代幣供需動態及其影響的代幣價格時，我們可以提出三個常見問題。本節將討論其中兩個，第三個關於代幣價值捕獲的問題將在本系列的下一部分中討論。我們也選擇了最近加密市場週期中的兩個具有代表性的項目來說明這些問題的應用。
什麼樣的價值創造驅動了代幣需求，而這種需求是否可持續？
在回答這個問題時，我們暫時忽略供應面。系統應該有穩固的基礎，能夠支援持續且不斷增長的代幣需求。我們可以回顧「為什麼要代幣」這個問題的答案，深入探討代幣項目的商業模式及其價值創造過程。是否有能產生收入的有意義的服務和產品？收入來自哪裡？收入是否可持續？收入和成本如何比較？
如果一個系統尚未在財務上可持續，但提供了有意義的服務，它仍然可能成功。就像科技公司在成長期間可能虧損，但仍能成功。這些項目可以獲得外部資金（主要來自創投公司），幫助它們度過早期階段。當然，這樣的專案未必一定成功，許多專案不可避免地失敗。
如果一個系統看起來獲利，但主要依賴新用戶資金的持續流入來維持其商業模式，那就應該對其潛在的「龐氏經濟」保持警惕。
代幣供應將如何變化，需求能否匹配？
如果加密項目在給定的代幣供應下通過了基本需求驅動測試，我們仍然需要檢查不斷變化的代幣需求和供應是否能實現健康的平衡。
如果供應減少，在需求相似的情況下，短期內應有助於推高價格。但如果供應減少過多，可能會抑制需求，損害整體經濟。因此，許多代幣經濟設計成具有適度的供應通膨。這種通膨供應可以按照預定計畫進行，也可以按需發布。讓我們看看新代幣供應可能會發生什麼：
人們可能會在市場上出售它們並套現；這是最不希望發生的情況，因為它表明供應增加而需求減少，從而壓低價格。
人們可能會長期持有代幣。這種行為是希望看到的，因為它表明需求增加，並暫時將新供應移出流通，減少賣壓。
人們可能會將新代幣用於服務支付，這些服務會銷毀代幣。這種結果也代表了對代幣的需求，是非常理想的，因為它本質上消除了額外供應，最小化了新供應的稀釋。
其他使用者行為可能介於上述情況之間，導致各種程度的需求影響。
如果用戶需求總是無法與供應匹配，經濟可能陷入惡性通膨模式，導致代幣價格崩潰。
案例研究1：OlympusDAO 和OHM
OlympusDAO 是DeFi 2.0 的代表性項目。它旨在為新興的Web3 生態系統創建一種去中心化、抗審查的儲備貨幣。 OHM 代幣的目標是保持購買力、維持深度流動性，並作為記帳單位和價值儲備。但與加密穩定幣項目不同，OHM 代幣並不與美元掛鉤，而是由去中心化穩定幣DAI 等資產支持。這項從「掛鉤」到「支持」的變化非常重要，意味著OHM 具有自由浮動的價值，但其內在價值由其所支持的資產決定。
是什麼主要價值吸引用戶購買OHM 代幣？
當OHM 在2021 年初推出時，其主要吸引力並不是作為貨幣的地位，因為它還沒有被廣泛採用。相反，它提供了高達六位數的被動收益率（APY）用於質押OHM。即使在2022 年中期，APY 仍然保持在三位數的中間範圍內。這個高收益率以及（3,3）梗，是當時人們購買和質押OHM 的主要原因。
OHM 的收益來自哪裡，它是否可持續？
深入研究協議發現，早期的APY 主要來自協議向願意支付遠高於一個DAI 內在價值的買家出售OHM。但為什麼人們願意支付更高的價格，在2021 年4 月達到頂峰時為1415 美元，儘管其內在價值約為1 美元？一些用戶可能認為該項目的未來成長，包括協議透過綁定機制控制的大量國庫資產，值得支付溢價。其他人可能因為（3,3）梗而產生FOMO（害怕錯過）。如果每個人都採取一致行動，只買進不賣出，價格就會持續上漲。如果價格持續上漲，早期進入會帶來更好的價格和更高的協議價值分配。唯一的問題是，要讓價格持續上漲，需要有無限的新買家進入系統。當新買家的流入停止時，系統就會從代幣經濟學（Tokenomics）變成龐氏經濟學（Ponzinomics）。來自Selini 資本的Jordi Alexander 對此有更多見解。
總結：總體而言，Olympus 協議具有一些令人印象深刻的設計，有一個雄心勃勃的目標和曾經極其流行的梗。不幸的是，它的模型缺乏穩固的基礎，無法持續。事後看來，OHM 價格從歷史高點下跌超過99% 並不令人驚訝。
儘管如此，Olympus 計畫也帶來了一些有影響力的創新，特別是協議擁有流動性的概念，這被認為是DeFi 2.0 的關鍵特徵。截至2023 年初，該協議仍擁有近2.5 億美元的國庫資產。
案例研究2：Axie Infinity
Axie Infinity 是一款基於NFT 的區塊鏈遊戲。玩家在遊戲中戰鬥、收集和交易名為Axies 的NFT 數位寵物。它是「玩賺」遊戲的象徵。
是什麼主要價值吸引用戶參與Axie Infinity 遊戲及其代幣？
許多玩家被Axie Infinity 吸引，是因為可以賺取收入。 2021 年5 月，遊戲開發者在Twitter 上進行了一項調查，結果顯示近1000 名受訪者中有48% 是因為「經濟」原因參與遊戲，而只有15% 是為了遊戲玩法。這意味著大部分參與者是為了找工作，而不是為了遊戲。
遊戲的收入來自哪裡，它是否可持續？
如果人們是為了賺錢而玩遊戲，那麼這些錢來自哪裡？不幸的是，早期的Axie Infinity 經濟並未產生自我持續的收入。它要求玩家支付一筆前期費用購買遊戲NFT 才能開始遊戲。在高峰期，入門NFT 的價格從幾百美元到超過1000 美元不等。新用戶不斷支付費用加入遊戲，這支持了代幣價格的水平，使得現有玩家能夠兌現並賺取可觀的收入。然而，指望無限數量的新用戶以越來越高的價格加入系統是不切實際的。當新用戶成長放緩時，代幣價格下跌，現有的「工作」玩家無法賺取足夠的收入維持生計。他們可能會離開遊戲，導致惡性循環。簡而言之，遊戲的需求面基本面未能通過永續性測試。
代幣供應將如何變化？
Axie Infinity 因提供了讓低收入社區透過「玩賺」模式謀生的機會而受到讚譽。這確實是個值得稱讚的事業。還創建了一種基於公會的獎學金機制，幫助無法負擔遊戲入門NFT 費用的用戶加入遊戲。其想法是讓他們借用必要的NFT開始遊戲，之後可以償還貸款並保留剩餘的收入。這種機制起到了作用，並有效地吸引了大量用戶加入遊戲。據估計，有60%-65% 的Axies 擁有者是獎學金持有者。
然而，許多新用戶進入系統也意味著代幣供應加速，例如，人們在遊戲中贏得更多的SLP 代幣。這種情況加劇了由bots 造成的現有通膨壓力，進一步推動了更多代幣的鑄造。
代幣需求能否匹配供應變化？
在需求方面，用戶可以出售賺取的SLP 並套現。這些SLP 重新進入流通，造成通膨。用戶也可以用這些SLP 來繁殖Axies，這將銷毀和減少SLP 代幣。因此，結果將取決於SLP 通膨與通縮的相對速度。 NAAVIK 對SLP 鑄造和銷毀的分析顯示，自2021 年8 月以來，SLP 的鑄造速度快於銷毀速度，鑄造/銷毀比率持續加速。顯然，通縮力量不足以抵消增加的供應。如果我們回想一下，大多數獎學金持有者和低收入玩家將遊戲視為一份工作，透過贏取SLP 代幣並出售它們來賺取現金收入。這些玩家主要透過通膨途徑，而不是通貨緊縮途徑。
如果我們看一下SLP 代幣的價格及其市值，2021 年8 月標誌著SLP 代幣價格從接近0.34 美元快速下降到0.05 美元到0.10 美元之間的時期。這種模式顯示遊戲遭遇了嚴重的通膨問題。
平衡遊戲經濟從來不是一件容易的事。解決遊戲內SLP 的嚴重通膨問題需要設計者減少代幣通膨源和/或增加通貨緊縮手段。但這些決定往往會帶來兩難。減少SLP 代幣獎勵的數量也會改變玩家的激勵，可能影響他們的參與度。另一方面，限制Axies 的數量可能是一種鼓勵繁殖並導致更多SLP 銷毀的方式。但這也可能導致Axies 價格更高，進一步增加新玩家的進入門檻。
值得讚揚的是，團隊公開承認了這些問題，並一直在各種方向上努力改進。他們透過增加獲取SLP 代幣的難度並進一步控制Axies 數量來解決嚴重通膨問題。關於實際收入來源的基本問題，他們在Axie 經濟和長期可持續性頁面上列出了幾個選項。他們還發布了遊戲的免費試玩版，作為這些努力的一部分，可能吸引更多來自更廣泛玩家社群的人，並透過遊戲內物品獲得收入。
結論
本文在先前探討代幣設計中的「Why, When, What, Where, Who and How」 的基礎上，進一步研究了完成W5H 循環的供需動態平衡。由於業務層面的供需動態已在先前「為什麼要代幣」的討論中涉及，本文主要探討了在代幣層面調節供需的各種方法。透過兩個代表性的加密項目案例，我們詳細分析了兩個涵蓋業務和代幣層面的關鍵問題，這些問題有助於評估特定加密項目的供需關係。
我們尚未深入探討的一個重要問題是這兩個層次之間的連結。具體來說，就是業務層面創造的價值如何累積到代幣層面。這是代幣經濟學設計的關鍵部分，影響代幣的估值和定價。這將是代幣經濟學基礎系列下一部分的討論主題。