本文由UkuriaOC、CryptoVizArt和Glassnode合作完成，主要透過研究長期和短期投資者對市場反應的差異來激發市場活力。近期比特幣價格在歷史新高後停滯，市場需求趨勢轉為負。文中分析了短期和長期投資者的投資行為，並預測了長期投資者可能在未來幾季進行大規模資產拋售，推動市場不斷上漲後重新平衡。長期持有者的銷售行為與供應量下跌密切相關，市場中長期持有者的支出對比特幣投資報酬率影響較大。長期持有者的持有數量僅為總量的20%-40%，但其利潤佔40%。
作者：UkuriaOC、CryptoVizArt，Glassnode
編輯：明智
近期，我們正在努力激發市場活力，我們將研究中心化在長期和短期投資者群體對市場的反應方面。
摘要
自3 月初以來，比特幣價格在7.3 萬美元的歷史新高之後，上漲勢頭停滯了，而市場也相應處於橫盤整理狀態。根據我們的分析，自5 月初以來，市場需求的動能正轉為負。 本文將短期分析投資人的人力基礎，並以此作為標準來分析當前階段資本流量流入股市。 為了分析供應方在市場中扮演何種角色，本文探討了長期投資者的投資活動，發現該群體的未實現利潤在統計上低於歷史高峰。 從長期持有人出售他們的比特幣資產的行為，我們，儘管這一部分投資者出售的比特幣資產總出售量的4%-8%通過出售這些比特幣資產所獲得的比特幣資產累計的30 %-40%透過這一事實表明：市場是我們被長期持有的比特幣資產的，這些比特幣資產在市場上逐步實現流通，沒有流通股本的投資者可以等待這些「黃金」交易。
市場需求面追蹤
在進一步分析文（賣盤枯竭市場正在形成新的底部）中，我們曾提出過制度，用以追蹤流入或流出ETF資金，判斷這些ETF資金在ETF中流動的方向並推算其規模。在此，我們將利用分析方法，以持有比特幣資產時間作為尺度，細分短期持有者群體，繼續深化我們的分析：
當短期持有者群體成本基礎上漲時，表示新買家正在以更高的價格購買比特幣資產。此時，資本處於淨流入市場的狀態（反之亦然）。 當現貨價格向上（或向下）降低目前的成本基礎上，我們可以透過MVRV比率來近似估算每個群體持有的未實現利潤。 我們可以用MVRV值來衡量投資人所造成的激發（當MVRV達到高水準時），或用以發現預示賣家筋疲力盡的前兆（當MVRV落至低水準時）。
首先，我們將現貨價格與兩組短期投資者群體價格基礎進行比較：
股票比特幣資產時長約1.1個月。 持有比特幣資產時長在1 個月至3 個月之間的持有者。
由此可見，我們可以看出，當市場分別處於牛市和熊市的早期階段時，資本是如何在宏觀視角下流動和變化的。下圖揭示了需要考慮的價格模型在於2023-24年牛市期間支撐起整個市場。
自6 月中旬以來，現貨價格上漲了1 週1 個月的持股者成本基礎（6.85 萬美元），甚至高於持股3 個月的持股者成本基礎（6.64 萬美元）。根據歷史經驗，如果這種情況持續下去，會導致投資者信心受到打擊，並促使人們深入思考價格指標，而需要一個更長的時間才能從這種深度指標中恢復。
圖一：不同持幣時長的短期持有者細分群已實現價格
您也可以透過這些不同的短期投資者細分群體分別提出以下描述當前的市場動態。具體圖所示：
資本流入：此時持幣時在1週1個月的短期持股者成本基礎高於持幣時在1個月3個月的投資者成本基礎。此時證券市場積極性非常高，市場的活躍度正不斷提升。 資本流出：此時市場出現完全相反情況－即前者成本基礎跌破後者成本基礎。這種市場結構顯示需求方面的動能減弱，市場開始出現資本的淨流出。
在真正的多頭市場中，這種負向資本流動結構共出現五次。另外，我們也可以看到，這種結構自5 月起就已形成，一直持續到6 月初。
圖二：短期投資者的資金流動狀況
市場供給面分析
為了全面了解當前市場，我們需要將長期持股者行為引入相關的分析。長期持股者群體是牛市期間市場供應的主要提供者，因為他們在市場出售所持有的貨幣以尋求獲得的結果。從某種意義上來說，市場週期的頂部的形成，可以歸因於長期持股者在不斷地加大他們拋售的力度，這種規模的拋售將最終疲於奔命於牛市期間湧入市場的新需求。
在圖中，我們將比較比特幣現貨價格與長期持有者群體的平均成本基礎（即長期持有者群體的實現價格）關鍵倍數這個重要指標。
1.0倍長期持有者群體實現價格（圖中綠線）：就我們的歷史經驗而言，此情況的出現與熊市週期底部形成階段以及市場復甦階段一致。 1.5倍長期持有者群體實現價格（圖中橘線）：此價格位置往往被視為市場復甦階段和牛市期間的長週期市場均衡階段的分水嶺。在此期間，儘管比特幣價格會持續上漲，但上漲速度則非常緩慢。平均而言，在此階段，長期持有者所持有未實現利潤約為50%。 3.5 倍長期持有者群體實現價格（圖中紅線）：此價格是牛市的均衡階段與欣快階段的分界線。一旦進入該階段，比特幣價格通常會快速上漲。而且在此階段中，長期持有者所持有的未實現利潤約為250%甚至更高，在如此高的利潤刺激下，長期持有者往往會拋售他們所持有的比特幣資產。
如果我們將上述框架用於分析當前週期，可以發現，從宏觀角度來看，當前的牛市走勢與2017年的牛市週期非常相似。而四個週期相似的一點是，當比特幣價格在當前歷史高峰下方進行盤整時，市場表現與3.5倍長期持有者群體實現價格點（圖中紅線所示）這一指標所描述的這種處於均衡和欣快階段的分水嶺情況完全一致。
三：長期投資人的平均成本倍數
長期持有者群體所持有的未實現利潤這一指標被用來充當心理標桿，用以度量他們是否有足夠的能力，去出售他們所持有的比特幣資產以尋求獲利。 我們可以使用LTH-NUPL（長期持有者淨未實現利潤/損失）這一指標，來雅各地展現長期持有者進行投資決策時的心理動機。
在撰寫本文時，LTH-NUPL 為0.66，此數值表示目前市場大概處於「預欣快」階段（圖中綠線所示）。及至目前，比特幣市場已處於此階段達96 天之久，而在2016-17 年周期中，市場也曾如此長期地處於此階段。
圖四：長期持有者的NUPL指標（LTH-NUPL）
透過長期持股者投資於長期股權，可以實現資產負債表的穩定，從而有利於長期持股者獲得持續的收益. …
我們由此可知，該假定長期投資者拋售資產的不同階段：
疲軟拋售，來自長期持有者的比特幣供應過去15 天內至少有3 天處於下跌狀態。 正常拋售，來自長期持有者的比特幣供應過去15 天內至少有8 天處於下跌狀態。 強力拋售，來自長期持有者的比特幣供應在過去15 天內至少有12 天處於下跌狀態。
圖五：長期持有者支出二元指標（近15日）
我們下一張K線走勢圖旨在結合上述的那個模型，綜合評估並視覺化長期投資者的情緒和投資者行為。最終，我們綜合分析了哪些機會可以讓他們決定兌現現利（或損失）以及如何出局，以及他們實際上如何進行操作。
我們考慮導致長期投資者選擇清算他們的資產並出局的四個不同動機：
投資：清盤的根據時間限制，因此，在緊急情況下，任何大中型企業的資產出售都必須遵守該法律。 過渡：此時現貨價格略高於長期持股者成本，長期持股者偶爾會出售少量的比特幣資產。這種零星的出售一般代表典型的日常交易。 資產負債表：當市場自長期熊市中恢復之後，它負責透過少量新需求的流入、流動性的減弱，以及上一周期的水下投資者逐步獲利，這三方之間取得了新的平衡。在這一階段，來自長期資產負債表的大額資產出售通常與價格的突然反彈或回檔有關。 欣快：作為階段的標誌，LTH-MVRV指標將突破3.5的閾值，並且與市場達到前一個歷史高峰時該指標的水平趨向一致。在這一階段，長期持有者群體平均持有250%以上的未實現利潤，從而一舉推動市場進入欣快的上漲階段，這促使這些長期持有者加速拋售他們持有的大比特幣資產，以尋求獲利。
透過分析，我們可預測的長期持有者群體在2023年第四季和2024年第一季都出現了較大規模的資產拋售行為，這推動市場在此期間不斷走高，並在其後重新進入新的平衡狀態。
圖六：長期持有者的販賣行為及其損毀收益
誰的送貨壓力最大？
上文分析了來自長期持有者總供應量下跌的時期中，這部分投資人拋售行為背後的不同邏輯。 此外，我們也可以分門別類地看看持幣時間差異的細分群體中，究竟是誰對市場中賣家壓力的變化起到了舉足輕重的影響。
圖七：市場供給中的幣齡分層
去中心化評估的長期投資回報使用者往往細分群體究竟在多大程度上影響了市場中的比特幣投資回報，我們將重點放在以下目標：市場中的比特幣投資回報標準差。
雖然每個投資者群體都會出現爆發性支出，但在多頭市場的狂熱階段，高支出日出現的情緒會急劇增加。這痛苦在價格快速上漲的時期中，長期持有者會不約而同地選擇獲利出局。
圖八：長期持有者群體的支出（Z- 評分）
考慮到目前最初的計劃，每日交易量中僅有4%-8% 與長期持有者群體相關，因此我們將利用另一個核心鏈上交易量（已實現利潤/維護）來分析他們在市場供應側的相對權重。
圖九：市場支出的比特幣幣齡分層（SVAB）（30日均線）
下圖顯示了牛市期間，長期的投資者的實現量。但我們發現，來自長期的投資者通常佔總鎖定的20%到40%。
更進一步說，儘管來自長期持有的股票交易量佔比為4% 到8%，但其利潤最高能佔投資者利潤的40%。
圖十：多頭市場中的已實現利潤
總結
自3月初以來，市價以橫盤整理為主。因此，我們分別利用了長期和短期持有者的成本基礎來評估市場目前的供需。
根據短期投資者細分群體成本基礎的變化，我們建立了一個工具集來參考資本流入比特幣網路的指標。結果，在3月幣價上的歷史新高之後，接踵而來的就是資本淨流出期（此指標為負值）。
之後，我們將長期控股者群體依照持幣時間進行進一步的細分，並分階段討論各個細分市場後的投資者群體。 這項分析表明，在牛市的階段，高支出日出現的頻率急劇增加。 速度很快，儘管來自長期控股者的碼頭生產量僅佔4%到8%，然而該群體的收益卻佔投資者總利潤的40%。
資訊來源：0x資訊編譯自網際網路。版權歸作者達瓴智庫所有，未經許可，不得轉載