目前，比特幣市場處於一個反直覺的位置——大多數短期持有者仍陷於虧損，但平均價格仍為之前的2倍。同時，許多波動性指標此時嚴重受到影響，顯示更大的市場波動可能山雨欲來。
摘要
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儘管比特幣價格並未見漲，但仍有相當一部分投資者在市場中獲利。短期持有者則承受了大部分市場損失。
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結合鏈上定價模型和技術指標，本文將定義並探討市場未來發展的一系列可能情況。
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波動性指標持續受到空前的阻礙，顯示投資人目前並無強烈投資意願，也顯示未來市場波動可能加劇。
市場獲利能力依然強勁
隨著比特幣價格跌至6萬美元，市場瀰漫著恐懼和悲觀。
然而，從MVRV比率來看，投資人的整體獲利能力依然強勁，平均每枚比特幣獲利超過兩倍。這一倍率通常標誌著牛市的「熱情」與「欣快」階段的分界。
圖一：比特幣的MVRV比率
組合指標確定市場預期
自從比特幣在3月創下歷史新高以來，其價格一直在6萬至7萬美元這一區間內盤整。市場缺乏明確趨勢，投資者猶豫不決。
為確定當前價格週期位置，我們採用簡化框架分析市場：
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深度熊市：交易價格低於實際價格。
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早期牛市：交易價格在實際價格和真實市場平均值之間。
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牛市熱情期：交易價格在歷史最高價和真實市場平均值之間。
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牛市欣快期：價格高於前幾個週期的歷史最高價。
目前，在幾次短暫進出欣快期之後，牛市仍舊回落到之前熱情期的水平。目前，活躍投資者的平均成本基礎約為5萬美元，也就是當前的真實市場平均值。
如果宏觀牛市得以持續，5萬美元仍是使市場保持興奮的關鍵價格門檻。
圖二：已實現價格、真實市場均價與上個週期的歷史最高價之間的關係
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短期持有者行為分析
短期持有者的行為對市場波動有重要影響。透過疊加其成本基礎與±1標準差水平，我們發現：
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大量未實現利潤表示當前市場可能過熱，目前值為9.2萬美元。
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短期持有者群體的損益平衡線為6.4萬美元。此時現貨價格低於該線，但市場有向上趨勢。
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大量未實現損失表示當前市場可能超賣，目前值為5萬美元。這與真實市場均值一致，為多頭臨界點。
圖三：短期持有者行為分析
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短期持有者子群體獲利狀況分析
目前，持幣時間1日-1週、1週-1月、1月-3月這幾個子群體都是在虧錢的。這表明，目前的盤整區間對這些短期持有者而言，基本上無利可圖。
在所有的短期持有者中，持幣時間3月-6月這群仍然是唯一維持未實現利潤的次群體，他們的平均成本基礎為5.8萬美元。這項成本基礎與此市場回檔的價格低點一致，再次證明這是一個特別值得關注的關鍵門檻。
圖四：短期持有者（持幣時間1日-6月）的已實現價格明細
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技術指標分析
Mayer倍率指標被廣泛應用於市場分析，該指標評估當前市場價格與其200日移動均線之間的比率。 200日移動均線通常用作評估看漲或看跌勢頭的簡單指標，對該指標的向上（或向下）突破都將成為市場的重要轉折點。
200日移動均線目前為5.8萬美元，這再次與鏈上的價格模型不謀而合。
圖五：比特幣的Mayer倍率
URPD用來評估特定成本基礎附近比特幣供應的集中度。
目前，在6萬美元與歷史最高價之間有大量扎堆的比特幣供應者，而現貨價格在這些供應者的價格下限位置徘徊。這也與短期持有者的成本基礎模型一致。
目前，約263萬枚比特幣（佔流通供應量的13.4%）位於6萬美元至7萬美元區間內。因此，只需要小幅的價格波動就能夠顯著影響投資者的組合獲利狀況。
整體而言，這也顯示當價格跌破6萬美元之後，投資人會對之後的任何下跌都極度敏感。
圖六：比特幣URPD（經由實體調整後）
未來波動性預期
經過了長達幾個月的小幅度波動後，許多滾動視窗的時間範圍內，市場的波動性都有明顯下降。為了直觀地展示這一現象，我們引入一個簡單的模型來尋找這種暴風雨前的寧靜——這種下降通常表明波動性可能在未來加劇。
該模型評估了1週、2週、1個月、3個月、6個月和1年時間範圍內實際波動性的30天變化。當所有的時間窗口中，這項變化都為負時，就表示市場波動性正在下降。
圖七：比特幣市場波動性測度
另一個評估市場波動性的方法，是計算過去60天內最高價和最低價之間的百分比差。從這項指標我們看到，市場的波動性已降低至罕見的水平。以往，這種情況常出現在長期盤整之後，以及市場大幅波動來臨之前。
圖八：比特幣價格60日高值與低值
最後，我們可以使用賣方風險比率來進一步評估市場波動性。相對於資產規模（已實現市值），它評估投資者鎖定的已實現利潤和損失總和的絕對值。我們可以在下面這個框架之下，對這個指標進行討論：
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高賣方風險比率表示投資者在賣出比特幣時，他們暴賺或血虧。這種情況通常會在高波動性的價格走勢之後出現，顯示市場亟需重新找到平衡。
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低賣方風險比率表示大多數賣出比特幣的損益都很少，顯示市場已達到一定程度的平衡。此時，目前價格範圍內的「盈虧勢能」已經耗盡，市場環境沒有明顯波動。
值得注意的是，當前，短期投資者的賣方風險已降至歷史低點——5083個交易日中只有274天（5%）市場表現出更低迷的水平。這表明在比特幣價格盤整期間已經建立了一定程度的平衡，並暗示在不久的將來，波動性可能會加劇。
圖九：短期持有者賣方風險比率
總結
目前，比特幣市場處於一個反直覺的位置——儘管價格比歷史最高價低20%，但投資者卻了無興致。平均每一枚比特幣持有高達2倍的未實現利潤。然而，新買家卻出乎意料地大都處於虧損中。
在本文中，我們以鏈上和技術指標的組合來分析這一點，並得出會令投資者重振興趣的三個關鍵價格區間。
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如果比特幣跌破5.8萬美元至6萬美元這一區間，將導致大量短期持有者虧損，並將價格打下200日均線水準。
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當繼續在6萬美元到6.4萬美元這一區間徘徊，則市場會繼續之前的橫盤走勢。
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如果能夠突破6.4萬美元關卡，大量的短期投資者將會轉虧為盈，在此情況下，市場中的投資者情緒可能會上升。
從當前現貨價格和鏈上指標來看，波動性在多個時間窗口內都在下降。其中，賣方風險比率和60天價格區間等指標已跌至歷史低點。這顯示目前的橫盤走勢不會太久，市場即將向下一個區間開始新的價格突破。