目前，比特幣的市場投機活動相對低迷——在最近的一段時間中，不僅投資者只能鎖定微薄的邊際損益，而且永續掉期市場也重歸寧靜。但從歷史上看，這種平靜是暫時性的，而且往往預示著未來即將出現更大的波動。
摘要
- 目前，比特幣市場的淨資本流入已明顯轉冷，投資者近期的盈虧都非常少。
- 所有的虧損幾乎都由短期持有者群體承擔。
- 但隨著很大一部分短期持有者的持幣時間超過155天，他們已經轉為長期持有者。
- 永續掉期市場的投機活動經重歸寧靜，無論是投機者的興趣，或是多頭的槓桿都在降溫。
市場流動性分析
在過去的幾個月裡，比特幣市場的淨資本流入開始放緩。這顯示投資者在一定程度上處於損益平衡的狀態。
但是，比特幣市場的資本流入很少如此平靜——在過去89%的日子裡，資本流入量大於近期（熊市除外）。同樣值得注意的是，在類似的倦怠期後，往往伴隨而來的是市場波動性的大幅上升。
儘管如此，比特幣的總市值仍處於6,190億美元的歷史最高點，自2022年12月的1.5萬美元低點以來，市場的淨資本流入已高達2,170億美元。
圖一：比特幣市場總市值變化（百分比）
在我們衡量投資者的平均未實現利潤時，MVRV比率是一項極有用的工具。
在過去兩週內，MVRV比率為1.72，基本上等於其歷史平均值。這個關鍵水平常常意味著著宏觀牛市與熊市趨勢之間的轉折點，而現今，在大約51%的交易日里，MVRV值在這個平均值以上。
這顯示投資者的獲利能力已基本復歸到平衡位置，在ETF推出後，市場的興奮和熱情已完全冷卻。
圖二：MVRV標準差區間
除此之外，在我們衡量利潤的各個指標中，供應百分比所反映出的情況也與之類似。
與MVRV比率一樣，在經過了一系列的震盪之後，這一指標已恢復到其長期平均值。這種情況在2016年末、整個2019年波動期間，以及2021年中期拋售期間均有出現。
圖三：比特幣獲利供應
賣方風險比率是另一個有用的工具，它用於評估市場的損益平衡度。我們可以這樣考慮該指標：
- 高值表示當投資者出售比特幣時，他們要么血賺落袋，要么血虧割肉。這時市場價格波動劇烈，可能需要重新找到平衡。
- 低值表示當投資人賣幣的時候，他們基本上不賺不虧。在這種情況下，當前價格範圍內的「損益勢能」已經耗盡，這通常意味著市場總體波瀾不驚。
目前，賣方風險比率已跌至較低水平，這表明大多數比特幣的交易價格都接近其原始收購價格。但儘管如此，未來的大波動仍可能山雨欲來。
圖四：賣方風險比
短期財務壓力分析
深入研究投資者的盈虧情況的話，我們可以看到他們淨實現利潤/虧損正在下降。
目前的淨實現利潤/虧損為每天1500萬美元，而在3月份，幣價創下7.3萬美元高峰時，這一指標高達每天36億美元。值得注意的是，當該指標回歸中性水準的時候，往往意味著市場的轉折點，例如多頭趨勢落而復起，或逆轉為普遍看跌。
圖五：已達到淨盈虧（7日移動平均）
在3月創下歷史新高後，在幾個月的震盪橫盤價格走勢中，新投資者的信心受到了考驗。在此過程中，大量的比特幣的持幣時間處於3-6個月的區間。
從歷史上看，被持有3-6個月的這批比特幣往往是幣價到達高峰之後才被追高買入的，但隨後它們就經歷了幣價的深度回調。儘管市場波動劇烈，但一部分新投資者仍決定繼續持有，他們最終轉化為長期持有者。而其他的人則退出頭寸，割肉離場。
目前，被持有3-6個月的比特幣佔流通供應量的12.5%以上，此市場結構與2021年年中市場拋售時期，以及2018年熊市期間比較相似。
圖六：比特幣靜持波段（持幣長度3-6個月）
接下來，我們將進一步細分這個群體，並分別分析有多少比特幣被持有了3-6個月，而其中又有多少因為持有者割肉而重返市場。我們將直觀展示被持有3-6個月的比特幣總量，並看看其中有多少是因為投資者割肉而被拋掉的。
我們可以觀察到，自7月初以來，由於大批投資者開始虧損，他們持有的比特幣總量開始下降。而投資人「繳械投降」的規模，與過去的市場出現大拐點時相比較為相似。
隨著時間的推移，這個時間段內的比特幣開始接近靜持。這意味著它們將堅定地被投資者持有，並靜待更好的機會。
圖七：持幣時間3-6個月的投資人行為分析
URPD指標是另一個評估比特幣如何轉入靜持的工具，該指標區分了長期和短期持有者。在這裡，我們可以看到，儘管有超過480,000枚比特幣還處於虧本狀態，但因為持有者的堅定決心，它們已經轉為靜持狀態。
這也意味著這些被長期持有的比特幣在目前處於未實現虧損的狀態。
圖八：被持有的比特幣的成本分佈
市場波動性分析
接下來，我們將分析永續掉期市場，以解讀市場投機行為和槓桿需求。
整體而言，相較於在3月，幣價創下歷史新高時瘋狂的市場，近期的強行平倉事件明顯減少。這顯示投機需求已經下降，且在目前，市場以現貨交易為絕對主流。
圖九：每小時強行平倉事件
如果我們將每月價格波動與淨清算量進行比較，很容易看到這兩個因素之間是強烈相關的。這說明了市場波動性通常會因槓桿頭寸的擠壓而加劇，因為當市場波動較大時，投資者會輕易地「越線」並導致爆倉。
圖十：永續市場的正常退出與強行平倉
接下來，我們討論幣價與淨清算量波動率之間的比率，以了解投資人究竟對起槓桿抱有怎樣的態度。
我們發現，這項指標已下降至2022年2月以來的最低水準。這證明了我們的觀點——在當前，投資人並不願意承擔高風險的頭寸，這也說明投機衝動已經徹底轉冷。
圖十一：永續市場中正常退出和被強行平倉的比率
相同的現象同樣出現在更廣義的數位資產市場中，大量其他數位資產目前的融資利率轉為中性。這說明整個市場的投機興趣都已經被抹掉，因此，現貨市場很可能在短期內佔據主導地位。
圖十二：幣安各大數位資產融資利率熱力圖
總結
目前，無論是在鏈上領域，或是永續期貨市場中，市場都趨於平衡。這表現為交易的盈虧變少，且各種數位資產的融資利率都降得很低。這也同時表明，市場投資者的常規交易和投機活動都大幅下降。
除此之外，隨著市場開始轉入積累，在過去的5個多月的時間裡，它一直處於有條不紊的下行趨勢。然而，就歷史經驗而言，這種平靜是暫時的，而其中正孕育著未來劇烈波動的風暴胎動。
